今日焦點:
　　百果園實業（2411.HK - HK$6.10）22財年業績回顧
　　企業消息/報告簡評
　　自有品牌銷售增加，分銷業務佔比提升
　　水果零售企業百果園集團披露2022年度業績，我們於3月29日參加了其22財年業績簡報會。公司22年收入同比增長9.9%至113億元人民幣；毛利為13.1億元，同比增長13.6%；毛利率上升0.4個百分點至11.6%；調整後淨利潤為3.38億元人民幣，同比增長34.9%，低於市場預期的3.44億元人民幣。管理層將業績增長歸因於1）高毛利、差異化的自有品牌佔比提升；2）對供應商議價能力提升，帶來上游採購成本優勢；3）倉配物流等運營效率提升。
　　重點：
　　營收同比增長9.9%至人民幣113億元，分銷業務拓展迅速。2022年，公司來自加盟店的收入為88.5億元，同比增長8.9%；來自區域代理的收入為10.72億元人民幣，同比增長10.8%。分銷業務（2B）快速增長，2B業務收入達到7.24億元，同比增長38.5%。公司在2022年新增401家門店至5650家，我們預計公司將在2023年再新增500家門店。
　　線上渠道收入同比下降16.2%。2022年，27.2%的總訂單來自美團、餓了麼、微信小程序和天貓等線上渠道。公司22年線上渠道收入為2.73億元人民幣，同比下降16.2%，佔22年總收入的2.5%（21年線上渠道營收佔比為3.3%）。公司正在通過第三方平臺拓展其直播電商業務，目前公司在抖音平台上擁有約180萬粉絲。
　　公司自有品牌從27增加至31個。公司基於新鮮度、風味、大小、顏色等指標，把果品分為招牌、A、B及C級四個等級。招牌和A級果品主要通過百果園自有品牌銷售，以提高最終產品的附加值，增加顧客粘性。2022年，公司自有品牌在線下門店的銷售額同比增長36%，佔2022年線下門店總收入的11.7%（2021年為8.6%）。公司目前仍有33個品牌在註冊過程中，管理層預計自有品牌的收入將佔23年門店銷售額的14-15%。
　　公司22年在深圳的市佔率達到12.6%。在市場份額方面，按水果零售額計，管理層表示百果園佔中國總市場份額1.0%，而五大參與者合計佔總市場份額3.6%。公司22年在深圳的市場份額約為12.6%，管理層預計公司23年在深圳市場份額將提升至13%。
　　我們的觀點：我們預計公司23年收入同比增長11.4%，更看好公司長期的業務發展，主要基於1）招牌級及A級類別的產品品牌增加，自有品牌營收佔比提升，差異化競爭優勢有望提高公司毛利率；2）線上渠道不斷完善；3）標準化物流和倉儲系統持續升級。公司目前的估值為18.8x 23財年P/E，交易價格略高於其5.6港元的上市價，考慮到公司目前的催化因素較少，我們建議投資者在當前水平觀察等待。（曲卓妮）