本报告导读：
　　中免收购中出服49%股权，二者有望在规模、供应链等方面实现协同。
　　投资要点：
　　投资建议：由于疫情放开后中高端消费复苏情况略低于预期，而市内店预计于2025年贡献一定体量利润，下调公司2023-2024年归母净利润分别为123.01（-4.39）、171.4（-3.83）亿元，EPS分别为5.95（-0.21）、8.29（-0.18）元，维持2022年EPS为2.43元。给予2024年30xPE，下调目标价至248.5元，维持增持评级。
　　事件：为进一步完善公司免税业务布局，扩大公司主营业务规模，提升整体盈利能力和抗风险能力，中国中免以非公开协议方式出资人民币12.28亿元参与中国出国人员服务有限公司的增资。本次交易完成后，公司将持有中国出国人员服务有限公司49%的股权，不将其纳入公司合并报表范围。
　　扩大免税业务布局，强化供应链优势。中出服现拥有12家归国人员市内免税店，在口岸及离岛免税市场均有布局，业务范围拓展至迪拜和日本，供应链以直采为主。收购中出服部分股权，有利于中免更快在全国范围内开展市内免税，进一步提高机场中标概率，并强化海外业务布局。在供应链方面，二者将实现协同，中免有望进一步提高对品牌的议价能力，强化供应链优势。
　　国人市内免税政策落地将显著增厚利润。国人市内免税政策落地在即，后续出入境客流加快恢复，预计2025年市内店规模300亿以上，额度存在持续放宽可能，将显著增厚利润。
　　风险提示：出入境客流恢复低于预期，消费需求疲软。
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo社会服务业社会服务TableMainInfoTableTitleTableInvest中国中免601888评级增持上次评级增持中免增资中出服扩大免税业务布局目标价格24850上次预测25410公当前价格18635司刘越男分析师宋小寒研究助理20230315021-38677706010-83939087更交易数据liuyuenangtjascomsongxiaohan026736gtjascoTableMarket新52周内股价区间元15610-23293证书编号S0880516030003mS0880122070054报总市值百万元385532本报告导读总股本流通A股百万股20691952告流通股股百万股中免收购中出服49股权二者有望在规模供应链等方面实现协同BH0116流通股比例100日均成交量百万股1075投资要点日均成交值百万元226544TableSummary投资建议由于疫情放开后中高端消费复苏情况略低于预期而市内TableBalance资产负债表摘要店预计于2025年贡献一定体量利润下调公司2023-2024年归母净股东权益百万元48175利润分别为12301-4391714-383亿元EPS分别为595-每股净资产2329021829-018元维持2022年EPS为243元给予2024年市净率80净负债率-414230xPE下调目标价至2485元维持增持评级事件为进一步完善公司免税业务布局扩大公司主营业务规模提TableEpsEPS元2021A2022E升整体盈利能力和抗风险能力中国中免以非公开协议方式出资人民Q1138131Q2121070币1228亿元参与中国出国人员服务有限公司的增资本次交易完成证Q3151033券后公司将持有中国出国人员服务有限公司49的股权不将其纳入Q4056008公司合并报表范围全年467243研扩大免税业务布局强化供应链优势中出服现拥有12家归国人员究TablePicQuote报市内免税店在口岸及离岛免税市场均有布局业务范围拓展至迪拜52周内股价走势图和日本供应链以直采为主收购中出服部分股权有利于中免更快中国中免上证指数告在全国范围内开展市内免税进一步提高机场中标概率并强化海外37业务布局在供应链方面二者将实现协同中免有望进一步提高对28品牌的议价能力强化供应链优势189国人市内免税政策落地将显著增厚利润国人市内免税政策落地在-1即后续出入境客流加快恢复预计2025年市内店规模300亿以上-10额度存在持续放宽可能将显著增厚利润2022-032022-072022-112023-03风险提示出入境客流恢复低于预期消费需求疲软升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2020A2021A2022E2023E2024ETableTrend营业收入525986767654463101784129896绝对升幅-9-1510-829-208728相对指数-8-179经营利润EBIT91331459892051888426025-3260-3710538TableReport相关报告净利润归母6140965450251230117144-3357-4814539期待业绩深蹲反弹20230205每股净收益元297467243595829中免与上机深度绑定利于参与国际竞争每股股利元10015000010015020230115疫情影响海南销售盈利情况保持稳定TableProfit利润率和估值指标2020A2021A2022E2023E2024E20221102经营利润率174216169186200公司兼顾成长与盈利静待海南消费复苏净资产收益率27532610920923420220831投入资本回报率260303131210231公司兼顾成长与盈利Q2业绩超市场预期EVEBITDA5568258736211730124620220728市盈率62793994767231342249股息率0508000508请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage中国中免601888TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230315财务预测单位百万元TableForcast损益表2020A2021A2022E2023E2024E股票研究营业总收入525986767654463101784129896社会服务营业成本3122144882380636329978465税金及附加10841839120023693139社会服务业销售费用8847386142481404618185管理费用16382250190635624546EBIT91331459892051888426025公允价值变动收益00000TableStock投资收益1616274191209中国中免601888财务费用-545-43-143-355-950营业利润96941480474811850326067所得税23352437130933314692少数股东损益11972711114428714232净利润6140965450251230117144评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产1471316856239774386852969上次评级增持其他流动资产281667667667667长期投资791992136016451971目标价格24850固定资产合计15911843207624022700上次预测25410无形及其他资产30012972292028712820资产合计419285547471572101794120930当前价格18635流动负债1566317136155203023230592非流动负债793546354635463546股东权益2618534791525056801686791投入资本IC2660340235580427359792441TableWebsite公司网址现金流量表wwwctgdutyfreecomcnNOPLAT69281219575941548521340折旧与摊销516152293411911130流动资金增量1430-3940-70549201-5560资本支出-1233-2153-4170-5732-4949公司简介自由现金流76407623-26962014611961TableCompany经营现金流820183296312607617500公司所属行业为旅游业目前主要从事投资现金流-3814-2318-4496-5865-5101旅行社业务和免税业务其中旅行社业融资现金流-1383-381710986-321-3297现金流净增加额300421947121198919102务主要包括入境游出境游国内游财务指标会奖旅游签证服务商旅服务航空成长性服务电子商务等业务免税业务主要收入增长率82287-195869276EBIT增长率324598-3691052378包括烟酒香化等免税商品的批发零净利润增长率326572-4791448394售等业务此外公司还从事旅游综合利润率项目开发业务主要包括旅游综合项目毛利率406337301378396EBIT率174216169186200投资开发旅游景区景点投资开发和旅净利润率11714392121132游股权投资等业务收益率净资产收益率ROE275326109209234总资产收益率ROA14617470121142投入资本回报率ROIC260303131210231运营能力存货周转天数13661382220016001500应收账款周转天数1006080807总资产周转周转天数25242591419930663086净利润现金含量1309012110TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入2332775638偿债能力1m资产负债率3753732663322823m净负债率601594363497393估值比率12mPE62793994767231342249PB24711446835655525-20-15-10-5051015EVEBITDA55682587362117301246PS692538708379297股息率0508000508周内价格范围TableRange5215610-23293市值百万元385532股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债873338573410960282944663043555242030442676051101723202308646132151941241-9-10-201115737362022-032022-082023-0120A21A22E23E24E20A21A22E23E24E20A21A22E23E24E净负债现金百万中国中免价格涨幅收入增长率净资产收益率中国中免相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3TablePage中国中免601888本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资建议的比较标准股票投资评级投资评级分为股票评级和行业评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准报告发布日后的12个月内的减持相对沪深300指数下跌5以上公司股价或行业指数的涨跌幅相对同增持明显强于沪深300指数期的沪深300指数涨跌幅为基准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分3of3