内容提要
　　全球拉尼娜第三年，阿根廷受到巨大打击，大豆产量从逐月至逐周刷新市场的下限，市场目前产量预估在2500-3000万区间，全球产量增幅迅速收窄，库消比环比下降。即使巴西大豆丰产覆盖了阿根廷减产的风险，但是目前潜在的极端危机是阿根廷产量是否会继续恶化至2500万吨以下。
　　当前由于巴西大豆丰产后的集中供应以及宏观情绪的扰动，短期外围市场价格出现部分松动，美豆频繁就1500美分展开博弈，在巴西大豆销售进入末期叠加美豆新一轮播种即将开始，若美豆播种不及预期是否全球大豆市场或将迎来再一轮的上行。
　　21/22年度虽然巴西大豆大幅减产国内进口量环比大幅下降，不过我国受到全球卫生事件影响，呈现供需双弱局面。而今年消费复苏为大概率事件，虽然阿根廷巨幅减产，但巴西的丰产可以很好弥补国内的进口需求，预计国内大豆供应平衡较全球市场相对宽松，内外价格走势或逐渐出现分叉，尤其豆粕和CBOT豆粕的分化预计较为明显。
　　操作建议
　　豆粕逢高沽空
　　风险提示
　　阿根廷大豆超预期减产；港口原料到港延迟；生猪存栏回升等。
　　

研究报告全文：豆系专题报告2023年3月17日Expertsoffinancialderivativespricing阿根廷大幅减产背后衍生品定价专家优财研究院内容提要投资咨询业务资格全球拉尼娜第三年阿根廷受到巨大打击大豆产量从逐月至逐周刷新市场湘证监机构字20171号的下限市场目前产量预估在2500-3000万区间全球产量增幅迅速收窄库消比环比下降即使巴西大豆丰产覆盖了阿根廷减产的风险但是目前潜在的极端作者姚兴航危机是阿根廷产量是否会继续恶化至2500万吨以下从业资格编号F3073320当前由于巴西大豆丰产后的集中供应以及宏观情绪的扰动短期外围市场价投资咨询编号Z0015370格出现部分松动美豆频繁就1500美分展开博弈在巴西大豆销售进入末期叠加邮箱yaoxinghangjinxinqhcom美豆新一轮播种即将开始若美豆播种不及预期是否全球大豆市场或将迎来再一轮的上行联系人郑天2122年度虽然巴西大豆大幅减产国内进口量环比大幅下降不过我国受到从业资格编号F03095144全球卫生事件影响呈现供需双弱局面而今年消费复苏为大概率事件虽然阿邮箱zhengtianjinxinqhcom根廷巨幅减产但巴西的丰产可以很好弥补国内的进口需求预计国内大豆供应平衡较全球市场相对宽松内外价格走势或逐渐出现分叉尤其连粕和CBOT豆粕的分化预计较为明显操作建议豆粕逢高沽空风险提示阿根廷大豆超预期减产港口原料到港延迟生猪存栏回升等专题报告油脂油料阿根廷概况截至目前布宜诺斯艾利斯谷物交易所阿根廷202223年度大豆产量预计为2500万吨阿根廷罗萨里奥谷物交易所将阿根廷202223年度大豆产量预估从3450万吨大幅下修至2700万吨虽然USDA3月的月度供需报告中阿根廷产量预估为3300万吨但是相较2月的4100万吨单月下调800万吨已经超出了USDA的常规操作回想去年10月市场预估阿根廷产量还在5000万吨上方我们不得不重新审视一下全球大豆平衡表几个月前我们依旧认为全球大豆供应将相对充足但阿根廷的减产预示着全球大豆平衡的收紧图1全球大豆产量USDA图2全球大豆产量阿根廷2700万吨资料来源USDA优财研究院资料来源USDA优财研究院图3全球大豆库消比资料来源USDA优财研究院29专题报告油脂油料虽然USDA目前将阿根廷产量维持在3300万吨的预估但是3000万吨以下的实际产量几乎是市场心知肚明的事实了以目前的趋势看很有可能减产至2700万吨以下布宜诺斯艾利斯谷物交易所截至3月16日阿根廷大豆作物状况评级较差为75上周为71去年16一般为23上周27去年51优良为2上周2去年33土壤水分71处于短缺到极度短缺上周75去年2429处于有益到适宜上周25去年75今年阿根廷大豆产量或许是200001年度以来最低值全球大豆产量或低于37亿吨仅较去年同比高出1000万吨左右这也是国内外大豆及副产品价格自始至终表现较强的原因图4阿根廷大豆优良率及土壤状况图5阿根廷大豆生长阶段资料来源布交所优财研究院资料来源布交所优财研究院39专题报告油脂油料当前的支撑目前除了阿根廷巨幅减产给予盘面支撑外另一方面的支撑在于美国的旧作结转库存及新作的播种预期关于旧作库存最新的USDA月报显示美国20222023年度大豆产量预期4276亿蒲式耳压榨量预期222亿蒲式耳出口量预期2015亿蒲式耳大豆期末库存预期21亿蒲式耳2月预期为225亿蒲式耳环比下调015亿蒲式耳在11月底EPA公布了2023年可再生燃料掺混义务从2022年的2063亿加仑增加到2082亿加仑仅仅增加19亿加仑其中豆油增加的消耗量于USDA此前预估大相径庭当时引发美豆油跌停市场对于美豆压榨量预期下修期末库存预期上升但是USDA在1月大幅下修07亿蒲产量给了市场意外一击从而使美豆平衡表再次收紧虽然近期USDA在连续下修美豆压榨量NOPA的1-2月压榨量也相继低于预期但由于阿根廷的减产美豆出口的潜在需求在被挖掘甚至出口需求的增量要高于压榨的削减量我们在美豆出口数据中也可以看出今年的出口表现并不差仅次于202021年度与2122年度持平出口销售量也只是低于前两年水平美豆期末库存若跌破2亿蒲将对未来的美豆价格有较大的上升动力图6USDA美豆平衡表3月资料来源USDA优财研究院49专题报告油脂油料图7美豆周度出口累计图8美豆出口净销售累计资料来源USDA优财研究院资料来源USDA优财研究院另一方面的支撑来自新作美豆的种植展望2月USDA展望论坛数据美国2324年度大豆种植面积展望8750万英亩低于市场预计的8860万英亩产量预计451亿蒲式耳低于市场预期4515亿蒲式耳期末库存预计29亿蒲式耳低于市场预期3-32亿蒲式耳虽然展望论坛的数据往往与最终种植数据有所差距但是展望面积不如预期也一定程度反应了下一年度美豆供需平衡或也不这么宽松的局面叠加近期美豆美玉米比价开始不断走低若价格趋势持续也将会在种植前期使农民更偏向种植玉米图9CBOT大豆玉米比价资料来源IFIND优财研究院59专题报告油脂油料当前的压力我们注意到近期美豆价格从上周中开始有了一波明显的下跌短期的压力首先来自于近期市场黑天鹅事件的压力在硅谷银行和瑞士信贷接连爆雷后美国中小银行也相继出现挤兑市场恐慌情绪上升整体价格重心承压这在此我们不做过多赘述基本面上的压力来自于巴西大豆的丰产及近期收割后开始集中装运今年拉尼娜气候对巴西大豆并没造成不利影响市场预期巴西大豆今年产量在148-153亿吨区间虽然有500万吨差距但基本是一个量级的我们以历史的巴西大豆产出和出口数据得出巴西大豆每年产量的60-70用于出口虽然目前USDA预估巴西大豆今年出口占产量约61但由于今年巴西大豆玉米丰产巴西库容有限巴西必须在当下玉米收割之前尽量的抛售大豆叠加阿根廷大幅减产有进口大豆的需求所以我们认为巴西大豆今年出口将占据产量的65甚至70左右水平Conab截至3月11日收割进度534其中马托格罗索州收割进度达947收割进入后半期抛售的压力将越来越大目前巴西年度销售进度不足40一般当巴西销售进度过60后压力将逐渐趋缓约还需1-15个月时间所以近期美豆价格将存在一定的压力图10巴西大豆收割进度图11巴西大豆产量及出口资料来源CONAB优财研究院资料来源USDA优财研究院69专题报告油脂油料国内情况全球大豆平衡收紧是否意味国内大豆平衡收紧从我国进口大豆分国别的占比可以得知我国进口大豆约60-70来自巴西今年巴西丰产叠加抛售压力预计国内进口将更偏向巴西以国内今年进口大豆9600万吨预计我国今年进口巴西大豆可能将达到6500万吨剩余约3000万吨依托于美国阿根廷及其他国家巴西丰产可以很大程度覆盖国内的需求所以预计国内进口大豆并不会受到太大全球大豆平衡收紧的影响需求端来看虽然今年我国处于公共卫生事件后的恢复年度但去年4季度至今年一季度全国大面积感染及春节后至今消费复苏速度偏慢国内大豆压榨量预计放缓3月的USDA将中国2223年度大豆压榨量从9400万吨下调至9200万吨也合情合理另外近期国内出现部分油厂豆粕涨库以及部分油厂暂时缺豆停机检修的情况国内大豆压榨量连续数周下滑不排除国内今年大豆压榨进一步减少的情况从终端需求看来作为大豆主产品的豆粕需求也在近期表现疲软由于生猪价格的不断走低豆粕需求被大量替代另外国内生猪受到非瘟影响感染较严重出栏正在加速近日农业农村部发布数据显示截至2023年1月末能繁母猪存栏为4367万头相当于正常保有量的1065处于黄色区域环比下降05为2022年5月份以来首次环比下降预计下降趋势将持续至3-4季度近期的豆粕提货量也可以明显反映出需求的疲软国内豆粕在逐渐走向供大于求的状态图12国内进口巴西大豆占比图13全国进口大豆港口库存资料来源IFIND优财研究院资料来源钢联数据优财研究院79专题报告油脂油料图14全国大豆压榨量周度图15商品猪出栏数资料来源钢联数据优财研究院资料来源钢联数据优财研究院图16全国豆粕提货量资料来源钢联数据优财研究院后市展望总结来看国内大豆依托于巴西大豆的丰产整体平衡表同比去年和国际大豆平衡表都相对宽松在4月大豆大量到港后国内暂时的缺豆状况将缓解一定程度上国内外价格走势将分叉尤其是针对大豆主产品豆粕而言供应增加需求减弱的情况下豆粕中长期偏弱看待而国际大豆下方支撑较强每次美豆粕反弹致使国内豆粕价格反复的情况都是比较好的逢高沽空的机会89专题报告油脂油料重要声明分析师承诺作者为金信期货有限公司投资咨询团队成员具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解作者以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者不曾因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间获得受任何形式的报酬或利益免责声明本报告仅供金信期货有限公司以下简称本公司客户参考之用本公司不会因为关注收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议或私人咨询建议在任何情况下本公司及其员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本公司具有中国证监会认可的期货投资咨询业务资格本报告发布的信息均来源于第三方信息提供商或其他已公开信息本公司对这些信息的准确性完整性时效性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映研究人员于发布本报告当日的判断且不代表本公司的立场本报告所指的期货或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态且对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改市场有风险投资需谨慎本报告难以考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况且本报告不应取代投资者的独立判断请务必注意据本报告作出的任何投资决策均与本公司本公司员工无关本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面授权或协议约定除法律规定的情况外任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布修改或以其他任何方式非法使用本报告的部分或全部内容如引用刊发需注明出处为金信期货且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改地址上海市普陀区云岭东路长风国际大厦16层电话400-0988-278网址httpswwwjinxinqhcom99