公司公布2022年业绩：2022年收入258亿元/yoy+14.3%，净利润40.64亿元/yoy+1.3%，受原材料成本上升及疫情冲击下折扣加深影响、毛利率同比-4.6pct至48.4%，受益于费用率控制（管理费用/财务费用率降低）、净利率仅同比-2.1pct至15.7%。
　　战略聚焦专业产品，鞋类收入大增。1）分产品，22年鞋类/服装/器材配件收入分别同比+41.8%/-9.4%/+30.1%，收入占比分别为52.2%/41.5%/6.3%，鞋类占比提升系战略聚焦专业产品的结果，22年超轻19系列跑鞋销量314万双，预计23年将继续打造多款爆品（超轻20、赤兔PRO、飞电Challenge），管理层认为50%鞋+45%服+5%配件为理想的产品收入结构；2）分渠道，22年直营/经销/电商收入分别同比+6.6%/+15.3%/+16.7%，收入占比分别为20.7%/48.5%/29%，直营受疫情影响程度更高。截至22年末李宁/李宁YOUNG（不含国际）销售点分别为6295/1308个，同比净增360/106个、对应同比+6%/+9%，23年预计保持开店，李宁/YOUNG有望分别新开250/150家。
　　疫情导致各项经营指标有所转弱，但仍维持合理水平。1）流水方面，①22年：全渠道流水同比中单位数增长，线上/线下分别同比中单位数/低单位数增长，批发流水同比低单位数下滑；②22Q4：全渠道流水同比10%-20%低段下降，直营10%-20%中段下降、批发20%-30%低段下降、电商中单位数增长。③23Q1：环比恢复中，1-2月因高基数同比略有下滑，3月增长转正。2）库存方面，①22年渠道库存20%-30%中段增长，主因生意规模扩大及备货应对复苏；②22年整体库销比同比+0.3个月至4.2个月，店铺库销比同比+0.4个月至3.6个月，仍处相对合理水平；③库存中6个月以下新品占比88%/-4pct，库存结构未改善，但仍处较健康水平。3）折扣方面，22年约7.2折，低于疫情前7.5折正常水平，预计折扣将在23Q1末恢复正常。
　　盈利预测与投资评级：公司为国产运动服饰龙头，22年由于Q2、Q4国内疫情严重，对经营形成挑战，但公司灵活采取应对措施，尽力平衡流水、折扣、库存指标，全年收入实现双位数增长、但净利受毛利率下降拖累仅实现微增。展望23年，基于健康可持续增长考虑，管理层对23年业绩指引保持“谨慎乐观”：预计23年收入中双位数增长、净利润率中双位数，其中收入增长驱动主要来自：①聚焦专业鞋品，②女子产品增长占比提升，③童装增长占比提升，④运动生活提供更多高品质产品，⑤专业产品占比提升后整体ASP上移带动收入增长。考虑22年业绩略低于预期、以及管理层谨慎乐观指引，我们将23-24年归母净利润从57.6/70.0亿元下调至48.9/59.4亿元、增加25年预测值70.9亿元，对应23-25年PE为31/26/21X，我们看好公司在健康可持续经营理念下的长期可持续增长，市场份额有望保持提升趋势，维持“买入”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，终端库存风险。

研究报告全文：证券研究报告海外公司点评纺织及服饰HS李宁02331HK22年业绩点评疫情影响短期业绩23年复苏可期2023年03月18日买入维持盈利预测与估值TableEPS2022A2023E2024E2025E证券分析师李婕执业证书S0600521120003营业总收入百万元2580338300514635354854130929lijiedwzqcomcn同比14161717证券分析师赵艺原归属母公司净利润百万元406383489125594113708846执业证书S0600522090003同比1202119zhaoyydwzqcomcn每股收益-最新股本摊薄元股154186225269PE现价最新股本摊薄3743311025602146股价走势关键词TableTag业绩不及预期李宁恒生指数TableSummary投资要点3124公司公布年业绩年收入亿元净利润1720222022258yoy143406410亿元受原材料成本上升及疫情冲击下折扣加深影响毛利率3yoy13-4同比至受益于费用率控制管理费用财务费用率降低-11-46pct484-18净利率仅同比至-25-21pct157-3220223182022717202211152023316战略聚焦专业产品鞋类收入大增1分产品22年鞋类服装器材配件收入分别同比418-94301收入占比分别为市场数据52241563鞋类占比提升系战略聚焦专业产品的结果22年超轻19系列跑鞋销量314万双预计23年将继续打造多款爆品超轻收盘价港元577020赤兔PRO飞电Challenge管理层认为50鞋45服5配件一年最低最高价39758270为理想的产品收入结构2分渠道22年直营经销电商收入分别同比66153167收入占比分别为20748529直营受疫情市净率倍625影响程度更高截至22年末李宁李宁YOUNG不含国际销售点分港股流通市值百别为62951308个同比净增360106个对应同比6923年预15209891万港元计保持开店李宁YOUNG有望分别新开250150家疫情导致各项经营指标有所转弱但仍维持合理水平1流水方面基础数据22年全渠道流水同比中单位数增长线上线下分别同比中单位数每股净资产元924低单位数增长批发流水同比低单位数下滑全渠道流水同比22Q4资产负债率276810-20低段下降直营10-20中段下降批发20-30低段下降总股本百万股263603电商中单位数增长23Q1环比恢复中1-2月因高基数同比略有下滑3月增长转正2库存方面22年渠道库存20-30中段增长流通股本百万股263603主因生意规模扩大及备货应对复苏22年整体库销比同比03个月相关研究至42个月店铺库销比同比04个月至36个月仍处相对合理水平库存中6个月以下新品占比88-4pct库存结构未改善但仍处较李宁02331HK22Q3流水健康水平3折扣方面22年约72折低于疫情前75折正常水平点评流水复苏符合预期维持全预计折扣将在23Q1末恢复正常年指引盈利预测与投资评级公司为国产运动服饰龙头22年由于Q2Q4国内疫情严重对经营形成挑战但公司灵活采取应对措施尽力平衡流2022-10-20水折扣库存指标全年收入实现双位数增长但净利受毛利率下降李宁02331HK22H1业绩拖累仅实现微增展望23年基于健康可持续增长考虑管理层对23点评高效运营优势有望促全年年业绩指引保持谨慎乐观预计23年收入中双位数增长净利润率目标达成中双位数其中收入增长驱动主要来自聚焦专业鞋品女子产品增长占比提升童装增长占比提升运动生活提供更多高品质产品2022-08-13专业产品占比提升后整体ASP上移带动收入增长考虑22年业绩略低于预期以及管理层谨慎乐观指引我们将23-24年归母净利润从576700亿元下调至489594亿元增加25年预测值709亿元对应23-25年PE为312621X我们看好公司在健康可持续经营理念下的长期可持续增长市场份额有望保持提升趋势维持买入评级风险提示消费复苏不及预期终端库存风险14东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评表1李宁2022年收入及渠道按子品牌和经营模式划分情况22H1收入亿元YOY收入占比渠道数量家净变动家整体2580314301007603466分子品牌李宁牌244961269496295360直营5191562011430265批发11711117454486595电商7594164294李宁YOUNG852625331308106国际市场45653918分渠道中国市场25339137982直营534166207批发12515153485电商7483167290国际市场46458318数据来源公司公告东吴证券研究所24东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评李宁三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产1239490158794020053082658558营业总收入2580338300514635354854130929现金及现金等价物738222104027713510361914572营业成本1331859149441517264941996792应收账款及票据102035129130142061174934销售费用7314307813389166261071442存货242804255334320164345434管理费用111322123211144545168958其他流动资产156429163198192048223618研发费用000601037051082419非流动资产2125162239768224796972589310其他费用000000000000固定资产323456303765315012360010经营利润405727546079677310811319商誉及无形资产223947206157236926261541利息收入49454184562600733776长期投资136940146940156940166940利息支出10479000000000其他长期投资1300012160001216300121660012其他收益819027763388833100033其他非流动资产140807140807140807140807利润总额541510652167792150945127资产总计3364652398562244850055247868所得税135133163042198038236282流动负债724083100266510861701352841净利润406377489125594113708846短期借款000000000000少数股东损益-006000000000应付账款及票据158442268533224751345761归属母公司净利润406383489125594113708846其他5656417341328614191007080EBIT426716556079677310811319非流动负债207376207376207376207376EBITDA426716673559795295941706长期借款000000000000其他207376207376207376207376负债合计931459121004112935461560217股本24032240322403224032主要财务比率2022A2023E20242025少数股东权益250250250250每股收益元154186225269归属母公司股东权益2432943277533131912103687402每股净资产元924105312111399负债和股东权益3364652398562244850055247868发行在外股份百万股263603263603263603263603ROIC1410160117031769ROE1670176218621922现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E毛利率4838502751035155经营活动现金流391360752160610160926157销售净利率1575162816851720投资活动现金流-948143-303367-121167-149967资产负债率2768303628842973筹资活动现金流-188744-146738-178234-212654收入增长率1431164617311689现金净增加额56775302056310759563536净利润增长率132203621461931折旧和摊销109100117481117984130388PE3743311025602146资本开支-102800-80000-160000-200000PB625548477412营运资本变动-461500223187-13105186957EVEBITDA4009210417431412数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币港元汇率为2023年3月17日的088预测均为东吴证券研究所预测34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn