核心观点
　　2022年药明生物收入和利润均保持高速增长，其中非新冠业务增速达到62.8%。展望2023年，我们预计公司项目总数保持良好增长，CMO将持续发力，助力非新冠业务实现60%以上增长，考虑新冠业务基数，2023年下半年业绩增速将高于上半年。尽管海外投产对利润率产生压力，公司通过精细化运营提升效率，全年利润率基本持平。公司持续深耕生物药CDMO，新增项目数、创新分子类型以及一体化业务模式帮助公司全球市场份额提升，我们持续看好公司发展。
　　事件
　　公司发布2022年业绩报告，业绩符合市场预期
　　公司发布2022年业绩报告，营业收入为152.7亿元，同比增长48.4%，归母净利润为44.2亿元，同比增长30.5%，经调整净利润为50.5亿元，同比增长47.1%。其中非新冠收入增速达到62.8%，增长势头强劲。
　　简评
　　CRDMO业务完善，项目数持续高增
　　公司服务的综合项目由480个增长至588个，同比增长22.5%，其中550个为非新冠项目。其中临床前项目由268个增长至300个，临床I/II期项目由171个增长至234个，后期项目由41个增长至54个，包括17个商业化项目。“赢得分子”策略推行成功，2022年外部转入11个，其中5个为后期及商业化项目。总项目中包含94个ADC、99个双抗、20个疫苗综合项目（总疫苗项目44个）。2个项目的FDAPLI检查预计在2023年Q2，2023年商业化项目预计新增4-6个。“Follow the Molecule”模式下公司早期项目不断向后推进，IND后项目数量快速增长，单个项目的订单金额会逐渐增高，对公司的收入贡献会逐步变大。我们预计药明生物有望经历“新增项目的领先→存量项目的领先→收入领先”的确定性增长过程，市场份额持续提高，全球生物药CDMO地位逐步凸显。
　　持续拓展客户，订单良好增长
　　公司与全球前20大制药公司及中国50大公司中的45家开展合作，总共为599名客户提供服务，持续拓展全球客户关系。目前在手订单总量达到205.7亿美元，同比增长51.3%；其中未完成服务订单达到135.4亿美元，同比增长70.4%。三年内未完成订单金额达到36.21亿元，同比增长25.3%，未完成订单持续推动未来收入增长。
　　深耕技术、赋能合作，提升公司盈利能力
　　公司持续深耕双抗、ADC、疫苗等技术路线，并打造有竞争力的服务平台。1月5日，公司与GSK达成合作，GSK从公司获得一款双抗的独家许可权，并可基于该平台选择至多三款其他TCE双特异性/多特异性抗体；公司获得4000万美元首付款和基于净销售额的分级销售提成。技术平台推动里程碑和销售提成收益，有望提升公司的盈利能力，我们认为类似合作将持续保障公司的盈利能力。
　　产能建设顺利推进，提高远期产能目标
　　2022年，药明生物持续巩固全球布局，规划产能如期投产，总产能升至26.2万升。同时公司提高远期产能目标，预计2024-2026年产能分别达到42.0、46.8、58.8万升，产能建设较好匹配公司业务发展。目前公司已经成功实现经营转正，2022年经营现金流大于产能支出，2023年预计CAPEX将接近60亿元。2022年，爱尔兰、美国、上海奉贤、石家庄等多个生产厂房投入运营。我们预计新产能投入使用需要一段时间进行爬产，2023年公司毛利率将受到一定影响，预计2024、2025年产能利用率逐步提升，受影响程度降低。
　　激励助力长期发展，精细化管理提升效率
　　公司现有员工已经达到12373人，公司核心员工保留率超过95%，完善的运行机制可以有效激发人才动力。为了更好激励人才发展，公司启动全球合伙人计划，以投资者回报和净利润复合增速为考核基础，2019、2020、2021、2022年公司以股份为基础的薪酬开支分别为2.03、2.76、5.32、12.34亿元。2021年开始，公司推出WBS精益运营和管理体系，预计可以持续改善公司运行效率，带来利润率改善。
　　赋能效率和平台优势有望助力药明生物未来在行业竞争中持续占优
　　未来大分子CRDMO的产业竞争趋势将更加注重增量的比拼（新技术、新客户、新订单的获取能力）上，我们认为以药明生物为代表的，具备规模效应的、拥有完善灵活的研发生产体系的龙头CRDMO公司将持续占优，尤其是能够通过技术赋能，提升客户研发、生产效率的企业将会脱颖而出。我们维持之前观点：
　　赛道好，行业竞争力领先：生物药CDMO赛道高增长高壁垒，是医药外包最好的赛道之一，作为高壁垒行业，未来的竞争将进一步集中在技术、赋能效率、产能布局上，药明生物的技术实力和业务规模行业领先，能够显著提升客户研发效率，可以和全球大分子龙头CDMO竞争。
　　业绩驱动力充足，竞争壁垒高：当前公司充足的在手订单储备以及快速拓展的产能可以支撑公司的高增长。公司已经形成了漏斗型的项目储备，综合性项目不断推进可以推动单个订单收入提升并获得更多的里程碑、销售分成。公司在双抗、ADC、疫苗领域也有广泛布局，具有较高的竞争壁垒。
　　生产端技术平台优秀，未来持续发力：过去两年公司已经持续增加商业化产能，未来几年在生产端有望实现快速增长，业绩具有

研究报告全文：证券研究报告港股公司简评医疗保健业CMO全球竞争力增强药明生物2269HK预计业绩持续增长核心观点维持买入贺菊颖2022年药明生物收入和利润均保持高速增长其中非新冠业务增速达到628展望2023年我们预计公司项目总数保持良hejuyingcsccomcn好增长CMO将持续发力助力非新冠业务实现60以上增长010-86451162考虑新冠业务基数2023年下半年业绩增速将高于上半年尽管SAC编号S1440517050001海外投产对利润率产生压力公司通过精细化运营提升效率全SFC编号ASZ591年利润率基本持平公司持续深耕生物药CDMO新增项目数袁清慧创新分子类型以及一体化业务模式帮助公司全球市场份额提升yuanqinghuicsccomcn我们持续看好公司发展010-85130634SAC编号s1440520030001事件SFC编号BPW879阳明春yangmingchuncsccomcn公司发布2022年业绩报告业绩符合市场预期010-86451495公司发布2022年业绩报告营业收入为1527亿元同比增SAC编号s1440521070004长484归母净利润为442亿元同比增长305经调整净利润为505亿元同比增长471其中非新冠收入增速达到发布日期2023年03月26日628增长势头强劲当前股价5070港元简评主要数据股票价格绝对相对市场表现CRDMO业务完善项目数持续高增1个月3个月12个月公司服务的综合项目由480个增长至588个同比增长-765-582-315-503-1311-471225其中550个为非新冠项目其中临床前项目由268个增12月最高最低价港元83253550长至300个临床III期项目由171个增长至234个后期项目总股本万股42286710由41个增长至54个包括17个商业化项目赢得分子策略流通H股万股42286710推行成功2022年外部转入11个其中5个为后期及商业化项总市值亿港元214394目总项目中包含94个ADC99个双抗20个疫苗综合项目总流通市值亿港元214394疫苗项目44个2个项目的FDAPLI检查预计在2023年Q2近3月日均成交量万2765162023年商业化项目预计新增4-6个FollowtheMolecule模式下主要股东公司早期项目不断向后推进IND后项目数量快速增长单个项WuXiBiologicsHoldingsLimited1503目的订单金额会逐渐增高对公司的收入贡献会逐步变大我们预计药明生物有望经历新增项目的领先存量项目的领先收股价表现入领先的确定性增长过程市场份额持续提高全球生物药3111CDMO地位逐步凸显-9-29-49202292420223242022424202252420226242022724202282420231242023224202210242022112420221224本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下药明生物恒生指数本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明相关研究报告2023-02-2中信建投制药及生物科技药明生物药明生物港股公司简评报告持续拓展客户订单良好增长公司与全球前20大制药公司及中国50大公司中的45家开展合作总共为599名客户提供服务持续拓展全球客户关系目前在手订单总量达到2057亿美元同比增长513其中未完成服务订单达到1354亿美元同比增长704三年内未完成订单金额达到3621亿元同比增长253未完成订单持续推动未来收入增长深耕技术赋能合作提升公司盈利能力公司持续深耕双抗ADC疫苗等技术路线并打造有竞争力的服务平台1月5日公司与GSK达成合作GSK从公司获得一款双抗的独家许可权并可基于该平台选择至多三款其他TCE双特异性多特异性抗体公司获得4000万美元首付款和基于净销售额的分级销售提成技术平台推动里程碑和销售提成收益有望提升公司的盈利能力我们认为类似合作将持续保障公司的盈利能力产能建设顺利推进提高远期产能目标2022年药明生物持续巩固全球布局规划产能如期投产总产能升至262万升同时公司提高远期产能目标预计2024-2026年产能分别达到420468588万升产能建设较好匹配公司业务发展目前公司已经成功实现经营转正2022年经营现金流大于产能支出2023年预计CAPEX将接近60亿元2022年爱尔兰美国上海奉贤石家庄等多个生产厂房投入运营我们预计新产能投入使用需要一段时间进行爬产2023年公司毛利率将受到一定影响预计20242025年产能利用率逐步提升受影响程度降低激励助力长期发展精细化管理提升效率公司现有员工已经达到12373人公司核心员工保留率超过95完善的运行机制可以有效激发人才动力为了更好激励人才发展公司启动全球合伙人计划以投资者回报和净利润复合增速为考核基础2019202020212022年公司以股份为基础的薪酬开支分别为2032765321234亿元2021年开始公司推出WBS精益运营和管理体系预计可以持续改善公司运行效率带来利润率改善赋能效率和平台优势有望助力药明生物未来在行业竞争中持续占优未来大分子CRDMO的产业竞争趋势将更加注重增量的比拼新技术新客户新订单的获取能力上我们认为以药明生物为代表的具备规模效应的拥有完善灵活的研发生产体系的龙头CRDMO公司将持续占优尤其是能够通过技术赋能提升客户研发生产效率的企业将会脱颖而出我们维持之前观点赛道好行业竞争力领先生物药CDMO赛道高增长高壁垒是医药外包最好的赛道之一作为高壁垒行业未来的竞争将进一步集中在技术赋能效率产能布局上药明生物的技术实力和业务规模行业领先能够显著提升客户研发效率可以和全球大分子龙头CDMO竞争业绩驱动力充足竞争壁垒高当前公司充足的在手订单储备以及快速拓展的产能可以支撑公司的高增长公司已经形成了漏斗型的项目储备综合性项目不断推进可以推动单个订单收入提升并获得更多的里程碑销售分成公司在双抗ADC疫苗领域也有广泛布局具有较高的竞争壁垒生产端技术平台优秀未来持续发力过去两年公司已经持续增加商业化产能未来几年在生产端有望实现快速增长业绩具有较高弹性全球布局的产能和连续培养技术可以支撑公司的商业化项目高效率的运行盈利预测与投资评级我们认为公司行业认可度持续提高增量优势有望转化为存量优势带来公司在生物药CRDMO市场份额上的稳定跃升同时公司综合项目管线不断扩容且顺利向前推进公司所储备的漏斗型项目有望放量实现请参阅最后一页的重要声明1药明生物港股公司简评报告长期良性发展预计公司20232025年实现收入分别为2000亿元2648亿元3471亿元对应增速分别为313231归母净利润分别为561亿元717亿元940亿元对应增速分别为272831经调整净利润分别为640亿元818亿元1067亿元对应增速分别为272831对应PE倍数分别为30倍24倍18倍维持买入评级1人民币11港元风险提示新产能对毛利率影响较大公司在石家庄美国爱尔兰等多地进行新产能建设如果投产管理不当对毛利率的影响可能超出市场预期并购整合不及预期公司部分产能通过并购完成并购后整合进展存在不确定性综合性项目向前推进不及预期特别是同类首创的引领性创新药开发进度有不确定性疫苗CDMO业绩不及预期疫苗研发周期较长难度较大客户开发进度商业化进度存在不确定性国内创新药研发审评进度或不及预期目前国内创新药仍处于起步阶段审评审批规则在不断完善请参阅最后一页的重要声明2药明生物港股公司简评报告贺菊颖中信建投证券医药行业首席分析师复旦大学管理学硕士10年以上医药卖分析师介绍方研究从业经验善于前瞻性把握细分赛道机会公司研究深入细致负责整体投资方向判断2020年度新浪财经金麒麟分析师医药行业第七名新财富最佳分析师医药行业入围万德最佳分析师医药行业第四名等荣誉2019年Wind金牌分析师医药行业第1名2018年Wind金牌分析师医药行业第3名2018第一财经最佳分析师医药行业第1名2013年新财富医药行业第3名水晶球医药行业第5名袁清慧中信建投证券制药及生物科技组首席分析师中山大学本科佐治亚州立大学硕士曾从事阿尔茨海默肿瘤相关新药研发2018年加入中信建投证券研究发展部负责制药及生物科技产业研究擅长创新药及其产业链分析深度跟踪全球及中国新药研发商业化趋势阳明春北京大学药学院本科药事管理硕士2019年加入中信建投研究发展部主要负责医药外包创新药药辅互联网医疗及医药政策等板块研究系统踏实紧密追踪热点时事请参阅最后一页的重要声明3药明生物港股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明4