硅谷银行（SVB）破产“一石激起千层浪”，谁是“下一张骨牌”？黑石集团CMBS违约再次将市场的注意力转向房地产市场。美国商业地产供大于求，中小银行商业地产贷款的风险敞口更大，其中是否隐含了系统性风险？
　　热点思考：美国地产风险有多大？在哪里？ 
　　地产周期领先于经济周期，地产下行往往伴随着经济衰退。20世纪50年代末以来，美联储的12次加息周期都对应着地产景气的回落，其中8次经济都出现了“硬着陆”。2022年3月加息以来，美国地产销售、建设、房价等均显著下滑，短期内或仍有下行压力。但与2008年不同的是，本次脆弱环节主要集中在商业地产领域，而非住宅地产。
　　住宅地产供需紧平衡，居民债务违约风险较低。需求端，随着抵押贷款利率和房价-收入比的上升，居民住房负担能力已下降。供给端，2008年金融危机以来，住宅地产投资开支长期不足，导致住宅库存下降，空置率低，市场呈现供需紧平衡的格局。债务视角看，美国居民长期去杠杆，宏观杠杆率及家庭负债率均好于金融危机之前。
　　商业地产供给相对过剩，关注企业按揭贷款风险对中小银行的传导。美国商业地产以办公、商场、酒店等为主，企业是商业地产的主要需求方。需求端，美国企业现金流、收入预期持续下降，杠杆率偏高，现场办公需求远未恢复，持续压制商业地产的新增需求。供给端，疫情以来美国商业地产供给增速偏高，空置率上升。从债务视角来看，小型银行对商业地产的风险敞口更大，现金储备也明显回落。需关注商业地产违约风险对中小银行的冲击。
　　海外基本面&重要事件：美国金融压力上升，信用利差扩大
　　美国金融压力上升，信用利差明显扩大。芝加哥联储金融条件指数3月10日当周-0.4，前值-0.4，OFR金融压力指数3月16日升至0.9，受美国银行业流动性危机影响，压力明显增加，本周美国企业信用债利差、TED利差扩大。
　　美国通胀回落，与预期基本一致。美国2月CPI同比6.0%，预期6.0%，前值6.3%，连续第8个月回落，创2021年10月以来新低，核心CPI环比反弹至0.5%，略高于预期0.4%，通胀粘性主要集中在服务中的住房项。
　　全球高频数据显示美国商品消费回落，全球外出就餐明显改善。美国生产活动回落，BDI指数大幅上升，全球航班流量回升，美国新屋开工回升，抵押贷款市场回落，美国商业原油库存增加，天然气库存偏高。
　　全球大类资产跟踪：海外风险资产多数下跌，避险资产上涨
　　全球主要股票指数多数下跌，欧洲股指领跌，港股领涨。英国富时100、德国DEX、法国CAC40领跌，分别下跌5.3%、4.3%和4.1%；仅纳斯达克指数、标普500分别上涨4.4%、1.4%。
　　发达国家10年期国债收益率普遍下行。10Y美债收益率下行31.00bp至3.39%，德债下行31.00bp至2.24%，法国、意大利、英国和日本10年期国债收益率分别下行33.70bp、27.50bp、25.18bp和10.30bp。。
　　美元指数走弱，英镑和欧元兑美元升值，人民币汇率升值。日元、英镑、加元和欧元兑美元分别升值2.38%、1.28%、0.70%和0.24%；仅挪威克朗兑美元贬值0.69%。在岸、离岸人民币兑美元分别升值0.28%、0.71%至6.8867、6.8898。
　　大宗商品价格多数下跌，原油、有色、黑色和农产品价格普遍下跌，贵金属价格上涨。受恐慌情绪和需求预期下调影响，WTI原油、布伦特原油价格分别大跌12.96%、11.85%。由于加速复产而中下游采购放缓，焦煤价格大跌32.94%
　　风险提示
　　俄乌冲突再起波澜；大宗商品价格反弹；工资增速放缓不达预期

研究报告全文：硅谷银行SVB破产一石激起千层浪谁是下一张骨牌黑石集团CMBS违约再次将市场的注意力转向房地产市场美国商业地产供大于求中小银行商业地产贷款的风险敞口更大其中是否隐含了系统性风险热点思考美国地产风险有多大在哪里地产周期领先于经济周期地产下行往往伴随着经济衰退20世纪50年代末以来美联储的12次加息周期都对应着地产景气的回落其中8次经济都出现了硬着陆2022年3月加息以来美国地产销售建设房价等均显著下滑短期内或仍有下行压力但与2008年不同的是本次脆弱环节主要集中在商业地产领域而非住宅地产住宅地产供需紧平衡居民债务违约风险较低需求端随着抵押贷款利率和房价-收入比的上升居民住房负担能力已下降供给端2008年金融危机以来住宅地产投资开支长期不足导致住宅库存下降空置率低市场呈现供需紧平衡的格局债务视角看美国居民长期去杠杆宏观杠杆率及家庭负债率均好于金融危机之前商业地产供给相对过剩关注企业按揭贷款风险对中小银行的传导美国商业地产以办公商场酒店等为主企业是商业地产的主要需求方需求端美国企业现金流收入预期持续下降杠杆率偏高现场办公需求远未恢复持续压制商业地产的新增需求供给端疫情以来美国商业地产供给增速偏高空置率上升从债务视角来看小型银行对商业地产的风险敞口更大现金储备也明显回落需关注商业地产违约风险对中小银行的冲击海外基本面重要事件美国金融压力上升信用利差扩大美国金融压力上升信用利差明显扩大芝加哥联储金融条件指数3月10日当周-04前值-04OFR金融压力指数3月16日升至09受美国银行业流动性危机影响压力明显增加本周美国企业信用债利差TED利差扩大美国通胀回落与预期基本一致美国2月CPI同比60预期60前值63连续第8个月回落创2021年10月以来新低核心CPI环比反弹至05略高于预期04通胀粘性主要集中在服务中的住房项全球高频数据显示美国商品消费回落全球外出就餐明显改善美国生产活动回落BDI指数大幅上升全球航班流量回升美国新屋开工回升抵押贷款市场回落美国商业原油库存增加天然气库存偏高全球大类资产跟踪海外风险资产多数下跌避险资产上涨全球主要股票指数多数下跌欧洲股指领跌港股领涨英国富时100德国DEX法国CAC40领跌分别下跌5343和41仅纳斯达克指数标普500分别上涨4414发达国家10年期国债收益率普遍下行10Y美债收益率下行3100bp至339德债下行3100bp至224法国意大利英国和日本10年期国债收益率分别下行3370bp2750bp2518bp和1030bp美元指数走弱英镑和欧元兑美元升值人民币汇率升值日元英镑加元和欧元兑美元分别升值238128070和024仅挪威克朗兑美元贬值069在岸离岸人民币兑美元分别升值028071至6886768898大宗商品价格多数下跌原油有色黑色和农产品价格普遍下跌贵金属价格上涨受恐慌情绪和需求预期下调影响WTI原油布伦特原油价格分别大跌12961185由于加速复产而中下游采购放缓焦煤价格大跌3294风险提示俄乌冲突再起波澜大宗商品价格反弹工资增速放缓不达预期敬请参阅最后一页特别声明1宏观专题研究报告深度内容目录一热点思考美国房地产链条风险有多大6一美国房地产总体风险短期内下行趋势或延续系统性风险还需观察6二住宅地产供需紧平衡利率上行削弱购买力但债务风险较低8三商业地产存在供给过剩的隐忧关注中小银行商业抵押贷款风险10二海外基本面重要事件12一流动性金融压力上升利差明显扩大12二通胀美国2月CPI同比60持平预期13三景气与领先美国费城联储制造业指数延续收缩19四生产与就业生产活动回落初请失业微降20五消费美国商品消费回落欧美外出就餐改善21六地产美国新屋开工回升抵押贷款市场回落22七库存商业原油库存增加天然气库存偏高23八供应链BDI指数大幅上升全球航班流量回升24大类资产高频跟踪20230225-2023030325一权益市场追踪全球资本市场普遍下跌25二债券市场追踪发达国家10年期国债收益率全线下行26三外汇市场追踪美元指数走弱人民币升值27四大宗商品市场追踪原油有色黑色和农产品价格普遍下跌贵金属价格均上涨28风险提示30图表目录图表1地产周期领先经济周期6图表2地产周期领先美国债务周期6图表3地产回落容易引发失业率上升6图表4地产大幅下行容易引发债务风险6图表5地产建造增速下跌幅度较大7图表6美国成屋销售增速大幅下滑7图表7地产价格增速大幅下降7图表8房地产投资金额回落7图表9美国银行资产中的抵押贷款占比降低7图表10次级MBS占比已经降低7图表11疫情以来美国居民破产数量较低8敬请参阅最后一页特别声明2宏观专题研究报告深度图表12疫情以来贷款申请人信用评级较高8图表13美国房价收入比上升至8倍左右8图表14房贷利率大幅提高提高购房成本8图表15居民储蓄存量下降可使用资金减少8图表16居民储蓄流量下降超额储蓄回落8图表17美国家庭负债率较低9图表18与全球相比美国居民杠杆率长期回落9图表19丧失住房赎回案例数较低9图表20居民住房贷款拖欠情况较低9图表21金融危机后美国地产建设始终不足10图表22美国地产投资资本开支不足10图表23美国房地产库存较低10图表24美国住房空置率较低10图表25美国商业地产建造支出占比10图表26美国商业地产建设比重10图表27企业杠杆率近十年来不断攀升11图表28企业未来收入预期降低11图表29美国工作场合的人流恢复较差11图表30中小企业乐观指数下行11图表31商业地产建造增速上升11图表32专业服务金融餐饮等增加值增速偏慢11图表33美国写字楼空置率明显提高12图表3423年1月美国主要城市商业写字楼空置率12图表35银行准备金已大幅降低小型银行幅度更大12图表36小型银行的商业贷款占比更高12图表37芝加哥联储金融条件宽松13图表38OFR金融压力指数快速上升13图表39美国企业债信用利差扩大13图表40美国TED利差扩大13图表41全球主要国家政策利率上限美国475欧元区313图表42美国2月CPI分项同比环比增速14图表43美国2月CPI同比及其结构14图表44美国2月商品CPI同比及其结构15图表45美国2月服务CPI同比及其结构15图表46美国2月CPI公布后美元及美债市场反应16敬请参阅最后一页特别声明3宏观专题研究报告深度图表47美国2月CPI公布后美股及黄金市场反应16图表48美国2月CPI公布后加息预期变化17图表492月CPI同比高增长科目数量仍居高位但环比明显改善17图表50全球主要国家CPI热力图西班牙2月CPI同比6希腊6518图表51本周原油价格下降18图表52上周美国汽油价格回升至335美元加仑18图表53本周天然气价格下降18图表54本周10年盈亏平衡通胀回落18图表55克利夫兰联储预测3月美国CPI回落至5219图表56克利夫兰预测3月核心CPI持平5719图表57费城联储制造业指数3月-23前值-2419图表58费城联储每周工作时间回落新订单回落19图表59美国经济好于预期欧洲和日本边际走弱19图表60本周中国经济与新兴经济体好于预期19图表61全球主要国家制造业PMI20图表62上周纽约联储WEI指数10前值0720图表63欧元区周度GDP跟踪33前值2720图表64上周美国粗钢产量168万短吨前值166万21图表65上周美国粗钢产能利用率75前值74421图表66美国3月日当周初请失业人数降至19万21图表67持有失业保险人群的失业率1221图表68美国红皮书零售增速26前值321图表69美国红皮书零售增速3月弱于季节性21图表70全球OpenTable用餐人数加速回升22图表71主要城市外出就餐修复加速22图表72美国2月消费及分项增速普遍回落22图表732月美国新屋开工营建许可回升22图表742月美国新屋开工同比10前值-222图表75美国MBA抵押贷款购买指数上周回升23图表76上周REALTOR房屋挂牌价增速00623图表77本周美30年贷款利率66十债3423图表78美国抵押贷款综合指数上周回升至21523图表79上周美国原油库存增加155万桶23图表80上周美国战略原油储备不变23图表81原油库存高于去年同期低于2021年同期24敬请参阅最后一页特别声明4宏观专题研究报告深度图表82美国天然气库存处于同期较高位置24图表83本周BDI指数大幅抬升至1535点24图表84本周CCFI海运价格延续回落24图表85本周英法德航班流量回升24图表86本周美国主要城市机场乘客流量回升24图表87纽约地铁载客量延续上升25图表88美国TSA安检人数上升但低于2019年25图表89当周发达国家股指普遍下跌25图表90当周新兴市场股指多数下跌25图表91当周美股行业涨跌分化26图表92当周欧元区行业多数下跌26图表93当周恒生指数全线上涨26图表94当周恒生行业多数上涨26图表95当周主要发达国家10Y国债收益率全线下行26图表96当周美英德10Y收益率均下行26图表97当周主要新兴国家10Y国债收益率涨跌互现27图表98当周巴西和土耳其10Y国债收益率均上行27图表99当周美元指数下跌欧元兑美元升值27图表100当周欧元英镑兑美元均升值27图表101当周主要新兴市场兑美元涨跌分化28图表102雷亚尔土耳其里拉兑美元均贬值韩元升值28图表103当周美元和英镑兑人民币贬值28图表104当周人民币兑美元升值28图表105当周商品价格走势多数下跌29图表106WTI原油布伦特原油价格大幅下跌29图表107当周动力煤价格持平焦煤价格大跌29图表108当周铜铝价格均下跌30图表109当周通胀预期降温30图表110当周黄金白银价格均上涨30图表111当周10Y美债实际收益率下行30敬请参阅最后一页特别声明5宏观专题研究报告深度美国硅谷银行SVB破产一石激起千层浪谁是下一张骨牌黑石集团商业地产抵押贷款支持证券CMBS违约事件发生后市场的注意力再次转向房地产市场结构上美国商业地产的供给相对过剩中小银行在商业地产贷款上的风险敞口更大其中是否隐含了系统性风险一热点思考美国房地产链条风险有多大一美国房地产总体风险短期内下行趋势或延续系统性风险还需观察地产周期领先于经济周期地产的下行往往伴随着经济衰退20世纪50年代末以来的12次美联储加息周期都对应着地产下行周期其中有8次经济都出现了硬着陆传导机制方面地产下滑可能引发就业下滑失业率上升地产的回落导致财富效应减少引起消费支出的减少地产周期领先美国债务周期地产的下滑容易引发债务违约风险本轮周期中美国房地产链条的风险集中在抵押贷款债务人银行体系等地产景气下滑或拖累经济增速提高贷款违约率图表1地产周期领先经济周期图表2地产周期领先美国债务周期来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表3地产回落容易引发失业率上升图表4地产大幅下行容易引发债务风险来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所自2022年3月美联储加息以来美国地产景气度大幅下滑短期内或仍维持下行态势美国房地产业正处于2008年金融危机以来的最深跌幅中地产的建造销售房价等环节均大幅下跌截止到2023年1月地产建造支出增速由21年的15以上回落至5左右成屋销售增速已降至-30美国前20城房价增速已由20以上降至4房地产投资金额自21年以来大幅度下滑短期内美国地产见底修复的难度较大敬请参阅最后一页特别声明6宏观专题研究报告深度图表5地产建造增速下跌幅度较大图表6美国成屋销售增速大幅下滑来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表7地产价格增速大幅下降图表8房地产投资金额回落来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所从系统性风险视角看经过2008年之后10余年的调整当前美国房地产出现债务风险的可能性较低从银行资产质量视角看银行持有的抵押贷款资产占比持续下降从2008年之前的20降低至10金融危机之后MBS市场抵押品质量明显抬升即优级MBS明显上升抵押品质量风险降低从贷款申请人视角看疫情以来新增贷款主要集中在信用评级较高的人群美国居民破产数量仍然较低居民房地产贷款拖欠率也处于约3以下的历史较低位置图表9美国银行资产中的抵押贷款占比降低图表10次级MBS占比已经降低来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明7宏观专题研究报告深度图表11疫情以来美国居民破产数量较低图表12疫情以来贷款申请人信用评级较高来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所二住宅地产供需紧平衡利率上行削弱购买力但债务风险较低住宅地产需求方面由于房价增速远超过收入增速美国居民负担能力房价-收入比下降居民收入端随着财政转移支付降低收入增速放缓房价增速高于收入增速房价收入比由疫情前5到6倍上升至8倍左右居民房屋负担能力下降支出方面购房贷款成本上升疫情前房贷利率为3-4左右联储加息以来30年期房贷利率最高时达到7储蓄方面美国居民个人储蓄总量已明显回落每月新增储蓄流量降低超额储蓄持续消耗可用于购房资金减少财富效应上2022年美国标普500下跌16纳指下跌32居民财富效应缩水幅度较大图表13美国房价收入比上升至8倍左右图表14房贷利率大幅提高提高购房成本来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表15居民储蓄存量下降可使用资金减少图表16居民储蓄流量下降超额储蓄回落万亿美元支出对储蓄的贡献工资等收入对储蓄的贡献7财政收入对储蓄的贡献6超额储蓄543210-1-2-319-0920-0220-0720-1221-0521-1022-0322-0823-01来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明8宏观专题研究报告深度债务视角来看2008年全球金融危机后美国居民部门长期去杠杆杠杆率与本世纪初持平发生违约风险的概率偏低居民杠杆率由2007年的98降至2022年的75与全球其他发达国家相比美国杠杆率回落幅度较大债务情况更健康疫情期间大幅度的财政转移降低了家庭负债压力家庭负债比率由10左右快速降低配合美国政府出台的贷款延后偿还措施居民贷款的违约和拖欠情况均较低2023年1月丧失住房赎回案例数3万件贷款拖欠率18均处于历史低位图表17美国家庭负债率较低图表18与全球相比美国居民杠杆率长期回落来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表19丧失住房赎回案例数较低图表20居民住房贷款拖欠情况较低来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所供给端地产资本开支长期不足空置率低住宅市场呈现供需紧平衡金融危机后美国房地产供给侧资本开支不足问题始终未能改善地产建造支出在金融危机后下降一个台阶目前仍未回到长期趋势上房地产投资占GDP比重同样走低地产资本开支存在不足库存上美国住宅地产的库存下降空置率低美国住房市场中成屋占主要地位疫情后需求量上升但供给端受限至2023年1月成屋库存降低至98万套可供销售29个月房屋空置率持续降低至08出租空置率降至58与金融危机前相比美国地产供给的泡沫较低呈现供需紧平衡格局敬请参阅最后一页特别声明9宏观专题研究报告深度图表21金融危机后美国地产建设始终不足图表22美国地产投资资本开支不足来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表23美国房地产库存较低图表24美国住房空置率较低来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所三商业地产存在供给过剩的隐忧关注中小银行商业抵押贷款风险美国商业地产的供给以办公商场酒店等为主企业是商业地产的主要需求方美国商业地产包括零售地产办公地产酒店地产仓储地产等类型商业地产的需求方主要是各类企业包括零售业金融业专业服务业等美国商业地产与住宅地产建造额占比约为64商业地产内部办公楼比重较大占比在30以上医疗运输休闲地产占比分别为2025及10左右图表25美国商业地产建造支出占比图表26美国商业地产建设比重来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所需求端美国企业杠杆率偏高预期收入增速下降现场办公需求远未恢复持续压制商业地产的需求企业部门杠杆率近十年持续上升金融危机前美国企业部门杠杆率为63目前已升至79此外新增就业计划下降企业未来盈利及收入预期回落也将可敬请参阅最后一页特别声明10宏观专题研究报告深度能使商业地产的需求减弱疫情以来谷歌移动数据显示美国现场办公人流恢复持续偏弱办公地产受到疫情和远程办公的影响需求侧修复较慢图表27企业杠杆率近十年来不断攀升图表28企业未来收入预期降低来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表29美国工作场合的人流恢复较差图表30中小企业乐观指数下行来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所供给端商业地产供给存在过剩忧患大城市空置率上升与需求的修复缓慢相反商业地产建设于供给增速存在过高的风险至2023年1月商业地产中的办公室休闲娱乐及非住宅整体建造增速仍处于上涨趋势中商业地产空置率已明显上升商业地产空置率一般维持在5-10截至2022年3季度全美写字楼空置率已升至154其中科技行业快速增长的城市空置率更高例如加州湾区及旧金山空置率达到18东部南部的大城市空置率也更高芝加哥空置率194休斯顿写字楼空置率达到26图表31商业地产建造增速上升图表32专业服务金融餐饮等增加值增速偏慢来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明11宏观专题研究报告深度图表33美国写字楼空置率明显提高图表3423年1月美国主要城市商业写字楼空置率来源Statista国金证券研究所来源CommericalEdge国金证券研究所从债务视角来看小型银行对商业地产的风险敞口更大商业地产的潜在风险可能会传导至银行业小型银行受影响可能更大商业地产贷款占小型银行资产比重更高达到28大型银行的占比仅为65此外由于受到银行业流动性冲击的影响美国银行系统的准备金已经大幅度减少现金储备处于低位小型银行的现金占资产比重已降至6大型银行降至约10当出现地产信用冲击事件时伴随着金融流动性收紧储户对银行信贷的态度一般更为紧张小型银行同时受地产信用风险及流动性冲击的可能性更高图表35银行准备金已大幅降低小型银行幅度更大图表36小型银行的商业贷款占比更高来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所二海外基本面重要事件一流动性金融压力上升利差明显扩大美国金融流动性较为宽松金融压力边际上升芝加哥联储金融条件指数3月10日当周-04前值-04OFR金融压力指数3月16日09受美国银行流动性危机影响压力明显增加本周美国企业信用债利差TED利差扩大敬请参阅最后一页特别声明12宏观专题研究报告深度图表37芝加哥联储金融条件宽松图表38OFR金融压力指数快速上升来源wind国金证券研究所图表39美国企业债信用利差扩大图表40美国TED利差扩大来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表41全球主要国家政策利率上限美国475欧元区3来源CEIC国金证券研究所二通胀美国2月CPI同比60持平预期美国2月CPI同比60预期60前值63连续第8个月回落创2021年10月以来新低比去年同期低20个百分点环比04预期04前值05核心CPI同比55预期55前值55较去年同期低09个百分点为2022年1月以来敬请参阅最后一页特别声明13宏观专题研究报告深度新低核心CPI环比05略高于预期04为5个月以来最大涨幅商品CPI进一步下降主要拉动项食品的同比贡献率近九成2月商品分项CPI同比35前值44食品仍是最主要的拉动项拉动了商品项CPI31个百分点贡献率891月贡献率77但同比增速维持下行态势商品各分项同比进一步下降服务CPI见顶回落主要拉动项住房仍在创新高2月服务业CPI同比76略低于前值76住房仍为主要拉动项同比82前值80拉动了服务业CPI45个百分点贡献率601月贡献率为57扣除住房之后的服务业CPI同比为69前值72图表42美国2月CPI分项同比环比增速季调同比季调环比CPI分级支出项目权重预期值预期值23-0223-0122-1222-1122-1022-0923-0223-0122-1222-1122-1022-09整体CPI10006060636471788204040501020504核心核心CPI7945555555760636604050404030306I食品13595101105107109112040504060708I能源71508471131177199-0620-31-1417-17II能源商品36-1427061231942000519-72-2137-41II能源服务35133156156143156197-172119-06-0712I核心商品即商品扣除食品和能源商品2131013223751660001-01-02-0100II服装2533302936425508080201-0200II新车43585859728494020206050607II二手车和卡车26-136-116-86-312070-28-19-20-20-17-11II医疗商品153234323131370111010200-01II酒精饮料08495858555041-030407060703II烟草和香烟产品056763556366821007-01070302I核心服务服务扣除能源服务581737270686767060506050508II住所344817975716966080708060707III主要住所租金75888684797572080708080708III业主等值房租254807875716967070708070608II医疗服务66213042445465-07-0703-05-0408III医师服务18121717151818-05-0101000005III医院服务19363644293800051300II交通58146146144143153146110906030619III机动车维护与修理11125142130117103111021310130719III机动车保险25145147143134129103091407101615III机票0626525629135943042664-21-21-16-1204来源CEIC国金证券研究所图表43美国2月CPI同比及其结构来源CEIC国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明14宏观专题研究报告深度图表44美国2月商品CPI同比及其结构来源CEIC国金证券研究所CPI数据公布后与市场预期接近市场倾向于认为暂免于通胀与金融风险的双重压力各类资产波动犹豫后避险情绪缓和美股集体反弹纳指收盘涨2标普涨17美债收益率收涨至37美元震荡后小幅下跌黄金微跌03CPI数据公布后OIS隐含FFR路径有所上修终点利率预计为5芝商所FedWatch显示3月美联储加息25个BP的概率升至81不加息概率195月加息25BP概率为66预计7月开始降息全年降息三次年末利率维持在425-45区间在CPI的127个细分科目中2月同比增速35和10的科目数占比分别为665423其中同比增速10的科目数量占比仍位于1982年以来的高位但6个月环比高增长5和10的科目数占比明显下行说明通胀的广泛性过去半年明显好转也意味着通胀传导的二次效应会持续放缓图表45美国2月服务CPI同比及其结构来源CEIC国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明15宏观专题研究报告深度图表46美国2月CPI公布后美元及美债市场反应来源CEIC国金证券研究所图表47美国2月CPI公布后美股及黄金市场反应来源CEIC国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明16宏观专题研究报告深度图表48美国2月CPI公布后加息预期变化来源CEIC国金证券研究所图表492月CPI同比高增长科目数量仍居高位但环比明显改善来源CEIC国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明17宏观专题研究报告深度图表50全球主要国家CPI热力图西班牙2月CPI同比6希腊65来源CEIC国金证券研究所图表51本周原油价格下降图表52上周美国汽油价格回升至335美元加仑来源wind国金证券研究所图表53本周天然气价格下降图表54本周10年盈亏平衡通胀回落来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明18宏观专题研究报告深度图表55克利夫兰联储预测3月美国CPI回落至52图表56克利夫兰预测3月核心CPI持平57来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所三景气与领先美国费城联储制造业指数延续收缩费城联储制造业指数3月-23前值-24每周工作时间及新订单均回落新订单46前值92每周工作时间-22前-323月17日当周美国花旗意外指数上升欧洲和日本边际转弱中国及新兴市场经济好于预期图表57费城联储制造业指数3月-23前值-24图表58费城联储每周工作时间回落新订单回落来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表59美国经济好于预期欧洲和日本边际走弱图表60本周中国经济与新兴经济体好于预期来源WIND国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明19宏观专题研究报告深度图表61全球主要国家制造业PMI来源Wind国金证券研究所四生产与就业生产活动回落初请失业微降美国生产活动回落2月美国工业总产值同比04前值143月11日当周美国纽约联储WEI指数录得1前值073月11日当周美国粗钢产能利用率75前值74粗钢产量168万短吨前值166万短吨欧元区周度GDP跟踪33前值27美国当周初请失业人数环比微降3月11日当周美国初请失业金人数为19万人前值21万人环比降2万人初请人数处于历史低位附近当周持续领取人数168万人前值171万人减少3万人持有失业保险人群的失业率12图表62上周纽约联储WEI指数10前值07图表63欧元区周度GDP跟踪33前值27来源CEIC国金证券研究所来源CEIC国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明20