公司公告2022年报。报告期内，公司全年实现收入48.66亿元，yoy +16.6%；归母净亏损3.89亿元，同比续亏。业绩符合市场预期。
　　云业务稳步推进，延续成长主要驱动力。公司2022年云服务收入37.14亿元，同比增长34.6%，云业务收入占比从去年同期66.1%增长至76.3%，实现持续稳定增长。云订阅经常性收入ARR达21.4亿元，较去年同期曾36.3%，表现高质量成长。
　　转型阵痛期，云服务亏损率缩窄。公司目前处于“云转型”及“大客户拓展”的转型阵痛期，长期看有助于公司提升核心竞争力。报告期内归母净亏损3.89亿元，其中上半年亏损3.56亿元。全年云服务经营亏损率15.1%，较去年同期缩窄约10pct，预计2023年云服务亏损率有望进一步缩窄。
　　销售费用增速较快，主要系人员增长及大客户投入。销售及推广费用+16.4%，主要系报告期销售人员增长所致，公司未来预计更多业务与ISV伙伴合作，此项费用有望优化。行政费用+8.18%，低于收入增长，管控效果明显。研究及开发费用12.95亿元，同比+9.4%，主要系大幅调低研发资本化率，实际研发投入增长15.7%，达到14.58亿元。
　　大企业市场突破收效，云苍穹、星瀚及星瀚人力云将受益国产化加速进程。据公司年报解读，云苍穹、星瀚新签客户478家，包括通用技术、五矿、吉利控股等大型企业，合同签订金额超10亿元，金额续费率超110%，星瀚续费率超120%，展现收入可持续高成长。基于华为全球HR的星瀚人力云已实现规模化交付能力，进入建设银行、中国商飞、山西国营等核心客户验证。
　　云星空订阅利润率20%+，验证云模式盈利能力。云星空净留存客户超3万家，续费率97%，为客户提供足够弹性，在线配置模式达到利润率20%以上，据公司管理层介绍，此盈利水平将作为公司未来所有云产品的基准利润率要求。
　　维持“买入”评级。由于公司云转型过程中，叠加大客户转型影响，投入期相对拉长，下调23-24年盈利预测，新增25年盈利预测，预计2023-2025年收入分别为62.36、80.04、104.12亿元、（此前预计23-24年收入68.77、87.73亿元），净利润为-2.03、-1.42、0.85亿元，（此前预计23-24年净利润-0.29、4.17亿元）。公司目前云转型及大客户拓展顺利，商业模式逐步验证，2021年至今国产替代项目不断突破、模块扩张超预期。目前是抢占大型客户的重要时机，短期投入带来业绩压力，但是长期看有利于巩固龙头优势，长期价值显著。因此，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外供应商杀价竞争；下游行业系统性风险导致回款问题。
　　

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