该向长端要收益吗？
　　各资讯平台暂停对债市报价的展示，是本周（2023年3月13日至2023年3月19日）对债市影响最大的事件之一。从成交量数据来看，信用债和二级资本债受影响最大，而流动性相对更好的利率债和存单，受影响程度相对更小。
　　尽管，“暂停报价”事件对机构购置信用债产生了一定扰动，但是难掩“资产荒”蔓延格局。从我们编制的久期配置指数来看，上周基金、理财和保险均有增配中长期限券种的迹象。
　　展望未来，短期内“资产荒”仍将演绎，并且有向中长端蔓延的“苗头”。目前多家报价平台已恢复报价，对信用债成交的扰动作用也将逐渐消退。在此格局下，一些中长端的券种配置价值将逐渐显现，可以考虑适当布局2-3年高评级城投债以及二级资本债。
　　机构现券成交
　　本周利率债市场，多头集中度再度回升，公募基金为主要增持方；其他债（“二永”）市场，多空集中度趋于均衡，“资产荒”格局下，公募基金以及保险对“二永”需求仍较强。
　　机构资金跟踪
　　本周银行间资金面整体维持均衡。R007和DR007分别收于2.36%和2.11%，较上周分别上行20BP和9BP。6个月国股转贴利率收于2.47%，与上周持平。
　　机构行为量化指标
　　久期方面，本周市场（绩优）中长期纯债基金久期与上周基本持平；杠杆方面，全市场杠杆率维持高位，本周收于107.8%；理财市场方面，本周产品破净率继续改善，全部产品和理财子公司产品破净率分别收为7.1%及6.5%。
　　风险提示：需要警惕流动性的“退潮”；历史数据不能完全作为未来市场走势参考；模型测算可能存在误差。
　　

研究报告全文：2023年03月20日固定收益研究研究所TableTitle证券分析师靳毅S0350517100001该向长端要收益吗jiny01ghzqcomcn联系人周子凡S0350121010075zhouzfghzqcomcn机构行为周观察该向长端要收益吗各资讯平台暂停对债市报价的展示是本周2023年3月13日至相关报告2023年3月19日对债市影响最大的事件之一从成交量数据来机构行为周观察杠杆交易何时休靳毅看信用债和二级资本债受影响最大而流动性相对更好的利率债2023-03-06和存单受影响程度相对更小转债双周报防守为先静候两会春风靳毅范圣哲2023-02-28尽管暂停报价事件对机构购置信用债产生了一定扰动但是难固收基金大盘点市场震荡下固收掩资产荒蔓延格局从我们编制的久期配置指数来看上周基基金有哪些变化靳毅2022-11-03金理财和保险均有增配中长期限券种的迹象机构行为系列三资管市场再生变局债市影响几何靳毅2022-06-20展望未来短期内资产荒仍将演绎并且有向中长端蔓延的苗机构行为系列二还需担心理财赎头目前多家报价平台已恢复报价对信用债成交的扰动作用也将回吗靳毅2022-06-13逐渐消退在此格局下一些中长端的券种配置价值将逐渐显现可以考虑适当布局2-3年高评级城投债以及二级资本债机构现券成交本周利率债市场多头集中度再度回升公募基金为主要增持方其他债二永市场多空集中度趋于均衡资产荒格局下公募基金以及保险对二永需求仍较强机构资金跟踪本周银行间资金面整体维持均衡R007和DR007分别收于236和211较上周分别上行20BP和9BP6个月国股转贴利率收于247与上周持平机构行为量化指标久期方面本周市场绩优中长期纯债基金久期与上周基本持平杠杆方面全市场杠杆率维持高位本周收于1078理财市场方面本周产品破净率继续改善全部产品和理财子公司产品破净率分别收为71及65风险提示需要警惕流动性的退潮历史数据不能完全作为未来市场走势参考模型测算可能存在误差国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告内容目录1该向长端要收益吗511暂停报价的涟漪512资产荒格局依旧62机构现券成交监控1021谁在买谁在卖1022广义资管买什么153机构资金跟踪1731资金价格1732融资情况184机构行为量化跟踪1941把脉基金久期1942银行理财破净情况2043机构杠杆全知道215广义资管格局226风险提示23请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告图表目录图1债市分券种成交量情况5图2广义资管净买入债券量6图3广义资管均出现边际拉久期的迹象7图4公募基金净买入利率债行为复盘8图5公募基金净买入二永债债行为复盘8图6银行理财净买入二永债行为复盘9图7保险净买入利率债行为复盘9图8保险净买入二永债行为复盘9图9城投债信用利差AAA10图10二级资本债信用利差AAA-10图11利率债成交多空集中度11图12利率债市场成交量11图13信用债成交多空集中度12图14信用债市场成交量12图15同业存单成交多空集中度13图16同业存单市场成交量13图17其他债成交多空集中度14图18其他债市场成交量14图19公募基金净增持各期限券种情况15图20银行理财净增持各期限券种情况16图21券商自营净增持各期限券种情况16图22保险公司净增持各期限券种情况17图23R007DR007与央行7天OMO利率17图246M国股银票转贴现利率17图25银行间市场质押式逆回购余额18图26基金公司净融资情况18图27基金公司正逆回购余额及结构18图28银行理财净融资情况19图29银行理财正逆回购余额及结构19图30中长期纯债基金久期测算19图31绩优中长期纯债基金久期19图32中长期纯债基金久期分歧度20图33理财产品破净率20图342023年以来理财产品收益率分布情况年化20图35封闭式理财到期分布情况21图36全市场杠杆率测算21图37广义资管杠杆率测算21图38广义资管规模变化22图39公募基金规模22图40银行理财存续规模变化情况22表1利率债市场净买入量分机构亿元11表2信用债市场净买入量分机构亿元12表3同业存单市场净买入量分机构亿元13请务必阅读正文后免责条款部分3证券研究报告表4其他债市场净买入量分机构亿元14请务必阅读正文后免责条款部分4证券研究报告1该向长端要收益吗11暂停报价的涟漪各资讯平台暂停对债市报价的展示是本周2023年3月13日至2023年3月19日对债市影响最大的事件之一从成交数据来看信用债和二级资本债受暂停报价影响最大成交量分别较上周下降了98和126而流动性相对更好的利率债和存单受影响程度相对更小其中利率债成交量小幅下滑39而同业存单成交量不降反升增加了51图1债市分券种成交量情况上周20230306-20230312本周20230313-20230319本周较上周变化右轴30000亿元64250002020000-215000-4-610000-8-105000-120-14利率债信用债同业存单其他债资料来源Wind国海证券研究所注利率债统计包含国债国开债信用债统计包含短融中票及企业债其他债统计包含二级资本债及永续债分机构来看本周的暂停报价事件对广义资管购债行为产生了两大影响1基金和理财的信用债净买入量出现显著收缩由于基金和理财的管理思路更多是从相对收益角度出发注重个券比价于是暂停报价带来的一大影响便是使得此类资管产品在信用债比价上的效率下降从而造成了公募基金在本周转而去配置流动性更好的利率债而理财则增加对存单配置的现象相比之下保险机构购债更多站在绝对收益角度直接从负债端出发信用债成交整体没有受到太大影响2广义资管在二永上的净买入量并没有出现明显下滑造成这个现象的主要原因有二资产荒格局下二永目前仍较一般信用债具有利差优势机构对二请务必阅读正文后免责条款部分5证券研究报告永品种在比价上的心理阈值更大更容易能挑选出具有性价比的个券二永相较一般信用债具有流动性优势但有意思的是我们发现虽然广义资管对二永的净买入量没有出现显著下滑但是二永的总成交量下降了或许意味着本周暂停报价事件降低了各机构的交易热情更多出于配置需求购入二永品种图2广义资管净买入债券量资料来源Wind国海证券研究所12资产荒格局依旧尽管暂停报价事件对机构购置信用债产生了一定扰动但是资产荒格局仍在持续演绎并且有向中长期限蔓延的迹象从我们编制的久期配置指数请务必阅读正文后免责条款部分6证券研究报告来看本周基金理财和保险似乎都出现边际拉久期的迹象具体来看图3广义资管均出现边际拉久期的迹象资料来源Wind国海证券研究所注久期配置指数的计算方式为机构净买入不同期限债券金额不同期限债券久期每一档期限债券久期用区间平均值表征如1年以下债券久期用05表征1-3年债券用15表征等1基金主要增配了一些中长期限利率债尤其在周三暂停报价事件发生后基金对3-10年利率债净买入量显著抬升可见在信用债的比价效率下降后基金实际上转向了更长期限的利率债品种来增厚收益除此之外我们发现本周公募基金除了主要在利率债上增加了配置久期外在二永债上的布局似乎也有往中长期限品种选择的现象整体来看本周公募基金显著增配了5-10年的二永债品种请务必阅读正文后免责条款部分7证券研究报告图4公募基金净买入利率债行为复盘图5公募基金净买入二永债债行为复盘1年及1年以下1-3年3-5年1年及1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10-15年5-7年7-10年10-15年15-20年20-30年30年以上15-20年20-30年30年以上400亿元120亿元100暂停报价300暂停报价8060200402010000-20-40-100-6003-0603-0803-1003-1403-1603-0603-0803-1003-1403-16资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所2理财净增持二永债从2022年11月理财赎回潮出现以来由于风险偏好的收缩理财产品持续净卖出二永债品种然而在本周银行理财首度转为净增持二永债主要在周一和周二大量配置了二永债值得一提的是我们倾向于认为本周理财增配长久期二永债仍属个别现象在暂停报价事件发生后理财对二永的配置需求再度重归平静我们在理财赎回稳住了吗中指出赎回潮后理财产品系统性增发了短期限产品降低资产端久期在负债端要求下理财很难去配置一些期限较长的二永债理财在赎回潮后再度推出混合估值产品以平抑产品净值波动而二永债无法参与摊余成本法估值因此后续理财产品或许很难因为资产荒而形成增配中长久期二永债的趋势二级资本债的最长期限一般为10年所以现券成交中超过10年期的品种并非二级资本债可能是永续债由于外汇交易中心统计口径下类似5N的永续债期限是根据交易流通终止日而定所以造成了上周数据中理财配置了一些较长久期的二永债现象但实际上这些永续债距离行权时间或许并没有这么长因此上周的成交数据或许能证明资产荒格局下理财正在增配二永债但是期限上是否存在系统性拉久期仍有待观察请务必阅读正文后免责条款部分8证券研究报告图6银行理财净买入二永债行为复盘1年及1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10-15年15-20年20-30年30年以上80亿元暂停报价6040200-20-40-6003-0603-0803-1003-1403-16资料来源Wind国海证券研究所3保险机构通过利率债来拉久期的同时增配了二永债资产荒格局下保险配置压力仍存本周暂停报价事件发生以来虽然保险并没有出现信用债配置缩量的迹象但是增加了对更长久期的利率债和二永债的配置也表明了自身负债较长的保险目前在信用市场找到心仪个券存在一定难度只能向长久期利率债和目前利差仍相对较高的二永要收益的局面图7保险净买入利率债行为复盘图8保险净买入二永债行为复盘1年及1年以下1-3年3-5年1年及1年以下1-3年3-5年5-7年7-10年10-15年5-7年7-10年10-15年15-20年20-30年30年以上15-20年20-30年30年以上6040亿元暂停报价亿元暂停报价503040302020101000-10-20-1003-0603-0803-1003-1403-1603-0603-0803-1003-1403-16资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所展望未来随着降准落地3月资金面或将趋于稳定短期内资产荒仍将持续从本周的机构成交情况来看目前资产荒似有向中长端蔓延的趋势与此同时周五多家报价平台恢复报价交易层面扰动对信用债成交的作用也将逐渐消退相较于利率品种未来机构可能会向中长期限信用债进行腾挪请务必阅读正文后免责条款部分9证券研究报告我们认为目前信用债市场短端利差仍在历史较低分位水平伴随资产荒的持续演绎一些中长端的券种配置价值将逐渐显现可以考虑适当布局2-3年高评级城投债以及二级资本债图9城投债信用利差AAA图10二级资本债信用利差AAA-075二级资本债信用利差AAA-1年城投债信用利差AAA1年二级资本债信用利差AAA-3年070城投债信用利差AAA3年二级资本债信用利差AAA-5年城投债信用利差AAA5年1000650600550750500450400500350300250252023-012023-022023-032023-012023-022023-03资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所2机构现券成交监控21谁在买谁在卖1利率债市场本周1多头2集中度再度回升较上周抬升8个百分点公募基金为主要净增持方累计增持9370亿元1本周统计区间为2023年3月13日至2023年3月17日上周统计区间为2023年3月6日至2023年3月10日2空头多头集中度22其中V为当日净卖出买入机构的成交量W为当日净卖出买入机构的总成交量空头多头集中度越高表明空头多头力量越集中请务必阅读正文后免责条款部分10证券研究报告图11利率债成交多空集中度图12利率债市场成交量利率债空头集中度MA51007000利率债多头集中度MA5亿元9060008050007040006030005020004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