事件：华润水泥控股披露2023年Q1业绩：营收同比下降24.1%至52.9亿港元；毛利同比减少64.9%至5.8亿港元；归母净利润同比由盈转亏，录得亏损3707.6万港元。
　　点评：
　　核心区域两广市场恢复较快，价格环比回暖，煤炭成本压力有所缓解，但受制于高基数和Q1传统淡季的影响，吨毛利环比和同比均有下滑。
　　量：低基数下，1-2月/3月全国水泥产量同比-0.6%/+10.4%；对比2021年，1-2月/3月全国水泥产量同比-17.7%/+4.5%，Q1公司自产自销部分出货量同比下降4.7%至1169万吨。两大核心市场广东和广西，Q1销量分别同比+10.8%/-3.7%。
　　价：23Q1水泥&熟料均价为370港元/吨，同比下跌65港元/吨，环比上涨24港元/吨。广东/广西地区水泥售价同比分别-95/-58港元/吨，环比+40/+29港元/吨。
　　成本&毛利：年初以来煤价相对去年11月高位持续回落，成本压力略有缓解，Q1水泥&熟料吨成本为329港元，吨毛利为42港元。
　　混凝土板块量利齐跌，销量同比跌幅仍处30.8%高位，价格同比大幅下跌105港元/方。Q1营收同比-43.6%至7.1亿港元；销量同比下滑30.8%，平均售价大幅跌至460港元/方，同比-105港元/方。Q1单方成本为416港元，单方毛利为44港元。
　　管理费用大幅压降。Q1吨管理费用同比下降14.4港元至44.2港元；若加回运输费用，Q1吨销售费用同比增加0.5港元至28.3港元。
　　借贷率提升至45.2%，财务费用继续增加。以“再造一个华润水泥”为目标，公司仍在加紧加大收购力度，积极推进骨料业务，并布局结构建材及新材料等产业链延伸，为支持资本开支，Q1新增银行贷款合计61.7亿港元，Q1吨财务费用同比增加6.2港元至12.7港元，截至3月末，借贷比率上升至45.2%，账面现金有52.2亿港元。
　　我们的观点：地产“新开工”对水泥的需求拖累仍然充满挑战，大企业战略分化，2-3年后，水泥板块有望迎来系统性大机会。以“底”来算，华润水泥资产质量高、派息高，23Q1为全年业绩低点，建议左侧资金积极配置。
　　我们调整公司的盈利预测，预计公司22/23/24收入分别为344.92/352.95/364.34亿港元，同比分别+7.1%/+2.3%/+3.2%；归母净利润分别为37.17/39.45/44.12亿港元，同比分别+92.0%/+6.2%/+11.8%，5月3日收盘价对应2023年预测EPS的PE为6.5x，维持“买入”评级，目标价为4.4港元。
　　风险提示：经济基本面恶化、行业协同破裂、原材料价格大幅波动