事件：
　　3月15日，国家统计局公布数据显示，1-2月，规模以上工业增加值同比2.4%，前值1.3%；社会消费品零售总额同比3.5%，前值-1.8%；固定资产投资同比5.5%，前值5.1%。
　　内需的修复才刚刚开始、未来有望延续，经济可以更加“乐观”些
　　1-2月经济数据表现亮眼，需求好于生产、需求指标普遍好于预期，透露的经济线索，与我们前期反复提示的逻辑类似，稳增长“加力”带来的基建和制造业投资强劲、疫后修复带来的消费和服务业修复。内需的修复才刚刚开始，不必担忧修复的持续性、对经济可以更加“乐观”些。
　　逻辑一：稳增长的力度不低、持续性有保障，作为稳增长重要抓手的基建投资、韧性有望延续。1-2月，基建投资同比12.2%、高于去年12月的10.4%，与专项债发行靠前、投向基建比重上升等表征类似，皆指向稳增长靠前发力。从最新财政预算来看，政策“加力”力度不低，广义财政预算支出增速5.9%、高于去年实际增速的3.1%，基建、科技等领域支出加快；作为预算内重要补充，“准财政”或继续对基建等项目提供资金支持。
　　逻辑二：政策“加持”和高景气领域，推动制造业投资继续高增。1-2月，制造业投资同比8.1%、高于去年12月的7.4%，民间投资表现更为强劲、同比16.6%；其中，中游制造表现亮眼，计算机通信、专用设备、汽车等增长加快，电气机械、通用设备等保持高增。制造业投资持续强势，一方面与政策加大“引导”产业投入紧密相关，另方面，缘于新能源、数字转型等战略新兴产业持续高景气，已开启新时代“朱格拉”周期。
　　逻辑三：消费修复已然加快，企业和居民消费有望推动社零回升至疫情前。1-2月，社零同3.5%、时隔3个月首次转正，其中餐饮收入和商品零售同比分别为9.2%和2.9%，主要得益于场景恢复带来的相关消费增长，1月以居民出行消费为主、2月以来商务活动等社会集团消费增多，后者贡献超一半的社零、对社零拖累显著。社会集团消费受场景恢复提振更为明显，当下消费增长的重要驱动；伴随企业经营活动好转，居民收入改善或进一步支持消费修复。
　　常规跟踪：指标全面回升，服务业好于工业、投资好于消费
　　工业和服务业均加快增长，后者回升更为显著。1-2月工业增加值同比增长2.4%、高于去年12月的1.3%，尽管低于市场平均预期，但在1月人员缺勤影响较大的情况下，前2个月实现较快增长已不容易，领先和高频指标显示3月生产在进一步加快。；服务业生产指数同比增长5.5%、高于去年12月的-0.1%，其中住宿餐饮、商务活动均在明显改善。投资加快增长，三大投资均回升，地产竣工表现突出、后续变化值得关注。1-2月，投资同比5.5%、高于去年12月的3.1%，其中房地产投资同比-5.7%、两年复合同比-1.1%，降幅明显收窄，其中竣工表现尤为亮眼；商品房销售面积同比-3.6%、高于前值的-31.5%。地产竣工、销售边际改善，与高频指标指向类似，但改善程度更好，可能部分缘于统计样本差异，存活下来纳入统计房企表现相对更好；保交楼推进进度、地产销售变化，后续仍需紧密跟踪。
　　消费复苏有所加快，线下活动恢复对就业和收入的提振或滞后显现。1-2月，社会消费品零售总额同比增长3.5%，明显好于去年12月的-1.8%。其中，餐饮收入表现亮眼，同比增长9.2%。分行业看，饮料、服装、日用品等生活类商品消费修复相对较快。城镇调查失业率季节性回升，但结构性压力仍然突出。2月，全国城镇调查失业率5.6%、较去年同期上升0.1个百分点。其中，16-24岁人口调查失业率18.1%、创历史同期新高，较去年12月上升0.6个百分点。
　　风险提示
　　政策落地效果不及预期，疫情反复。
　　

研究报告全文：事件3月15日国家统计局公布数据显示1-2月规模以上工业增加值同比24前值13社会消费品零售总额同比35前值-18固定资产投资同比55前值51内需的修复才刚刚开始未来有望延续经济可以更加乐观些1-2月经济数据表现亮眼需求好于生产需求指标普遍好于预期透露的经济线索与我们前期反复提示的逻辑类似稳增长加力带来的基建和制造业投资强劲疫后修复带来的消费和服务业修复内需的修复才刚刚开始不必担忧修复的持续性对经济可以更加乐观些逻辑一稳增长的力度不低持续性有保障作为稳增长重要抓手的基建投资韧性有望延续1-2月基建投资同比122高于去年12月的104与专项债发行靠前投向基建比重上升等表征类似皆指向稳增长靠前发力从最新财政预算来看政策加力力度不低广义财政预算支出增速59高于去年实际增速的31基建科技等领域支出加快作为预算内重要补充准财政或继续对基建等项目提供资金支持逻辑二政策加持和高景气领域推动制造业投资继续高增1-2月制造业投资同比81高于去年12月的74民间投资表现更为强劲同比166其中中游制造表现亮眼计算机通信专用设备汽车等增长加快电气机械通用设备等保持高增制造业投资持续强势一方面与政策加大引导产业投入紧密相关另方面缘于新能源数字转型等战略新兴产业持续高景气已开启新时代朱格拉周期逻辑三消费修复已然加快企业和居民消费有望推动社零回升至疫情前1-2月社零同35时隔3个月首次转正其中餐饮收入和商品零售同比分别为92和29主要得益于场景恢复带来的相关消费增长1月以居民出行消费为主2月以来商务活动等社会集团消费增多后者贡献超一半的社零对社零拖累显著社会集团消费受场景恢复提振更为明显当下消费增长的重要驱动伴随企业经营活动好转居民收入改善或进一步支持消费修复常规跟踪指标全面回升服务业好于工业投资好于消费工业和服务业均加快增长后者回升更为显著1-2月工业增加值同比增长24高于去年12月的13尽管低于市场平均预期但在1月人员缺勤影响较大的情况下前2个月实现较快增长已不容易领先和高频指标显示3月生产在进一步加快服务业生产指数同比增长55高于去年12月的-01其中住宿餐饮商务活动均在明显改善投资加快增长三大投资均回升地产竣工表现突出后续变化值得关注1-2月投资同比55高于去年12月的31其中房地产投资同比-57两年复合同比-11降幅明显收窄其中竣工表现尤为亮眼商品房销售面积同比-36高于前值的-315地产竣工销售边际改善与高频指标指向类似但改善程度更好可能部分缘于统计样本差异存活下来纳入统计房企表现相对更好保交楼推进进度地产销售变化后续仍需紧密跟踪消费复苏有所加快线下活动恢复对就业和收入的提振或滞后显现1-2月社会消费品零售总额同比增长35明显好于去年12月的-18其中餐饮收入表现亮眼同比增长92分行业看饮料服装日用品等生活类商品消费修复相对较快城镇调查失业率季节性回升但结构性压力仍然突出2月全国城镇调查失业率56较去年同期上升01个百分点其中16-24岁人口调查失业率181创历史同期新高较去年12月上升06个百分点风险提示政策落地效果不及预期疫情反复敬请参阅最后一页特别声明1宏观经济点评内容目录1内需的修复才刚刚开始未来有望延续经济可以更加乐观些32常规跟踪指标全面回升服务业好于工业投资好于消费5风险提示8图表目录图表1内需超预期修复投资表现亮眼3图表21-2月稳增长加力基建投资增速提升3图表3相比往年专项债更多投向基建领域3图表4广义财政口径下支出增速较去年提升4图表5预算内基建类支出增速上行4图表6制造业投资增速已连续三月上行4图表7中游装备制造投资保持高增速4图表8重大项目计划投资规模加速扩大4图表9重大项目主要投向产业发展领域4图表10社会零售消费有所恢复5图表11社会集团商品消费占比超过505图表12商务出行意愿快速回暖5图表13国内航班执行架次高位徘徊5图表14制造业增加值回升带动生产回暖6图表15中上游行业生产恢复较快6图表16服务业生产指数明显抬升6图表17服务业商务活动预期保持高位6图表18固定资产投资超预期修复7图表19房地产投资和销售面积明显回升7图表20新开工和竣工面积回升较快7图表21餐饮收入表现相对亮眼7图表22基本生活类商品消费增长较快7图表23城镇调查失业率季节性上行8图表24年轻人失业率仍处于高位8敬请参阅最后一页特别声明2宏观经济点评1内需的修复才刚刚开始未来有望延续经济可以更加乐观些内需的修复才刚刚开始未来有望延续经济可以更加乐观些1-2月经济数据表现亮眼需求好于生产需求指标普遍好于预期透露的经济线索与我们前期反复提示的逻辑类似稳增长加力带来的基建和制造业投资强劲疫后修复带来的消费和服务业修复内需的修复才刚刚开始不必担忧修复的持续性对经济可以更加乐观些图表1内需超预期修复投资表现亮眼经济数据实际值和预测值同比151050-5-10固定资产投资基建投资制造业投资地产投资实际值平均预期来源Wind国金证券研究所逻辑一稳增长的力度不低持续性有保障作为稳增长重要抓手的基建投资韧性有望延续1-2月基建投资同比122高于去年12月的104与专项债发行靠前投向基建比重上升等表征类似皆指向稳增长靠前发力从最新财政预算来看政策加力力度不低广义财政预算支出增速59高于去年实际增速的31基建科技等领域支出加快作为预算内重要补充准财政或继续对基建等项目提供资金支持详见经济可以更乐观些来自财政的加力图表21-2月稳增长加力基建投资增速提升图表3相比往年专项债更多投向基建领域地方新增专项债投向基建投资当月同比2021年基数调整40402030020-2010-400市轨棚铁农医其政污其政道户路林疗他府水他2018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-01产交区水卫交收垃基建投资当月同比电燃水业通改利生通费圾交运仓储水利环境园造项公处目路理2020202120222023年1-2月来源中国债券信息网国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明3宏观经济点评图表4广义财政口径下支出增速较去年提升图表5预算内基建类支出增速上行广义财政收支增速一般财政分项支出增速16201316101278441-20-5-4-8-82017201820192020202120222023E20162017201820192020202120222023E广义财政收入广义财政支出基建类支出社保就业科学技术卫生健康来源财政部国金证券研究所来源财政部国金证券研究所逻辑二政策加持和高景气领域推动制造业投资继续高增1-2月制造业投资同比81高于去年12月的74民间投资表现更为强劲同比166其中中游制造表现亮眼计算机通信专用设备汽车等增长加快电气机械通用设备等保持高增制造业投资持续强势一方面与政策加大引导产业投入紧密相关另方面缘于新能源数字转型等战略新兴产业持续高景气已开启新时代朱格拉周期详见新时代朱格拉周期产业政策源动力图表6制造业投资增速已连续三月上行图表7中游装备制造投资保持高增速40制造业投资当月同比主要行业制造业投资增速502021年基数调整402030200100-20-10-20电汽计化有农专通金食医运纺-40气车算学色副用用属品药输织机机原加食设设制设械通料工品备备品备信2018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023年1-2月2022年12月制造业民间投资制造业投资来源各地政府网站国金证券研究所来源各地政府网站国金证券研究所国金证券研究所图表8重大项目计划投资规模加速扩大图表9重大项目主要投向产业发展领域各类重大项目数量占比可比口径万亿元12省市重大项目规模可比口径7520产业发展民生与社会事业1560基础设施建设10生态环保45农业农村5能源0102030405060300201920202021202220232022年2023年计划投资额增速右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明4宏观经济点评逻辑三消费修复已然加快企业和居民消费有望推动社零回升至疫情前1-2月社零同35时隔3个月首次转正其中餐饮收入和商品零售同比分别为92和29主要得益于场景恢复带来的相关消费增长1月以居民出行消费为主2月以来商务活动等社会集团消费增多后者贡献超一半的社零对社零拖累显著社会集团消费受场景恢复提振更为明显当下消费增长的重要驱动伴随企业经营活动好转居民收入改善或进一步支持消费修复详见疫后消费修复的三大误区图表10社会零售消费有所恢复图表11社会集团商品消费占比超过50社会消费零售总额当月同比消费累计同比及社会集团消费占比50202060301010551000-10-10-1050-30-20-20-50-30-30452019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06餐饮收入汽车消费2022-12商品社零居民商品消费社零右轴商品零售右轴社会集团商品消费社会集团商品消费占比右轴来源国家统计局国金证券研究所来源Wind国金证券研究所图表12商务出行意愿快速回暖图表13国内航班执行架次高位徘徊架次中国国内国际执行航班情况架次16旅客出行意愿指数071800035014061600030012140000525010120000408100002000306800015002046000100020140000000200050002022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03202104202105202106202107202108202109202110202111202112202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302商务出行意愿指数旅游出行意愿指数右轴202303国内执行航班国际执行航班右轴来源国家统计局国金证券研究所来源Wind国金证券研究所2常规跟踪指标全面回升服务业好于工业投资好于消费工业生产继续修复制造业边际改善加快1-2月工业增加值同比增长24高于去年12月的13但低于市场预期的3在1月人员缺勤影响较大的情况下前2个月实现较快增长已不容易领先和高频指标显示3月生产在进一步加快其中制造业增加值同比增长21较上月提升19个百分点电热燃水同比24较上月大幅回落46个百分点主要行业中上游的化学原料有色加工黑色加工及中游的电气机械运输设备专用设备等行业生产情况较好敬请参阅最后一页特别声明5宏观经济点评图表14制造业增加值回升带动生产回暖图表15中上游行业生产恢复较快1517工业增加值同比15主要行业工业增加值增速101210557002-5-5-3-10-10电运化有黑煤油专食电非农酒金汽通计医纺橡气输学色色炭气用品热金副及属车用算药织胶机设原加加采采设燃属食饮制设机塑2019-112020-052021-022021-082022-022022-082023-022020-022020-082020-112021-052021-112022-052022-112019-08械备料工工选选备矿品料品备通料电燃水全部工业物信采矿业右轴制造业右轴2023年1-2月2022年12月来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所服务业修复快于工业住宿和餐饮业修复较快1-2月服务业生产指数同比增长55两年平均48回升较为明显其中住宿和餐饮业生产指数增长116信息传输软件和信息技术服务业生产指数增长93与此同时服务业商务活动预期保持高位1-2月录得648比上月上升05个百分点或指示后续服务业将加快修复图表16服务业生产指数明显抬升图表17服务业商务活动预期保持高位10工业与服务业表现2021年基数调整1060服务业活动705555655000604555-5-54050-10-10353045-15-152019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-02服务业商务活动同比服务业业务活动预期同比右轴服务业生产指数同比工业增加值同比右轴来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所固定投资增长凸显韧性房地产表现亮眼1-2月固定资产投资同比增长55三大投资分项均明显改善其中房地产投资降幅明显收窄1-2月房地产投资同比增长-57两年复合增速-11新开工和竣工都有所加快其中新开工同比增长-94两年复合增速-4竣工同比增长8两年复合增速-13从销售情况看商品房销售面积同比增长-36两年复合增速-66地产竣工销售边际改善与高频指标指向类似但改善程度更好可能部分缘于统计样本差异存活下来纳入统计房企表现相对更好保交楼推进进度地产销售变化后续仍需紧密跟踪敬请参阅最后一页特别声明6宏观经济点评图表18固定资产投资超预期修复25固定资产投资当月同比2021年基数调整1520101551005-50-10-5-10-15-15-20-20-252020-122021-022021-082022-022022-082023-022020-102021-042021-062021-102021-122022-042022-062022-102022-12固定资产投资基建制造业地产右轴来源Wind国金证券研究所图表19房地产投资和销售面积明显回升图表20新开工和竣工面积回升较快30地产投资与销售基数调整40开施工面积当月同比2021年基数调整203010201000-10-10-20-20-30-30-40-40-50-602019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-02房地产投资当月同比商品房销售面积当月同比施工新开工竣工来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所消费复苏有所加快线下活动恢复对就业和收入的提振或滞后显现1-2月社会消费品零售总额同比增长35明显好于去年12月的-18其中商品消费同比增长29高于上月的-01餐饮收入表现亮眼同比增长92分行业看饮料服装日用品等生活类商品消费修复相对较快通讯器材汽车等出行类商品恢复较慢图表21餐饮收入表现相对亮眼图表22基本生活类商品消费增长较快40当月消费增速50分行业限额以上消费增速402030200100-20-10-20-40-30中石饮服日化烟家体金粮建文家通汽西油料装用妆酒具育银油筑化用讯车药制鞋品品娱珠食装办电器2019-072019-102020-102021-102022-012022-102023-012020-042020-072021-012021-042021-072022-042022-072020-01品品帽类类乐宝品潢公器材社会零售剔除汽车餐饮收入2023年1-2月2022年12月敬请参阅最后一页特别声明7宏观经济点评来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所城镇调查失业率季节性回升但结构性压力仍然突出2月全国城镇调查失业率56较去年同期上升01个百分点其中16-24岁人口调查失业率181创历史同期新高较去年12月上升06个百分点25-59岁人口调查失业率近期波动下行2月录得48持平于去年同期值图表23城镇调查失业率季节性上行图表24年轻人失业率仍处于高位65212116-24岁就业人员调查失业率601919175517151550131345111140991月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-02城镇调查失业率25-59岁人口16-24岁人口右轴2020年2021年2022年2023年来源Wind国金证券研究所来源Wind国金证券研究所重申观点经济可以更加乐观些内需增长为主核心驱动包括新时代朱格拉周期带来的制造业投资强劲稳增长加力带来的基建投资韧性疫后修复带来的消费增长等风险提示1政策落地效果不及预期债务压制项目质量等拖累政策落地资金滞留金融体系等2疫情反复国内疫情反复对项目开工线下活动等抑制加强敬请参阅最后一页特别声明8宏观经济点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明9