事件：公司发布年报，FY22实现营业收入121.45亿元，同比下降11.7%，实现净利润25.1亿元，同比下降52.5%，经调整净利润25.75亿元，同比下降52.7%，净利率为21.2%，同比-18.4pct。单Q4季度实现经调整净利润约4.2亿元，同比下降约66%。公司拟每股派息8港仙。
　　点评：
　　中国、美国市场阶段性调整，欧洲市场高增，一次性、APV增长亮眼。公司FY22实现营业收入121.45亿元，同比下降11.7%。分业务看，1）面向企业客户销售：22年实现收入106.79亿元，同比下降15.2%，其中向美国、中国、其他国家和地区企业客户销售额分别为37.73亿元、22.46亿元、46.60亿元，分别同比变化-33.02%、-40.10%、+42.07%。2）面向零售客户销售：即公司APV开放式自有品牌产品，年内实现收入14.66亿元，同比增长26.2%，下半年公司成功推出升级开放式旗舰雾化产品LUXEX，并依托本地化营销团队快速推向零售终端。分地区看，1）美国与香港：22年分别实现收入12.98亿元、33.49亿元，分别同比-22.6%、-11.3%，主要由于受到不合规产品的短期冲击，及为支持部分客户提高市场份额，对部分产品下调价格所致。2）中国：22年实现收入32亿元，同比-42.1%，其中扣除贸易商出口面向企业客户销售收入同比-51.9%，Q3、Q4营收分别同比下滑56.3%、82.5%，主要由于国内《电子烟管理办法》实施后市场阶段性调整。3）欧洲及其他市场：22年实现收入42.98亿元，同比增长55.1%，主要由于公司自主品牌产品成功推广，及核心大客户在欧洲显著增长驱动。一次性电子烟方面，下半年大客户通过公司生产的一次性产品快速进入欧洲市场，短时间内实现份额显著提升，公司全年实现一次性产品收入19.31亿元，同比增长1919.2%。研发方面，公司全年研发开支13.72亿元，研发费用率11.3%，同比提升6.4pct，其中用于电子尼古丁传输系统的研发开支占比总开支比重约74%，用于特殊用途雾化产品及解决方案的占比约13.9%，用于医疗及雾化美容产品的研发开支占比约12.1%。
　　产品结构调整毛利率下滑，着眼长期成长，期间费用投入提升。1）毛利率方面，公司全年实现毛利率43.3%，同比-10.3pct，主要由于较低毛利率的一次性产品占比显著提升、大客户调价所致。2）期间费用方面，公司年内销售、管理、研发费用率分别为3.19%、9.45%、11.3%，同比变化+1.8pct、+3.2pct、+6.4pct，期间费用提升主要由于公司着眼长期发展，提升集团管理及营销能力，并增加了对信息系统、组织及流程提升、营销体系和渠道建设等方面的投入。3）净利润方面，公司全年实现净利润25.1亿元，同比下降52.5%，经调整净利润25.75亿元，同比下降52.7%，净利率为21.2%，同比-18.4pct。
　　盈利预测与投资评级：公司依托制造有序扩张与研发优势积累，持续巩固全球雾化科技龙头领先地位。随着内销影响逐步消化，海外一次性及特殊用途雾化产品持续驱动增长；公司着眼长期发展，研发投入有望逐步兑现，我们预计公司中长期在全球雾化设备行业的份额有望持续提升。我们预计公司2023-2025年净利润分别为27.02亿元、32.57亿元、38.59亿元，分别同比+7.6%、+20.5%、+18.5%。目前股价对应2023年PE为20x，维持“增持”评级。
　　风险因素：监管风险、市场竞争风险、客户集中风险、原料大幅上涨风险。