2023年3月，10Y国开收益率下行，与模型判断一致。截至3月28日，10年国开收益率为3.02%，较2月末下行6bp。3月初期重要数据陆续发布，通胀压力缓解，“强预期”弱化逻辑进一步确认，推动长端利率下行。
　　我们在报告《预测长端利率，8191个变量组合给出的方向》中，构建了一套基于微观计量方法，对长端利率中枢运行方向进行预测的模型。
　　在4月预判中，支持利率下行的指标仍居多。国内因素中，生产端方面，名义GDP高频替代（工业增加值同比+PPI同比）1月经历春节调整后为3.7%，2月下行至3.1%；通胀方面，PPI同比继续下行至-1.4%，CPI明显低于预期；资金方面，3月流动性压力边际缓解，R007月均值降至2.33%（-5bp）；交易数据方面，30Y国债换手率从低位反弹至3.33%，反映债市信心回升；海外因素中，美元指数走强，CRB工业原料指数同比下行16.7%。
　　社融、PMI及地产数据强劲或是阻碍利率下行的因素。2月调整口径后的社融同比增速升至9.4%；制造业PMI指数连续两个月上行，2月升至52.6；地产量价均有恢复，70城房价环比自2021年9月以来首度转为正增长（+0.3%），地产销售面积同比降幅也收窄至3.6%。
　　尽管部分数据继续改善，我们同样需要关注市场反应。2月PMI（3月1日）及社融数据（3月10日）发布之后，10年期国开活跃券收益率调整幅度均未超过1bp，反映债市对数据改善已有预期。
　　利率模型本质上是一次模拟市场参与者研判市场的统计推断，结果侧重于胜率层面。目前债市处于预期摇摆的波动区间，模型也在逐月学习市场，优化各变量的相对重要性。我们将2023年3月末（截至28日）最新观测的样本数据代入模型，来预判4月长端利率走势，发现20个最优组合中，4组支持利率上行，16组支持利率下行（3月为12组），支持利率下行的组别较前月增多。
　　4月关注的重点仍是经济恢复的成色，一方面将发布一季度经济数据，确认疫后GDP反弹的幅度。另一方面，市场也关注二季度贷款投放和地方债发行的节奏，是否较一季度发生变化。
　　风险提示。定量分析过程存在偏差；流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整等。
　　备注、数据来源于Wind。
　　

研究报告全文：TablePage固定收益月度报告2023年3月30日证券研究报告TableTitle利率量化模型预测分析师TableAuthor刘郁SAC执证号S02605200100014月长端利率或继续下行SFCCENoBPM217TableSummary021-38003556报告摘要shliuyugfcomcn2023年3月10Y国开收益率下行与模型判断一致截至3月28分析师肖金川SAC执证号S0260520030002日10年国开收益率为302较2月末下行6bp3月初期重要数据陆续发布通胀压力缓解强预期弱化逻辑进一步确认推动长021-38003553端利率下行xiaojinchuangfcomcn我们在报告预测长端利率8191个变量组合给出的方向中构建分析师田乐蒙SAC执证号S0260520090001了一套基于微观计量方法对长端利率中枢运行方向进行预测的模型在4月预判中支持利率下行的指标仍居多国内因素中生产端方021-38003552面名义GDP高频替代工业增加值同比PPI同比1月经历春节调tianlemenggfcomcn整后为372月下行至31通胀方面PPI同比继续下行至-14请注意肖金川田乐蒙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动CPI明显低于预期资金方面3月流动性压力边际缓解R007月均值降至233-5bp交易数据方面30Y国债换手率从低位反弹相关研究TableDocReport至反映债市信心回升海外因素中美元指数走强工333CRB利率量化模型预测3月长端2023-02-27业原料指数同比下行167利率或偏下行但概率下降社融及地产数据强劲或是阻碍利率下行的因素月调整口径后PMI2利率量化模型预测2月利率2023-02-01的社融同比增速升至94制造业PMI指数连续两个月上行2月升或偏下行至地产量价均有恢复城房价环比自年月以来首度5267020219利率量化模型预测1月利率2022-12-31转为正增长地产销售面积同比降幅也收窄至0336或下行尽管部分数据继续改善我们同样需要关注市场反应月月2PMI31日及社融数据3月10日发布之后10年期国开活跃券收益率TableContacts调整幅度均未超过1bp反映债市对数据改善已有预期利率模型本质上是一次模拟市场参与者研判市场的统计推断结果侧重于胜率层面目前债市处于预期摇摆的波动区间模型也在逐月学习市场优化各变量的相对重要性我们将2023年3月末截至28日最新观测的样本数据代入模型来预判4月长端利率走势发现20个最优组合中4组支持利率上行16组支持利率下行3月为12组支持利率下行的组别较前月增多4月关注的重点仍是经济恢复的成色一方面将发布一季度经济数据确认疫后GDP反弹的幅度另一方面市场也关注二季度贷款投放和地方债发行的节奏是否较一季度发生变化风险提示定量分析过程存在偏差流动性出现超预期变化货币政策出现超预期调整等备注数据来源于Wind识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明16TablePageText固定收益月度报告表12023年4月长端利率中枢预测结果排名变量组合10年国开收益率下行概率4月长端利率是否会上行历史累计收益率排名前十位112345691011124321否2123456910125000否312345910134432否41346911133869否513456910123425否612345910125141是7123456911125998是823456101112134198否913467911133856否101245678910124888否预测胜率排名前十位123410135342是223411133518否3124567134283否412349135990是5234101112134405否62345610113329否712456711133835否812456781011133115否923491112134345否10123456811134561否数据来源Wind广发证券发展研究中心图13月利率整体呈下行趋势月末稍有震荡10年国开债收益率pct相对年初变化0620192020202120222023040200-02-04-06-08-1001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明26TablePageText固定收益月度报告图23月以来利率债基不断拉升久期但3月末久期略微下滑22Q4-23Q1中长债基金久期中位数平滑后30利率型MA5年信用型MA5年2826242220181614121020229292022101920221182022112820221218202317202312720232162023382023328数据来源Wind广发证券发展研究中心图33月第三四周基金类机构逐步增持长久期7年以上政金债品种10002023年以来基金对各期限政金债的净买入量周度短3年以内净买入亿元800中3-7年净买入亿元600长7年以上净买入亿元4002000-200-400-600数据来源Wind广发证券发展研究中心在变量序号方面我们沿用了此前报告中的标记可参考表3中的排序对表1中各组合包含的具体变量进行对照识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明36TablePageText固定收益月度报告表2变量序号表指标分类指标名称数据处理摘要变量代码工业增加值同比数据已对春节工业增加值同比PPI同比1效应进行处理制造业PMI以12个月为窗口作移动平均值2增长OECD中国领先指数3社融同比考虑了口径调整4地产销售面积累计同比1月数据缺失使用线性插值5PPI同比6通胀CRB工业原材料同比770城房价环比8MA30平滑数据R0079变频-保留月底值货币MA30平滑数据美元指数10变频-保留月底值国债占利率债成交比重11市场结构30Y国债换手率12新纳入M1增速13债市10Y国开债到期收益率变频-保留月底值Bond数据来源广发证券发展研究中心风险提示定量分析过程存在偏差本报告结果仅供参考本报告依据历史数据的统计经验规律进行外推隐含假设历史统计规律在未来延续流动性出现超预期变化本文假设流动性维持当前的充裕状态但假如国内经济数据持续超预期流动性相应可能出现超预期变化本文假设国内货币政策维持当前力度但假如国内经济超预期放缓或海外货币政策出现超预期变化国内货币政策相应可能出现超预期调整识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明46TablePageText固定收益月度报告广发固定收益研究小组TableResearchTeam刘郁首席分析师复旦大学经济学博士2020年加入广发证券发展研究中心姜丹资深分析师上海财经大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心肖金川资深分析师复旦大学金融学博士2020年加入广发证券发展研究中心田乐蒙资深分析师西南财经大学统计学博士2020年加入广发证券发展研究中心黄晓曦资深分析师中山大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心黄佳苗资深分析师复旦大学金融硕士2020年加入广发证券发展研究中心郭强高级研究员上海交通大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心董远研究员上海对外经贸大学硕士2021年加入广发证券发展研究中心钱青静研究员中央财经大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心曾禹童研究员复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心谢瑞鸿研究员约翰霍普金斯大学硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3047楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明56TablePageText固定收益月度报告重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人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