研究报告全文：2023年03月15日公司快报中国中免601888SH证券研究报告拟增资中出服持股49有望完善市内旅游零售免税布局整合优质资源投资评级买入-A维持评级6个月目标价21000元3月14日中国中免发布董事会决议公告股价2023-03-1518295元公司以非公开协议方式出资人民币1228亿元参与中国出国人员服务有限公司的增资本次交易完成后公司将持有中出服49的股权交易数据不将其纳入公司合并报表范围此外公司将以H股募集资金向中免总市值百万元37849776集团海南运营总部有限公司增资246亿元用于市场宣传推广流通市值百万元35720540总股本百万股206886中出服涵盖全业态免税业务拥有29个免税项目流通股本百万股19524812个月价格区间156123293元中出服隶属于国药集团旗下国药国际是中国首家全国性免税品经营企业目前拥有1家三亚离岛免税店14家口岸免税店2家境外免股价表现税店同时在北京上海杭州南京重庆哈尔滨大连青岛郑州南昌合肥昆明等12个城市设有市内免税店中国中免沪深3003828此次增资将完善中免市内免税布局整合供应链和品牌资源18目前中国中免共开设市内免税店5家北京上海大连厦门8-2青岛主要针对境外游客离境前消费而中出服主要面向国人入境-12后消费中免此次增资一方面将完善市内免税店布局加快市内免税2022-032022-072022-112023-02业务推进另一方面有望通过供应链整合优化中出服品牌布局根资料来源Wind资讯据弗若斯特沙利文2017至2021年我国市内免税规模从1亿元增长升幅1M3M12M至6亿元并预计于2026年达到269亿元若后续市内免税政策加相对收益-54-176143绝对收益-88-167143速推进公司有望充分受益王朔分析师SAC执业证书编号S14505220300052022年业绩承压2023年以来门店销售明显回升wangshuo2essencecomcn根据公司2022年度业绩快报受疫情影响在客流大幅减少门店夏心怡联系人关闭物流中断等情况下公司业务遭受严重冲击实现营业收入xiaxy5essencecomcn54463亿元-1952实现归母净利润5025亿元-4795扣非相关报告归母净利润4897亿元-48642023年以来公司门店销售呈现疫情扰动下Q3业绩承压海2022-10-30明显回升营业收入同比环比均实现大幅增长短期来看海南客口国际免税城开业夯实龙头流恢复将带动离岛免税增长根据海南省商务厅数据春节假期全省地位12家离岛免税店总销售额相比2019年2022年同期分别32921同时海口新海港免税城和海棠湾二期项目有望贡献新增量中长期来看规模提升将增强与品牌方议价权供应链到运营体系的综合优势不断凸显同时出境游逐步放开下市内免税新政策有望加速推进本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报中国中免投资建议买入-A投资评级我们调整盈利预测预计公司2022年-2024年实现归母净利润50251191817015亿元同比-4795137184277给予6个月目标价21000元对应2023年36xPE风险提示宏观经济增速明显下行风险免税政策红利低于预期风险免税市场竞争加剧风险出境游分流消费风险TableFinance1百万元2020A2021A2022E2023E2024E主营收入5259686767555446298793711193889净利润613999653750250119184170154每股收益元297467243576822每股净资产元10781432163420322602盈利和估值2020A2021A2022E2023E2024E市盈率倍616392753318222市净率倍1701281129070净利润率11714392136143净资产收益率275326149284316股息收益率0508041014ROIC890157558249961014数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报中国中免财务报表预测和估值数据汇总TableFinance2利润表财务指标百万元2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E营业收入5259686767555446298793711193889成长性减营业成本312206448824375794575988776028营业收入增长率97287-195615358营业税费1083318394163392462233429营业利润增长率364527-4581243409销售费用8846638609435706155683572净利润增长率326572-4791372428管理费用1637122499217852814035817EBITDA增长率363425-4071093389研发费用-----EBIT增长率374444-4121119393财务费用-5453-425108931319115521NOPLAT增长率289777-4381259427资产减值损失-9087-4989-3000-3000-3000投资资本增长率04521-7376036-587加公允价值变动收益-----净资产增长率173329150273310投资和汇兑收益1591623100011001033营业利润9694114804580248179974253556利润率加营业外净收支-223-31-25800700毛利率406337310345350利润总额9671814801480223180774254256营业利润率184219147205212减所得税2335324368192543434743224净利润率11714392136143净利润613999653750250119184170154EBITDA营业收入210233171222227EBIT营业收入204229167220225资产负债表运营效率百万元2020A2021A2022E2023E2024E固定资产周转天数1191264货币资金147062168562326469243950530580流动营业资本周转天数122072227交易性金融资产-----流动资产周转天数182185265215213应收帐款99389440171632042527420应收帐款周转天数95987应收票据-----存货周转天数7892868685预付帐款255634806304519210184总资产周转天数248259366270254存货14733019724762638357709208554投资资本周转天数5352505247其他流动资产28256688391544765027可供出售金融资产-----投资回报率持有至到期投资-----ROE275326149284316长期股权投资79139917991799179917ROA175223111191230投资性房地产1281011968119681196811968ROIC890157558249961014固定资产1590518433166561487813101费用率在建工程1233228899288992889928899销售费用率16857807070无形资产2448824013235792314522711管理费用率3133403230其他非流动资产3603576090436594792450705研发费用率0000000000资产总额419194554737551168768484919067财务费用率-10-01201513短期债务41744113---四费营业收入18990140117113应付帐款1022908653183960181214164057偿债能力应付票据-----资产负债率375373274338274其他流动负债5014780717537036162366253负债权益比601594378510378长期借款-----流动比率198225303260339其他非流动负债79535462134701657621836速动比率104110257113249负债总额157405206823151133259413252146利息保障倍数-1968-3646183714641734少数股东权益38711517266191088699128669分红指标股本1952519525206892068920689DPS元094142075179253留存收益206795282681317436399684517565分红比率318303308310307股东权益261788347914400034509071666922股息收益率0508041014现金流量表业绩和估值指标百万元2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E净利润7336512364650250119184170154EPS元297467243576822加折旧和摊销51564798221122112211BVPS元10781432163420322602资产减值准备90874989---PEX616392753318222公允价值变动损失-----PBX1701281129070财务费用33272060108931319115521PFCF600532306-556125投资收益-159-1623-1000-1000-1000PS7256694332少数股东损益1196627109107202724340878EVEBITDA486261373183123营运资金的变动16310-57982117915-195491124310CAGR25919540259195经营活动产生现金流量8202383288190988-34662352074PEG24201871211投资活动产生现金流量-38141-23175100010001000ROICWACC851505547696融资活动产生现金流量-13828-38170-34082-48857-66443REP81232010338资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报中国中免公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司快报中国中免免责声明何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5