人间烟火，受困疫情
　　公司作为具极强社交属性的酒馆龙头，疫情之下受累颇深。全年来看，2022年公司全年实现收入15.59亿元（yoy-15.1%），实现归母净利润-16.01亿元，扣除股权支付5.03亿元及酒馆优化及调整亏损8.53亿元后实现经调整净利润-2.45亿元。单看下半年，2022H2实现收入6.86亿元（yoy-29.1%），实现归母净利润-12.97亿元。
　　涅槃重塑，轻装上阵
　　1）毛利率方面，2022年全年公司实现毛利率63.96%（yoy-4.61pcts），2022年全年自有酒饮毛利率75.6%（yoy-4.6pcts），下滑主要源于营销活动增多，尤其是下半年配合暂停营业状况，增加了临期库存的营销所致。
　　2）费用率方面，2022年全年员工费用占比64.35%，同比大幅攀升源于股权支付费用大幅攀升至5.03亿元。根据公告，公司IPO限制股激励已悉数归属，我们预计近期不再会有类似大额费用。2022年全年租金相关费用占比28.39%，同比大幅攀升源于酒馆数量攀升叠加暂停营业影响收入所致。
　　3）减值亏损方面，2022全年公司酒馆优化及调整亏损约8.53亿元。根据公开业绩会，可细分为3类：闭店亏损、直营转特许经营产生减值及因业绩下滑所做减值。我们预计，伴随疫情消退，后期平稳经营后不再会有类似大额费用。
　　空间：中期维度开店天花板约3000家
　　1）对标星巴克商场店，中期开店空间约3000家。我国小酒馆赛道规模约1000亿元，CR5不到3%，海伦司市占率第一，约1.1%。我们不妨选取与酒馆类似的赛道咖啡店作对标。咖啡同样是个规模千亿元左右（800+亿元）、集中度不高（CR10不足20%）、进入壁垒更低的赛道，但以直营为主、以社交空间属性闻名的星巴克中国门店数已破6000家，其中半数为商场店。海伦司身为本土品牌，且身处小酒馆这个进入壁垒相对更高的赛道，以星巴克商场店进行对标，中期维度下天花板约3000家。
　　2）重启特许经营，加大下沉布局，开店加速正当时。经营模式角度看，公司重启特许经营模式，2022年特许合作实现收入1132万元，截止3月19日已拥有126家特许合作门店。特许经营模式以更低投入是实现快速拓店，利于公司进一步扩大品牌影响力。分线级角度看，海伦司越模式具备品牌+低价双重优势，对于县域市场原有独立酒馆存在降维打击。若全国约2000个县里覆盖头部1/3县，仅仅越模式就能贡献600家增量门店。
　　3）恢复营业率持续向好，恢复营业率已超85%。年初以来，公司恢复营业率持续攀升，根据我们的跟踪，正常营业率已从去年12月末的20%升至85+%。伴随疫后复苏，我们看好公司老店恢复及新店开拓同步进行。结合开店空间假设，我们预计2023-2025年海伦司新开门店分别为233/500/500家。
　　盈利预测与估值
　　受益疫情窗口期，公司当下仍处于店面扩张、效率上升和品牌向上三者共振阶段。2022年经历疫情重创，公司现已轻装上阵。2023年尚处疫后恢复期，我们预计公司将继续积累元气。伴随疫后复苏时代性机遇，结合细分赛道龙头品牌+规模优势，我们预计公司2024年开始加速拓店。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.02/7.01/10.90亿元，2024-2025年同比增长247%/56%；对应PE分别为81/23/15倍，考虑到海伦司行业优、增速高，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情反复、宏观经济下行、食品安全等

研究报告全文：证券研究报告公司点评酒店餐饮海伦司09869报告日期2023年03月28日人间烟火涅槃重塑海伦司2022年业绩点评投资要点投资评级买入维持人间烟火受困疫情分析师马莉公司作为具极强社交属性的酒馆龙头疫情之下受累颇深全年来看2022执业证书号S1230520070002年公司全年实现收入1559亿元yoy-151实现归母净利润-1601亿元malistockecomcn扣除股权支付503亿元及酒馆优化及调整亏损853亿元后实现经调整净利研究助理钟烨晨润-245亿元单看下半年2022H2实现收入686亿元yoy-291实现zhongyechenstockecomcn归母净利润-1297亿元涅槃重塑轻装上阵基本数据收盘价HK13141毛利率方面2022年全年公司实现毛利率6396yoy-461pcts2022总市值百万港元1664709年全年自有酒饮毛利率756yoy-46pcts下滑主要源于营销活动增总股本百万股126690多尤其是下半年配合暂停营业状况增加了临期库存的营销所致股票走势图2费用率方面2022年全年员工费用占比6435同比大幅攀升源于股权支付费用大幅攀升至503亿元根据公告公司IPO限制股激励已悉数归属我们预计近期不再会有类似大额费用2022年全年租金相关费用占比2839同比大幅攀升源于酒馆数量攀升叠加暂停营业影响收入所致3减值亏损方面2022全年公司酒馆优化及调整亏损约853亿元根据公开业绩会可细分为3类闭店亏损直营转特许经营产生减值及因业绩下滑所做减值我们预计伴随疫情消退后期平稳经营后不再会有相关报告类似大额费用1浙商大消费海伦司2022H1中报点评乘社零恢复空间中期维度开店天花板约3000家之东风酒馆龙头复苏在即对标星巴克商场店中期开店空间约家我国小酒馆赛道规模约20220829130002浙商大消费海伦司点1000亿元CR5不到3海伦司市占率第一约11我们不妨选取评疫情黑天鹅消散小酒与酒馆类似的赛道咖啡店作对标咖啡同样是个规模千亿元左右800馆优先受益20220628亿元集中度不高CR10不足20进入壁垒更低的赛道但以直营3海伦司夜间星巴克酒馆为主以社交空间属性闻名的星巴克中国门店数已破6000家其中半数拼多多潜力无限20210916为商场店海伦司身为本土品牌且身处小酒馆这个进入壁垒相对更高的赛道以星巴克商场店进行对标中期维度下天花板约3000家2重启特许经营加大下沉布局开店加速正当时经营模式角度看公司重启特许经营模式2022年特许合作实现收入1132万元截止3月19日已拥有126家特许合作门店特许经营模式以更低投入是实现快速拓店利于公司进一步扩大品牌影响力分线级角度看海伦司越模式具备品牌低价双重优势对于县域市场原有独立酒馆存在降维打击若全国约2000个县里覆盖头部13县仅仅越模式就能贡献600家增量门店3恢复营业率持续向好恢复营业率已超85年初以来公司恢复营业率持续攀升根据我们的跟踪正常营业率已从去年12月末的20升至85伴随疫后复苏我们看好公司老店恢复及新店开拓同步进行结合开店空间假设我们预计2023-2025年海伦司新开门店分别为233500500家httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分海伦司09869公司点评盈利预测与估值受益疫情窗口期公司当下仍处于店面扩张效率上升和品牌向上三者共振阶段2022年经历疫情重创公司现已轻装上阵2023年尚处疫后恢复期我们预计公司将继续积累元气伴随疫后复苏时代性机遇结合细分赛道龙头品牌规模优势我们预计公司2024年开始加速拓店预计2023-2025年公司归母净利润分别为2027011090亿元2024-2025年同比增长24756对应PE分别为812315倍考虑到海伦司行业优增速高维持买入评级风险提示疫情反复宏观经济下行食品安全等财务摘要TableForcast百万元2022A2023E2024E2025E营业收入1559225533574524--15454935归母净利润-16012027011090--59611324756每股收益元-126016055086PE-1020814523491511资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分海伦司09869公司点评TableThreeForcast表附录三大报表预测值资产负债表利润表百万元2022A2023E2024E2025E百万元2022A2023E2024E2025E流动资产1390175825763887营业收入1559225533574524现金1097139020623184其他收入38172635应收账款及票据0000营业成本5626668801079存货365277104销售费用43487297其他257316437598管理费用10246868931117非流动资产1287125212191186其他费用504586577777固定资产693672652633财务费用37111421无形资产457443430417除税前溢利16162709351453其他136136136136所得税1567234363资产总计2677301037955073净利润16012027011090流动负债289419504692少数股东损益0000短期借款0000归属母公司净利润16012027011090应付账款及票据6391135182其他226329369510EBIT15792599211433非流动负债565565565565EBITDA20292939541465长期债务0000EPS元126016055086其他565565565565负债合计85498510691257普通股股本0000储备1823202527263816主要财务比率归属母公司股东权益18232025272638162022A2023E2024E2025E少数股东权益0000成长能力股东权益合计1823202527263816营业收入-1505446448823478负债和股东权益2677301037955073归属母公司净利润-5961511263246675552获利能力毛利率6301704573777616销售净利率-1026889620882409ROE-878499825712856现金流量表ROIC-858295825332816百万元2022E2023E2024E2025E偿债能力经营活动现金流20514278511294资产负债率3190327128172478净利润16012027011090净负债比率-6018-6864-7563-8345少数股东权益0000流动比率482419511562折旧摊销449353332速动比率469407496547营运资金变动及其他0191117172营运能力总资产周转率045079099102投资活动现金流1043134179172应收账款周转率----资本支出1245000应付账款周转率81514691304791其他投资202134179172每股指标元每股收益-126016055086筹资活动现金流42000每股经营现金流-162034067102借款增加0000每股净资产144160215301普通股增加0000估值比率已付股利42000PE-1020814523491511其他0000PB896813604432现金净增加额10492936721123EVEBITDA-75151441510907资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分海伦司09869公司点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn44请务必阅读正文之后的免责条款部分