研究报告全文：2月金融数据点评存款多增资金供给大于融资需求债券利率易下难上2023-03-132月金融数据延续总量有支撑但结构问题仍存的特征2月社融增量316万亿元同比多增195万亿元余额增速小幅回升至99总量表现虽较好但分项贡献上仍以人民币贷款和政府债券为主体现政策供给侧推动的特征但一些结构性问题仍存虽然经济渐进修复下实体小额服务型消费回暖甚至超过疫情前水平表现为居民短贷增长偏强但地产相关的按揭需求修复不甚明显企业债券对社融贡献仍在走弱虽社融增速回升但实体需求提振有限下2月存款增长仍较高M2同比增129与社融增速差额收窄仅小幅收窄至3上月32仍处于历史较高水平一方面可以看到当前社融与M2增速差额并未见明显缩窄实体融资供需上仍是供给高于需求进而结构性资产荒仍在对债市而言仍有利于利率的下行从近期债券市场表现看信用债一级情绪向好需求有一定支撑信用利差仍在压缩同时伴随市场对此前经济强预期的预期校准长端利率下行也整体好于短端期限利差也跟随压降另一方面由于当前实体融资需求的起色主要拉动仍在于前期政策工具的撬动效应可持续性有待观察经济渐进式修复下政策支持力度可能也会适度调整结合政府工作报告相关表述我们认为今年政策定调整体还是以稳为主货币政策稳健信贷总量适度节奏平稳仍提及保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配考虑到今年经济增长目标有小幅下调全年M2和社融增速的硬约束可能适度放松在经济增速目标5CPI目标3的情况下社融规模增速的目标也难以明显超过10此外防范化解地方政府债务风险也是今年政策提及的重要工作之一因此我们预计地方城投平台的融资需求后续来看也难以对社融形成明显的支撑后续来看我们预计社融增速有望在当前99的基础上缓步下降对债市制约不大整体而言目前融资需求的拉动更多是依靠政策前期放松的撬动作用属于偏被动型的增长实体自发性的融资需求修复仍偏弱而资金供给仍相对充裕债市仍面临结构性资产荒的局面叠加昨日公布通胀数据也大幅不及预期我们认为短期内债市面临的诸多基本面风险有所消退债券利率可能在资产荒以及高息资产减少的推动下进一步回落债券的相对配置价值依然存在期限利差和信用利差可能会继续压缩进一步修复去年四季度债券的调整风险货币政策超预期转紧等