我们预测，Nike中国区销售今年的反弹将驱动滔搏FY24收入双位数增长，而高效的库存管理与优秀的零售终端运营能力将确保滔搏FY24经营利润率有较大幅度的提升。因此，我们相信，在中国运动服饰行业中，滔搏FY24利润的高速增长具有较高的确定性。
　　Nike中国市场反弹趋势持续兑现：Nike在中国市场的线下客流从今年1月开始反弹，并在春节后加速恢复。根据我们调研，部分Nike经销商3月前三周的线下收入增速已恢复至高双位数。基于滔搏相对于其他经销商更强的运营能力以及3月最后一周较低的基数，我们预计Nike品牌3月份的线下销售有望增长超20%。这是自新疆棉事件以来，Nike中国区销售增速首次回到与国产品牌可比的水平。考虑到消费力后续有望进一步恢复，以及2QCY23-4QCY23的低基数，我们认为Nike中国2023年销售的强劲反弹具有高确定性。作为滔搏最大的品牌供应商（贡献滔搏60%+的收入），Nike收入的反弹在驱动滔搏FY24财年收入增长的同时，也将逐步改善市场对滔搏的投资情绪，有助于滔搏估值水平的提升。
　　库存改善助力利润率扩张：回看今年1-2月，中国运动服饰行业总体需求仍处于弱复苏的状态，库存尚未回到良性的水平。虽然滔搏在去年8月时库销比已基本回到相对健康的水平，但库龄结构依然有待转好。为了在FY24财年享受更多行业复苏所带来的红利，滔搏在1-2月（FY23财年最后两个月）加大了对旧货的促销力度，期望以更健康的库龄结构进入FY24。在公司的努力下，滔搏截止今年2月底的新品占比较去年8月已得到大幅改善。滔搏的库销比以及库龄均处于行业领先地位。同时，我们预计滔搏3月零售折扣已恢复至优于去年同期的水平。我们相信，公司短期对库存的调整和优化将带动FY24毛利率同比大幅反弹。
　　维持目标价及行业首选不变：滔搏FY24收入与利润的增长在行业中具有较高的确定性，同时其优秀的运营管理能力、较强的业绩韧性、较高的股息率以及较低的估值正在逐步被市场关注和认可。因此，我们预计滔搏的估值水平将在FY24继续上升。基于21倍FY24EP/E，我们维持滔搏9.5港元的目标价，且维持滔搏“买入”评级及行业首选。
　　投资风险：行业需求放缓、国内品牌竞争大于预期、疫情的反复。
　　

研究报告全文：浦银国际研究公司研究消费行业滔搏6110HKNike反弹驱动收入林闻嘉浦银国际增长库存优化带动利润率扩张消费分析师richardlinspdbicom我们预测中国区销售今年的反弹将驱动滔搏收入双位数85228086433NikeFY24增长而高效的库存管理与优秀的零售终端运营能力将确保滔搏FY24桑若楠CFA经营利润率有较大幅度的提升因此我们相信在中国运动服饰行助理分析师业中滔搏FY24利润的高速增长具有较高的确定性serenasangspdbicom85228086439公司研究Nike中国市场反弹趋势持续兑现Nike在中国市场的线下客流从今年1月开始反弹并在春节后加速恢复根据我们调研部分Nike2023年3月29日经销商3月前三周的线下收入增速已恢复至高双位数基于滔搏相对于其他经销商更强的运营能力以及3月最后一周较低的基数我们预计Nike品牌3月份的线下销售有望增长超20这是自新疆棉评级事件以来Nike中国区销售增速首次回到与国产品牌可比的水平考虑到消费力后续有望进一步恢复以及2QCY23-4QCY23的低基数目标价港元95我们认为中国年销售的强劲反弹具有高确定性作为滔Nike2023潜在升幅降幅315搏最大的品牌供应商贡献滔搏60的收入Nike收入的反弹在驱动滔搏FY24财年收入增长的同时也将逐步改善市场对滔搏的目前股价港元72投资情绪有助于滔搏估值水平的提升52周内股价区间港元39-82库存改善助力利润率扩张回看今年1-2月中国运动服饰行业总总市值百万港元44773体需求仍处于弱复苏的状态库存尚未回到良性的水平虽然滔搏近3月日均成交额百万港元552在去年8月时库销比已基本回到相对健康的水平但库龄结构依然注截至2023年3月29日收盘价有待转好为了在FY24财年享受更多行业复苏所带来的红利滔搏在1-2月FY23财年最后两个月加大了对旧货的促销力度期望市场预期区间HKD109以更健康的库龄结构进入FY24在公司的努力下滔搏截止今年2HKD58HKD72HKD95月底的新品占比较去年8月已得到大幅改善滔搏的库销比以及库龄均处于行业领先地位同时我们预计滔搏3月零售折扣已恢复滔搏至优于去年同期的水平我们相信公司短期对库存的调整和优化SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源Bloomberg浦银国际将带动FY24毛利率同比大幅反弹6110HK维持目标价及行业首选不变滔搏FY24收入与利润的增长在行业股价表现中具有较高的确定性同时其优秀的运营管理能力较强的业绩韧性较高的股息率以及较低的估值正在逐步被市场关注和认可因滔搏股价港元相对于MSCI中国可选消费指数表现右轴15此我们预计滔搏的估值水平将在FY24继续上升基于21倍FY24E4013PE我们维持滔搏95港元的目标价且维持滔搏买入评级及11209行业首选07-20投资风险行业需求放缓国内品牌竞争大于预期疫情的反复53-40图表1盈利预测和财务指标032022062022092022122022032023资料来源浦银国际百万人民币FY2021AFY2022AFY2023EFY2024EFY2025EBloomberg营业收入3600931877270243095233847同比变动7-11-15159归母净利润27702447180724232731同比变动20-12-263413PEX140158215160142扫码关注浦银国际研究ROE2724172326E浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明财务报表分析与预测-滔搏利润表现金流量表百万人民币2021A2022A2023E2024E2025E百万人民币2021A2022A2023E2024E2025E营业收入3600931877270243095233847除所得税前溢利38513326242532883706同比69-115-15214594固定资产折旧680667615699764使用权资产折旧19241830158917691931销售成本-21328-18052-15501-17460-19018无形资产摊销2931343434毛利1468113824115231349214829其他141170371852毛利率408434426436438营运资金变动前经营现金流66246024470058086487预付款项及其他资产增加-20-361400销售一般及行政开支-10898-10732-9312-10487-11372存货增加417-5241802-378-209其他经营收入及收益损失206338251301301应收贸易款项减少-7161081-300-120-143经营溢利39893430246233063758其他应收款按金及预付款减少24-57113500经营利润率11110891107111应付贸易款项增加-660481-3327560其他应付款应计费用及其他负债增加-13137-6400融资成本-279-218-189-200-224支付所得税-950-903-618-865-975财务收入141114152182172经营活动所得所用现金净额47065690533745215221税前溢利38513326242532883706购买物业厂房及设备和无形资产支付款项-643-716-350-650-650所得税开支-1081-880-618-865-975出售物业厂房及设备所得款项63888所得税率281264255263263以跨境资金池安排下提取存入的定期抵押存款35950000已收利息14142152182172归母净利润27702447180724232731其他-10010000归母净利率7777677881投资活动所用现金净额2098-671-190-460-470同比203-117-262341127偿还银行借款-3786-5152000银行借款所得款项27234348-51800支付租赁负债含利息-1960-2117-1834-1741-2194已付银行借款之利息-81-22-11-3-4已付股息-5294-1550-1807-2423-2731其他00000融资活动所用所得现金净额-8398-4494-4169-4167-4930现金及现金等价物变动-1595524978-106-179于年初的现金及现金等价物28241229175327312624现金及现金等价物汇兑差额00000于年末的现金及现金等价物12291753273126242446资产负债表财务和估值比率百万人民币2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E存货62116686488452625471每股数据人民币应收账款21771107140715261669摊薄每股收益045039029039044按金预付款项及其他应收款项8231435130013001300每股销售额581514436499546抵押定期存款00000每股股息064043029039044银行结余及现金12291753273126242446同比变动流动资产1044010980103211071310886收入7-11-15159经营溢利21-14-283414物业厂房及设备10201009736680558归母净利润20-12-263413使用权资产36253100301135423611摊薄每股收益9-12-263413无形资产1090109310591024990费用与利润率长期按金预付款项及其他应收款项12661309130013001300毛利率4143434444递延所得税资产266305300300300经营利润率111191111非流动资产72666816640668466758归母净利率88788回报率应付贸易账款445927595670729平均股本回报率2724172326其他应付款项应计费用及其他应付款项15161645160016001600平均资产回报率1414101416应付股息00000资产效率短期借款1337518000库存周转天数110130115110105租赁负债13201086132013201320应收账款周转天数1919191818即期所得税负债807697700700700应付账款周转天数1314141414流动负债54264873421542904349财务杠杆流动比率x1923242525递延所得税负债246372350350350速动比率x0809131312租赁负债23291970158123372363现金比率x0204060606非流动负债25752342193126872713负债权益145000估值股本及其他储备50403512351235123512市盈率x140158215160142保留溢利46667070707070707070市销率x1112141311权益970610582105821058210582股息率96456E浦银国际预测资料来源Bloomberg浦银国际预测2023-03-292图表2滔搏店铺数量变化图表3滔搏店铺占比按销售面积分布8000间150平方米150-300平方米300平方米7800-90-767100108760012914980262740027028372006070007785769576954068006306015682066006928640001HFY22FY221HFY231HFY22FY221HFY23资料来源公司数据浦银国际资料来源公司数据浦银国际图表4滔搏店铺数量及销售面积同比变化图表5滔搏员工数1HFY22-1HFY23名门店数量销售面积419574300040913100410005449390005037000003500032745-0733000-50-45-3931000-10029000-11027000-150250001HFY22FY221HFY231HFY22FY221HFY23资料来源公司数据浦银国际资料来源公司数据浦银国际图表6SPDBI财务预测变化人民币百万FY23EFY24EFY25E营业收入旧预测270013121531905新预测270243095233847变动01-0861净利润旧预测200127932614新预测180724232731变动-97-13245E浦银国际预测资料来源浦银国际预测2023-03-293图表7SPDBI目标价滔搏港元滔搏股价6110HKEquity买入持有卖出20151561141071001085957558563012200321062109211221032206220922122203230623092312230324注截至2023年3月29日收盘价资料来源Bloomberg浦银国际图表8SPDBI消费行业覆盖公司股票代码公司现价LC评级目标价评级目标价预测行业LC发布日期2331HKEquity李宁611买入7512023年3月20日运动服饰品牌2020HKEquity安踏体育1150买入13402023年3月22日运动服饰品牌3813HKEquity宝胜国际07买入112023年3月16日运动服饰零售6110HKEquity滔搏72买入952023年3月29日运动服饰零售2150HKEquity奈雪的茶71持有662023年2月7日现制茶饮291HKEquity华润啤酒627买入8042023年3月27日啤酒600132CHEquity重庆啤酒1219买入15962023年1月30日啤酒1876HKEquity百威亚太244持有2622023年3月2日啤酒0168HKEquity青岛啤酒832买入9602022年8月29日啤酒600600CHEquity青岛啤酒1160持有11502022年8月29日啤酒000729CHEquity燕京啤酒136卖出762022年1月26日啤酒600887CHEquity伊利股份287买入3942023年1月31日乳制品2319HKEquity蒙牛乳业338买入4562023年1月12日乳制品600597CHequity光明乳业106持有1262022年8月1日乳制品6186HKEquity中国飞鹤60持有762022年12月7日乳制品1717HKEquity澳优39持有692022年8月1日乳制品600882CHEquity妙可蓝多288买入4282023年2月20日乳制品9858HKEquity优然牧业19买入372022年8月1日乳制品1117HKEquity现代牧业10买入132022年8月1日乳制品资料来源Bloomberg浦银国际截至2023年3月29日收盘价2023-03-294免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利并且对第三方未经授权行为不承担任何责任权益披露1浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1的财务权益2浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系3浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动2023-03-295评级定义证券评级定义买入未来12个月预期个股表现超过同期其所属的行业指数持有未来12个月预期个股表现与同期所属的行业指数持平卖出未来12个月预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义相对于MSCI中国指数超配未来12个月优于MSCI中国10或以上标配未来12个月优于劣于MSCI中国少于10低配未来12个月劣于MSCI中国超过10分析师证明本报告作者谨此声明i本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点并以独立方式撰写ii其报酬没有任何部分曾经是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关iii该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息非公开的价格敏感数据本报告作者进一步确定i他们或其各自的关联人士定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票或在本报告发布后3个工作日定义见证券及期货条例香港法例第571章内将买卖或交易本文所提述的股票ii他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员及iii他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益浦银国际证券机构销售团队浦银国际证券财富管理团队周文颀陈岑tallanzhouspdbicomangelchenspdbicom852-28086476852-28086475浦银国际证券有限公司SPDBInternationalSecuritiesLimited网站wwwspdbicom地址香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼2023-03-296