核心观点：
　　公司发布23Q1运营公告。23Q1特步主品牌全渠道流水同比增长约20%，超于预期；零售折扣为70-75折水平，库销比为少于5个月，环比22Q4均略有改善。
　　特步主品牌复苏强劲，跑步品类持续发力。根据业绩会，特步主品牌1-2月流水同比增长中双位数，3月流水同比增长35%，4月至今流水维持3月增长势头，公司预计23Q2流水增速有望高于23Q1、23年全年流水指引从20%+上调至25%。具体来看，特步主品牌线下增速优于线上，儿童流水同比增长超过30%，儿童仍维持快速增长趋势。展望23年全年，主品牌仍保持积极渠道策略，预计大货店将净开200家以上，同时将持续关低效店、开大店调整渠道结构；公司持续发力跑步品类，22年/23Q1跑步品类流水同比增长超50%/接近40%，跑鞋260等专业品类的加强有助于推动量价齐升，同时随着国内马拉松的逐渐恢复，我们预计公司在马拉松等赛事上的营销投入会扩大。此外，随着经营环境的改善，公司折扣有望提升，利润率有望修复。
　　看好国际品牌中长期发展。公司专业运动板块及时尚运动板块持续发力，我们预计23年专业运动/时尚运动板块将分别净增长30-50/30-40家门店，驱动收入快速发展，同时公司新品牌与特步主品牌在消费人群、市场层级上互补互助，有望成为公司业绩新增长驱动力。
　　盈利预测与投资建议。预计公司23-25年归母净利润11.77/14.29/17.64亿元，参考可比公司，给予公司23年PE 20倍，对应合理价值12.35港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。国内宏观经济下行、库存清理不及预期、新品牌整合不及预期风险。