核心观点
　　OPAT小幅提升，股东回报稳健。公司2022年实现归母净利润838亿元，同比下降17.6%，主要系资本市场波动带来的投资收益下滑所致；归母营运利润1484亿元，同比小幅提升0.3%，其中人身险和银行业务（YoY+16%/25%）正贡献显著，而财险、资管和科技业务则承受较大压力。每股股息2.42元，同比增长1.7%，与OPAT挂钩的分红率为29.8%，同比小幅提高0.4pp，股东回报稳健。
　　 NBV压力边际缓释，渠道改革成效逐步显现。公司2022年NBV实现288亿元，同比下降24%，其中FYP和Margin分别同比下降12.4%和3.7pp，主要系居民消费意愿阶段性减弱导致保障险销售下滑，以及增员、客户面访等线下活动受限所致。但需注意的是，个险新单与同2021年假设下的2022年NBV降幅正逐季收窄，且剔除精算假设调整影响的Margin仅小幅下滑1.6pp，承压态势边际缓释。此外，代理人队伍2022年末为44.5万人，环比三季度末下降8.8%，同比下降25.9%，规模仍处于持续探底状态，但部分产能指标已呈现向好态势，例如新人中优+占比提升14pp，人均收入同比提升22.5%，个险渠道的数字化经营已完成全国推广等，我们预计随着寿险改革的持续深化，在规模稳定前提下的产能提升值得期待。
　　车险品质优化但保证险承压，财险盈利能力弱化。车险原保费收入2022年同比增长6.6%，占比下降2.4pp至67.5%，结构持续优化，且出行频次的降低推动车险COR同比优化3.1pp至95.8%。非车险业务来看，健康险、保证险、责任险分别同比增长79.2%、21.2%、9.6%，是推动规模增长的三大险种，但其中保证险受市场环境变化影响，赔付支出上升，导致COR同比提高40.2pp至131.4%，进一步推动财险整体COR同比提升2.3pp至100.3%，其中赔付率上升2.9pp。
　　市场波动拖累投资表现，EV增长动能减弱。2022年总/净投资收益率分别为2.5%和4.7%，分别同比-1.5pp和+0.1pp。投资负偏差拖累EV增速约2.9pp，叠加并表新方正带来的商誉剔除负面影响1.5pp，集团EV同比仅增长2.0%，寿险EV同比减少0.2%，我们认为一次性影响消散与投资端稳中向好预期推动EV增速有效修复。
　　盈利预测与投资建议
　　我们认为公司在外部环境变化与内部转型压力下的调整已基本到位，但防控政策放开下的短期冲击较为明显，且需求释放仍需时间，对全年保费增速有所下修；此外国际形势震荡带来资本市场波动，下调投资收益预期。综合影响下，预计2023-25年EVPS分别为85.85/95.26/105.86元（23-24前值为92.10/102.29元），采用分部估值法对公司整体价值进行评估，预计2023年目标市值10514亿元，目标价57.51元，对应2023年目标P/EV为0.67x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新单销售不及预期，长端利率持续下行，权益市场大幅波动，股权投资计提减值风险，政策风险。
　　

研究报告全文：公司研究年报点评中国平安601318SH维持买入股东回报稳健改革成效逐步显现股价2023年03月16日4523元目标价格5751元52周最高价最低价536359元2022中国平安年报点评总股本流通A股万股18280241828024A股市值百万元826815核心观点国家地区中国行业非银行金融OPAT小幅提升股东回报稳健公司2022年实现归母净利润838亿元同比下降报告发布日期2023年03月17日176主要系资本市场波动带来的投资收益下滑所致归母营运利润1484亿元同比小幅提升03其中人身险和银行业务YoY1625正贡献显著而财险资管和科技业务则承受较大压力每股股息242元同比增长17与OPAT1周1月3月12月挂钩的分红率为298同比小幅提高04pp股东回报稳健绝对表现-302-806-356785NBV压力边际缓释渠道改革成效逐步显现公司2022年NBV实现288亿元同相对表现-101-429-3181307比下降24其中FYP和Margin分别同比下降124和37pp主要系居民消费意沪深300-201-377-038-522愿阶段性减弱导致保障险销售下滑以及增员客户面访等线下活动受限所致但需注意的是个险新单与同2021年假设下的2022年NBV降幅正逐季收窄且剔除精算假设调整影响的Margin仅小幅下滑16pp承压态势边际缓释此外代理人队伍2022年末为445万人环比三季度末下降88同比下降259规模仍处于持续探底状态但部分产能指标已呈现向好态势例如新人中优占比提升14pp人均收入同比提升225个险渠道的数字化经营已完成全国推广等我们预计随着寿险改革的持续深化在规模稳定前提下的产能提升值得期待车险品质优化但保证险承压财险盈利能力弱化车险原保费收入2022年同比增长66占比下降24pp至675结构持续优化且出行频次的降低推动车险COR同比优化31pp至958非车险业务来看健康险保证险责任险分别同比增长79221296是推动规模增长的三大险种但其中保证险受市场环境变化影响赔付支出上升导致COR同比提高402pp至1314进一步推动财险整体COR同比提升23pp至1003其中赔付率上升29pp陶圣禹021-633258881818taoshengyuorientseccomcn市场波动拖累投资表现EV增长动能减弱2022年总净投资收益率分别为25和47分别同比-15pp和01pp投资负偏差拖累EV增速约29pp叠加并表新方执业证书编号S0860521070002正带来的商誉剔除负面影响15pp集团EV同比仅增长20寿险EV同比减少香港证监会牌照BQK28002我们认为一次性影响消散与投资端稳中向好预期推动EV增速有效修复盈利预测与投资建议我们认为公司在外部环境变化与内部转型压力下的调整已基本到位但防控政策放开下的短期冲击较为明显且需求释放仍需时间对全年保费增速有所下修此外新方正重整再进一步医疗健康生态赋能2022-12-22国际形势震荡带来资本市场波动下调投资收益预期综合影响下预计2023-25年可期中国平安动态跟踪EVPS分别为8585952610586元23-24前值为921010229元采用分部估市场波动拖累利润表现多渠道转型持续2022-10-27值法对公司整体价值进行评估预计2023年目标市值10514亿元目标价5751推进中国平安3Q22季报点评元对应2023年目标PEV为067x维持买入评级NBV降幅收窄关注队伍稳定后的产能提2022-08-29升中国平安1H22中报点评风险提示新单销售不及预期长端利率持续下行权益市场大幅波动股权投资计提减值风险政策风险公司主要财务信息2021A2022A2023E2024E2025E已赚保费百万元739933742418787324840437907999同比增长-20678总投资收益百万元10337839710109621128445151152同比增长-17-621761718归母净利润百万元10161883774116147138370166939同比增长-29-18391921每股收益元577480635757913每股NBV元207158169181203每股集团EV元763477898585952610586隐含PEV059058053047043ROE12598126138153资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明中国平安年报点评股东回报稳健改革成效逐步显现表1公司分业务归母营运利润分布百万元2022归母营运利润同比增速占比占比同比变动寿险及健康险业务111235160750102pp财产保险业务8838-45260-49pp银行业务2638025317835pp资产管理业务2292-81215-67pp科技业务5458-31337-17pp其他业务及合并抵消-5838103-39-04pp合计14836503数据来源公司公告东方证券研究所图12022年人身险NBV同比下滑24亿元NBV同比增速-右轴800511070050600-5500-10400-15-236-240300-20-25200-347-30100-350-4020182019202020212022数据来源公司公告东方证券研究所图2平安寿险代理人规模及季度变化情况万人个险代理人数量季度环比-右轴1200-37-35-60100-5-8880-110-104-1060-150-1540-19520-201029988716054524945--2520201Q211H213Q2120211Q221H223Q222022数据来源公司公告东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2中国平安年报点评股东回报稳健改革成效逐步显现图3财险部分险种原保费收入同比增速及COR表现数据来源公司公告东方证券研究所图4公司保险资金总投资收益率及净投资收益率表现净投资收益率总投资收益率8765432201720182019202020212022数据来源公司公告东方证券研究所表2公司内含价值驱动因素拆解2019202020212022期初寿险EV预计回报期初寿险EV94878581NBV期初寿险EV124654633运营经验差异期初寿险EV06-15-20-02投资回报差异期初寿险EV52-08-30-46模型和假设变化期初寿险EV03-04-07-08市场价值调整期初寿险EV00-020901NBV期初集团EV76412921营运经验差异期初集团EV04-09-13-01投资回报差异期初集团EV32-05-19-29并表新方正的商誉剔除期初集团EV----15数据来源公司公告东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3中国平安年报点评股东回报稳健改革成效逐步显现表3可比寿险公司估值表股票代码PEV2023EEVPS2023E收盘价RMB中国人寿601628SH06750383372新华保险601336SH03192822920友邦保险1299HK1566246731平均085A股平均049注友邦保险EVPS单位为美元股其他单位为人民币元数据统计时点为2023316资料来源WindBloomberg东方证券研究所表4其他可比公司估值表股票代码PB2023E每股净资产2023E收盘价RMB财险板块中国人保601319SH092562515中国财险2328HK0421090454中国太保601601SH09428022625平均076银行板块招商银行600036SH09137963465常熟银行601128SH082906747兴业银行601166SH04735831668宁波银行002142SZ10127462780平均080证券板块东吴证券601555SH082822673光大证券601788SH10314331479兴业证券601377SH091663605国金证券600109SH099892884平均094信托板块中航产融600705SH087476413平均087注每股净资产均采用Wind一致预期单位为人民币元数据统计时点为2023316资料来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4中国平安年报点评股东回报稳健改革成效逐步显现表5科技公司估值表股票代码当前市值持股比例持股市值RMBm2023E陆金所控股LUN29083414412052金融壹账通OCFTN16393212526平安好医生1833HK2015939417945汽车之家ATHMN25739490012612注单位为人民币百万元数据统计时点为2023316资料来源Wind东方证券研究所表6分部估值汇总表业务板块估值方法估值倍数EV净资产2023E持股比例持股市值寿险业务PEV0769365789951711556财险业务PB0761338679955100848银行业务PB0804121814956164210证券业务PB09450345409619361信托业务PB08725702998822262金融科技市值法---33135合计1051372注单位为百万元人民币数据统计时点为2023316美元兑人民币汇率为69149港币对人民币汇率为08811资料来源Wind东方证券研究所风险提示1新单销售不及预期新单销售低迷影响代理人收入产能下滑导致脱落率升高进而影响队伍稳定此外NBV增速低迷也拖累新业务价值倍数中枢水平2长端利率持续下行以持有至到期为主的到期再投资与新增固收类投资收益下滑进而形成潜在利差损风险3权益市场大幅波动保险公司重要利源之一的投资利差来自于投资端的业绩波动若A股出现系统性下跌分红险收益下滑影响客户收益与险企业绩此外也对公司当期利润和净资产造成不利影响4股权投资计提减值风险公司拥有较多长期股权投资其中华夏幸福已披露偿债方案但实际偿付到位仍需进一步关注可能会存在偿债进度不及预期公司需进一步计提减值减值损失此外也需关注其他股权投资收益波动可能带来的减值风险5政策风险保险行业各项业务开展均受到严格的政策规范未来政策的不确定性将影响行业改革转型进程及节奏有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5中国平安年报点评股东回报稳健改革成效逐步显现附表财务报表预测与比率分析资产负债表内含价值预测表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E已赚保费739933742418787324840437907999寿险期初内含价值8245748764908747869365781006992提取未到期责任准备金92985248561860536603本期新业务价值3789828820308173312437027总投资收益10337839710109621128445151152内含价值预期回报7036471212717327679982573公允价值变动损益2261332942144131704020676投资回报差异2488940500500020002000其他业务收入369044356134374469410957457427运营经验差异167301672300040004000营业收入合计11804441110568126261913688511502504假设及模型变动影响58766920500500500退保金5293154102600506629772877市场价值调整影响73391014300040004000赔付支出268854282122313523348358389167股东股息2045052572468925064354695提取保险准备金266815262301298118307164324212其他差异1619053658422584600950061保单红利支出1940519599195992179424324寿险期末内含价值87649087478693657810069921083032手续费及佣金支出8068770354812748745095286其他业务期初净资产503538519018548977632813734374业务及管理费172597164700180870193177207112其他业务净资产变动154802995983836101560117731其他业务成本179470151071133017136542140136其他业务期末净资产519018548977632813734374852105营业支出合计10407591004249108645111607821253115集团期末内含价值13955091423763156939117413661935136营业利润139685106319176168208069249390营业外收支105504626977主要财务指标利润总额139580105815176106208000249312202120222023E2024E2025E所得税177781617271583055435229估值与盈利指标净利润121802107432148948177446214084PEV059058053047043少数股东损益2018423658328003907647144PE784942712598495归母净利润10161883774116147138370166939PB102096090083076ROE1251976126413821529资产负债表ROA100075093099107单位百万元202120222023E2024E2025E每股数据元股现金及存款319179378650416324462222512927每股NBV207158169181203债券型金融资产28069573111037342056937976784214276每股寿险EV47954785512455095925权益型金融资产504841536428696440773221858041每股集团EV763477898585952610586其他投资资产285435342285269701299434332282每股净资产44444697502654795972总投资资产39164124368400480303353325555917526EPS577480635757913其他资产62256146768768767059686379089729393DPS238242257277299资产合计1014202611137168124736281397046415646919增长率保户储金及投资款82505787552998575711073641243862已赚保费增长率-2303606780保险责任准备金24731342742989308832934693163896957归母净利润增长率-290-176386191206其他负债57661126343352714197480230349011983投资资产增长率4711599110110负债合计90643039961870112160591259971314152802寿险内含价值增长率63-02717576股本1828018280182801828018280集团内含价值增长率5120102110111盈余公积1216412164121641216412164一年新业务价值增长率-236-2406975118其他权益等10472791144854122712513403061463674净资产增长率6557709090母公司股东权益合计81240585867591878210014731091605综合偿付能力充足率少数股东权益265318316623338787369277402512寿险230220210215220负债与权益总计1014202611137168124736281397046415646919产险278220210220230资料来源东方证券研究所依据发布证券研有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明究报告暂行规6定以下条中国平安年报点评股东回报稳健改革成效逐步显现分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素