收入略低于市场预期，云服务经营亏损率大幅改善。2022年公司收入同比增长16.6%至48.7亿，主要由云服务收入大幅增加拉动。云服务同比增长34.6%至37.1亿，占比从2021年的66.1%提升10.2pct至76.3%；传统ERP及其他业务同比下滑18.7%至11.5亿元，占比23.7%。毛利润同比增长13.8%至30.0亿，毛利率61.6%，同比下降1.5pct。云服务经营亏损率从2021年25.2%大幅缩窄到2022年的15.1%。未来随着伙伴交付直签和远程交付比例提升，云业务盈利能力有望进一步改善。2022年公司总体归母净亏损3.89亿，亏损率8%，亏损幅度拉大，主要是由于公司持续加大金蝶云·星瀚和HRSaaS的研发投入、大环境影响部分营销和交付等原因。
　　持续深化云转型战略，聚焦发展高质量的云订阅。公司坚持“用云订阅模式再造一个金蝶”战略。年内金蝶云订阅服务ARR约为21.4亿元，同比增长36.3%，云订阅服务相关的合同负债实现同比增长38.3%，业务稳步发展2023年是公司三年战略的收官之年，我们预计公司2023年云订阅ARR增速55%，至年底有望达33亿。
　　持续打造央国企标杆项目，大型企业国产化替代日趋成熟。2022年，苍穹和星瀚合计收入7亿，同比增长80.9%，续费率超过100%。期内签约客户902家，包括新签客户478家，树立了更多标杆，包括山东重工、中国通用技术、五矿有色金属、中金岭南、吉利控股、通威股份等，国产化替代解决方案日趋成熟。公司累计帮助了154家企业完成国产化替代。此外，星瀚持续拓宽服务边界，星瀚人力云已完整发布CoreHR，并树立了一批标杆客户。
　　中小企业加速上云。1）中型企业市场方面，2022年金蝶云·星空实现收入16.8亿，同比增长18.4%，星空云订阅ARR同比增长31.2%，客户续费率97.2%，客户数达到3.1万，约同比增长22%。期内，星空与近千家国家级、省级专精特新企业签约。2）小微企业方面，小微财务云服务继续保持快速增长，收入同比增长约63.1%，其中金蝶云·星辰收入同比增长约358.6%，累计客户2.8万，续费率77.3%；精斗云客户2.5万，续费率74.1%。
　　盈利预测：考虑宏观环境影响及公司在大企业市场的持续投入，我们适当调低了业绩预测，预计公司2023-2025年营业收入为58.6/72.5/88.1亿元人民币，同比增长20.4%/23.8%/21.4%；归母净利润为-3.9/-1.9/0.3亿元。当前股价对应2023-2025年P/S分别为6.8x/5.5x/4.5x，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，大型企业客户拓展不及预期，下游客户向云转型的进度不达预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告年报点评报告2023年03月30日金蝶国际00268HK云服务经营亏损收窄持续突破央国企市场收入略低于市场预期云服务经营亏损率大幅改善2022年公司收入同比买入首次增长166至487亿主要由云服务收入大幅增加拉动云服务同比增长股票信息346至371亿占比从2021年的661提升102pct至763传统行业海外ERP及其他业务同比下滑187至115亿元占比237毛利润同比增前次评级长138至300亿毛利率616同比下降15pct云服务经营亏损率月日收盘价港元从2021年252大幅缩窄到2022年的151未来随着伙伴交付直签和3291302远程交付比例提升云业务盈利能力有望进一步改善2022年公司总体归总市值百万港元4524449总股本百万股母净亏损389亿亏损率8亏损幅度拉大主要是由于公司持续加大347500金蝶云星瀚和HRSaaS的研发投入大环境影响部分营销和交付等原因其中自由流通股1000030日日均成交量百万股2759持续深化云转型战略聚焦发展高质量的云订阅公司坚持用云订阅模式股价走势再造一个金蝶战略年内金蝶云订阅服务ARR约为214亿元同比增长363云订阅服务相关的合同负债实现同比增长383业务稳步发展2023年是公司三年战略的收官之年我们预计公司2023年云订阅ARR增金蝶国际恒生指数32速55至年底有望达33亿160持续打造央国企标杆项目大型企业国产化替代日趋成熟年苍穹2022-16和星瀚合计收入7亿同比增长809续费率超过100期内签约客户-32902家包括新签客户478家树立了更多标杆包括山东重工中国通用-48技术五矿有色金属中金岭南吉利控股通威股份等国产化替代解决-642022-032022-072022-112023-03方案日趋成熟公司累计帮助了154家企业完成国产化替代此外星瀚持续拓宽服务边界星瀚人力云已完整发布CoreHR并树立了一批标杆客户作者中小企业加速上云1中型企业市场方面2022年金蝶云星空实现收入168亿同比增长184星空云订阅ARR同比增长312客户续费率分析师夏君972客户数达到31万约同比增长22期内星空与近千家国家级执业证书编号S0680519100004省级专精特新企业签约2小微企业方面小微财务云服务继续保持快速邮箱xiajungszqcom增长收入同比增长约631其中金蝶云星辰收入同比增长约3586分析师刘高畅累计客户28万续费率773精斗云客户25万续费率741执业证书编号S0680518090001邮箱liugaochanggszqcom盈利预测考虑宏观环境影响及公司在大企业市场的持续投入我们适当调研究助理刘玲低了业绩预测预计公司2023-2025年营业收入为586725881亿元人执业证书编号S0680122080029民币同比增长归母净利润为亿元204238214-39-1903邮箱liuling3gszqcom当前股价对应年分别为维持买入评级2023-2025PS68x55x45x相关研究风险提示行业竞争加剧大型企业客户拓展不及预期下游客户向云转型1金蝶国际00268HK云转型稳步推进大型企的进度不达预期业市场渗透加速2022-03-19财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元41744866585972528808增长率yoy244166204238214归母净利润百万元-343-413-393-19534增长率yoy63-205485061176EPS最新摊薄元股-010-012-011-006001净资产收益率-49-64-64-3306PE倍-1158-961-1009-204011571倍9582685545PS资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023329请仔细阅读本报告末页声明2023年03月30日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产44713984314029213234营业收入41744866585972528808现金204719431075725881营业成本15411868225826883161应收票据及应收账款210169265315390营业税金及附加00000其他应收款182125242212339营业费用17412027222625382906预付账款00000管理费用16501799218525532906存货3045466265财务费用36761565146其他流动资产20021703151116071559资产减值损失7992000非流动资产661677478661988111312公允价值变动收益4-16000长期投资42384879535960546876投资净收益813699固定资产10451478194224443038营业利润-788-847-819-583-304无形资产00000营业外收入366349340347345其他非流动资产13331390136013831398营业外支出00000资产总计1108711731118001280214546利润总额-423-498-479-23642流动负债30843766430555607297所得税-44-22-35-143短期借款0858510052544净利润-379-476-444-22239应付票据及应付账款1943325848少数股东损益-36-63-51-275其他流动负债30643637418844974705归属母公司净利润-343-413-393-19534非流动负债200558532500468EBITDA-45-177-153298858长期借款0385345320285EPS元-010-012-011-006001其他非流动负债200173187180183负债合计32844324483760607765少数股东权益207142926469股本8384848484资本公积51495200520052005200主要财务比率留存收益23641982153813161355会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益75967265687266776712成长能力负债和股东权益1108711731118001280214546营业收入244166204238214营业利润-167-7433288479归属于母公司净利润63-205485061176获利能力毛利率631616615629641现金流量表百万元净利率-82-85-67-2704会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE-49-64-64-3306经营活动现金流661374353533923ROIC-55-63-61-2414净利润-379-476-444-22239偿债能力折旧摊销439348341505714资产负债率296369410473534财务费用36761565146净负债比率-262-199-83101300投资损失-8-13-6-9-9流动比率1411070504营运资金变动139033944719433速动比率1410070504其他经营现金流-817100000营运能力投资活动现金流-1205-787-1248-1715-2136总资产周转率0404050606资本支出542462466520598应收账款周转率222257270250250长期投资-1473-642-479-660-822应付账款周转率701595600600600其他投资现金流-273-607-1235-1576-1912每股指标元筹资活动现金流-14430128-88-170每股收益最新摊薄-010-012-011-006001短期借款-12085000每股经营现金流最新摊薄042008010015027长期借款0385-40-25-35每股净资产最新摊薄219209198192193普通股增加00000估值比率资本公积增加9751000PE-1158-961-1009-204011571其他筹资现金流-121-22068-63-134PB522546577594591现金净增加额-707-104-867-1270-1383EVEBITDA9582685545资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月29日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月30日图表1公司营业收入及增速图表2公司归母净利润营业收入百万元同比增长率归母净利润百万元归母净利润百万元500412600030373400486625288310500030041742019720012610640003356153326100280910300002303517651862-10020001602154715170-200-5-1401000-300-10-400-3020-15-33520132014201520162017201820192020202120222012-500-38920122013201420152016201720182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所图表3公司分部收入及增速云服务百万元企业资源管理计划百万元企业资源管理计划YOY云服务YOY云服务占比60001201005000768040006657601912300039371440301314275825849182020001156834116801000195920121735-20134915211444141611520-4020152016201720182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2023年03月30日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP4请仔细阅读本报告末页声明