元宵节后公商务补偿性出行需求助力航空、高铁票价弹性的释放，淡季不淡凸显出行需求韧性，我们测算Q1三大航亏损或明显收窄、春秋、吉祥利润有望转正，京沪高铁有望盈利12~16亿。3月下半月短期承压的公商务需求有望再迎释放，“淡季不淡”逻辑持续，五一、暑期因私出行需求有望叠加，暑期需求反弹有望超预期，头部航司和京沪高铁票价弹性有望进一步显现。未来两个季度国际线放量有望加速，料2023年暑期国际航线或恢复至2019年同期的50%~60%，2024年航班量有望恢复至疫情前，宽体机利用率有望明显改善为航司收入端和成本端带来双重利好，同时枢纽机场免税价值有望迎来回归。京沪本线提价进一步吸引跨线辆车周转量增加，随着京福安徽周边路网贯通或进一步挖掘路网潜力，对应区段列车通过量有望对标本线，届时对京沪高铁贡献净利润有望突破30亿。继续推荐出行链重构繁荣：中国国航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、上海机场、白云机场和京沪高铁。
　　▍Q1三大航亏损或明显收窄、春秋、吉祥利润有望转正，淡季票价验证航空重构繁荣的韧性，2023Q3头部航司有望迎来票价弹性的进一步释放。元宵节后公商务补偿性需求助力票价弹性的释放，料样本航线在2月最后一周和3月第一周较2019年同期裸票价涨幅超5%，淡季票价验证航空重构繁荣的韧性，2023Q3头部航司有望迎来票价弹性的进一步释放。我们预计2023Q1三大航亏损或将均收窄至8~16亿，春秋、吉祥利润将转正至1.5~2.5亿左右。料近期重大会议对北京等一线枢纽客流有所影响，但成都枢纽旅客吞吐量或与2019年持平、凸显韧性，3月下半月短期承压公商务需求有望再迎释放，“淡季不淡”逻辑持续，五一、暑期因私出行需求有望叠加，暑期需求反弹有望超预期。
　　▍国际线放量有望加速，料2023年暑期国际航线或恢复至2019年同期的50%~60%，2024年航班量有望恢复至疫情前水平，2023年暑假开始宽体机利用率有望明显改善、为航司收入端和成本端带来双重利好。截至3月10日，全民航国际/地区航班量恢复至2019年同期的17%/41%，近期利好持续释放、建议关注夏秋航季国际线增量。2月我国国际线增班以东南亚为主，相应航班量在国际线的占比提升至48.5%，3月1~8日，中泰直飞日均航班量63架次，恢复至2019年16.5%的水平，我们预计夏秋航季国际航班增量主要来自与周边国家航线。3月10日行业机队利用率较2019年同期下降10.6%（窄/宽体机分别下降2.8%/43.0%），2024年国际线航班量有望恢复至2019年水平，2023年暑期开始宽体机利用率有望明显改善、为航司收入端和成本端带来双重利好，民航修复的最后一个瓶颈逐渐消解。
　　▍机场：国际航线恢复加速，口岸免税价值回归。白云机场2023年1月免税店销售额1765.2万元（其中进境免税店1月8日重新开业），对应人均销售额118元，超出2019年水平（107元），有望回到疫情前快速增长通道，疫后口岸免税店价值的延续得到初步体现。我们预计2023Q1浦东机场将大幅减亏，虹桥公司和物流公司有望合计贡献净利润1.5~2亿元，同时我们测算白云机场2023Q1净利润亏损或大幅收窄至约0.8~1.2亿元。我们预计至2025年白云/浦东免税销售额将达到55+/327亿元，对应免税收入22+/63亿元，看好枢纽机场流量价值变现逻辑回归，继续推荐上海机场、白云机场和美兰空港。
　　▍京沪高铁：期待铁路调图强化票价弹性，京福安徽中期成长可期。黄金线路以公商务客流为主有望享受弹性释放，公司目前采用498~662元的七档浮动票价，第二档票价较疫情前提升13%左右，我们预计2023年本线票价带来价格弹性5%~6%(较2019年)，未来两个季度铁路调图推动产能端具备迎接公商务&因私出行的快速反弹。同时京沪本线提价进一步吸引跨线辆车周转量增加，黄金线路的吸引力提升，料2023Q1跨线车列车周转量同比增长5%左右。我们测算2023Q1净利润有望恢复12~16亿元，盈利修复能力突出。随着京福安徽周边路网贯通或进一步挖掘路网潜力，对应区段列车通过量有望对标本线，贡献净利润有望突破30亿。
　　▍风险因素：宏观经济增速不及预期；出行需求恢复不及预期；油价、汇率波动超预期；市内免税店分流超预期；铁路网建设进度不及预期。
　　▍投资策略。元宵节后公商务补偿性需求助力票价弹性的释放，航空和高铁票价韧性初步显现。3月下半月短期承压的公商务需求有望再迎释放，“淡季不淡”逻辑料将持续，五一、暑期因私出行需求有望叠加，暑期需求反弹有望超预期，头部航司和京沪高铁票价弹性有望进一步显现。国际线放量有望加速，料2023年暑期国际航线或恢复至2019年同期的50%~60%，2024年航班量有望恢复至疫情前水平，2023年暑假开始宽体机利用率有望明显改善、为航司收入端和成本端带来双重利好，枢纽机场免税价值有望迎来回归。同时京沪本线提价进一步吸引跨线辆车周转量增加，随着京福安徽周边路网贯通或进一步挖掘路网潜力，对应区段列车通过量有望对标本线，对京沪高铁贡献净利润有望突破30亿。继续推荐出行链重构繁荣：中国国航、南方航空，春秋航空、吉祥航空、上

研究报告全文：雨霁初晴彩虹来出行链重构繁荣可期物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317中信证券研究部核心观点元宵节后公商务补偿性出行需求助力航空高铁票价弹性的释放淡季不淡凸显出行需求韧性我们测算Q1三大航亏损或明显收窄春秋吉祥利润有望转正京沪高铁有望盈利1216亿3月下半月短期承压的公商务需求有望再迎释放淡季不淡逻辑持续五一暑期因私出行需求有望叠加暑期需求反弹有望超预期头部航司和京沪高铁票价弹性有望进一步显现未来两个季度国际线放量有望加速料2023年暑期国际航线或恢复至2019年同期的扈世民50602024年航班量有望恢复至疫情前宽体机利用率有望明显改善为物流和出行服务行航司收入端和成本端带来双重利好同时枢纽机场免税价值有望迎来回归京业首席分析师沪本线提价进一步吸引跨线辆车周转量增加随着京福安徽周边路网贯通或进S1010519040004一步挖掘路网潜力对应区段列车通过量有望对标本线届时对京沪高铁贡献净利润有望突破30亿继续推荐出行链重构繁荣中国国航南方航空春秋航空吉祥航空上海机场白云机场和京沪高铁Q1三大航亏损或明显收窄春秋吉祥利润有望转正淡季票价验证航空重构繁荣的韧性2023Q3头部航司有望迎来票价弹性的进一步释放元宵节后公商务补偿性需求助力票价弹性的释放料样本航线在2月最后一周和3月第一周较2019年同期裸票价涨幅超5淡季票价验证航空重构繁荣的韧性2023Q3头部航司有望迎来票价弹性的进一步释放我们预计2023Q1三大航亏损或将均收窄至816亿春秋吉祥利润将转正至1525亿左右料近期重大会议对北京等一线枢纽客流有所影响但成都枢纽旅客吞吐量或与2019年持平凸显韧性3月下半月短期承压公商务需求有望再迎释放淡季不淡逻辑持续五一暑期因私出行需求有望叠加暑期需求反弹有望超预期国际线放量有望加速料2023年暑期国际航线或恢复至2019年同期的50602024年航班量有望恢复至疫情前水平2023年暑假开始宽体机利用率有望明显改善为航司收入端和成本端带来双重利好截至3月10日全民航国际地区航班量恢复至2019年同期的1741近期利好持续释放建议关注夏秋航季国际线增量2月我国国际线增班以东南亚为主相应航班量在国际线的占比提升至4853月18日中泰直飞日均航班量63架次恢复至2019年165的水平我们预计夏秋航季国际航班增量主要来自与周边国家航线3月10日行业机队利用率较2019年同期下降106窄宽体机分别下降284302024年国际线航班量有望恢复至2019年水平2023年暑期开始宽体机利用率有望明显改善为航司收入端和成本端带来双重利好民航物流和出行服务行业修复的最后一个瓶颈逐渐消解评级强于大市维持机场国际航线恢复加速口岸免税价值回归白云机场2023年1月免税店销售额17652万元其中进境免税店1月8日重新开业对应人均销售额118元超出2019年水平107元有望回到疫情前快速增长通道疫后口岸免税店价值的延续得到初步体现我们预计2023Q1浦东机场将大幅减亏虹桥公司和物流公司有望合计贡献净利润152亿元同时我们测算白云机场2023Q1净利润亏损或大幅收窄至约0812亿元我们预计至2025年白云浦东免税销售额将达到55327亿元对应免税收入2263亿元看好枢纽机场流量价值变现逻辑回归继续推荐上海机场白云机场和美兰空港京沪高铁期待铁路调图强化票价弹性京福安徽中期成长可期黄金线路以公商务客流为主有望享受弹性释放公司目前采用498662元的七档浮动票价第二档票价较疫情前提升13左右我们预计2023年本线票价带来价格弹性56较2019年未来两个季度铁路调图推动产能端具备迎接公商务因私出行的快速反弹同时京沪本线提价进一步吸引跨线辆车周转量增加黄金线路证券研究报告请务必阅读正文之后第17页起的免责条款和声明物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317的吸引力提升料2023Q1跨线车列车周转量同比增长5左右我们测算2023Q1净利润有望恢复1216亿元盈利修复能力突出随着京福安徽周边路网贯通或进一步挖掘路网潜力对应区段列车通过量有望对标本线贡献净利润有望突破30亿风险因素宏观经济增速不及预期出行需求恢复不及预期油价汇率波动超预期市内免税店分流超预期铁路网建设进度不及预期投资策略元宵节后公商务补偿性需求助力票价弹性的释放航空和高铁票价韧性初步显现3月下半月短期承压的公商务需求有望再迎释放淡季不淡逻辑料将持续五一暑期因私出行需求有望叠加暑期需求反弹有望超预期头部航司和京沪高铁票价弹性有望进一步显现国际线放量有望加速料2023年暑期国际航线或恢复至2019年同期的50602024年航班量有望恢复至疫情前水平2023年暑假开始宽体机利用率有望明显改善为航司收入端和成本端带来双重利好枢纽机场免税价值有望迎来回归同时京沪本线提价进一步吸引跨线辆车周转量增加随着京福安徽周边路网贯通或进一步挖掘路网潜力对应区段列车通过量有望对标本线对京沪高铁贡献净利润有望突破30亿继续推荐出行链重构繁荣中国国航南方航空春秋航空吉祥航空上海机场白云机场和京沪高铁重点公司盈利预测估值及投资评级EPSPE简称代码收盘价评级2122E23E24E2122E23E24E中国国航601111SH1060-115-190059128-9-6188买入南方航空600029SH778-070-128021072-11-63711买入春秋航空601021SH5804004-1231623541451-473616买入吉祥航空603885SH1705-025-085055108-68-203116买入上海机场600009SH5607-069-101096188-81-565830买入白云机场600004SH1541-017-017034060-91-914526买入京沪高铁601816SH515010005024026521032120买入资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月16日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317目录公商务因私需求共振可期重构繁荣渐入业绩兑现期52023Q1三大航亏损或明显收窄春秋转正票价弹性释放转入兑现期5国际线放量加速2024年航班量有望恢复至疫情前9不含国际夏秋季时刻总量持平部分转回国际国内航班量下滑0411机场国际航线恢复加速口岸免税价值回归12京沪高铁期待铁路调图强化票价弹性京福安徽中期成长可期13风险因素15投资策略16请务必阅读正文之后的免责条款和声明3物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317插图目录图1民航整体航班量较2019年同比5图2民航整体周度客运量5图3样本航线平均裸票价较2019年同比6图4上市航司航班恢复率6图53月航油出厂价环比下降45至6766元吨7图62022H1三大航春秋吉祥航油成本占比分别2642913142677图7截至3月10日国际航班量恢复至2019年的1710图8截至3月10日地区航班量恢复至2019年的4110图92023年2月国际线航班量占比10图102019年国际线航班量占比10图11全行业机队利用率较2019年同期下降10611图12本航季国内航司时刻基本持平11图13各航司新航季国内时刻变化12图14各机场新航季国内时刻变化12图15重点机场航班量恢复情况13图16重点机场国际航班量恢复率13图17商丘以北线路通车后京福安徽列车通过量有望对标本线15表格目录表1中国国航2023Q1业绩预测亿元7表2春秋航空2023Q1业绩预测亿元8表32月以来出入境政策放开持续升级9表4上海机场2023Q1业绩测算注不包含虹桥和物流公司13表5京沪高铁2023Q1业绩测算14表6京福安徽净利润测算14表7出行链重点跟踪公司盈利预测16请务必阅读正文之后的免责条款和声明4物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317公商务因私需求共振可期重构繁荣渐入业绩兑现期2023Q1三大航亏损或明显收窄春秋转正票价弹性释放转入兑现期1月全民航实现盈利316亿元迎来开门红3月下半月短期承压公商务需求有望再迎释放淡季不淡逻辑持续五一暑期因素出行需求有望叠加暑期需求反弹有望超预期我们在物流和出行服务行业春运出行链专题春运需求或为试金石暑期业绩弹性蓄势待发2023-1-30提出我们预计春运40天经济舱票价有望恢复至2019年九成以上商务和旅游航线表现更优随着国际出行逐步开放国内需求进一步修复疫情下压制的长途出行需求及积蓄的票价弹性将在2023年暑运中进一步释放据中国民航报报道2023年1月国内航司盈利315亿元民航业迎来开门红2月以来压制的公商务需求的快速修复推动民航量价表现持续优秀根据航班管家数据2月民航国内线客运量恢复至2019年8983月国内出行韧性延续其中3月第二周北京上海北京深圳上海深圳北京成都航线座位数恢复率1002117711831213近期重大会议对北京等一线枢纽客流有所影响但一线机场中成都旅客吞吐量基本与2019年持平凸显韧性3月下半月短期承压公商务需求有望再迎释放淡季不淡逻辑料将持续五一暑期因私出行需求有望叠加暑期需求反弹有望超预期图1民航整体航班量较2019年同比图2民航整体周度客运量901200851000808007570600654006055200500资料来源航班管家中信证券研究部资料来源飞常准中信证券研究部单位万人元宵节后公商务补偿性需求助力票价弹性的释放料样本航线在2月最后一周和3月第一周较2019年同期裸票价涨幅超52023Q3头部航司有望迎来票价弹性的进一步释放根据航班管家数据3月6日12日全国民航执行日均航班量11801架次环比上周下降16恢复至2019年855其中国内线航班量恢复至2019年984头部航司凭借高效率的运营机制和极端场景下锤炼的应变能力实现运营能力的快速恢复根据航班管家数据选取日均航班量3400班作为样本其中一二线互飞一二线飞三四线三四线互飞航班比例为54388在样本跟踪基础上对比2019年同期票价剔除1月20日26日春节假期的特殊因素我们测算2023年春节前两周裸票价降幅在6以内元宵节后单周裸票价持续上行2月最后一周和3月第一周样本航线裸票价涨幅超5请务必阅读正文之后的免责条款和声明5物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317料一线互飞公商务航线票价涨幅两位数尽管近期北京等一线枢纽客流环比有所回调但票价波动远小于客流量随着公商务客流需求进一步反弹叠加后续五一暑期因私出行需求国际线放量或强化供给强约束头部航司有望迎来票价弹性的进一步释放图3样本航线平均裸票价较2019年同比10554490-29-23-5-43-55-43-10-119-15-180-20资料来源航班管家中信证券研究部测算注假设北上广蓉深机场为一线机场年吞吐量1000万以上为二线机场年吞吐量300万1000万以上为二线机场其他为四线机场航司Q1业绩测算我们预计2023Q1三大航亏损或收窄至816亿春秋吉祥实现正向利润1525亿左右供给强约束背景下需求快速反弹推动航司航班量快速修复选取3月410日一周中国国航南方航空中国东航春秋航空吉祥航空华夏航空航班量恢复率为92283790910601094786其中运营效率领先的春秋和吉祥运能投放已超过2019年水平图4上市航司航班恢复率上市航司航班量恢复情况国航东航南航春秋吉祥华夏140120100806040200资料来源航班管家中信证券研究部2023年或为供给强约束需求持续反弹带来航空重构繁荣的元年航油成本压力缓解有望成为周期Beta释放的助攻Q23油汇有望成为正向影响因素3月13日布油价格再次降至80美元桶左右航油成本为国内航司第一大成本2022H1三大航春秋吉祥航油成本占比分别264291314267我们预计在航班量恢复的过程中航油成本和起降费或为未来两个季度航司主要成本边际增量按照2022年经营数据料航油价格每下降5对应三大航成本减少1015亿吉祥航空对利润端影响近1亿油价下请务必阅读正文之后的免责条款和声明6物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317行有望缓解航司成本压力3月航油出厂价环比下降45至6766元吨在供给强约束需求持续反弹背景下航油成本压力缓解或为周期Beta释放的助攻图53月航油出厂价环比下降45至6766元吨图62022H1三大航春秋吉祥航油成本占比分别264291314267出厂价含税航空煤油元吨航油成本占比100002019年20222023国航南航东航8000春秋航空吉祥航空600035400030200025020月月月月月月月月月月月月123456789111210152019202020211H2022资料来源隆众化工中信证券研究部资料来源各公司公告中信证券研究部我们测算2023Q1国航净利润亏损或1215亿元同比2022Q1近90亿亏损大幅收窄右侧信号明确料2023Q3公司净利润有望比肩近5年同期利润峰值航空转入右侧国航南航Beta弹性有望领先中国国航2023Q1利润测算2023年1月国航国内线RPK恢复至2019年同期的94考虑2月以来商旅出行需求反弹票价韧性凸显以及国际线航班量油汇波动等因素我们对中国国航Q1关键收入和成本参数进行假设1国内线RPK恢复至2019年同期的96左右客公里受益略超2019年水平2国际地区RPK分别恢复至2019年同期的1334客公里收益较2019年增长14倍左右3航油价格6900元吨左右人民币兑美元汇率升值1我们测算2023Q1国航净利润亏损或1215亿元较2022Q1近90亿亏损大幅收窄国航拥有最具价值的公商务客源和航线网络在国际线航班量持续放量背景下公司有望尽享五一暑运补偿性需求反弹会带来的票价弹性释放红利同时公司疫情前国际和地区线运投占比41国际航线恢复过程中机队利用率水平将明显改善带来成本和收入端双重贡献料2023Q3公司净利润有望比肩近5年利润峰值航空转入右侧国航南航收益有望领先三大航Beta弹性可期表1中国国航2023Q1业绩预测亿元2019Q12019Q22019Q32019Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营业收入325532763776331012921104181412162726客运收入298330023446302187663514018762344Yoy66391817-268-665-100-3031677RPK亿请务必阅读正文之后的免责条款和声明7物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题20233172019Q12019Q22019Q32019Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1国内33613298361934951642937201711593214Yoy32197346-283-722-176-428957国际209022202256209324336483262Yoy1081084449-436-290-1449759767地区2242332331743207112577Yoy187198142-164493-866-6764161401营业成本269427842845300219691861231118282690Yoy1307-46-3423-17075-195366航油成本8668958939425644717495001065折旧租赁513531524553519491480450490职工薪酬448463517546458433520450480起降费用396409408430204118240153280净利润27242362358901054867961144资料来源公司公告中信证券研究部预测春秋航空2023Q1利润测算疫情背景下春秋航空逆势成长千万级机场基地建设持续推进我们预计十四五期间公司航网结构的优化有望显著提升盈利能力公司2023年1月国内线RPK较2019年同期增长273近期公司国际线恢复好于大航或主要由于公司国际线中东南亚航线占比较高我们预计3月公司东南亚航线恢复率接近50票价较2019年同期增长7080我们对春秋航空2023Q1关键收入和成本参数进行假设1Q1公司国内线RPK较2019年增长26客公里收益较2019年同期下降82国际地区恢复至2019年同期的35353航油价格6900元吨左右人民币兑美元汇率升值1我们测算公司2023Q1有望实现盈利约1925亿元vs2019Q1盈利48亿元凭借领先的运营效率和极致的成本管控有望率先实现季度盈利千万级机场基地建设持续推进航网结构的优化助力后疫情时代票价弹性的释放同时东南亚市场外航整合或利好公司优质时刻的进一步增加市场担心后疫情时代春秋航空时刻增量认为凭借领先的运营效率和极致的成本管控时刻分配考察航司五率的优秀表现我们认为无需过度担忧在202324年行业供给强约束需求持续反弹推动航空重构繁荣预期下公司单机利润亦有望明显提升成长性与周期弹性共振可期表2春秋航空2023Q1业绩预测亿元2019Q12019Q22019Q32019Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1营业收入364351442324236129295161358客运收入354341428314229125284153347Yoy12813314510161-600-72-285517RPK亿国内610648692639712352744444771Yoy8711514495-66-654-170-39983国际2932903253440201000066Yoy193112214364-859-520-897-81042719请务必阅读正文之后的免责条款和声明8物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题20233172019Q12019Q22019Q32019Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1地区343333300200000109Yoy395199108-51-290-1000-8745603840营业成本301317333361298218358246340Yoy102123102103132-283186-45141航油成本97102104113946914783135折旧租赁495248525950595259职工薪酬636757616544655067起降费用565961664530483548净利润483887124381497120资料来源公司公告中信证券研究部预测国际线放量加速2024年航班量有望恢复至疫情前截至3月10日全民航国际地区航班量恢复至2019年同期的1741维持全年阶段性放量的判断从总量来看近期国际线航班量的恢复加速3月11日文旅部公开第二批恢复出境团队旅游和机票酒店业务的试点国家名单目前已累计有60个国家同期美国韩国澳大利亚均取消中国入境旅客的新冠检测要求中国外交部领事直通车微信公众号宣布3月15日起恢复2020年3月28日前签发且仍在有效期内的签证入境功能截至3月10日全民航国际地区航班量恢复至2019年同期的1741持续攀升我们预计3月底航班换季时国际航线将迎来进一步明显的进展至2023年暑期国际航线或恢复至2019年同期的5060今年10月换季后恢复率有望进一步提升至8090表32月以来出入境政策放开持续升级时间事件试点恢复全国旅行社及在线旅游企业经营中国公民赴泰国印度尼西亚柬埔寨马尔代夫2月6日等20个国家的处境团队旅游和机票酒店业务2月16日欧盟同意逐步取消对来自中国旅客实施的新冠病毒检测措施日本放宽从中国入境的防疫措施从全体检测调整为随机抽检意大利3月1日允许新西兰南非马来西亚柬埔寨匈牙利老挝菲律宾阿联酋印尼俄罗斯泰国新加坡瑞士埃及肯尼亚斯里兰卡赴华人员以抗原检测代替核酸3月11日美国韩国澳大利亚取消中国入境旅客的新冠检测要求试点恢复全国旅行社及在线旅游企业经营中国公民赴有关国家第二批出境团队旅游和机3月15日票酒店业务国家包括越南法国西班牙巴西等40个国家恢复2020年3月28日前签发且仍在有效期内的签证入境功能恢复驻外签证机关审发外国3月15日人各类赴华签证恢复口岸签证机关审发符合法定事由的各类口岸签证恢复海南入境免签上海邮轮免签中国港澳地区外国人组团入境广东免签东盟旅游团入境广西桂林免签政策资料来源文旅部官网中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明9物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317图7截至3月10日国际航班量恢复至2019年的17图8截至3月10日地区航班量恢复至2019年的412023年度执飞量2019年度执飞航班量2023年度执飞量2019年度执飞航班量占比2019占比2019172500207004145200060040155001500400351010003003052005001002500020日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日日353579135795791379132311131517192123252711151719212527月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月232222333332223333222222222222222222资料来源航班管家中信证券研究部资料来源Pre-flight中信证券研究部国际线恢复加速近期以东南亚等周边的为主夏秋航季有望进一步放量据航班管家统计2月我国国际线增班以东南亚为主相应航班量在国际线的占比提升至485其次为东亚209欧洲1003月18日中泰直飞日均航班量63架次恢复至2019年165的水平我们预计夏秋航季国际航班增量主要来自与周边国家的对飞航线从东南亚传递至日韩据韩联社报道大韩航空3月10日表示表示计划到56月将中韩往返航班数量从目前的每周13班提升至每周99班约为2019年43的水平图92023年2月国际线航班量占比图102019年国际线航班量占比22152860930742423东南亚002749东南亚60东亚230255东亚欧洲欧洲61西亚4317485892西亚100大洋洲大洋洲北美洲北美洲南亚209南亚3102非洲非洲中亚中亚南美洲资料来源航班管家中信证券研究部资料来源Pre-flight中信证券研究部不同于2021年的内热外冷预计2023年行业将呈现出国内外需求共振的恢复趋势2024年国际线航班量有望恢复至2019年水平民航修复的最后一环逐渐消解3月10日全行业机队利用率66h较2019年同期下降106窄宽体机分别下降28430可以看到原来执飞长航线的宽体机利用率存在较大提升空间预计后续行业尤其是宽体机利用率将随国际航线航班量的恢复进入上升通道据飞常准统计截至2022年底行业飞机较2019年底累计净增长83复合增速仅27预计2023年五一和暑期公商务和因私出行将形成共振过去4年的飞机供给低增速有望持续在票价端体现具备优质航线资源的龙头航司或将率先受益请务必阅读正文之后的免责条款和声明10物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317图11全行业机队利用率较2019年同期下降106资料来源航班管家不含国际夏秋季时刻总量持平部分转回国际国内航班量下滑04不含国际夏秋航季国内航司总体时刻基本持平内线下滑04需求恢复过程中时刻控总量利好供需结构改善据Pre-flight2023夏秋航季将于3月26开始国内航司周均客运航班量不含国际同比增长01符合2023年夏秋航季航班时刻配置政策中全国机场原则上不予新增客运航班时刻的规定其中内线地区线同比-04820较2019年夏秋航季267-130地区航线大幅修复2023年夏秋是疫后第一次民航换季在国际通航逐步放开部分时刻转回国际的背景下局方从总量上控制新航季时刻增长在需求修复过程中优化供需结构有利于行业收益水平提升图12本航季国内航司时刻基本持平国内航司周均航班量18161400001189591194642000158012000018009386416001000001400800008681200100060000800400006004002000020000内航内线内航地区线内航内线内航地区线内航内线内航地区线2023夏秋2022夏秋2019夏秋资料来源pre-flight中信证券研究部北上广机场各航司国内时刻同比下滑或主要由于部分时刻转回国际线目前国内航司的国际航班计划尚未发布从各航司来看国航南航东航春秋吉祥2023夏秋航季国内线周均航班量22443257992134236383664班同比-45-02-16-30-148较2019年夏秋190269217711216新航季各航司国内航班数下降或与时刻转回国际线有关其中春秋跌幅较大主要由于疫情下窄体机运营较灵活运力转回国内航线造成了上航季的高基数据各航司2月经营月请务必阅读正文之后的免责条款和声明11物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317报国际线运力大幅增长三大航春秋吉祥同比16742627011097恢复至2019年同期的10172041各机场与航司呈现出类似特征首都机场上海机场浦东虹桥白云机场深圳机场国内线时刻同比-21-86-3521其中浦东机场同比-123除受到时刻转回国际影响外或还有与浦东机场跑道维修有关图13各航司新航季国内时刻变化图14各机场新航季国内时刻变化航司国内线日均航班量同比机场国内线飞机日均起降架次同比18000414004-022416000-0422121400001200-16-2012000-45-301000-4-21-210000-31-6800-35-48000-86000-10600-64000-12-82000-148-14400--16-10200-123-120-14北京首都上海虹桥上海浦东广州白云深圳宝安资料来源pre-flight中信证券研究部资料来源Pre-flight中信证券研究部机场国际航线恢复加速口岸免税价值回归2023Q1国内市场快速修复但国际航班量仍处低位导致近期上市机场起降恢复率放缓预计3月航班换季后各机场尤其门户枢纽恢复率有望明显提升3月410日一周上海浦东北京首都广州白云深圳宝安美兰机场起降航班量恢复至2019年6935419121012972环比023pct-017pct088pct224pcts037pct其中首都机场恢复率近一周或受到重大会议短期影响而有所下降北京上海门户枢纽航班量恢复率增长放缓主要是由于国际航班恢复程度尚在低位浦东机场国内线起降已恢复至2019年的102料3月下半月短期承压公商务需求有望再迎释放2023年1月白云机场免税销售客单价超过2019年同期水平疫后口岸免税店价值的延续得到初步体现截至3月10日上海浦东北京首都广州白云深圳宝安机场国际地区航班量恢复率为28152717呈现持续攀升趋势我们预计3月航班换季后随着国际航班放量各机场航班恢复率有望进一步明显提升伴随国际通航恢复枢纽机场国际客流价值将迎来回归白云机场2023年1月免税店销售额17652万元其中进境免税店1月8日重新开业对应人均销售额118元超出2019年水平107元有望回到疫情前快速增长通道疫后口岸免税店价值的延续得到初步体现我们预计2023Q1浦东机场将大幅减亏虹桥公司和物流公司有望合计贡献净利润152亿元对应上市公司净利润亏损缩窄至225亿元白云机场2月国内线旅客吞吐量较2019年同期仅下降21我们预计白云机场2023Q1净利润亏损或大幅收窄至约0812亿元白云机场补充协议条款不改免税收入预期上海机场通过股权合作拓展免请务必阅读正文之后的免责条款和声明12物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317税经营同时通过调高精品占比提升客单价我们预计至2025年白云浦东免税销售额将达到55327亿元对应免税收入2263亿元看好枢纽机场流量价值继续推荐表4上海机场2023Q1业绩测算注不包含虹桥和物流公司浦东机场2023年第一季度业绩测算国内线旅客吞吐量7734万人次国内线起降架次63万架次201984201996国际线旅客吞吐量970万人次国际线起降架次15万架次201912201930地区线旅客吞吐量732万人次地区线旅起降架次05万架次201943201951架次相关收入亿元28旅客及货邮相关收入亿元28亿元航空性收入亿元57免税收入亿元21非航及其他收入亿元53营业收入亿元110营业成本亿元167其中人工成本53摊销成本53运营维护48归母净利润亿元-40资料来源公司公告中信证券研究部预测图15重点机场航班量恢复情况图16重点机场国际航班量恢复率首都浦东白云美兰深圳上海浦东北京首都广州白云深圳宝安3528301202527100208017156015401020500资料来源航班管家中信证券研究部资料来源Pre-flight中信证券研究部京沪高铁期待铁路调图强化票价弹性京福安徽中期成长可期需求回升背景下票价浮动机制效果显现我们预计2023年本线票价弹性约8黄金线路以公商务客流为主有望享受弹性释放公司目前采用498662元的七档浮动票价七档票价在2022年疫情扰动导致票价弹性缺失二等座最高票价662元每档票价差距30元左右料第二三档票价为主第二档票价较疫情前提升13左右我们预计2023年本线票价带来价格弹性56较2019年未来两个季度铁路调图推动产能端具备请务必阅读正文之后的免责条款和声明13物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317迎接公商务因私出行的快速反弹2月京沪高铁本线快速列车北京-上海45小时客座率维持高位平日每天91-92列假期高风险高峰上限至110-120列目前本线产能基本恢复至2019年状态与公商务需求快速修复相匹配目前跨线车列车周转量同比增长5左右京沪本线提价进一步吸引跨线辆车周转量增加黄金线路的吸引力提升我们假设2023Q1京沪高铁1本线旅客周转量恢复至2019年80平均票价上涨52跨线车列车周转量同比增长5左右京沪本线提价进一步吸引跨线列车周转量增加铁路调图有望进一步优化区段通过能力据此我们测算2023Q1净利润有望恢复1216亿元盈利修复能力突出表5京沪高铁2023Q1业绩测算一季度业绩测算本线旅客周转量亿人公里590跨线列车周转量百万列车公里1722019802019105重联车组线路使用费率单客公里票价元0491527元列车公里20191052019100线路使用服务收入亿元262接触网使用服务收入亿元123车站旅客服务收入亿元38售票服务收入亿元10旅客运输收入亿元289路网服务收入亿元433其他收入亿元16营业收入亿元737营业成本亿元462其中亿元委托运输管理费130动车组使用费98折旧支出116能源支出75京福安徽损益亿元-25-32归母净利润亿元1216亿元资料来源公司公告中信证券研究部预测京福安徽列车通过量有望对标本线2023年对京沪高铁贡献净利润有望突破30亿随跨线列车数目增长2023年京福安徽亏损有望大幅收窄至10亿左右考虑根据计划商丘以北京港京台后续20252026年通车京福安目前或存低估京福安徽周边路网贯通或进一步挖掘路网潜力同时期待国企改革带来新的红利考虑商丘以北京港京台后续2526年通车京福安徽列车通过量有望对标本线届时对京沪高铁贡献净利润有望突破30亿表6京福安徽净利润测算通过能力140150160170180请务必阅读正文之后的免责条款和声明14物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317通过能力万列公里5192755636593456305466763收入亿元82488294110001059跨线业务毛利率62京福安徽净利率47净利润亿元387415442470498归母净利润亿元252270288306324资料来源公司公告中信证券研究部预测图17商丘以北线路通车后京福安徽列车通过量有望对标本线资料来源百度地图中信证券研究部绘制风险因素宏观经济增速不及预期出行需求恢复不及预期油价汇率波动超预期市内免税店分流超预期铁路网建设进度不及预期请务必阅读正文之后的免责条款和声明15物流和出行服务行业从数据看出行链重构繁荣专题2023317投资策略元宵节后公商务补偿性需求助力航空高铁票价弹性的释放我们测算2023Q1三大航亏损或明显收窄春秋吉祥利润有望转正京沪高铁1216亿尤其春节后淡季不淡凸显出行需求韧性3月下半月短期承压公商务需求有望再迎释放淡季不淡逻辑持续五一暑期因私出行需求有望叠加暑期需求反弹有望超预期头部航司和京沪高铁票价弹性有望进一步显现未来两个季度国际线放量有望加速料2023年暑期国际航线或恢复至2019年同期的50602024年航班量有望恢复至疫情前2023年暑假开始宽体机利用率有望明显改善为航司收入端和成本端带来双重利好同时枢纽机场免税价值有望迎来回归京沪本线提价进一步吸引跨线辆车周转量增加随着京福安徽周边路网贯通或进一步挖掘路网潜力对应区段列车通过量有望对标本线届时对京沪高铁贡献净利润有望突破30亿继续推荐出行链重构繁荣中国国航南方航空春秋航空吉祥航空上海机场白云机场和京沪高铁表7出行链重点跟踪公司盈利预测EPSPE简称代码收盘价评级2122E23E24E2122E23E24E中国国航601111SH1060-115-190059128-9-6188买入南方航空600029SH778-070-128021072-11-63711买入春秋航空601021SH5804004-1231623541451-473616买入吉祥航空603885SH1705-025-085055108-68-203116买入上海机场600009SH5607-069-101096188-81-565830买入白云机场600004SH1541-017-017034060-91-914526买入京沪高铁601816SH515010005024026521032120买入资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月16日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明16分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上17特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利18