报告摘要：
　　3月21日，天阳科技发布公告，拟于2023年3月23日通过网上发行可转债，公司本次计划发行可转换公司债券募集资金总额不超过9.75亿元。其中3.95亿元拟用于金融业云服务解决方案升级项目；3.95亿元拟用于数字金融应用研发项目；1.85亿元拟用于补充流动资金。
　　天阳转债发行方式为优先配售和网上定价，债项和主体评级AA-。发行规模为9.75亿元，初始转股价格为14.92元，参考3月20日正股收盘价格14.85元，转债平价99.53元，参考同期限同评级中债企业债到期收益率（3月20日）为6.60%，到期赎回价115元，计算纯债价值为82.51元。博弈条款中规中矩，下修条款（“15/30，85%”）、赎回条款（“15/30，130%”）和回售条款（“30/30，70%”）均正常。综合来看，债券发行规模一般，流动性一般，评级尚可，债底保护性尚可。机构入库不难，一级参与无异议。
　　转债首日目标价127-132元，建议积极申购。截止至2023年3月20日，天阳转债平价在99.53元，估值参考科蓝转债（评级AA-，存续债余额4.9亿元，平价97.94，转债价格126.9，转股溢价率29.57%）、银信转债（评级AA-，存续债余额3.9亿元，平价103.32，转债价格135.3，转股溢价率30.96%），综合考虑当前市场环境及平价水平，天阳转债上市首日转股溢价率水平预计在【28%，33%】区间，对应首日上市目标价在127-132元附近。
　　公司是近年来国内规模最大、成长最快的银行IT解决方案提供商之一。公司专注于银行主要业务相关的系统建设，利用包括云计算和分布式计算、大数据、人工智能、区块链技术、移动应用、测试和IT运维监控等在内的新一代金融科技，为客户提供咨询、金融科技产品、金融IT服务、云计算及运营服务。本次募集项目基于公司原有产品进行升级与改进，进一步完善产品系统功能，进一步提升公司在行业领域的竞争力。
　　预计首日打新中签率0.0040%~0.0060%附近。截至募集说明书签署日，公司董事长、总经理欧阳建平直接持股比例为21.79%，是公司的控股股东。欧阳建平直接及间接合计实际控制公司36.64%的股份，为公司的实际控制人。因此我们假设本次老股东配售比例为37%~57%，则天阳转债留给市场的规模为4.16亿元~6.18亿元。
　　风险提示：核心技术被侵权及失密风险、应收账款发生坏账风险

研究报告全文：TableInfo1TableDate证券研究报告发布时间2023-03-21TableTitle证券研究报告债券研究报告天阳转债定价建议首日转股溢价率28-33---东北固收转债分析报告摘要天阳科技股价曲线3TableSummary月21日天阳科技发布公告拟于2023年3月23日通过网上发行可转债公司本次计划发行可转换公司债券募集资金总额不超过975亿元其中395亿元拟用于金融业云服务解决方案升级项目395亿元拟用于数字金融应用研发项目185亿元拟用于补充流动资金天阳转债发行方式为优先配售和网上定价债项和主体评级AA-发行规模为975亿元初始转股价格为1492元参考3月20日正股收盘价格1485元转债平价9953元参考同期限同评级中债企业债到期TableReport相关报告收益率3月20日为660到期赎回价115元计算纯债价值为转债深度显示面板行业转债怎么看8251元博弈条款中规中矩下修条款153085赎回条款--202303211530130和回售条款303070均正常综合来看债华特转债定价建议首日转股溢价率27-券发行规模一般流动性一般评级尚可债底保护性尚可机构入库32不难一级参与无异议--20230321亚康转债定价建议首日转股溢价率30-转债首日目标价127-132元建议积极申购截止至2023年3月20日35天阳转债平价在9953元估值参考科蓝转债评级AA-存续债余额--2023032149亿元平价9794转债价格1269转股溢价率2957银信转东北固收城投债周报从地产视角看城投修债评级AA-存续债余额39亿元平价10332转债价格1353转复预期股溢价率3096综合考虑当前市场环境及平价水平天阳转债上市--20230321首日转股溢价率水平预计在2833区间对应首日上市目标价东北固收中特估是当前主线之一小盘股在127-132元附近短期或受压制--20230320公司是近年来国内规模最大成长最快的银行IT解决方案提供商之一TableAuthor公司专注于银行主要业务相关的系统建设利用包括云计算和分布式计证券分析师陈康算大数据人工智能区块链技术移动应用测试和IT运维监控执业证书编号S0550520110001等在内的新一代金融科技为客户提供咨询金融科技产品金融IT18621112086chenk1nesccn服务云计算及运营服务本次募集项目基于公司原有产品进行升级与证券分析师薛进改进进一步完善产品系统功能进一步提升公司在行业领域的竞争力执业证书编号S055052212000213916677156xuejinnesccn预计首日打新中签率0004000060附近截至募集说明书签署日研究助理胡嘉祥公司董事长总经理欧阳建平直接持股比例为2179是公司的控股执业证书编号S055012207006818811050186hujx1nesccn股东欧阳建平直接及间接合计实际控制公司3664的股份为公司的实际控制人因此我们假设本次老股东配售比例为3757则天阳转债留给市场的规模为416亿元618亿元风险提示核心技术被侵权及失密风险应收账款发生坏账风险请务必阅读正文后的声明及说明TablePageTop债券研究报告目录1天阳转债打新分析与投资建议311转债基本条款分析312转债上市初期价格分析413转债打新中签率分析42正股基本面分析421公司主营业务及所处行业上下游情况422公司经营情况523公司股权结构和主要控股子公司情况824公司业务特点和优势825本次募集资金投向安排9图表目录图1公司所处行业上下游情况5图2营业收入情况单位亿元6图3业务收入构成情况6图4公司各产品毛利率情况6图5公司毛利率与净利率6图6公司期间费用和费率情况单位亿元7图7公司研发投入情况单位亿元7图8公司应收账款含合同资产周转率7图9应收项目增长情况单位亿元7图10归母净利润和同比增速单位亿元8图11公司与可比公司ROE情况摊薄8图12公司股权结构8表1天阳转债发行时间安排3表2天阳转债基本条款3请务必阅读正文后的声明及说明212TablePageTop债券研究报告3月21日天阳科技发布公告拟于2023年3月23日通过网上发行可转债公司本次计划发行可转换公司债券募集资金总额不超过975亿元其中395亿元拟用于金融业云服务解决方案升级项目395亿元拟用于数字金融应用研发项目185亿元拟用于补充流动资金表1天阳转债发行时间安排日期时点发行安排2023年3月21日星期二T-2日刊登募集说明书及其摘要发行公告网上路演公告2023年3月22日星期三T-1日网上路演原股东优先配售股权登记日2023年3月23日星期四T日发行首日刊登发行提示性公告原股东优先配售认购日网上申购日2023年3月24日星期五T1日刊登网上中签率结果公告网上申购摇号抽签2023年3月27日星期一T2日刊登网上申购的摇号抽签结果公告网上投资者根据中签结果缴款2023年3月28日星期二T3日根据网上资金到账情况确认最终配售结果2023年3月29日星期三T4日刊登可转债发行结果公告数据来源Wind东北证券1天阳转债打新分析与投资建议11转债基本条款分析天阳转债发行方式为优先配售和网上定价债项和主体评级AA-发行规模为975亿元初始转股价格为1492元参考3月20日正股收盘价格1485元转债平价9953元参考同期限同评级中债企业债到期收益率3月20日为660到期赎回价115元计算纯债价值为8251元博弈条款中规中矩下修条款153085赎回条款1530130和回售条款303070均正常综合来看债券发行规模一般流动性一般评级尚可债底保护性尚可机构入库不难一级参与无异议表2天阳转债基本条款债券代码123184SZ正股代码300872SZ债券简称天阳转债正股名称天阳科技债项评级AA-主体评级AA-发行规模亿元975正股行业计算机期限年6到期赎回价115转股稀释率1391流通股稀释率2032票面利率03040815233面值对应YTM300转股价格1492转股起始日2023-10-09转股期2022-11-252028-05-18到期日2029-03-22起息日2023-03-23赎回条款1530130下修条款153085回售条款303070申购代码370872配售代码380872网上发行日2023-03-23股权登记日2023-03-22配售日2023-03-23最后缴款日2023-03-24请务必阅读正文后的声明及说明312TablePageTop债券研究报告保荐机构国海证券评级机构中证鹏元数据来源Wind东北证券12转债上市初期价格分析公司是近年来国内规模最大成长最快的银行IT解决方案提供商之一公司专注于银行主要业务相关的系统建设利用包括云计算和分布式计算大数据人工智能区块链技术移动应用测试和IT运维监控等在内的新一代金融科技为客户提供咨询金融科技产品金融IT服务云计算及运营服务本次募集项目基于公司原有产品进行升级与改进进一步完善产品系统功能进一步提升公司在行业领域的竞争力转债首日目标价127-132元建议积极申购截止至2023年3月20日天阳转债平价在9953元估值参考科蓝转债评级AA-存续债余额49亿元平价9794转债价格1269转股溢价率2957银信转债评级AA-存续债余额39亿元平价10332转债价格1353转股溢价率3096综合考虑当前市场环境及平价水平天阳转债上市首日转股溢价率水平预计在2833区间对应首日上市目标价在127-132元附近13转债打新中签率分析预计首日打新中签率0004000060附近截至募集说明书签署日公司董事长总经理欧阳建平直接持股比例为2179是公司的控股股东欧阳建平直接及间接合计实际控制公司3664的股份为公司的实际控制人因此我们假设本次老股东配售比例为3757则天阳转债留给市场的规模为416亿元618亿元同时参考近期发行的浙矿转债AA-发行规模32亿元建龙转债AA-发行规模7亿元网上有效申购张数约1037万户1030万户故假定天阳转债网上有效申购数量为1034万户按照打满计算中签率在00040006附近2正股基本面分析21公司主营业务及所处行业上下游情况公司是近年来国内规模最大成长最快的银行IT解决方案提供商之一公司专注于银行主要业务相关的系统建设利用包括云计算和分布式计算大数据人工智能区块链技术移动应用测试和IT运维监控等在内的新一代金融科技为客户提供咨询金融科技产品金融IT服务云计算及运营服务公司所处行业的上游为计算机和网络设备行业其对本行业的影响主要体现在两个方面一是技术更新导致上游行业的产品发生升级替换时企业需要及时采用最新技术保持产品服务先进性二是上游产品的价格波动会对企业采购成本产生影响由于上游行业属于充分竞争行业企业采购渠道多样便利对上游行业不存在重大依赖请务必阅读正文后的声明及说明412TablePageTop债券研究报告公司所处行业的下游主要是银行业银行业与公司所处行业存在高度相关性金融行业信息化建设对本行业有明显的带动作用从目前我国政策导向来看未来银行业的发展存在利率市场化金融服务移动化业务处理大数据化等特点上述特点将对银行的业务能力和创新能力提出更高的要求未来竞争将日益激烈银行业参与者需要在业务创新成本控制精细化管理及风险管控等方面做出较大的改善和突破这将直接推动银行IT服务提供商的服务范围及服务水准的进一步提升图1公司所处行业上下游情况数据来源募集说明书东北证券22公司经营情况公司近年来营业收入呈上升趋势2019年至2022年前三季度公司实现营业收入分别为1062亿元1315亿元1776亿元和1353亿元同比增速分别为358523843503和790公司营业收入快速增长主要系由于受益于银行业数字化转型的全面推进银行业IT解决方案市场规模的持续增长而公司主要业务方向聚焦在银行的关键业务领域和关键科技领域既有市场规模大且高速成长公司拥有层次完整的银行业客户体系其中资产过万亿的大型银行客户占比较高客户特点规模大增速快同时公司在100多个城市建立本地化专业化的研发和服务团队交付能力强公司加大营销力度建立覆盖全国主要银行的营销体系公司已拥有了一批优质稳定的核心战略客户同时公司也在积极拓展新客户进一步完善客户和区域布局创造新的业绩增长点请务必阅读正文后的声明及说明512TablePageTop债券研究报告图2营业收入情况单位亿元图3业务收入构成情况数据来源Wind东北证券数据来源募集说明书东北证券公司综合毛利率呈下降趋势2019年至2022年前三季度公司综合毛利率分别为360635783162和3280近三年公司综合毛利率呈下降趋势主要系由于人工成本上升所致最近三年公司毛利率水平低于同行业可比公司平均水平但与同行业变动方向趋同图4公司各产品毛利率情况图5公司毛利率与净利率数据来源募集说明书东北证券数据来源Wind东北证券公司近年期间费用呈上升趋势期间费用率小幅波动2019年至2022年前三季度公司期间费用分别为147亿元171亿元240亿元和198亿元期间费率为138813041351和1464公司销售费用逐年增长主要系由于随着公司业务规模扩大人员增多及业务费用增加公司管理费用逐年增长主要系由于公司经营规模扩大以及员工人数增加相应的人员费用增多及2021年2022年前三季度新增股份支付费用公司近年研发费用及其占营收比重呈上升趋势2019年至2022年前三季度公司研发费用分别为111亿元144亿元237亿元和197亿元研发费用占营收比重为104810931332和1457请务必阅读正文后的声明及说明612TablePageTop债券研究报告图6公司期间费用和费率情况单位亿元图7公司研发投入情况单位亿元数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券公司近年应收账款及应收账款占营收比重呈上升趋势2019年至2022年前三季度公司应收款项包括应收账款应收票据合同资产分别为737亿元1036亿元1383亿元和1861亿元占营收比重分别为693578787787和10318已年化处理应收账款周转率呈下降趋势2019年至2022年前三季度应收账款包括应收账款应收票据合同资产周转率分别为158148147和111已年化处理图8公司应收账款含合同资产周转率图9应收项目增长情况单位亿元数据来源募集说明书东北证券数据来源Wind东北证券公司近年归母净利润先升后降2019年至2022年前三季度公司实现归母净利润分别为108亿元134亿元099亿元和037亿元同比增速分别为22792354-2601和-6927公司盈利能力呈下降趋势2019年至2022年前三季度公司ROE水平分别为1147606430和162请务必阅读正文后的声明及说明712TablePageTop债券研究报告图10归母净利润和同比增速单位亿元图11公司与可比公司ROE情况摊薄数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券23公司股权结构和主要控股子公司情况公司股权结构比较集中截至2022年9月30日公司第一大股东为欧阳建平直接持有公司088亿股股份占公司股份总数的2179此外欧阳建平通过公司第二大股东天阳投资间接控制公司1485的股份合计实际控制公司3664的股份为公司的控股股东及实际控制人前十大股东持股比例为5737公司共有21家全资及控股子公司3家参股公司图12公司股权结构数据来源募集说明书东北证券24公司业务特点和优势公司服务于以银行为主的金融行业客户凭借自主研发的核心技术和产品围绕客户的资产信贷交易银行和供应链金融风险管理核心业务系统等关键业务领域和关键科技领域向客户提供业务系统建设相关的全生命周期的服务致力于帮助客户提升获客业务流程处理和风险管理等关键业务环节的效率用国内自主可控的金融科技保障银行金融业务的安全稳定运行助力银行解决企业融资零售业务转型和普惠金融等产业热点难点问题公司经过十九年的发展已积累了丰富的行业技术储备项目实施经验以及强大的高端咨询人才团队建立了覆盖全国主要银行的营销网络在金融行业信息化领域占据市场领先地位树立了良好的品牌形象已经成为银行IT行业内第一梯队的解决方案和服务供应商公司竞争优势具体如下请务必阅读正文后的声明及说明812TablePageTop债券研究报告行业地位优势公司的业务分为咨询金融科技产品金融IT服务云计算和运营服务五大模块其中公司的金融科技产品聚焦于银行的关键业务领域及关键创新环节正是源于对优势业务的战略聚焦市场排名不断提升根据赛迪顾问权威发布的2020中国银行业IT解决方案市场份额分析报告公司总体市场竞争排名第四名其中信用卡和风险管理专项排名第一客户关系管理专项排名第二交易银行信贷管理和商业智能专项排名第三公司通过持续加强在信用卡风险管理信贷交易银行数据中台和智能营销的研发增强了上述领域的市场竞争力成功争取了一批具有行业影响力的项目同时公司测试服务和咨询服务业务也处于行业领先地位研发竞争力优势公司在银行IT解决方案领域积累了丰富的产品研发实施服务和技术创新经验在部分细分领域提出了完整的一体化行业解决方案并积累了众多的成功案例2021年公司进一步推进新一代银行业IT解决方案建设项目产业链金融综合服务平台升级项目和研发中心升级项目的建设使公司主要产品得到完善升级增强公司的软件开发能力自主创新能力同时公司也加大在云计算方面的研发投入增强核心竞争力为后续云业务拓展奠定坚实基础公司为高新技术企业拥有1项发明专利459项软著权拥有CMMI5级认证软件测试成熟度模型集成TMMi3级认证ISO9001质量管理体系认证ISO20000信息技术服务管理体系认证IS027001信息安全管理体系认证ISO22301业务联系性管理体系CCRC信息安全服务资质认证软件安全开发和安全运维方向等资质客户结构优势近年来与公司开展合作的银行客户逐年大幅增加公司累计已与三百多家金融行业客户建立良好的合作关系100覆盖国内所有主要银行客户结构不断优化目前公司业务涵盖了包括政策性银行国有银行股份制银行城市商业银行和农村信用合作社在内的层次完整的银行业客户体系大型银行客户具有价值高市场规模大增长速度快的优势与大型银行客户的持续合作充分体现了大行对公司产品和解决方案高度地认可能为公司带来大规模稳定的收入和利润促进公司产品服务和专业能力稳步提高也提升了公司在行业内的品牌影响力有利于进一步拓展和获取更多的优质银行客户业务发展优势公司的相关业务发展与国家政策相匹配并顺应了市场的发展趋势近年来公司更加重视在相关解决方案上的研发与投入特别是在产品国产化和自主可控方面不断深入基于开源或自主研发项目不断升级技术领域的深度和能力采用自主可控的云计算和分布式计算技术替代国外的系统软件和应用软件产品极大降低了成本提高信息安全性满足国内大用户量大数据量和大交易量环境下稳定可靠运行的需求团队优势公司2016年-2021年营业收入年均复合增长率为3613高于行业平均增长速度公司的核心管理团队包括中层的干部年轻稳定且具有拼搏精神公司具备高速成长的基因25本次募集资金投向安排公司本次公开发行可转换公司债券预计募集资金总额为人民币975亿元其中395亿元拟用于投资金融业云服务解决方案升级项目项目总投资额为395亿元395请务必阅读正文后的声明及说明912TablePageTop债券研究报告亿元拟用于投资数字金融应用研发项目项目总投资额为395亿元185亿元拟用于补充流动资金金融业云服务解决方案升级项目本项目基于公司原有的云服务产品进行升级与改进进一步完善云服务产品系统功能提高公司云服务产品整体质量从而更好地满足市场需求进一步提升公司在云服务解决方案领域的竞争力本项目包括IaaS解决方案升级项目PaaS解决方案升级项目和SaaS解决方案升级项目三个子项目本项目建设期为36个月T2年释放50收入T3年释放100收入项目T2年营业收入311亿元净利润032亿元T3-T6年营业收入623亿元净利润063亿元项目财务内部收益率为1688所得税后静态投资回收期含建设期550年所得税后动态投资回收期含建设期583年所得税后项目经济效益良好数字金融应用研发项目本项目拟通过对不同研发方向课题的研究加大研发设备及优秀研发人才的投入进行大量前瞻性技术研发并实现科研成果产业转化保证公司产品技术的领先和新产品的开发有效提升公司的技术实力本项目建设期为36个月T1年第一季度开始装修第二季度开始设备购置及安装人员招聘及培训T1年至T3年进行课题研发研发项目的如期落地将会为公司创造新的业绩增长点进一步促进公司保持持续健康发展请务必阅读正文后的声明及说明1012TablePageTop债券研究报告研究团队简介陈康固定收益首席分析师斯坦福大学应用物理硕士中国科学技术大学理学学士对于宏观经济的跟踪和运行规律有深TableIntroduction刻理解擅长通过微观变化寻找宏观逻辑并对企业的信用资质判断有丰富的经验曾主导建立草根调研体系和信用资质评价体系吴萌中央财经大学硕士本科曾就职于西南证券2021年加入东北证券薛进上海交通大学金融学硕士经济学学士曾就职于交通银行总行2020年加入东北证券杨旭南开大学金融硕士东南大学经济学学士2021年加入东北证券胡嘉祥中央财经大学金融学硕士学士曾就职于中国银保监会2022年加入东北证券张明远同济大学建筑与土木工程硕士中南大学土木工程学士曾就职于世茂地产2022年加入东北证券袁毓佳吉林大学金融硕士经济学学士年加入东北证券2022重要声明本报告由东北证券股份有限公司以下称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断不保证所包含的内容和意见不发生变化本报告仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或征价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议本公司及其雇员不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益在任何情况下我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易并在法律许可的情况下不进行披露可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务财务顾问等相关服务本报告版权归本公司所有未经本公司书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的须在本公司允许的范围内使用并注明本报告的发布人和发布日期提示使用本报告的风险若本公司客户以下称该客户向第三方发送本报告则由该客户独自为此发送行为负责提醒通过此途径获得本报告的投资者注意本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师本报告遵循合规客观专业审慎的制作原则所采用数据资料的来源合法合规文字阐述反映了作者的真实观点报告结论未受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明买入未来6个月内股价涨幅超越市场基准15以上股票增持未来6个月内股价涨幅超越市场基准5至15之间投资评级中所涉及的市场基准投资中性未来6个月内股价涨幅介于市场基准-5至5之间评级A股市场以沪深300指数为市场基准新三板市场以三板成指针对协说明减持未来6个月内股价涨幅落后市场基准5至15之间议转让标的或三板做市指数针对卖出未来6个月内股价涨幅落后市场基准15以上做市转让标的为市场基准香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准美国市场以纳斯达克综合指数或行业优于大势未来6个月内行业指数的收益超越市场基准标普500指数为市场基准投资同步大势未来6个月内行业指数的收益与市场基准持平评级说明落后大势未来6个月内行业指数的收益落后于市场基准请务必阅读正文后的声明及说明1112TablePageTop债券研究报告TableSales东北证券股份有限公司网址httpwwwnesccn电话400-600-0686地址邮编中国吉林省长春市生态大街6666号130119中国北京市西城区锦什坊街28号恒奥中心D座100033中国上海市浦东新区杨高南路799号200127中国深圳市福田区福中三路1006号诺德中心34D518038中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西122号之二星辉中心15楼510630机构销售联系方式姓名办公电话手机邮箱公募销售华东地区机构销售王一副总监021-6100180213761867866wangyi1nesccn吴肖寅021-6100180317717370432wuxiaoyinnesccn李瑞暄021-6100180218801903156lirxnesccn周嘉茜021-6100182718516728369zhoujqnesccn陈梓佳021-6100188719512360962chenzjnesccn屠诚021-6100198613120615210tuchengnesccn康杭021-6100198618815275517kanghnesccn丁园021-6100198619514638854dingyuannesccn吴一凡021-2036125819821564226wuyifannesccn王若舟021-6100207317720152425wangrznesccn华北地区机构销售李航总监010-5803455318515018255lihangnesccn殷璐璐010-5803455718501954588yinlulunesccn曾彦戈010-5803456318501944669zengygnesccn吕奕伟010-5803455315533699982lvywnesccom孙伟豪010-5803455318811582591sunwhnesccn陈思010-5803455318388039903chensinesccn徐鹏程010-5803455318210496816xupcnesccn曲浩蕴010-5803455518810920858quhynesccn华南地区机构销售刘璇总监0755-339758651376027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