研究报告全文：大类资产配置金融风险发酵黄金美债占优2023-03-20黑石违约硅谷银行挤兑与瑞信风波或反映普遍问题进入2023年美欧金融机构屡次爆发风险事件我们认为这既反映个别机构风险管理失误同时也折射出一些普遍问题面对高通胀压力美联储2022年加息450bp加息速度在过去40年最快同时每月缩表950亿美元叠加其他全球主要央行同步收紧货币金融体系中的流动性正被快速抽离美国1月M2同比增速首次降至-2为过去60年以来最低虽然流动性总存量仍然充裕但分布并不均匀存在结构性短缺以商业银行为例尽管准备金总金额并不低但中小银行准备金已经吃紧一旦利率快速抬升导致银行资产出现浮亏中小银行率先暴露风险在流动性快速收缩过程中往往只需要最脆弱一环出现问题就可能导致整个金融系统发生全局震荡金融系统复杂庞大事前找到最脆弱一环难度较大而且对于事前想到的脆弱环节政府与市场参与者一般也会采取预防补救措施反而在这些环节避免了风险暴露这导致金融风险事件常在意料之外的主体和时点爆发具有较强不可预测性从07年次贷危机到19年回购市场危机都呈现这一特点本次美国中小银行危机超出市场预期我们的目光聚焦在美债流动性日本货币政策调整养老金衍生品敞口与高收益债市场等问题上往前看我们认为要正视微观事件偶然性关注宏观形势必然性在微观层面预测特定风险事件的具体演绎路径或寻找下一只黑天鹅与灰犀牛可行性较低难以指导投资策略但在宏观层面激进货币紧缩导致金融市场震荡与经济衰退的概率大幅提高资产配置可以提前调整应对具备可行性黄金与美债占优的偶然与必然在金融风险扩散背景下近期美债与黄金大幅上涨风险资产快速下跌既有微观偶然性也有宏观必然性投资者可以通过事前准备把握机会在去年11月发布的2023年大类资产展望势极生变中我们建议超配3种资产黄金美国债券与中国股票同时建议低配商品标配中债与美股至今十年期美债利率累计下行60bps黄金累计上涨12中国股票相对2022年也有不错收益其实正是反映一种宏观必然性从资产轮动角度讲海外经济由滞胀向衰退运行会逐渐推动货币政策转松占优资产先由现金转向债券与黄金再转向股票在2022年美元出现筑顶迹象后机会已经开始向美债和黄金倾斜这种占优资产轮动受三大因素推动美国通胀快速改善金融市场风险增大经济逐渐走向衰退虽然无法准确预测金融风险与经济衰退的具体时点但考虑到2023年出险概率明显上升即使3月份不发生硅谷银行挤兑今年出现其他风险事件的概率也大幅提升因此美债与黄金的配置性价比明显上升与此同时我们预测美国通胀在2023H1进入快速下行通道新视角看通胀变数与资产变局也有利黄金美债表现根据上述分析我们一直对higherforlonger持怀疑态度预期联储政策2023年终会转向宽松在1月FOMC会议上鲍威尔首次承认通胀发生重大转折弱化higherforlonger表述强调datadependent证实了我们的判断由于市场具有前瞻性我们认为等待加息停止之后才增配美债和黄金将错过交易机会因此自年初起就坚定建议增配黄金与美债事后看市场演绎基本符合我们此前预判美联储加息25bp后或加速转向宽松交易仍是主线硅谷银行事件后美联储与其他相关监管机构快速做出反应不但对硅谷银行储户存款提供全额保护而且推出新的融资工具银行定期融资计划BTFP向所有可能陷入流动性问题的存款机构给与贷款支持瑞信风险暴露后也很快获得了瑞士央行的500亿瑞士克朗借款1虽然未来金融风险演绎路径仍然难以预测但近期欧美央行的果断举措策已经透露政策转向信号目前联储加息预期已经大幅降温市场预测3月份加息25bp概率已经降到80左右加息高点降至5附近金融风险事件快速扭转货币政策也有先例1998年长期资本管理公司危机与2008年雷曼兄弟破产后美联储均在一个月内迅速降息由于314日公布的美国2月CPI仍偏高名义CPI环比037中金大类资产预测038我们预测3月FOMC会议322日仍加息25bp但是往前看我们预测通胀在2季度加速下行6月份名义CPI同比降至3左右新视角看通胀变数与市场变局为联储结束加息周期创造有利条件我们建议勿低估降息时点在80-90年代的通胀较高的时期美联储最快可以在3星期以内从加息向降息切换收益率曲线形状与最终降息幅度高度相关当前收益率曲线深度倒挂100bp对应降息幅度超过500bp考虑到本次周期特殊性我们暂不预测未来降息500bp但建议勿低估降息幅度我们复盘了过去美联储结束加息后6个月的大类资产表现发现美债黄金和股票一般都有不错表现美元商品相对平淡黄金与美债最近涨幅较多存在回调可能性我们建议逢低加仓我们继续预测十年期美债利率在2023Q2降至3左右黄金与美债上半年继续占优受外围市场震荡影响中国股票短期或有波动但往前看1个季度随着中国增长周期上行和海外宽松预期升温我们预期中国股票相对跑赢其他大类资产见大类资产3月报中外增长联动的风险与机会