核心观点
　　价格综述：行业季节性调价和头部快递品牌价格策略调整加乘，快递市场整体呈现“调降价格、冲量稳网”，3月上旬邮管局赴义乌调研，定调稳定快递市场秩序，行业价格有望企稳向好。全国快递价格洼地城市价格出现不同程度价格下降，其中华东地区降幅高于华南，但件量方面高速增长。
　　各家快递公司面对淡季及派费政策变化出现不一的价格策略：韵达仍保持“控量保价保利润”的策略，圆通及申通则通过价格杠杆，获得件量市占率快速增长，两家公司市场份额均创下近四年新高。
　　快递行业价格追踪（2023年3月）
　　（1）稳需求措施效应进一步显现，PMI以及制造业与服务业快件指数均继续上升，快递需求发展态势持续向好。
　　（2）行业整体单票价格9.26元，同比下降2.7%，环比下降12.8%；其中：预估电商件价格降至约8.4元/件，环比下降10.2%。
　　（3）1-2月整体，全国快递行业业务量完成164.1亿件，同比增长4.7%；业务收入完成1617.2亿元，同比增长2.7%。根据交通部数据，3月至今全国快递揽收日均3.64亿件，同比增长约32%。
　　（4）行业“价格风向标”义乌地区2月快递价格下降至2.79元/件（下降约0.43元/件），环比下降13.5%，同比下降9.2%，基本提前到达去年淡季价格低点。其中华东地区大部分降幅在13-15%，高于华南和华北的下降幅度5-7%，但促进件量高速增长。
　　（5）TOP8快递1-2月业务量同增长4.4%，涨幅小于去年同期且与行业基本持平，申通（21.1%）>圆通（18.6%）>顺丰（13.9%）>行业（4.6%）>韵达（-11.6%）。各家快递品牌公司市场份额回归淡季正常水平，圆通及申通分别得益于稳定的策略以及不断提升产能，两者市占率均创下近四年新高，圆通（17.0%）>韵达（15.0%）>申通（13.4%）>顺丰（9.6%），2月单月快递品牌集中度CR8环比继续提升1.5pct达到85.3。
　　（6）2月各家快递公司面对淡季及派费政策变化出现不一的价格策略：快递行业整体价格环比降幅低于通达系各家快递总部，韵达(-5.6%)>圆通(-7.3%)>顺丰(-10.0%)>申通(-10.4%)>行业(-12.8%)，表明本月降价主要体系于加盟商的主动降价行为，从而守住既有市场份额或获取增量市场份额，总部整体利润可控但件量增长较快。
　　风险分析
　　（1）电商需求增长停滞：对于Q1业务量的预期，快递公司普遍保持谨慎，目前消费品及服饰等传统主要客户，经营压力较大且对参与电商大促意愿减弱。
　　（2）行业整体降派费直接影响快递行业价格中枢下移以及中长期会有间接连锁反应：后期若是由于加盟商退网带来的网络崩溃，不仅将影响利润，还会让整个网络运转出现问题。建议投资者更多关注是谁的网络更稳定些，以及在派费调整下更有韧性。
　　（3）燃油成本继续保持高位：受国际原油价格波动影响，快递公司燃料成本存在继续上涨风险，虽然去年底汽柴油价格有所回落，但近期又出现季节性涨价，对运输等环节成本仍存在压力。
　　（4）终端运营模式优化降本效果有限：模式试点效果，并不能在全国范围推广落地。

研究报告全文：证券研究报告行业动态派费政策影响行业价格圆通及物流申通市占率均创近四年新高核心观点维持强于大市韩军价格综述行业季节性调价和头部快递品牌价格策略调整加乘hanjunbjcsccomcn快递市场整体呈现调降价格冲量稳网3月上旬邮管局赴SAC编号S1440519110001义乌调研定调稳定快递市场秩序行业价格有望企稳向好全编号国快递价格洼地城市价格出现不同程度价格下降其中华东地区SFCBRP908降幅高于华南但件量方面高速增长发布日期2023年03月19日各家快递公司面对淡季及派费政策变化出现不一的价格策略韵达仍保持控量保价保利润的策略圆通及申通则通过价格杠市场表现杆获得件量市占率快速增长两家公司市场份额均创下近四年14新高94-1快递行业价格追踪2023年3月-6-111稳需求措施效应进一步显现PMI以及制造业与服务业快件202232120224212022521202262120227212022821202292120231212023221指数均继续上升快递需求发展态势持续向好202210212022112120221221交通运输上证指数2行业整体单票价格926元同比下降27环比下降128其中预估电商件价格降至约84元件环比下降102相关研究报告31-2月整体全国快递行业业务量完成1641亿件同比增快递行业价格数据跟踪2023年长业务收入完成亿元同比增长根据交通2月量价变化好于往年顺丰春4716172272023224部数据3月至今全国快递揽收日均364亿件同比增长约32节月市占率增幅反弹圆通价格稳定性体现4行业价格风向标义乌地区2月快递价格下降至279元快递行业价格数据跟踪2023年件下降约043元件环比下降135同比下降921月行业涨价对冲件量风险顺2023119基本提前到达去年淡季价格低点其中华东地区大部分降幅在丰量价领跑创新高通达系价格分13-15高于华南和华北的下降幅度5-7但促进件量高速增长层被打破5TOP8快递1-2月业务量同增长44涨幅小于去年同期且快递行业价格数据跟踪2022年12月稳价格保件量为行与行业基本持平申通211圆通186顺丰13920221221行业46韵达-116各家快递品牌公司市场份额回业旺季最大特征申通成唯一量价均正增长公司归淡季正常水平圆通及申通分别得益于稳定的策略以及不断提升产能两者市占率均创下近四年新高圆通170韵达150申通134顺丰962月单月快递品牌集快递行业价格数据跟踪2022年11月行业旺季涨价呈现区域20221119中度CR8环比继续提升15pct达到853化特征韵达坚守高价市占率62月各家快递公司面对淡季及派费政策变化出现不一的价格止跌迎拐点策略快递行业整体价格环比降幅低于通达系各家快递总部韵快递行业价格分析框架抽丝剥2022919达-56圆通-73顺丰-100申通-104行业茧以简驭繁-128表明本月降价主要体系于加盟商的主动降价行为从而守住既有市场份额或获取增量市场份额总部整体利润可控但件量增长较快本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明物流行业动态报告目录一快递行业价格情况核心综述111价格数据行业季节性调价和头部快递价格策略调整加乘整体呈现调降价格冲量稳网112核心驱动因素变化及影响路径2月中旬头部快递推动派费调整3月上旬邮管部门出面稳定价格及竞争格局2121头部快递品牌调整派费施行一月带来价降量涨的行业变化2122浙江邮管局赴义乌调研定调稳定快递市场秩序行业价格有望企稳向好3二快递行业价格核心指标追踪621稳需求措施效应进一步显现PMI以及制造业与服务业快件指数均继续上升快递需求发展态势持续向好622全国快递价格洼地城市价格出现不同程度价格下降其中华东地区降幅高于华南但件量方面高速增长823快递行业进入供给为王时代当下产能投入投资决定一年后市场格局及股价走势924各家面对淡季及派费政策变化出现不一的价格策略圆通及申通市占率均创下近四年新高1225汽油与柴油价格在1月份基础上小幅回升但较22年同期下降5左右快递公司成本压力基本得到缓解13风险分析14请参阅最后一页的重要声明物流行业动态报告图表目录图表1快递行业整体单票价格926元同比下降271图表2国际件单价环比下降185同比下降3561图表3达系及顺丰价格均呈现季节性调价环比下降结果1图表4义乌价格小幅下降至279元件环比下降1351图表5快递行业价格跟踪分析框架2图表62013-2022年浙江省及金华市快递业务量份额4图表72021年全国快递业务量TOP10城市电商产业4图表1快递行业价格管理相关政策5图表2快递行业2021年9月价格整体修复5图表32021年9月-2022年4月义乌件量及价格变化5图表4快递行业价格分析框架及追踪指标分类6图表5中国网购用户规模达842亿渗透率8167图表6实物网络零售额增速53电商渗透率2277图表780电商单量源于百元以下客单商品7图表822Q3主要电商平台营销费用同比继续负增长7图表9制造业与服务业快件指数均升至扩张区间8图表10时效件预估单价103元件同比增长848图表112019年至今月度快递单价曾出现5元以下城市的价格走势9图表12环比件量均有40-60增长义乌增长近809图表13同比均实现30-40增长潮州增长超609图表14快递企业投入产出的正向循环机制10图表15五家快递公司融资-资本开支-在建工程-固定资产-市场占有率转化节奏10图表16现金债务总额比指标圆通和顺丰保持稳定11图表17韵达申通和顺丰的有形资产负债率均超过10011图表1822Q3在建工程规模亿元仍有小幅上涨11图表19顺丰中通固定资产规模占据优势韵达转固放缓11图表20产能利用率指标不断提升达到75-85的水平12图表21韵达和申通有形资产效率超负荷需追加产能12图表22快递品牌集中度CR8为853环比提升15pct12图表23圆通及申通市占率均创下近四年新高12图表24年初至今汽柴油价格较22年同期上涨5左右13图表25Q3受益于件量增长申通单票成本略有持续改善13请参阅最后一页的重要声明物流行业动态报告一快递行业价格情况核心综述11价格数据行业季节性调价和头部快递品牌价格策略调整加乘整体呈现调降价格冲量稳网受快递行业季节性调价和头部快递品牌价格策略调整影响行业维度快递行业2月份整体单票价格926元同比下降27环比下降128与2022年2月同期相差025元件市场价格更多受市场竞争策略影响呈现调降价格冲量稳网预估电商件价格降至约84元件环比下降102但同比上涨63国际快递价格由于国际运价下调影响同比下降356环比下降185件量占总快递量比例229时效件预估单价103元件图表1快递行业整体单票价格926元同比下降27图表2国际件单价环比下降185同比下降356单票价格元右轴价格同比增速右轴国际件量同比增速国际件量占比右轴10169035690145-277030012502510229-530209268-1010156顺丰大力拓展电商-15义乌行政干预快递价格件极兔快速起网极兔并购百世快递顺丰4-1010扩张拉低价格产品结构调整-202-3005-250-50002019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12019M112020M112021M112022M112019M112020M112021M112022M11资料来源国家邮政局中信建投资料来源国家邮政局中信建投公司维度数据2月行业价格环比整体下调结果下体现了各家快递公司总部及加盟商价格策略情况圆通和申通在节后价格同比降幅高于行业表现了它们对件量市场份额的诉求以及运营网络的信心行业价格风向标义乌地区2月快递价格下降至279元件下降约043元件环比下降135同比下降92图表3达系及顺丰价格均呈现季节性调价环比下降结果图表4义乌价格小幅下降至279元件环比下降135顺丰单票价格元左轴韵达单票价格元2016年2017年2018年2019年圆通单票价格元申通单票价格元2020年2021年2022年2023年2538936823342132730通过17-18年快递旺季两19286次以价换量义乌业务量快速上涨2542617245241221541536201318327922019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M11月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019M112020M112021M112022M11资料来源公司公告中信建投资料来源国家邮政局中信建投请参阅最后一页的重要声明1物流行业动态报告1环比韵达-56圆通-73顺丰-100申通-104行业-128快递行业整体价格环比降幅低于通达系各家快递总部表明本月降价主要体系于加盟商的主动降价行为从而守住既有市场份额或获取增量市场份额总部整体利润可控但件量增长较快2同比韵达109顺丰-05行业-27圆通-48申通-66韵达仍保持控量保价保利润的策略因此在价格端保持往年既有节奏未受2月行业调整派费过多影响12核心驱动因素变化及影响路径2月中旬头部快递推动派费调整3月上旬邮管部门出面稳定价格及竞争格局根据追踪价格数据的分析框架上月报告我们认为过去1年半时间市场未有调整的派费开始变动将直接或间接驱动了后续快递件量价格成本的变化也让市场格局博弈的走势的不确定性增加但3月上旬浙江邮管局有关领导赴义乌地区进行调研定调稳定快递市场秩序行业价格有望企稳回升图表5快递行业价格跟踪分析框架资料来源中信建投121头部快递品牌调整派费施行一月带来价降量涨的行业变化2月15日中通开始实行新的全网价格政策已达成全网份额上涨2个百分点的目标主要通过增量部分降派费方式执行所有网点签收增量部分扣01元票超过存量30以上的部分不扣款但是网点若完成业绩派费不降还会奖励所有网点达到业务目标90以上的部分补贴02元票其中01元票由总部补贴支付01元票由派件加盟商承担暂定执行到2023年08月31日请参阅最后一页的重要声明2物流行业动态报告1中通降派费是正常业务逻辑不会直接引发价格战但会产生连锁反应一般快递端到端市场报价在淡季均会下降02-03元件对应正常派费下调是005-01元件通达系全国平均首重的派费标准是11-12元件因此派费降幅一般在5-10我们了解到上海地区有018-02元件派费降幅因为本身上海派件少而且平均派费在15-17元件左右降幅10左右仍在正常范围内且中通整体市场报价仍高于第二梯队约01元快递业务产粮区并未低过圆通和韵达等第二梯队价格市场担心降派费直接影响快递行业价格中枢下移但我们认为快递总部层面的利润暂时应该问题不大因为总部是代收代付派费对总部直接影响微乎其微市场更多担忧中长期会有间接连锁反应后期若是由于加盟商退网带来的网络崩溃这样不仅将影响利润还会让整个网络运转出现问题我们仍然坚持原有观点不管是从监管部门还是经济性角度之前的恶性价格战是不会存在的A经济性方面目前更多是总部在和加盟商进行博弈总部希望尽量撬动加盟商多做业务但又不能用太激进的策略具体测算下来影响仍然可控B监管层面只要影响到小哥派费提成收入或者造成加盟商市场报价低于运营成本监管部门大概率会出手干预目前短期更多压力在加盟商一侧因为不能亏待小哥的同时市场端给到客户要降价2对于市场行业格局的影响我们认为对加速行业出清及格局优化是有益的但短期对仍在修复期或亏损期企业的策略空间受到限制A对中通快递而言短期网点加盟商承压加盟商原有较轻松的经营现状被打破但我们认为对中通件量市占率提升和网络持续健康发展是积极的同时中通在产能厚度融资实力盈利能力服务体验上均占据优势利润影响具体测算2023年中通业务量市占率目标约235若按行业增速15谨慎估算中通件量2023年预计约为300亿件增速目标约为215在合理目标区间因此中通快递策略落地预计对降低派费成本有推动作用由此对单票价格下降有影响-0036001-0026元即单票价格2分6的影响直接由中通总部补贴为001元总计001元件300亿件3亿元但件量规模效应及管理预计能够改善001-002元件假设为0015元件总体体现改善0015元件300亿件45亿基本能够对冲对利润影响甚至还能额外产生15亿利润贡献B对韵达股份的影响更多是压缩了其修复期后续更多可能聚焦在维稳方面包括加盟商和单票利润的稳定性C加盟商网络的抗压能力在增强对圆通速度的影响较小圆通自身稳定性和调节空间较大D目前申通股价价格利润预期均处于低位客观上和中通快递的价格有差距中通快递传导过来交界有限影响面总体是有限122浙江邮管局赴义乌调研定调稳定快递市场秩序行业价格有望企稳向好我们看到派费调整落地一个月在快递核心业务区域已发生不同连锁反应比如在义乌地区不同快递服务商不同程度降低了给客户的报价甚至出现了低于2021年9月义乌邮管局划定的最低价格因此在3月9日浙江省局党组书记局长魏遵红带队赴义乌调研指导行业发展工作并召开座谈会听取了邮政快递企业关于行业发展的意见和建议强调要全力做好行业的重点工作推进义乌邮政快递业高质量发展切实保请参阅最后一页的重要声明3物流行业动态报告障快递小哥合法权益夯实末端稳定各项工作提升服务质量水平更好服务地方经济社会的发展1稳字网络稳价格稳商贸稳仍是浙江省以及义乌市快递行业发展以及邮政管理部门工作的核心关注点根据国家邮政局公布的历年快递行业统计数据2022年浙江省以207的快递业务量市场份额方面仅次于广东省位于全国第二金华义乌市则位于全国300余个地级市中的第一名市场份额超过107占据了浙江省快递业务量的一半以上因此浙江及义乌对于快递行业的重要意义毋庸置疑在2022年9月我们发布的快递行业价格分析框架抽丝剥茧以简驭繁中有两个观点第一快递与电商产业相辅相生共同促进了义乌等快递业务量聚集区的发展第二义乌快递订单聚集带来的规模效应让其成为各家快递公司以及全国其他城市制定价格策略的重要参考标准所以根据魏局发言我们认为体现了三稳图表62013-2022年浙江省及金华市快递业务量份额图表72021年全国快递业务量TOP10城市电商产业浙江省金华义乌市252092152102071981991851912017615515108107107931072644754394450年年年年年年年年年年2013201420152016201720182019202020212022资料来源国家邮政局中信建投资料来源国家邮政局局淘宝中信建投A终端网络稳座谈会上魏局强调确保网络平稳运行和基层网点稳定防范化解重大风险隐患确保不发生重特大安全事故因此对于由派费下调价格无序竞争等原因导致的基层网点退网将是邮管局接下来一段时间的重点B市场价格稳会议强调统筹行业发展质量的有效提升和快递业务量的合理增长所以官方明确了春节后局部价格竞争带来的业务量市场份额提升等将被认为是不合理的增长未来仍有坚持引导市场以质取胜要注重挖掘长期竞争优势C内外循环稳会议也强调稳并不是要限制市场竞争而是以进促稳立足省情业情和国际发展形势促进行业运行实现良性循环例如发挥义乌外贸出口优势内外循环结合发展国内电商与跨境电商相结合的快递模式将是行业引导的方向2会议再次强调浙江省快递业促进条例体现当下底线和红线的监管思维制止低价竞争短期影响义乌当地快递业务量对全国快递业务量增长影响有限但却为快递公司2023年高质稳定发展提供了坚实基础座谈会再次强调了快递企业的生产安全行业的寄递安全用户的信息安全是全国快递行业发展的底线红线和高压线此外邮管部门的底线和红线思维还体现在请参阅最后一页的重要声明4物流行业动态报告1会议再次强调进一步贯彻落实浙江省快递业促进条例相关要求加强基层网点规范化标准化建设规范末端投递行为追溯快递行业价格管理政策历史浙江省该条例出台的2021年9年正是快递行业开启为期半年价格修复的时间点图表1快递行业价格管理相关政策时间部门内容浙江省快递业促进条例草案除了对分支机构末端投递从业人员投诉申诉2021422浙江省政府损失理赔寄递安全等方面的规定之外还明确规定快递经营者不得以低于成本的价格提供快递服务价格违法行为行政处罚规定修订征求意见稿等行为做出了规范经营者违反价格法相关规定为排挤202172国家市场监督管理总局竞争对手或者独占市场低价倾销扰乱经营秩序的责令改正没收违法所得可并处违法所得5审议通过浙江省快递业促进条例要求无正当理由不得低于成本价格提供快递服务倍以下罚款2021929浙江省政府鼓励电商商家为收件人提供个性化差异化的快递服务选择资料来源国家邮政局中信建投2强调加强行业自律规范市场经营秩序集中治理恶性低价竞争超范围经营和空包刷单行为以上也印证了邮政管理局对于行业发展的大趋势判断即已经由超速发展期转向稳定增长期市场某一家快递公司在局部短期很难获得超额市场份额若出现市占率异常增长大概率是通过恶性低价竞争超范围经营和空包刷单行为图表2快递行业2021年9月价格整体修复图表32021年9月-2022年4月义乌件量及价格变化件量-亿件价格-元件单票价格元右轴价格同比增速右轴14361016131434515123201211101030-510628928-1068顺丰大力拓展电商26-15义乌行政干预快递价格7件极兔快速起网极兔并购百世快递顺丰424扩张拉低价格-20产品结构调整26522-2504202019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12021M12021M22021M32021M42021M52021M62021M72021M82021M92022M12022M22022M32022M42022M52022M62022M72022M82022M92019M112020M112021M112022M112021M102021M112021M122022M102022M112022M12资料来源国家邮政局中信建投资料来源国家邮政局中信建投浙江省及义乌市在快递市场的重要地位决定了其底线和红线的地位因此回顾2021年9月-2022年4月行业有关邮管局价格管理政策落地带来的价格修复期虽然义乌地区也呈现了价格快速回升但由于义乌地区很多货源并非本地生成因此义乌快递价格变化中短期会让价格敏感性电商卖家流向浙江其他地市或临近省份从21年9月-22年4月修复期义乌地区快递件量损失了20-30但对于快递整个行业和各家快递公司讲义乌作为全国快递业务量最大的县级市自然成为了各家快递公司以及全国其他城市制定最低价格策略的重要参考标准所以义乌地区稳定快递价格不仅可以托底整个行业和各家公司的价格底线而且并不会实质影响全国快递业务量大盘增长请参阅最后一页的重要声明5物流行业动态报告二快递行业价格核心指标追踪通过供需分析我们总结出跟踪快递行业价格的影响因素按照短中长期划分为监管政策终端激励政策燃油成本运营模式变化为短期影响因素需要高频跟踪和关注快递公司竞争策略精益化管理效果商流变化情况则是中期影响因素需要按季度跟踪研究产业结构以及快递公司融资能力变化则是长期影响因素可以按半年度或年度进行分析我们围绕影响价格变动的因素跟踪相应数据变化情况包含商流快递行业地区公司数据整理和更新图表4快递行业价格分析框架及追踪指标分类资料来源中信建投21稳需求措施效应进一步显现PMI以及制造业与服务业快件指数均继续上升快递需求发展态势持续向好截至2022年6月中国网络购物用户规模达842亿同比增速35网购渗透率80出现小幅回调随着越来越多互联网平台涉足电商业务网购用户的线上消费渠道逐步从淘宝京东等传统电商平台向短视频社区团购社交平台等新兴电商平台扩散最近半年只在传统电商平台消费的用户占网购用户的比例为273在短视频直播生鲜电商社区团购及微信等平台进行网购消费的用户比例分别为497372324和196我们认为电商未来3-4年内核心的发力点集中在内容电商同城零售和下沉市场叠加新冠疫情影响宅经济下新特征电商平台的用户规模转化率复购率都将获得提高请参阅最后一页的重要声明6物流行业动态报告1-2月份实物商品网络零售额同比增长53电商渗透227线上需求回落但高于去年2023年1-2月在实物商品网上零售额中吃类穿类用类商品分别增长534057从业态来看限额以上零售业单位中的超市便利店专业店百货店零售额同比分别增长231003655品牌专卖店下降54总体分品类看1-2月份的汽车类通讯器材类家电类等耐用消费品负增长拉低了社会消费品零售总额的增长1-2月份限额以上零售额同比增速排在前三名的是中西药品类石油及制品类粮油食品类分别有193109和90的增长与春节疫情第一波感染以及油价下跌均有关系图表5中国网购用户规模达842亿渗透率816图表6实物网络零售额增速53电商渗透率227网购人数同比增速左轴网购渗透率右轴实物商品网络零售额同比电商渗透率电商物流指数258511745802028535800112751072152570107151065102605535554497-50502019M32019M52019M72019M92020M32020M52020M72020M92021M32021M52021M72021M92022M32022M52022M72022M92015H12015H22016H12016H22017H12017H22018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H12019M112020M112021M112022M11资料来源中国互联网络信息中心CNNIC中信建投资料来源国家统计局中国物流与采购联合会中信建投从2022年上半年电商快递业务量价格分层分析看85电商单量源于百元以下客单商品3-7元件的快递费区间也是快递行业竞争最激烈的价格带抖音快手的加入将继续搅动快递市场竞争格局我们认为内容电商平台本身低客单多爆品的结构对电商快递最大的影响在于一方面加速电商行业整体客单价下降从而促进电商件单量增长一方面则由于直播间每日营销商品不同造成消费者付款后形成一单多件高拆单率也促使电商订单快递化率提升图表780电商单量源于百元以下客单商品图表822Q3主要电商平台营销费用同比继续负增长客单价元单40701002003004005001000200030005000合计阿里巴巴销售费用同比增速京东销售费用同比增速拼多多销售费用同比增速淘宝天猫4548154011856094252471367831938811150拼多多4795180615434531396438114328857130快递公司集中110上市年份增速京东6273582811339054532111831639主要阶段电商90拼多多快速崛起平台抖音14676985202248136188000305270迫使阿里京东50加大营销力度快手15036905212638733115000311339830唯品会62251711941100013110-103日均总单量万单130025116406816928324392571234719825603-10-166-30单量占比5082001596632171005020100100商品可承受快递费3-5元5-7元7-15元15元以上-2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3资料来源各平台品类数据中信建投资料来源Wind中信建投主要传统电商平台的营销开支也在缩减2022年四季度京东的营销费用为120亿人民币同比下降103延续上季度的负增长阿里巴巴四季度的销售与市场费用为3063亿元同比下降达166电商三巨头在拓客方面变得更加谨慎和艰难反观快手电商平台22年前三季度销售及营销开支2738亿元虽然同比下降194但占总收入比处416高位新兴平台更加关注用戶获取和留存优化以上数据显示电商流量与快递请参阅最后一页的重要声明7物流行业动态报告订单的生产方正从传统电商平台向去中心化的新兴电商平台转移2月总体来看稳需求措施效应进一步显现PMI以及制造业与服务业快件指数均继续上升反映出企业复工复产复商复市加快2023年2月中国快递发展指数为2548同比提升111其中发展规模指数为3576同比提升365发展能力指数和发展趋势指数分别为1912和812同比提升均超8个百分点服务质量指数为2736同比下降942月全国快递国际港澳台业务量完成21亿件占行业总业务量的229图表9制造业与服务业快件指数均升至扩张区间图表10时效件预估单价103元件同比增长84制造业商务快件指数服务业商务快件指数电商件单价元件时效件单价元件120制造业采购经理指数PMI右轴702311511266521191101052601710555151005052613954510311904098535784803052019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12019M112020M112021M112022M112019M112020M112021M112022M11资料来源中国物流与采购联合会中信建投资料来源国家邮政局中信建投22全国快递价格洼地城市价格出现不同程度价格下降其中华东地区降幅高于华南但件量方面高速增长虽然我们看到从2021年开始浙江省及义乌市相继出台快递价格管控措施但中短期看电商卖家有动力寻找下一个快递价格洼地即使放到中长期维度电商产业还可以向中西部地区转移因此巨大产业聚集效应及经济发展压力加之电商及快递行业快速出清势必会导致失业问题因此判断现有存在快递价格洼地效应城市的策略制定者必定权衡确认快递价格的行政管控与当地电商经济发展的关系因此根据对目前快递价格洼地效应城市的历史价格走势以及业务量及价格现状我们认为短期能够挑战甚至替代义乌电商快递定价权地位的有揭阳和汕头因为它们曾在过去10年出现过低于义乌的快递价格同时日均业务量超过500万票迫近千万大关中期维度日均300-500万票规模单票价格45-5元的台州和临沂有望迅速崛起长期视角我们看好地处中部地区的商丘和亳州目前45元以下的平均单价且50超越市场的快递业务增速都是支撑它们不断吸引电商产业聚集的核心动力行业价格风向标义乌地区2月快递价格下降至279元件下降约043元件环比下降135同比下降92基本提前到达去年淡季价格低点同时全国6元以下快递价格洼地城市2月受季节性因素及头部快递品牌价格策略影响均出现不同程度价格下降其中华东地区降幅在13-15高于华南和华北的下降幅度5-7但促进件量高速增长核心产粮区城市均实现30-40不同程度增长潮州增长60请参阅最后一页的重要声明8物流行业动态报告图表112019年至今月度快递单价曾出现5元以下城市的价格走势义乌快递价格元潮州市临沂市商丘市亳州市揭阳市汕头市台州市保定市绍兴市温州市泉州市140120100806040200019M119M319M519M719M920M120M320M520M720M921M121M321M521M721M922M122M322M522M722M923M119M1120M1121M1122M11资料来源国家及各省市邮政局中信建投图表12环比件量均有40-60增长义乌增长近80图表13同比均实现30-40增长潮州增长超60揭阳市汕头市保定市临沂市潮州市亳州市揭阳市汕头市保定市临沂市潮州市亳州市130030011551100250900200789700150100863500448404506483002742880100137-50-1002018M12018M32018M52018M72018M92019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12018M12018M42018M72019M12019M42019M72020M12020M42020M72021M12021M42021M72022M12022M42022M72023M12018M112019M112020M112021M112022M112018M102019M102020M102021M102022M10资料来源国家及各省市邮政局中信建投资料来源国家及各省市邮政局中信建投23快递行业进入供给为王时代当下产能投入投资决定一年后市场格局及股价走势过往快递企业依靠现金流-资本开支-产能-业务量-利润-现金流的正向循环机制实现了增长飞轮即企业通过资本运作将融到的资金转化为软件及硬件资产通过对硬件系统如直营化转运中心提高自动化设备比例调节车辆运输模式等增加公司网络覆盖的密度提升公司业务量市场份额有效利用规模经济降低了公司的单票成本不断优化公司软件系统利用信息化支持系统提升服务效率质量以及进一步优化了公司的运营成本进而产生了更好地单票盈利能力和现金流表现最后反哺到下一轮产能建设中请参阅最后一页的重要声明9物流行业动态报告图表14快递企业投入产出的正向循环机制业务量市场份额全网产能资本开支潜在融资能利润现金流含在建工程软件硬件力单票价格成本资料来源中信建投通过5家快递公司资本开支-在建工程-固定资产数据的拟合分析我们得出重要结论1资本开支投入增长变化各家虽然有细微差别但总体上都将直接影响一年后的快递市场份额涨落因此观测资本开支当下变化是我们快递行业中长期投资策略的基本风向标2随着产能高速扩张期渡过以及建设效率的提升资金的利用效率及建设周期不同程度缩短图表15五家快递公司融资-资本开支-在建工程-固定资产-市场占有率转化节奏融资完成资本开支在建工程固定资产市场占有率5540656560资料来源Wind中信建投注顺丰21年前资本开支领先在建工程3个季度中通21年前在建工程领先固定资产5个季度圆通18至21年资本开支领先在建工程15个季度申通21年之前在建工程领先固定资产25个季度融资能力决定了快递公司真实的资本开支能力即是否有能力持续投入产能建设带动份额增长研究发现各家快递公司的潜在融资能力正在出现分化中通与圆通处于领先位置过去五年五家主要快递企业中现金债务总额比指标圆通和中通保持较好水平该指标的高低排序也同几家快递公司的排名变化基本一致说明良好的业绩表现带来的现金流净流入使得企业承担债务的能力更强同时中通与圆通的有形资产负债率指标也在60以下且较为稳定而韵达申通和顺丰的有形资产负债率均超过100且近5年呈上升趋势表明其融资速度超过其有形资产形成速度与业务量增速不完全匹配正是由于头部快递公司较强的融资能力帮助企业实现了融资-资本开支-在建工程-固定资产-市场份额的正向循环也获得了超过市场平均水平的超额收益此外投资回报率更是决定了公司长期可持续的竞争优势请参阅最后一页的重要声明10物流行业动态报告图表16现金债务总额比指标圆通和顺丰保持稳定图表17韵达申通和顺丰的有形资产负债率均超过100中通圆通申通韵达顺丰110中通圆通韵达申通顺丰3000902502260702192001840501500301000105058-010390-0302017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3资料来源Wind中信建投注现金债务总额比经营活动产资料来源Wind中信建投注有形资产负债率总负债有形资生的现金流量净额总负债产规模图表1822Q3在建工程规模亿元仍有小幅上涨图表19顺丰中通固定资产规模占据优势韵达转固放缓顺丰韵达圆通申通顺丰中通韵达圆通申通1204504204001001020350803002502686020040150136326100202025063101002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投从目前在建工程和固定资产规模来看顺丰中通占据优势无论是固定资产规模还是在建工程的规模都要优于同行但Q3开始韵达在建工程转固放缓随着在建工程逐步转化为有效产能顺丰和中通的市场份额仍有进一步提升空间因此我们结合各家快递公司近年融资情况及在建工程情况综合判断随着顺丰和韵达的大规模在建工程逐步转化为有效产能以及中通和圆通为巩固头部地位借助较强的融资能力追加产能行业价格消耗战或在中长期内持续我们利用当年11月当月业务量与全年月平均业务量的比值作为衡量各家快递企业产能利用率的指标从主要快递公司上市以来各年份的数据看该指标不断提升达到75-85的水平跟踪有形资产效率每一单位资产能够支撑的业务量指标数据发现各家快递公司虽然效率仍有差异但整体都在提升区间其中顺丰中通及圆通近几年该指标较为稳定表明产能基本能满足业务发展需求但看到韵达和申通则需要继续扩充产能以便未来满足全网业务量的不断增长因此我们认为伴随技术对产能效率的持续改善以及产能落后者的追加产能快递市场总供给仍然旺盛请参阅最后一页的重要声明11物流行业动态报告图表20产能利用率指标不断提升达到75-85的水平图表21韵达和申通有形资产效率超负荷需追加产能顺丰控股圆通速递申通快递韵达股份中通圆通韵达申通顺丰900706606858605818079040397803750202201470010050065602017年2018年2019年2020年2021年2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投24各家快递公司面对淡季及派费政策变化出现不一的价格策略圆通及申通市占率均创下近四年新高各家快递品牌公司市场份额回归淡季正常水平行业TOP8快递业务量2月同比增长265具体来看申通700圆通612顺丰378行业328TOP8265韵达1361-2月总体看TOP8快递公司业务量同比增长仅为44涨幅小于去年同期且与行业基本持平申通211圆通186顺丰139行业46TOP844韵达-1162月份圆通及申通分别得益于稳定的策略以及不断提升产能两者市占率均创下近四年新高圆通市占率上涨15pct价格在淡季保持254元件申通提升23pct降至112当前快递市场竞争格局尚未稳定排名座次仍在动态变化份额仍然取决于业务量的争夺短期内降价相比提升服务品质是更为有效的方式圆通170韵达150申通134顺丰962月单月快递品牌集中度CR8环比继续提升15pct达到853图表22快递品牌集中度CR8为853环比提升15pct图表23圆通及申通市占率均创下近四年新高TOP8玩家业务量同比增速CR8顺丰市占率韵达市占率圆通市占率申通市占率120922010090881880853170861660841501440265821341220807810096768-2074-407262019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12019M12019M32019M52019M72019M92020M12020M32020M52020M72020M92021M12021M32021M52021M72021M92022M12022M32022M52022M72022M92023M12019M112020M112021M112022M112019M112020M112021M112022M11资料来源国家邮政局中信建投资料来源Wind国家邮政局中信建投请参阅最后一页的重要声明12物流行业动态报告2月快递行业整体价格环比降幅低于通达系各家快递总部韵达-56圆通-73顺丰-100申通-104行业-128表明本月降价主要体系于加盟商的主动降价行为从而守住既有市场份额或获取增量市场份额总部整体利润可控但件量增长较快值得注意的2月单月韵达仍保持控量保价保利润的策略韵达109顺丰-05行业-27圆通-48申通-66因此在价格端保持往年既有节奏未受2月行业调整派费过多影响目前更多是加盟商层面自主针对市场变化进行价格调控25汽油与柴油价格在1月份基础上小幅回升但较22年同期下降5左右快递公司成本压力基本得到缓解由于燃油费在运输成本中占据30-40的比例因此油价的波动会直接影响运输成本经过我们测算油价每上涨10对单票运输成本影响在8-9厘2022年初至今柴油出现了上涨导致运输成本上涨同时由于增加防疫成本及人工成本影响运营成本同比略上涨柴油价格2月至目前出现季节性调价高于汽油价格的情况回归正轨得到确认柴油价格较22年同期下降5左右价格8005元吨快递公司成本压力得到缓解图表24年初至今汽柴油价格较22年同期上涨5左右图表25Q3受益于件量增长申通单票成本略有持续改善汽油92全国VI柴油0全国VI顺丰环比中通环比韵达环比圆通环比申通环比30100002090008910800080051064700006000-10-275000-132-20-1554000月月月月月月月月月月月月月月-301357913579131111年年年年年年年年年年年年年年2018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q320212021202120212021202220222022202220222023202320212022资料来源Wind中信建投资料来源Wind中信建投此外我们看到各家快递公司均在推行最后一公里末端网络模式创新如圆通的驿站直送韵达的网格站顺丰的雾化网点等其本质均是希望通过尝试模式创新对全链条成本进行持续优化同时减少对配送站点的依赖风险1圆通推动驿站直送模式逐渐落地我们曾在6月份月度报告中分析过以圆通为代表的网点规模化的加盟制公司必须通过场地设备用工管理及资金的规模化实现在市场中的持续领先因此扶持及赋能一级加盟商让它们降本增润才能实现整张网络的价值因此圆通2022年的一大核心举措就是网点赋能并在省区总部试水驿站直送模式某些区域推行驿站直营化快件由总部分拨直达社区驿站2韵达试水网格仓模式创新无独有偶网点扁平化的代表韵达面对接踵而来的各地疫情其抗疫情风险的空间极低几乎几轮冲击就能拖垮大部分网点因此从9月30日韵达公布的投资者关系活动记录中其详细介绍了正在推行的快递网格仓模式提高小网点对市场竞争客户的反应形成就近管理和规模效应请参阅最后一页的重要声明13物流行业动态报告我们认为这是韵达解决业务体量达到4000万票日后解决结构性降本和终端网络稳定性的中长期战略选择总之模式迭代优化仍有成本优化空间为头部快递抢夺市场对尾部快递实施出清提供有力武器风险分析1电商需求增长停滞对于Q1业务量的预期快递公司普遍保持谨慎目前消费品及服饰等传统主要客户经营压力较大且对参与电商大促意愿减弱2行业整体降派费直接影响快递行业价格中枢下移以及中长期会有间接连锁反应后期若是由于加盟商退网带来的网络崩溃不仅将影响利润还会让整个网络运转出现问题建议投资者更多关注是谁的网络更稳定些以及在派费调整下更有韧性3燃油成本继续保持高位受国际原油价格波动影响快递公司燃料成本存在继续上涨风险虽然去年底汽柴油价格有所回落但近期又出现季节性涨价对运输等环节成本仍存在压力4终端运营模式优化降本效果有限模式试点效果并不能在全国范围推广落地请参阅最后一页的重要声明14物流行业动态报告韩军分析师介绍交通运输行业首席分析师曾供职于上海国际航运研究中心3年政府规划与市场咨询经验曾负责或参与为交通运输部上海市交通委港航企业等提供决策咨询服务二十余项7年交通运输行业证券研究经验深入覆盖航运港口高铁快递物流板块擅长把握周期性和政策性投资机会2021第十九届新财富最佳分析师交通运输行业第五名梁骁研究助理liangxiaobjcsccomcn请参阅最后一页的重要声明15物流行业动态报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明16