本报告导读：
　　公司2022年盈利承压，2023年至今流水逐步修复，预计全年收入有望增长中双位数，净利率约为15%。
　　摘要：
　　投资建议：公司2022年经营受外部不利环境影响，预计2023年终端销售有望逐步改善，中长期看好公司产品力及经营效率的持续提升。我们下调2023/2024年、新增2025年公司的归母净利预测为46.6/54.9/64.7亿元人民币（调整前2023/2024年分别为57.8/71.4亿元人民币），对应EPS分别为1.77/2.08/2.45元人民币，当前股价对应PE分别为33/28/24倍，维持“增持”评级。
　　2022年利润微增，业绩略低于预期。2022年公司收入258.0亿元，同比增长14.3%，疫情多点频发导致增速有所放缓；归母净利40.6亿元，同比增长1.3%；毛利率48.4%，同比下降4.6pct，主要由于折扣加深、原材料及人工成本上涨等原因；净利率15.7%，同比-2.1pct，降幅小于毛利率，主要得益于费用率的良好管控。
　　立足中长期竞争力打造，持续强化“肌肉型企业”特质。1）产品端：一方面，公司深耕产品及技术研发，推出？丝等创新科技及超轻19等爆款产品，产品力拔高驱动平均件单价提升低单位数；另一方面，公司持续提升商品经营效率，商品宽度与深度增加单位数，截至2022年末的库存虽增加30-40%高段，但库龄结构合理，6个月或以下库存占比约80%。2）渠道端：公司坚持拓展高质量、可盈利店铺的战略，渠道结构持续优化，大店流水占比提升高单位数，购物中心流水贡献提升中单位数，由此推动平均月店效提升低单位数。
　　2023年至今终端流水逐步修复，全年收入有望增长中双位数。2023年1、2月受疫情影响，公司线下渠道流水同比增长低单位数，折扣率同比加深中单位数百分比；3月至今，公司线下流水同比增长双位数，终端消费稳步复苏。展望全年，外部环境有望边际改善，公司将持续推进高效零售模式的建设、研发创新能力的增强，我们预计2023年公司收入有望增长10-20%中段，净利率约为10-15%中段。
　　风险提示：终端消费复苏不及预期，库存去化不及预期
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo纺织服装业TableMainInfoTableTitleTableInvest李宁2331评级增持当前价格港元57702022年盈利承压2023年有望稳步复苏20230319海李宁2022年年报点评Table交易数据Market52周内股价区间港元4060-8100外张爱宁分析师曹冬青研究助理赵博研究助理当前股本百万股24890755-239768610755-239766660755-23976666公当前市值百万港元143623zhangaininggtjascomcaodongqing026730gtjascomzhaobo026729gtjascom司证书编号S0880520120003S0880122070070S0880122070053香本报告导读港公司2022年盈利承压2023年至今流水逐步修复预计全年收入有望增长中双位数净利率约为15摘要TableSummary投资建议公司2022年经营受外部不利环境影响预计2023年终端销售有望逐步改善中长期看好公司产品力及经营效率的持续提升我们下调20232024年新增2025年公司的归母净利预测为466549647亿元人民币调整前20232024年分别为578714亿元人民币对应EPS分别为177208245元人民币当前股价对应PE分别为332824倍维持增持评级2022年利润微增业绩略低于预期2022年公司收入2580亿元同证比增长143疫情多点频发导致增速有所放缓归母净利406亿券元同比增长13毛利率484同比下降46pct主要由于折扣研加深原材料及人工成本上涨等原因净利率157同比-21pct究降幅小于毛利率主要得益于费用率的良好管控报立足中长期竞争力打造持续强化肌肉型企业特质1产品端一方面公司深耕产品及技术研发推出丝等创新科技及超轻19等告爆款产品产品力拔高驱动平均件单价提升低单位数另一方面公司持续提升商品经营效率商品宽度与深度增加单位数截至2022年末的库存虽增加30-40高段但库龄结构合理6个月或以下库存占比约802渠道端公司坚持拓展高质量可盈利店铺的战略渠道结构持续优化大店流水占比提升高单位数购物中心流水贡献提升中单位数由此推动平均月店效提升低单位数2023年至今终端流水逐步修复全年收入有望增长中双位数2023年12月受疫情影响公司线下渠道流水同比增长低单位数折扣率同比加深中单位数百分比3月至今公司线下流水同比增长双位数终端消费稳步复苏展望全年外部环境有望边际改善公司将持续推进高效零售模式的建设研发创新能力的增强我们预计2023年公司收入有望增长10-20中段净利率约为10-15中段风险提示终端消费复苏不及预期库存去化不及预期财务摘要百万人民币2019202020212022202320242025TableFinance营业收入13870144572266725803297393484341037-3245714151718毛利润680570941196912485147211742220724净利润40114064466154866468-1361151818PE5140332824PB107554请务必阅读正文之后的免责条款部分李宁2331本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改1122885若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级增持相对当地市场指数涨幅15以上以报告发布后的12个月内的市场表现谨慎增持相对当地市场指数涨幅介于515之间为比较标准报告发布日后的12个月股票投资评级中性相对当地市场指数涨幅介于-55内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基减持相对当地市场指数下跌5以上准增持明显强于当地市场指数行业投资评级中性基本与当地市场指数持平减持明显弱于当地市场指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3李宁2331附海外当地市场指数亚洲指数名称美洲指数名称欧洲指数名称澳洲指数名称沪深300标普500希腊雅典ASE澳大利亚标普200恒生指数加拿大SPTSX奥地利ATX新西兰50日经225墨西哥BOLSA冰岛ICEX韩国KOSPI巴西BOVESPA挪威OSEBX富时新加坡海峡时报布拉格指数台湾加权西班牙IBEX35印度孟买SENSEX俄罗斯RTS印尼雅加达综合富时意大利MIB越南胡志明波兰WIG富时马来西亚KLCI比利时BFX泰国SET英国富时100巴基斯坦卡拉奇德国DAX30斯里兰卡科伦坡葡萄牙PSI20芬兰赫尔辛基瑞士SMI法国CAC40英国富时250欧洲斯托克50OMX哥本哈根20瑞典OMXSPI爱尔兰综合荷兰AEX富时AIM全股请务必阅读正文之后的免责条款部分3of3