公司发布2022年年报，实现营业收入221.09亿元，同增8.94%，归属净利润35.11亿元，同增4.08%，扣非归属净利润22.01亿元，同减14.47%。短期看，风电叶片盈利已底部回暖，预计随着招标规模增长、原材料价格高位回落、大叶型占比提升，有望实现盈利能力提升；玻纤基本面仍处底部，但随着供需改善与产品结构升级，预计盈利有望底部回升；锂膜进入利润释放期，23年有望实现翻倍增长，未来随着新增产能投放带来的销量增加、客户结构优化及成本进一步降低，盈利仍具备高弹性；长期看，依托南玻院、北玻院的技术实力，公司多项业务有望从实验室阶段转向产业化生产，打造新材料平台，具备长期的发展空间。维持“买入”评级。
　　▍事项：公司发布2022年年报，实现营业收入221.09亿元，同增8.94%，归属净利润35.11亿元，同增4.08%，扣非归属净利润22.01亿元，同减14.47%，经营活动现金流量净额31.6亿元。折单四季度收入74.08亿元，同增31.03%，归属净利润10.93亿元，同增50.57%，扣非归属净利润5.57亿元，同增122.37%，经营活动现金流量净额22.49亿元。
　　▍叶片盈利已底部回升，全球龙头弹性。2022年在风电装机不及预期、招标价格大幅下降、成本维持高位等多重因素影响下，公司风电叶片业务营收、利润出现下滑，实现销售收入65亿元，同降6.78%，净利润1.1亿元，同降78%；但公司全年销售风电叶片14.4GW，同增26%。边际来看，随着四季度原材料成本下降及公司大叶型占比提升，盈利已明显改善。我们测算对应单四季度风电叶片销售9.4GW，收入约40.6亿元，净利润约1亿元。展望23年，预计风电叶片板块具有较大弹性。需求端，2022年创纪录的招标规模（超过95GW）将为2023年全年需求提供支撑；供给端，公司新增产能瞄准未来国内风电潜力巨大的“三北”及中南部地区，陕西榆林、新疆伊吾及广东阳江等3个国内生产基地进入全面建设，节省运输费用；利润端，随着树脂、玻纤等原材料价格高位回落，以及公司产品结构持续升级，大叶型占比持续提升，预计公司盈利能力将持续改善。且预计年内公司将完成对中复连众的整合，成为风电叶片全球龙头，进一步增强话语权与竞争力。
　　▍玻纤基本面筑底，供需改善下有望实现反弹。报告期内，公司销售玻璃纤维及其制品116.2万吨，实现销售收入约91.3亿元，净利润28.1亿元（其中出售铑粉贡献约8.3亿元）。去年下半年国内供需失衡下玻纤价格快速触底，公司盈利处在底部，对应2H22吨净利（扣除铑粉收益）约1250元（1H22约2300元），但凭借公司持续推进技术进步带动产品高端化与降本增效（LFT、高强高模、拉挤纱、超细/低介电纱/布等高端产品持续取得突破，漏板技术、生产效率提升带动成本下降），实现吨净利高于上一轮周期底部。23年来看，当前基础产品价格已低于上一轮周期底部，而考虑到远高于过去的天然气、电力成本，预计行业内以基础产品为主的小企业亏损相比上一轮周期底部更为严重，价格继续下行空间有限；需求端，今年基建、风电等领域增长确定性较高，有望带动整体需求回暖；供给端，当前利润水平下，中小企业新增产能意愿较低，预计新增产能有限，供需格局有望得到改善，基本面有望实现底部回升。
　　▍锂电隔膜盈利提升明显，产能加速扩张下23年有望实现翻倍增长。在全球新能源电动车销售强劲、动力电池企业装车量高增的背景下，2022年公司锂电隔膜产销量及盈利能力大幅增长。全年公司销售锂电池隔膜A品11.3亿平米，同增65%；实现销售收入18.7亿元，同增66%，净利润4.8亿元，同增448%，对应单平净利0.42元（21年为0.14元）。我们判断公司盈利能力提升一方面来自产品结构升级（涂覆产品销量增长90%，高于整体销量增速）与海外客户拓展，另一方面来自产能扩张与精细化管理（车速同比提升近30%、产能利用率提升9pcts、基膜单位成本同比下降30%）带来的降本增效。同时公司后续产能仍有较大规划，我们预计2023年末将形成30亿平产能，有望带动全年销量实现翻倍增长；且后续新增产能在设备效率和涂覆比例上相比老线都将有明显提升，随着新增产能的投放，锂电隔膜业务具备销量高增、产品和客户结构优化、成本进一步降低的空间，业绩有望持续兑现。另外根据公司公告，公司锂膜业务子公司中材锂膜完成引战，合计融资65亿元，为锂膜产能的进一步扩张提供资金支撑。
　　▍风险因素：相关行业新增产能超预期；原材料价格上涨；宏观经济大幅波动；公司产能投放不及预期的风险；风电装机需求不及预期的风险；储氢瓶政策推进不及预期的风险。
　　▍投资建议：公司作为中国建材股份旗下新材料上市平台，多项业务处于国内领先地位。风电叶片盈利已底部回暖，我们预计随着招标规模增长、原材料价格高位回落、大叶型占比提升，公司有望实现盈利能力提升；玻纤基本面仍处在底部，但随着供需格局的改善与产品结构升级，预计盈利有望底部回升；锂膜进入利润释放期，23年收入有望实现翻倍增长，随着新增产能投放带来的销量增加、客户结构优化及成本进一步降低，盈利仍具备高弹性；

研究报告全文：玻纤叶片盈利筑底锂膜业务大超预期中材科技002080SZ2022年年报点评2023320中信证券研究部核心观点公司发布2022年年报实现营业收入22109亿元同增894归属净利润3511亿元同增408扣非归属净利润2201亿元同减1447短期看风电叶片盈利已底部回暖预计随着招标规模增长原材料价格高位回落大叶型占比提升有望实现盈利能力提升玻纤基本面仍处底部但随着供需改善与产品结构升级预计盈利有望底部回升锂膜进入利润释放期23年有望实现翻倍增长未来随着新增产能投放带来的销量增加客户结构优化及成本华鹏伟进一步降低盈利仍具备高弹性长期看依托南玻院北玻院的技术实力电力设备与新能源公司多项业务有望从实验室阶段转向产业化生产打造新材料平台具备长期行业首席分析师的发展空间维持买入评级S1010521010007事项公司发布2022年年报实现营业收入22109亿元同增894归属净利润3511亿元同增408扣非归属净利润2201亿元同减1447经营活动现金流量净额316亿元折单四季度收入7408亿元同增3103归属净利润1093亿元同增5057扣非归属净利润557亿元同增12237经营活动现金流量净额2249亿元叶片盈利已底部回升全球龙头弹性2022年在风电装机不及预期招标价格袁健聪大幅下降成本维持高位等多重因素影响下公司风电叶片业务营收利润出新能源汽车行业现下滑实现销售收入65亿元同降678净利润11亿元同降78但首席分析师公司全年销售风电叶片144GW同增26边际来看随着四季度原材料成S1010517080005本下降及公司大叶型占比提升盈利已明显改善我们测算对应单四季度风电叶片销售94GW收入约406亿元净利润约1亿元展望23年预计风电叶片板块具有较大弹性需求端2022年创纪录的招标规模超过95GW将为2023年全年需求提供支撑供给端公司新增产能瞄准未来国内风电潜力巨大的三北及中南部地区陕西榆林新疆伊吾及广东阳江等3个国内生产基地进入全面建设节省运输费用利润端随着树脂玻纤等原材料价格高位回落以及公司产品结构持续升级大叶型占比持续提升预计公司盈利能孙明新基础材料和工程服力将持续改善且预计年内公司将完成对中复连众的整合成为风电叶片全球务行业首席分析师龙头进一步增强话语权与竞争力S1010519090001玻纤基本面筑底供需改善下有望实现反弹报告期内公司销售玻璃纤维及其制品1162万吨实现销售收入约913亿元净利润281亿元其中出售铑粉贡献约83亿元去年下半年国内供需失衡下玻纤价格快速触底公司盈利处在底部对应2H22吨净利扣除铑粉收益约1250元1H22约2300元但凭借公司持续推进技术进步带动产品高端化与降本增效LFT高强高模拉挤纱超细低介电纱布等高端产品持续取得突破漏板技术生产效率提升带动成本下降实现吨净利高于上一轮周期底部23年来看当前基础产品价林劼格已低于上一轮周期底部而考虑到远高于过去的天然气电力成本预计行电力设备与新能源业内以基础产品为主的小企业亏损相比上一轮周期底部更为严重价格继续下分析师行空间有限需求端今年基建风电等领域增长确定性较高有望带动整体S1010519040001需求回暖供给端当前利润水平下中小企业新增产能意愿较低预计新增产能有限供需格局有望得到改善基本面有望实现底部回升锂电隔膜盈利提升明显产能加速扩张下23年有望实现翻倍增长在全球新能源电动车销售强劲动力电池企业装车量高增的背景下2022年公司锂电隔膜产销量及盈利能力大幅增长全年公司销售锂电池隔膜A品113亿平米同增65实现销售收入187亿元同增66净利润48亿元同增448对赵新宇应单平净利042元21年为014元我们判断公司盈利能力提升一方面来基础材料和工程服自产品结构升级涂覆产品销量增长90高于整体销量增速与海外客户拓证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明中材科技年年报点评002080SZ20222023320务分析师展另一方面来自产能扩张与精细化管理车速同比提升近30产能利用率S1010522050001提升9pcts基膜单位成本同比下降30带来的降本增效同时公司后续产能仍有较大规划我们预计2023年末将形成30亿平产能有望带动全年销量实现翻倍增长且后续新增产能在设备效率和涂覆比例上相比老线都将有明显提升随着新增产能的投放锂电隔膜业务具备销量高增产品和客户结构优化成本进一步降低的空间业绩有望持续兑现另外根据公司公告公司锂膜业务子公司中材锂膜完成引战合计融资65亿元为锂膜产能的进一步扩张提供资金支撑风险因素相关行业新增产能超预期原材料价格上涨宏观经济大幅波动公司产能投放不及预期的风险风电装机需求不及预期的风险储氢瓶政策推进不及预期的风险投资建议公司作为中国建材股份旗下新材料上市平台多项业务处于国内领先地位风电叶片盈利已底部回暖我们预计随着招标规模增长原材料价格高位回落大叶型占比提升公司有望实现盈利能力提升玻纤基本面仍处在底部但随着供需格局的改善与产品结构升级预计盈利有望底部回升锂膜进入利润释放期23年收入有望实现翻倍增长随着新增产能投放带来的销量增加客户结构优化及成本进一步降低盈利仍具备高弹性长期看依托南玻院北玻院的技术实力公司多项业务有望从实验室阶段转向产业化生产打造新材料平台具备长期的发展空间我们调整公司2023-2024年归母净利润预测至3233405亿元原预测为316387亿元新增2025年归母净利润预测5126亿元对应EPS预测为193241305元参考过去5年公司历史估值中枢17xPE给予公司2023年15xPE对应目标价29元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元2029522109273743335840235营业收入增长率YoY8589238219206净利润百万元33733511323340505126净利润增长率YoY64441-79253266每股收益EPS基本元201209193241305毛利率300255256269281净资产收益率ROE238203167181195每股净资产元8441029115613361565PE1071031118970PB2521191614中材科技002080SZPS1816131109评级买入维持EVEBITDA8282877362当前价2143元资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月17日收盘价目标价2900元总股本1678百万股流通股本1678百万股总市值360亿元近三月日均成交额220百万元52周最高最低价31671791元近1月绝对涨幅-711近6月绝对涨幅061近12月绝对涨幅-1540请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中材科技年年报点评002080SZ20222023320利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入2029522109273743335840235货币资金2635578358121051515204营业成本1420716463203642439528936存货22503178343542315161毛利率300255256269281应收账款39565536684366728047税金及附加205196246311365其他流动资产55384945709982369665销售费用283297356434483流动资产1437919442231902965438077销售费用率1413131312固定资产1788319997201361971119223管理费用9961001120414681787长期股权投资343153153153153管理费用率4945444444无形资产12801516151615161516财务费用487387314378334其他长期资产37425781578160816081财务费用率2417111108非流动资产2324727447275852746026972研发费用9611057131416011929资产总计3762746889507755711465049研发费用率4748484848短期借款18881637547566728047投资收益48120256470应付账款41835122611473658809EBITDA57875779546465157730其他流动负债75116518309033583656营业利润40994060412853016871流动负债1358313277146781739520511营业利润率20201836150815891708长期借款33715404540454045404营业外收入6427484640其他长期负债50615663566356635663营业外支出3921283026非流动性负债843211067110671106711067利润总额41244066414753176885负债合计2201524343257452846231578所得税649335555662782股本16781678167816781678所得税率15782134124114资本公积44445096509650965096少数股东损益102220359605976归属于母公司所1416917274193992241726259归属于母公司股有者权益合计33733511323340505126东的净利润少数股东权益14425271563062357212净利率股东权益合计1661591181211271561122545250302865233471负债股东权益总3762746889507755711465049计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润34753731359246556103增长率折旧和摊销12791547136114251488营业收入8589238219206营运资金的变化-916-1419-6191-260-2075营业利润765-0917284296其他经营现金流-166-700315322330净利润64441-79253266经营现金流合计36723160-92361425846利润率资本支出-1804-4537-1500-1300-1000毛利率300255256269281投资收益48120256470EBITDAMargin285261200195192其他投资现金流203756111115净利率166159118121127投资现金流合计-1553-3662-1464-1225-915回报率权益变化3875008000净资产收益率238203167181195负债变化339894383811971375总资产收益率9075647179股利支出-671-1066-1108-1033-1284其他其他融资现金流-2410-1252-314-378-334资产负债率585519507498485融资现金流合计-235435852416-214-242现金及现金等价所得税率15782134124114-23530832947034688股利支付率物净增加额316315319317317资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5