研究报告全文：公司研究证券研究报告汽车零部件2023年03月23日旭升集团603305深度研究报告强推首次目标价515元全球新能源轻量化潜在领跑者当前价3573元全球新能源轻量化领域潜在领跑者旭升集团成立于2003年主营精密铝合金汽车零华创证券研究所部件研发制造2013年开始与北美新能源客户合作2015年实现量产目前为该客户的核心供应商立足于铝压铸工艺及汽车业务公司不断开拓已成为国内少数同时证券分析师张程航掌握压铸锻造挤压三大成型工艺的零部件企业同时也成功拓展非汽车类的户用储能结构件及消费铝瓶业务潜在发展空间大有望助力公司成为全球新能源轻量化电话021-20572543领域领跑者邮箱zhangchenghanghcyjscom新能源有望带动铝铸件ASP至少增加1500元当前平均单车铸铝件用量约110-130kg执业编号S0360519070003其中燃油车与新能源车均需使用的悬挂系统制动系统传动系统轮毂等合计70-证券分析师夏凉100kg燃油车独有的发动机系统重量约为30-50kg而新能源车独有的电池包电驱壳体OBC壳体等合计重量在60-100kg即新能源独有的铝铸件比燃油车多30-50kg电话021-20572532若以50元kg单价计算则对应1500-2500元ASP增量发动机系统内部分缸体缸邮箱xialianghcyjscom盖原使用重力铸造或低压铸造工艺而新能源电机电驱等壳体件基本使用压铸工艺执业编号S0360522030001因而铝压铸件在新能源车上的增量应用理论上会超过铝铸件提升的区间1500-2500联系人李昊岚元公司已成功拓展户储铝瓶第二成长曲线公司为国内少数同时掌握压铸锻造挤邮箱lihaolanhcyjscom压三大成型工艺的零部件企业已实现锻造转向节控制臂挤压门槛梁电池包结构件等产品量产在非汽车类方向年公司分别获得户用储能结构件消费铝瓶项2022公司基本数据目定点年化销售额分别为6亿8亿元合计占公司2022年收入约30两大新项总股本万股目所在行业仍处于发展初期未来增长潜力大为公司提供汽车外的第二成长曲线6665821已上市流通股万股6665821旭升等国内铝压铸企业具备成为全球龙头的潜在条件旭升等国内中大件铝压铸企业总市值亿元23817与海外龙头具有相似的发展路径产品单品价值量大新能源三电系统或车身结构1流通市值亿元23817件产品单件价值量多在元以上相较通用件等小件更容易帮助企业实现规模上的1000资产负债率4155扩增产品特征客户结构类似燃油车新能源车动力总成产品都要求与下游整2每股净资产元842车厂共同开发偏定制化建立稳定关系后相关供应商有望与客户共同成长先312个月内最高最低价46811893发优势海外扩张传统铝压铸海外龙头会随欧美日系等主机厂同步进行海外产能扩张部分如爱柯迪嵘泰等国内铝压铸企业已实现或计划海外建厂有望在稳固原有客户配套份额的基础上进一步拓展海外新势力传统主机厂市场表现对比图近12个月另外中国铝压铸企业也具备特有优势1在国内新能源转型迭代快在该环境下2022-03-212023-03-21国内企业在新产品开发反馈时效上较海外供应商更有优势2理论单车价值量更大84在一体化压铸发展趋势下未来铝压铸理论单车价值量有望超过1万元3海外铝压44铸企业转型速度慢海外巨头燃油车业务占比高欧美市场新能源转型较国内更慢在新能源领域它们既缺乏先发优势也面临原有燃油车业务的转型压力国内铝压4铸企业的竞争优势或足够明显-35220322062208221023012303投资建议公司未来除北美新能源客户业务增长外还成功拓展国内头部新能源车企旭升集团沪深以及户用储能消费铝瓶等非汽车类业务预计未来三年将贡献12亿26亿34亿300元营收纯增量同时非汽车新业务考虑前期共同开发行业竞争情况预计盈利水平更高我们预计公司2023-2025年归母净利分别为98亿146亿180亿元同比404923CAGR37对应PE24倍16倍13倍可比公司2023-2024年归母净利对应平均PE为25倍18倍公司当前估值处于行业平均水平综合历史估值可比公司估值公司未来业绩增长情况给予公司2023年目标PE35倍对应市值343亿元对应目标价515元空间44首次覆盖给予强推评级风险提示宏观经济国内消费低于预期大客户销量低于预期原材料涨价超预期户储消费铝瓶等业务放量不及预期主要财务指标ReportFinancialIndex2022A2023E2024E2025E主营收入百万44546777952211699同比增速473522405229归母净利润百万70198014621799同比增速697398491231每股盈利元105147219270市盈率倍34241613市净率倍42373025资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年3月21日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载旭升集团深度研究报告603305投资主题报告亮点1详细分拆汽车铝铸件用量对比燃油车新能源车单车铝铸件价值量变化2将铝压铸行业分为小件中件大件分别分析各细分领域的竞争格局与竞争要素3对标海外铝压铸龙头详细分析旭升等国内铝压铸企业未来成长为国际龙头的可能性投资逻辑新能源有望带动铝铸件ASP至少增加1500元当前平均单车铸铝件用量约110-130kg其中燃油车独有的发动机系统重量约为30-50kg而新能源车独有的电池包电驱壳体OBC壳体等合计重量在60-100kg即新能源独有的铝铸件比燃油车多30-50kg若以50元kg单价计算则对应1500-2500元ASP增量公司已成功拓展户储铝瓶第二成长曲线在非汽车类方向2022年公司分别获得户用储能结构件消费铝瓶项目定点年化销售额分别为6亿8亿元合计占公司2022年收入约30两大新项目所在行业仍处于发展初期未来增长潜力大为公司提供汽车外的第二成长曲线旭升等国内铝压铸企业具备成为全球龙头的潜在条件旭升等国内中大件铝压铸企业与海外龙头具有相似的发展路径1产品单品价值量大2产品特征客户结构类似3先发优势海外扩张另外中国铝压铸企业也具备特有优势1在国内新能源转型迭代快2理论单车价值量更大3海外铝压铸企业转型速度慢关键假设估值与盈利预测公司未来除北美新能源客户业务增长外还成功拓展国内头部新能源车企以及户用储能消费铝瓶等非汽车类业务预计未来三年将贡献12亿26亿34亿元营收纯增量同时非汽车新业务考虑前期共同开发行业竞争情况预计盈利水平更高我们预计公司2023-2025年归母净利分别为98亿146亿180亿元同比404923CAGR37对应PE24倍16倍13倍可比公司2023-2024年归母净利对应平均PE为25倍18倍公司当前估值处于行业平均水平综合历史估值可比公司估值公司未来业绩增长情况给予公司2023年目标PE35倍对应市值343亿元对应目标价515元空间44首次覆盖给予强推评级证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载旭升集团深度研究报告603305目录1基本情况全球新能源轻量化领域潜在领跑者52铝压铸行业随新能源扩容中件核心竞争客户资源921新能源有望带动铝铸件ASP至少增加1500元922铝压铸中型件领域核心竞争客户资源而后资金实力113拓展第二曲线未来国际龙头潜力股1331伴随大客户成长新订单有望随新产能投建放量1332凭多工艺技术储备拓展户储消费铝瓶业务1433旭升具备成长为国际龙头的潜在条件174盈利预测与投资建议2041盈利预测未来3年归母净利CAGR372042估值讨论2023年目标PE35倍对应市值343亿元225风险提示24证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3旭升集团深度研究报告603305图表目录图表1公司历史沿革5图表2旭升集团股权结构图截至2023年1月10日5图表32018-2022年公司前五大客户营收占比6图表42013-2022年公司营收及增速7图表52013-2022年公司归母净利及增速7图表62019-2022年公司单季营收及增速7图表72019-2022年公司单季归母净利及增速7图表82013-2022年公司毛利率净利率ROE7图表92019-2022年公司单季毛利率净利率ROE7图表102013-2022年公司三费水平8图表112019-2022年公司单季三费水平8图表12压铸工艺示意图9图表13一体化压铸可带动单车潜在铸铝件用量增两倍10图表14新能源车铸铝件ASP可提升1500-2500元10图表15铝压铸小件中件大件领域基本情况11图表16铝压铸小件中件大件领域竞争要素及中长期推演12图表17北美新能源客户营收情况及整体资本开支13图表18公司可转债募投项目情况14图表19户储铝瓶定点年化收入14亿元14图表20极氪智能科技户用储能柜示意图15图表21特斯拉户用储能Powerwall示意图15图表22储能用途15图表23全球户用储能新增装机容量预测GWh15图表24饮料医用等铝瓶示意图16图表25化妆乳液喷雾铝瓶示意图16图表26未来国内铝压铸企业成长方向18图表27海外铝压铸企业基本情况18图表282021-2025年公司业务拆分21图表292016-2021年可比公司营收归母净利指标22图表30旭升集团PE走势倍23图表31旭升集团PB走势倍23图表32旭升集团可比公司估值指标23证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4旭升集团深度研究报告6033051基本情况全球新能源轻量化领域潜在领跑者旭升集团成立于2003年主营精密铝合金汽车零部件研发制造公司成立初期与海天塑机在铝铸件业务上建立了长期合作关系2011年公司开始与AmTech合作代理采购加工汽车铸件2013年公司开始与北美新能源客户建立合作关系成为其变速箱体的一级供应商2015年实现量产公司于2017年7月在上交所上市募集资金主要用于产能建设2019年子公司旭升铝镁成立拓展了公司的铝制品加工汽车零件检测业务2020年子公司和升铝瓶成立公司在工业部件铝瓶制造等业务实现进一步拓展2022年上市公司简称更名为旭升集团图表1公司历史沿革时间历程2003-08旭升股份有限公司在宁波成立并与海天塑机集团合作2005-12公司开始作为海艾热性能泵的泵头泵体供应商2011-12公司与AmTech合作开展代理采购境外汽车公司铸件业务2012-11为自研铝合金挤压装置申请专利逐步探索完备的铝合金工艺体系2013-06公司开始与北美新能源客户建立合作关系2016-10全资子公司宁波旭升汽车零部件有限公司成立公司开始拓展汽车业务2017-07公司在上海证券交易所上市2019-01全资子公司旭升铝镁成立主营汽车零部件的技术咨询服务2020-09子公司和升铝瓶成立拓展了公司工业类业务2022-11上市公司简称变更为旭升集团资料来源公司公告公司官网招股说明书华创证券公司控股股东实际控制人徐旭东先生直接或间接控制公司约47股权徐旭东先生直接持有公司1241股份并通过旭晟控股旭日实业间接持有公司3447的股权合计控制公司约47的股权图表2旭升集团股权结构图截至2023年1月10日资料来源公司公告华创证券公司第一大客户营收持续增长客户结构持续改善自2015年起北美新能源客户始终为第一大客户海天塑机POLARIS采埃孚等企业也与公司保持长期的合作赛科利2020年进入前五大占42021年收入占比第二为10公司当前已构建全球化客户体系客户覆盖了RivianLucid蔚来理想小鹏零跑等新势力长城汽车德证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5旭升集团深度研究报告603305国大众北极星等传统车企以及采埃孚法雷奥西门子海斯坦普宁德时代等一级零部件供应商公司前五大客户营收占比从2018年74降至2022年592022年公司新增开拓全球头部新能源车企客户并获得多个定点至此全球新能源汽车领域规模成长性最优的两大头部企业均成为公司的客户未来营收结构有望进一步优化图表32018-2022年公司前五大客户营收占比20182019202020212022客户占比客户占比客户占比客户占比客户占比北美新能源61北美新能源54北美新能源43北美新能源40客户134POLARIS3POLARIS7采埃孚9赛科利10客户29AmTech3采埃孚5POLARIS7采埃孚6客户36海天塑机3海天塑机3赛科利4长城汽车5客户45FlexLtd3宁波菲仕2长城汽车3POLARIS5客户55合计74合计71合计67合计66合计59资料来源公司公告华创证券深耕新能源车零部件赛道业绩快速增长1营业收入公司营收自2013年以来稳步提升在北美新能源大客户基础上不断拓展主机厂一级零部件供应商等客户2013年营收15亿元2015年后除2019年受汽车行业下滑增速较低外其余年份营收增速均高于302022年营收达到445亿元2013-2022年营收年化增速达452归母净利2013年以来同样除2019年外其余年份归母净利均实现较好增长2021年公司归母净利增速趋势与营收增速有差异主要受到原材料涨价海运费涨价汇兑损失等因素影响2022年公司实现归母净利701亿元同比702013-2022年归母净利年化增速达463盈利指标公司2016年前后盈利水平较高毛利率ROE接近50净利率35主要在于公司与北美新能源客户合作初期双方共同开发产品的价格较高海外竞争对手也缺乏与旭升等国内厂家比拟的成本优势2016年后随客户高端车型大规模量产客户售价更低的中高端新车型也推出市场叠加北美新能源客户海内外供应链逐步成熟公司盈利水平有连续下滑趋势但仍高于行业平均5-10个百分点2021年整个铝压铸行业受原材料涨价海运费涨价汇兑损失等因素影响盈利水平降至历史低位公司毛利率241净利率136ROE1212022年上半年外部不利因素仍然持续影响下半年盈利水平回归至原材料涨价前2Q21之前水平全年毛利率净利率ROE分别为2391571634费用结构2013年以来公司销售费率研发费率波动较小管理费用率随营收水平提升而下降财务费率受汇率影响有所波动2022年公司销售费率管理费率研发费率财务费率分别为062039-03证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6旭升集团深度研究报告603305图表42013-2022年公司营收及增速图表52013-2022年公司归母净利及增速营业收入亿元左轴营收同比右轴归母净利亿元左轴净利增速右轴5010088040806603060440204022010200000资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券图表62019-2022年公司单季营收及增速图表72019-2022年公司单季归母净利及增速营业收入亿元左轴营收同比右轴归母净利亿元左轴净利增速右轴2520016120201609012151206083010804005400-300001Q191Q201Q211Q221Q191Q201Q211Q22资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券图表82013-2022年公司毛利率净利率ROE图表92019-2022年公司单季毛利率净利率ROE净利率毛利率ROE销售净利率销售毛利率ROE60405040303020201010001Q191Q201Q211Q22资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7旭升集团深度研究报告603305图表102013-2022年公司三费水平图表112019-2022年公司单季三费水平销售费用率管理费用率剔除研发销售费用率管理费用率剔除研发财务费用率研发费用率财务费用率研发费用率108864320-2-21Q191Q201Q211Q22资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8旭升集团深度研究报告6033052铝压铸行业随新能源扩容中件核心竞争客户资源21新能源有望带动铝铸件ASP至少增加1500元压铸工艺应用范围正加快拓展铸造主要分为压力铸造砂型铸造重力铸造低压铸造等工艺其中压力铸造通常称为压铸生产效率高经济效益好最早应用在汽车工业和仪表工业当前被广泛用于汽车底盘传动悬挂系统等通用件以及变速箱电驱动车载充电机等壳体件还逐步拓展至减震塔纵梁后地板前机舱总成等大型结构件的应用上图表12压铸工艺示意图资料来源铸造设计公众号新能源带动铝铸件用量提升ASP有望提升1500-2500元当前平均单车铸铝件用量约110-130kg其中燃油车与新能源车均需使用的悬挂系统制动系统传动系统轮毂等合计70-100kg燃油车独有的发动机系统重量约为30-50kg而新能源车独有的电池包电驱壳体OBC壳体等合计重量在60-100kg即新能源独有的铝铸件比燃油车多30-50kg若以50元kg单价计算则对应1500-2500元ASP增量对于压铸件新能源ASP提升更大不考虑通用件中压铸件用量的变动燃油车独有的发动机系统内缸体缸盖等零部件的传统主流加工工艺为重力铸造或低压铸造同时部分车型仍会使用钢材铝压铸件的渗透率在发动机系统中理论上还有比较大提升的空间而新能源电机电驱OBC等部件的壳体件基本上都会使用压铸工艺因而铝压铸件在新能源车上的增量应用理论上会超过铝铸件提升的区间1500-2500元若电池托盘也使用压铸工艺目前冲压挤压压铸低压铸造等工艺都有应用但压铸应用相对更少则铝压铸件ASP的提升将更大证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9旭升集团深度研究报告603305图表13一体化压铸可带动单车潜在铸铝件用量增两倍零件名称铸铝件重量kg零件名称铸铝件重量kg传统铝压铸零部件合计约110-140kg1燃油车独有合计约30-60kg发动机缸体135-250发动机支架30-48发动机缸盖68-114进气歧管18-9发动机活塞24-26油泵壳05-092新能源车独有合计约60-100kg电池包402电驱壳体100-200OBC壳体100-1503燃油新能源通用合计约70-100kg转向杆03-20刹车片18-102悬挂系统15-79轮毂350-400转向节24-111热管理系统93-123副车架53-313水泵壳07-23传动系统98-258一体化压铸零部件合计200kg后地板40-60前舱总成30-40白车身总成含前中后电池托盘30-40200地板等结构件资料来源刘静安等铝材在汽车上的开发应用及重点新材料产品研发方向国际铝协中国汽车工业用铝量评估报告20162030华创证券注其中区间上限约为预期最大可用铸铝量图表14新能源车铸铝件ASP可提升1500-2500元资料来源华创证券预测证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10旭升集团深度研究报告60330522铝压铸中型件领域核心竞争客户资源而后资金实力若我们把铝压铸市场按照零部件大小分为小件中件大件则旭升为典型的优秀中件企业1小件以发动机系统底盘系统传动系统制动系统内部通用件为主单个零部件价格从1-10元到100-200元不等合计单车价值量在1500-2500元之间小件产品所需压铸机吨位一般介于100-1000T投资强度相对较小产品以标准件为主最主要的客户为一级零部件供应商典型优秀企业如爱柯迪嵘泰等净利率从历史情况来看可到15-20该环节普通企业净利率约102中件以发动机缸盖变速箱壳体电机壳体电控壳体等为主单个零部件价格从500-2000元不等合计单车价值量在3000-4000元之间中件产品所需压铸机吨位一般介于1000-3500T投资强度相对较大产品一般需要根据不同平台或车型作定制化开发主要客户以OEM或整车厂为主旭升为典型优秀企业从历史情况来看净利率也可在15-20普通企业在5-103大件以纵梁减震塔一体化压铸后地板前机舱总成等一体化压铸件为主单个零部件价格2000元以上合计单车价值量远期看有望突破10000元大件产品所需压铸机吨位一般超过4400T有的甚至需要9000T或12000T压铸机投资强度极大产品也需根据平台或车型作高定制化开发主要客户以整车厂为主文灿在大件领域具备先发优势我们估计其普通车身结构件业务净利率可达到小件中件优秀企业水平15-20一体化压铸净利率受产能良率爬坡影响相对模糊但预计稳态净利率可优于普通车身结构件图表15铝压铸小件中件大件领域基本情况资料来源华创证券整理证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11旭升集团深度研究报告603305小中大件竞争要素各不相同中型件核心关注客户资源而后为资金实力1小件除发动机系统外产品大多数为燃油车新能源车通用件小件领域发展多年非常成熟行业报价相对透明竞争恶化在人工制造费用占比较中大件更高的背景下市场参与者的核心竞争力在于综合管理能效的提升在发挥规模效益的前提下通过数字化工厂等手段进一步实现内部挖潜维持利润优势结合当下及远期展望小件领域部分海外参与者受经济能源等因素影响逐步出清产能国内部分缺乏规模优势的企业在行业竞争恶化的背景下预计也较难维持日常经营海内外落后产能将进一步出清未来市场份额预计将进一步往爱柯迪等头部企业集中2中件电机壳体电控壳体等中件为新能源车推广中全新的铝压铸件应用行业仍处于快速增长的进程当中对于小件往中件转型的企业或是由始至终一直深耕中件的企业而言该市场均为各家主要竞争的领域其中核心竞争要素为客户资源及资金实力当前中件市场参与者比较多产品虽以定制件为主但产品类型较多运输条件相比大件而言也并无很苛刻的要求对于主机厂来说部分自制部分外购的平衡也可较好解决新能源整车产能快速扩张中核心壳体件的供应问题而在客户资源该核心竞争要素当中绑定销量稳定且大的企业如国内外头部新能源企业尤为重要3大件大型结构件产品市场参与者相对较少尤其在一体化压铸领域当前有产品的量产即可确立自身的领先定位大件领域竞争要素与中件相似均为客户资源及资金实力但作为一个新兴产品前期的研发能力也尤为重要考虑大件盈利空间及整车设计主导权部分有能力的主机厂会选择自制一体化压铸件因此在大件客户资源核心竞争要素当中绑定中长期以轻资产运营的新势力客户相对更加重要图表16铝压铸小件中件大件领域竞争要素及中长期推演资料来源华创证券整理证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12旭升集团深度研究报告6033053拓展第二曲线未来国际龙头潜力股31伴随大客户成长新订单有望随新产能投建放量大客户支撑公司规模快速扩张公司与北美新能源客户于2013年已开始合作为ModelSXModel3Y提供轻量化解决方案产品包括变速箱箱体变速箱悬挂充电器壳体电动机壳体等北美新能源客户自2015年起连续8年为公司第一大客户期间北美新能源客户营收年化增速36同时公司也在持续开拓其它整车和Tier1客户北美新能源客户占收入比重从2015年50降至2022年342015-2021年公司整体营收年化增速超过40资本开支正值高峰下游订单有望跟随新增产能释放除北美新能源客户外公司客户已覆盖全球包括比亚迪长城等国内传统整车厂蔚来小鹏理想零跑等国内新势力RivianLucid等北美新势力越野品牌Polaris以及采埃孚法雷奥宁德时代赛科利亿纬锂能等Tier1客户与客户需求新增订单相匹配的是资本开支强度2016年公司资本开支06亿元到2019年连年增长至66亿元2021年达到阶段性顶峰145亿元2022年为126亿元目前公司宁波1-8厂已基本全部投产9厂处于产能爬坡阶段合计规划产能约100亿元随新项目放量该部分规划产能有望在未来2-3年内加速释放另外公司于2022年12月新获宁波74亩土地同时原有湖州540亩土地预计分两期建设并于2025-2026年分批投产未来有望进一步支撑公司整体规模的增长图表17北美新能源客户营收情况及整体资本开支北美新能源客户营收亿元左轴资本开支亿元左轴北美新能源客户营收占比右轴168012608404200020152016201720182019202020212022资料来源公司公告华创证券从零件到总成28亿可转债支撑新业务拓展公司于2022年成立集成事业部产品品类由动力系统底盘系统结构件等零部件产品拓展至集成化产品如储能壳体总成防撞梁总成电池包总成等2023年3月公司发布28亿元可转债预案除新建传动电控电池系统结构件产能外公司进一步新增50万套电池系统壳体总成60万套电控系统壳体总成集成化解决方案的提供有望提升配套产品单车价值量及后续新产品潜在报价的议价能力证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13旭升集团深度研究报告603305图表18公司可转债募投项目情况项目总投资亿元产能规划湖州新项目137电池系统壳体总成50万套电控系统结构件146万套控制系统结构件100万套北仑新项目170传动系统结构件130万套电控系统壳体总成60万套电池系统结构件25万套北仑新项目235传动系统结构件80万套轻量化车身结构件70万套资料来源公司公告华创证券32凭多工艺技术储备拓展户储消费铝瓶业务户储铝瓶定点年化收入14亿元2022年公司获得国外某新能源客户户用储能产品铝部件项目定点生命周期5年年化销售额6亿元已于4Q22实现量产同期子公司和升铝瓶获得欧洲某餐饮设备奶油充电器等产品进口商和分销商铝瓶项目定点对应年化销售额8亿元两大新客户定点年化销售额合计14亿元占公司2022年收入比例约30图表19户储铝瓶定点年化收入14亿元户储铝瓶新140定点年化收入312022年收入44501020304050资料来源公司公告华创证券公司原有优势工艺为压铸当前已同时掌握锻造挤压合计三大成型工艺压铸属于铸造工艺的分支而锻造和挤压则属于塑性成形的分支技术路线具有较大不同其中锻造通过锻压机对金属坯料施加压力使其产生塑性变形以获得具有一定机械性能一定形状和尺寸锻件锻件质量比铸件高但能承受更大的冲击力塑性韧性等力学性能也更好在汽车领域多用于转向节叶轮曲轴连杆等挤压通过对坯料施加三向不均匀的压力使坯料从模具的孔口或缝隙挤出使之横截面积减小长度增加挤压产品尺寸精度高表面质量好压铸挤压完善电池托盘类业务制造工艺户储项目已实现量产公司以压铸基础拓展业务挤压类产品目前包括电池包产品防撞梁热管理储能器等其中电池包产品目前主要以型材拼焊工艺为主一体式冲压或压铸工艺因效率更高也已逐步开始在在小型中型储能箱体上应用公司于2022年首次布局储能领域已获得全球知名储能客户的户用储能金属结构件项目定点并于4Q22实现量产公司当前部分新能源汽车客户同时在布局户用储能或工业储能业务未来有望凭借三大工艺技术储备基于原有客户进一步实现储能业务的开拓证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号14旭升集团深度研究报告603305图表20极氪智能科技户用储能柜示意图图表21特斯拉户用储能Powerwall示意图资料来源国家知识产权局专利号ZL2022303418486资料来源特斯拉官网2021-2025年全球户储装机量年化增速有望接近100储能的应用场景可分为发电侧储能输配电储能和用电侧储能其中发电侧储能可以实现电力调峰辅助动态运行系统调频可再生能源并网等需求输配电侧储能可以缓解电网阻塞延缓输配电设备扩容升级等用电侧储能则可帮助实现电力自发自用峰谷价差套利容量电费管理和提升供电可靠性等其中公司首先在户用储能领域实现突破根据GGII全球户用储能装机量有望从2021年64GWh增长至2025年100GWhCAGR接近100图表22储能用途应用场景需求场景类型发电侧储能电力调峰辅助动态运行系统调频可再生能源并网等输配电侧储能缓解电网阻塞延缓输配电设备扩容升级等用电侧储能电力自发自用峰谷价差套利容量电费管理和提升供电可靠性等资料来源派能科技招股书华创证券图表23全球户用储能新增装机容量预测GWh12010010080CAGR接近10060402064020212025E资料来源GGII2022年全球户用家储市场调研分析报告华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号15旭升集团深度研究报告603305铝瓶在消费品化工等市场具有较大应用需求铝瓶的制作一般先需要将棒料放置在模具中之后通过冲头将铝棒挤压出瓶子的形状再通过缩口成型得出铝瓶半成品对半成品进行固溶处理然后水冷至室温再进行时效处理然后空冷至室温最后表面处理得成品铝瓶铝瓶具有环保节能型运输便捷性密封性好雾化效果好等优点适用于食品消费类饮料酒类奶油等包装化工类气瓶化妆喷雾瓶储氢铝瓶等消防类消防氧气瓶医疗类医用氧气瓶药用瓶等汽车类氢气瓶等等领域当前铝瓶主要是基于其可回收性特点逐步推动对钢瓶的替代在欧美消费品市场有较大的空间后续有望进一步推广至新能源车应用图表24饮料医用等铝瓶示意图图表25化妆乳液喷雾铝瓶示意图资料来源旭升集团公众号资料来源SOMEWANGPKG公众号铝瓶业务主体获9000万元增资坚定公司铝瓶发展方向公司于2020年9月与两名外部股东设立和升铝瓶两名外部股东分别为北仑减压器厂北仑东方仪表厂负责人具有一定的铝瓶市场资源积累公司认缴出资2580万元持有和升铝瓶86股份2022年7月和升铝瓶注册资本由3000万元增至12亿元其中公司出资5460万元控股股东徐旭东先生出资1140万元增资后公司持有和升铝瓶股份672022年和升铝瓶亏损约500万元预计随产品逐步量产和升铝瓶将于2023年实现盈利证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号16旭升集团深度研究报告60330533旭升具备成长为国际龙头的潜在条件海外比较典型的铝压铸企业如尼玛克乔治费歇尔利纳马玛汀瑞亚海斯坦普等均有数十年发展历史它们主要聚焦于发动机变速箱等零部件供应单车价值量较高总营收大致为200亿元以上的体量在新能源轻量化带动铝压铸件渗透率提升的过程中市场也在寻找未来可能成为全球铝压铸龙头的中国企业通过分析中国铝压铸企业当前发展路径我们认为旭升具备在该过程中成功走出来的潜在条件1中国中大件铝压铸企业具有与海外龙头相似的发展路径产品单品价值量大海外铝压铸企业多以发动机变速箱等动力总成零部件起家后续往车身结构件等方向开拓该类零件单品价值量多在1000元以上国内铝压铸企业既有以动力总成件起家也有通过通用小件开始进入行业但动力总成件需要与成熟的合资OEM竞争小件单品价值量较小国内相关企业较难发展为百亿以上的规模而在国内新能源快速发展阶段各家企业纷纷转型新能源三电系统或车身结构件产品单品价值量也从原来数十元或小几百元提升至1000元以上企业规模有望凭借更高的单品价值量更高的配套比例实现规模的扩增产品特征客户结构类似发动机变速箱等动力总成零部件需要与下游整车厂密切合作共同开发产品偏定制化并且直供整车厂客户关系较为稳固海外铝压铸企业主要客户包括大众奥迪宝马奔驰丰田本田等车企新能源三电车身结构件产品同样偏定制化直供比亚迪特斯拉蔚来小鹏理想等新能源车企绑定客户后铝压铸企业有望与核心车企共同成长先发优势海外扩张海外铝压铸企业以动力总成部件起家偏定制化的产品供应特性形成与主机厂较为稳固的关系也随欧美日系等主机厂同步进行海外产能扩张部分国内铝压铸企业已成为国内甚至全球新能源三电系统的核心供应商北美欧洲的新产能也随下游客户的需求增量或零部件本地化配套要求等因素在逐步进行投建有望在稳固原有客户配套份额的基础上进一步拓展海外新势力传统主机厂2中国中大件铝压铸企业在未来成长过程中具备特有优势国内新能源转型迭代快2022年国内乘用车新能源渗透率达28而欧洲北美轻型车新能源渗透率分别为20465国内在新能源三电系统领域已建立起较为完备的供应链体系下游整车厂新能源车型迭代快国内零部件企业拥有高效的反馈能力在与海外供应商的竞争中将更有优势理论单车价值量更大海外铝压铸企业以动力总成为核心产品拓展至车身结构件等领域合计单车配套价值量可达到5000元国内中大件铝压铸企业同样从三电系统等动力总成产品拓展至车身结构件但一方面新能源三电系统对传统内燃机的替代本身就会增加1500-2500元的单车价值量另一方面一体化压铸将催生后地板前机舱电池托盘甚至整个白车身的集成国内零部件企业走在全球前列若未来技术成熟铝压铸理论单车价值量有望超过10000元海外铝压铸企业转型速度慢海外相关企业燃油车占比较高欧洲北美终端市证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号17旭升集团深度研究报告603305场新能源转型也较国内更慢同时海外企业在市场反馈方面较国内零部件公司也有一定劣势尽管海外铝压铸企业在燃油车领域通过客户开拓海外扩张获得较高的市场份额但在新能源领域它们既缺乏先发优势也面临原有燃油车业务的转型压力国内铝压铸企业的竞争优势或足够明显图表26未来国内铝压铸企业成长方向资料来源华创证券整理图表27海外铝压铸企业基本情况主营业务21年营收22Q3营收21净3Q22公司地区成立时间主要产品主要客户工艺亿元亿元利率净利率动力总成气缸盖发动机缸体变福特通用尼玛克铝压铸速器壳体墨西哥19812452350116Stellantis大Nemak铝铸造车身结构件横梁减震器副车架众电动车电机壳体电池壳体车身结构件前轮罩减震塔冲压88kg压铸43kg后门框54kg上门框29kg前车内部门框55kg仪表板横梁车门骨架横梁27kg前扭矩箱后扭矩箱后侧梁乔治费歇铁铸造E-mobility高压连接器电池外壳奥迪保时尔铝压铸瑞士19482631355863167kgE-Axle外壳E-Axle盖捷宝马大Georg铝铸造动力总成变速箱壳体高压压铸众Fischer镁铸造72kg发动机缸体高压压铸20kg后桥壳油底壳盖差速机壳砂型铸造5kg传动端罩排气歧管砂型铸造44kg涡轮增压壳体砂型铸造22kg曲轴砂型铸造10kg证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号18旭升集团深度研究报告603305底盘车轮架6kg控制臂转向节铸铁35-44kg变速箱支架变速器零部件轴及离合器外壳总成差速器总成变速器齿轮离合器模块大众奥迪铝压铸发动机零部件气缸体汽缸盖连利纳马保时捷玛莎加拿大1966铝铸造3363026457杆凸轮轴飞轮涡轮增压器壳体Linamar拉蒂捷豹路铝锻造底盘零部件车轴转向节轮毂虎戴姆勒轴承减震塔横梁轮轴电动化零部件电动车桥电池外壳电动车桥支架悬架和底盘零部件悬架横梁悬挂臂保险杠车身结构件横梁与导轨总成白车玛汀瑞通用宝马铝压铸身结构件亚加拿大19871951781025福特克莱斯铝冲压动力总成零件发动机缸体汽缸Martinrea勒戴姆勒盖油底壳气缸盖罩轴传动箱副车架纵臂纵梁电池零部件电池架20kg白车身零部件一体成型车门环铰链柱A柱B柱摇臂等16kg车门内板铝冲压25kg横梁冷冲压57kg后大众奥迪梁地板海斯坦丰田日产铝压铸底盘零部件铝制底盘前副车架普西班牙19975083031924通用宝马铝挤压铝挤压22kg后副车架铝液Gestamp奔驰东风压铝冲压铝挤压21kg控制奇瑞臂弹簧臂车桥后弹簧连杆19kg电池零部件电池盒冷冲压50kg锻造铝注塑铸动力总成和变速箱零部件气罐凸大众奥迪西艾意造机械轮轴曲轴西班牙20022492138278宝马克莱斯CIE加工树底盘转向结构零部件电池盒勒戴姆勒脂注塑成控制臂EPS零部件轮毂车桥型冲压莱茵金属发动机零部件缸体传动部件铝大众奔驰德国1998铝压铸1501105144Rheinmet活塞进气歧管节气门体宝马all资料来源MarklinesBloomberg华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号19旭升集团深度研究报告6033054盈利预测与投资建议41盈利预测未来3年归母净利CAGR37新能源有望带动铝铸件ASP至少增加1500元公司作为汽车中型壳体件的优秀企业已成为全球新能源汽车规模最优的两家车企核心供应商叠加北美国内新势力等下游客户带来的成长性公司汽车类业务有望延续高增态势公司全面布局压铸锻造挤压三大工艺成功获得户用储能结构件消费铝瓶项目定点新细分领域增长潜力巨大预计公司2023-2025年营业收入分别为678亿952亿1170亿元同比524123毛利率分别为2382412401汽车类北美新能源客户在可预见的未来依然会是公司最重要的客户预计2023-2025年该客户中国销量分别为79万85万95万辆北美销量分别为82万115万150万辆对应北美新能源客户汽车类业务营收207亿268亿335亿元同比353025占公司总营收比重约36公司2022年新获国内新能源客户电控箱体等零部件定点年度内累计获定点14个对应年化收入86亿元产品已逐步进入量产阶段未来仍有可能获得更多该客户定点预计国内新能源客户2023-2025年营收6亿12亿16亿元同比5倍1倍33海外新势力RivianLucid国内蔚来理想小鹏零跑等以及传统车企长城汽车德国大众北极星等均可对公司汽车类收入贡献增量预计该部分汽车类业务2023-2025年营收增速分别为252015对应营收302亿362亿416亿元综合上述三大客户拆分方式预计2023-2025年汽车类业务营收分别为568亿750亿912亿元同比413221综合考虑下游主机厂销量定价策略原材料价格海运费汇率等因素预计2023-2025年汽车类业务毛利率216216214对应毛利123亿162亿195亿元2工业类假设未来3年公司工业类业务营收增速为5对应2023-2025年营收09亿10亿10亿元假设毛利率分别为255260260对应毛利02亿03亿03亿元3模具类模具业务将随公司新项目投产而逐步确认收入假设未来3年该业务营收增速为20对应2023-2025年营收21亿25亿31亿元假设毛利率为50对应毛利11亿13亿15亿元4其它类户用储能和消费铝瓶项目放量将带动该部分业务收入增长预计未来3年户储营收分别为4亿8亿10亿元铝瓶营收分别为2亿6亿8亿元合计其它类业务2023-2025年营收74亿161亿212亿元同比64倍12倍31户储铝瓶业务考虑前期共同开发行业竞争情况预计盈利水平更高假设2023-2025年毛利率300305310对应其它类毛利合计22亿48亿64亿元净利预计公司2023-2025年归母净利98亿146亿180亿元同比404923CAGR37证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号20