研究报告全文：3月中观月报经济改善的两条中观线索2023-03-13本期中观月报首次引入了分行业PMI分析以期获得更为全面的指标和行业观察视角2月PMI显示制造业行业呈现普遍景气服务业建筑业则有所分化基建接触型服务改善较大我们在PMI基础上构建了雇员缺口和库存缺口两个指标来观察经济改善的两条重要中观线索收入改善和企业补库从雇员缺口来看需求的快速改善有助于带动就业和收入回暖尤其是消费性服务业的就业拉动能力更强从库存缺口来看低库存下的订单反弹或带动补库需求去年底以来企业补库便已初露端倪机械设备等行业潜在的补库需求可能较强我们本期的中观月报首次引入分行业PMI分析包括制造业建筑业服务业的细分行业并将在未来的报告中做持续跟踪我们认为PMI指标体系有以下优势发布及时PMI数据通常在当月末即发布是常用宏观指标中发布日期最早的一个能够更及时地跟踪全国总体以及分行业的景气情况补足对服务业的跟踪短板市场可以通过规模以上工业企业数据建材楼市等中观指标来跟踪工业和建筑业运行情况但对于占GDP比重超过50的服务业跟踪则相对匮乏PMI指标体系中包括了十余个服务业并对生产性服务业消费性服务业做了区分有助于加深对这些行业景气的跟踪研判多维度观察行业特征PMI指标体系有详细的分项不仅能看到总体景气如何还能看到生产需求出口就业价格存货等诸多维度的情况并可以把这些方面的特征具体到行业层面识别出是哪些行业在其中起到主导影响此外指标之间的对比也有经济含义比如新订单指数减从业人员指数构造雇员缺口指标反映相对于需求而言劳动力供给是否充足方便进行跨行业对比不同行业的跟踪指标体系不同加大了跨行业对比的难度而PMI是基于统一方法编制的指数体系则可以规避这一问题可以进行景气度水平变化趋势等跨行业的横向对比行业层面2月PMI显示制造业行业呈现普遍高景气建筑业服务业则有所分化基建接触型服务改善较大制造业15个行业中有14个行业PMI高于历史均值纺服链条上的纺织服装服饰化纤制造业设备制造业中的电气机械通用设备制造业以及建筑相关的金属制品非金属矿物制品等景气度相对较高建筑业主要是土木工程建筑景气高而房屋建筑建筑装饰则景气平淡呈现基建强房建弱的格局我们预计基建投资在政策支撑下今年将维持95左右的高增速而房地产投资增长则从低位逐季恢复全年可能微幅正增长服务业中交通运输商务服务住宿文娱居民服务等行业景气明显高于历史均值这几个行业的共同点都是接触型服务在防疫优化调整后景气较快回升而电信广播互联网等非接触型服务以及批发零售餐饮等行业则表现基本持平往年同期均值这反映出目前的服务业恢复尚处于疫后复苏的第一阶段即防疫优化带来直接提振的阶段未来随着复苏持续和景气扩散需要关注其他行业景气的全面回升何时能够出现我们在PMI基础上构建了PMI雇员缺口和PMI库存缺口来观察经济改善的中观线索从雇员缺口来看需求的快速改善有助于带动就业和收入回暖我们在2月14日发布的报告短期内可选消费或供给不足中指出过去3年受疫情影响的行业供给承压包括雇员投资经营主体等而年初以来的需求快速反弹可能带来阶段性的供给落后于需求为了考察雇员与需求的相对变化我们构造了PMI雇员缺口指标即PMI雇员缺口PMI新订单PMI从业人员这个指标数值越高表明雇员相对于订单越短缺意味着企业扩大招工提高工资的可能性更高经验显示PMI雇员缺口领先于居民收入其背后的经济逻辑反映的便是需求改善带动居民就业和收入回升1-2月数据显示消费性服务业的就业拉动能力更强未来消费性服务业修复可能成为拉动就业和居民收入增长的重要动力按行业大类来看消费性服务业的雇员缺口相对最大处于2014年以来的历史高位其次是生产性服务业和建筑业而制造业的雇员缺口则相对温和消费性服务业的雇员缺口较大一方面是因为疫情过峰之后消费性服务业需求快速回暖另一方面也是因为过去3年相关行业承受的疫情压力较大无论是投资还是就业都受到较大抑制供给恢复需要一段时间与此同时在几个行业大类中消费性服务业吸纳就业最多这意味着未来消费性服务业修复可能成为拉动就业和居民收入增长的重要动力从库存缺口来看低库存下的订单反弹或带动补库需求疫情不仅影响企业投资还会压制补库意愿年初以来随着需求反弹库存可能会出现相对不足从而带动企业扩产补库我们构造了PMI库存缺口指标即PMI库存缺口PMI新订单-PMI产成品库存这个指标数值越高表明产成品库存相对于订单越短缺意味着企业扩大生产进行补库的可能性更高历史经验来看PMI的库存缺口对生产弱领先去年底以来企业补库可能初露端倪2021-2022年工业企业产成品库存依次经历了主动补库被动补库主动去库的过程未来随着经济改善可能进入被动去库主动补库的景气回升过程通常企业的原材料半成品库存会领先于产成品库存改善从生产行为上可以理解为扩大原料采购是扩大生产的前置环节国家统计局发布的工企数据显示自去年底以来工业企业已经出现原材料补库迹象机械设备等行业潜在的补库需求可能较强2月PMI库存缺口显示通用设备汽车电气机械专用设备等设备制造业的库存缺口普遍较大所处历史分位数均在70以上化纤橡胶塑料制品纺织服装服饰等行业库存缺口也连续两个月处于较高历史分位数水平可能体现了消费需求改善的拉动