核心观点
　　公司2022年全年实现营业收入544.33亿元，同比-19.57%，归母净利润50.30亿元，同比-47.89%，四季度海南线下销售受到扰动以及海口免税城项目开业的费用存在影响。国务院发文允许海南离岛免税恢复即买即提，对海南全省800亿元销售目标构成有力支持。后续伴随出入境逐步放开公司口岸门店预计也将进入恢复通道，消费回流叠加海南自贸港建设，带来业务快速恢复。
　　事件
　　公司公告2022年全年实现营业收入544.33亿元，同比增长-19.57% ,其中第四季度实现营业收入150.68亿元，同比增长-17.10%。公司实现归属股东净利润50.30亿元，同比增长-47.89%；扣非净利润49.02亿元，同比增长-48.59%。其中，2022年第四季度归属股东净利润4.02亿元，同比增长-65.46%；扣非净利润3.18万元，同比增长-72.20%。
　　简评
　　继续提升品牌多样性，各项目稳健推进。
　　2022年，公司新引进纪梵希、布鲁内诺库奇内利、戴比尔斯、帕玛强尼、宝曼兰朵、上下等众多高端特色品牌，进一步体现了高端差异化定位，有助于减少价格同质化竞争。
　　2022年10月海口国际免税城开业，累计投入50亿元，打造全球最大单体旅游零售项目，将在客流逐步恢复过程中带动海口消费能力提升。三亚一期2号地块正在稳步推进，未来扩充免税购物面积的同时优化顾客体验。同时，公司与太古地产联合竞得三亚海棠湾地产项目，共同打造海棠湾三期项目，形成具有稀缺地理位置的高端商圈，巩固三亚地区的领导地位。
　　在离岛免税以外，公司成功中标杭州萧山机场T4航站楼、成都双流机场、徐州观音机场T1航站楼、广西东兴口岸（二桥综合服务区）、上海港国际客运站等免税店经营权。新增DUTYZERO铜锣湾店和中环店2家香港零售网点；中标中船嘉年华“地中海”号邮轮免税店经营权和中船旗下NB1508邮轮免税店经营权。
　　参考上海机场最新2月份情况，国际及港澳台旅客运输量刚回升到2019年同期水平的20%不到，2022年国际客流的持续恢复空间还很大。另外，国务院最新批准恢复离岛免税即买即提的政策，优化了消费者购物流程，有助于海南地区业务的进一步提升。考虑到去年的低基数效应，我们预计公司2023-2025年分别实现营业收入836.83亿元（+53.74%）、1075.15亿元、1302.06亿元。
　　投资建议：更新2023-2025年分别实现归母净利润111.10亿元、143.23亿元、172.94亿元，当前股价对应PE分别为35X、27X、22X，建议关注海南地区政策以及市内店政策等相关预期，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、相关物业及供应链建设不及预期：由于公司经营需投资建设的项目较多，并运营众多商业体，若相关物业及供应链建设不及预期，客流培育效果不及预期，则带来业绩风险；
　　2、海南市场竞争变化：公司众多项目与海南自贸港的发展相关，海南商业环境得到快速提升，若海南市场竞争格局产生重大变化，则或会对公司经营产生风险。
　　3、整体消费环境：若整体消费力不足，离岛免税渗透率及客单价较难提升，长期消费回流空间有限，则可能影响长期收入和业绩。