一级发行：无新发二永债。3月前半月无新发银行二永债，但保险资本补充债（去年10月以来首次新发）和券商次级债出现发行放量。我们在《债券专题20230314：二永债供给或放量，关注利差扰动风险》中提示，国股大行或将集中发行二永债，短期供给高峰或将对利差形成扰动。
　　收益率、利差与投资价值分析：
　　3月二永债收益率下行现象已从高等级传导至中高等级，3Y期AA级二级资本债、永续债收益率分别下行19BP、21BP；对于低等级二永债而言，3月10日烟台农商行宣布不行使二级资本债提前赎回权，当日AA-和A+永续债收益率上行约5BP，二级资本债反应不大。
　　目前，各期限中高等级二级资本债利差已基本修复至去年11月底水平，后续继续下降的空间有限，尤其是1Y期二级资本债和中高等级永续债利差已压缩至3年来的20%分位数附近。而过度下沉信用资质仍面临中小银行不赎回的风险。我们建议先关注2Y期二永债的配置价值，等待供给放量、利差调整之后关注3-5Y二永债的机会，主体方面优先选择优质区域、资本充足、数据披露完备、贷款质量较好的银行主体。

研究报告全文：2固定收益研究证券研究报告固定收益月报2023年3月17日相关研究TableTitle利差快速修复关注供给放量后的配臵机会TableReportInfo关注短久期高等级二永债配臵价值202332资本补充工具半月报利差修复较快建议控制久期TableSummary2023217投资要点高等级短债修复信用分层仍在加剧202321一级发行无新发二永债3月前半月无新发银行二永债但保险资本补充债去年10月以来首次新发和券商次级债出现发行放量我们在债券专题20230314二永债供给或放量关注利差扰动风险中提示国股大行或将集中发行二永债短期供给高峰或将对利差形成扰动收益率利差与投资价值分析TableAuthorInfo3月二永债收益率下行现象已从高等级传导至中高等级3Y期AA级二级资本债永续债收益率分别下行19BP21BP对于低等级二永债而言3月10日烟台农商行宣布不行使二级资本债提前赎回权当日AA-和A永续债收益率上行约5BP二级资本债反应不大目前各期限中高等级二级资本债利差已基本修复至去年11月底水平后续继续下降的空间有限尤其是1Y期二级资本债和中高等级永续债利差已压缩至3年来的20分位数附近而过度下沉信用资质仍面临中小银行不赎回的风险我们建议先关注2Y期二永债的配臵价值等待供给放量利差调整之后关注3-5Y二永债的机会主体方面优先选择优质区域资本分析师姜珮珊充足数据披露完备贷款质量较好的银行主体Tel02123154121Emailjps10296haitongcom证书S0850517070004联系人藏多Tel02123212041Emailzd14683haitongcom请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究固定收益月报2目录1一级发行无新发行商业银行次级债52收益率利差中高等级二永债利差收窄53成交统计二级资本债成交活跃74保险和券商资本补充工具发行放量85总结与投资价值分析10请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究固定收益月报3图目录图1二级资本债发行规模亿元5图2永续债发行规模亿元5图3分银行类型二级资本债发行规模亿元5图4分银行类型永续债发行规模亿元5图5二级资本债收益率6图6永续债收益率6图7二级资本债与国开债利差BP6图8永续债与国开债利差BP6图9二级资本债与普通金融债利差BP7图10永续债与普通金融债利差BP7图11AAA-永续债与二级资本债利差BP7图12AA永续债与二级资本债利差BP7图13二级资本债成交额亿元7图14永续债成交额亿元7图15二级资本债与永续债活跃券平均成交额亿元8图16二级资本债与永续债活跃券平均换手率8图17高评级二永债活跃券成交估值偏离元8图18保险资本补充债发行规模与只数亿元只9图19证券公司次级债发行规模与只数亿元只9图20保险资本补充债与证券公司次级债月换手率9图21保险资本补充债与证券公司次级债月成交额亿元9图22AAA保险资本补充债与券商次级债二级利差10图231Y期各等级二级资本债利差已修复至去年11月底水平BP10图243Y期中高等级二级资本债利差已修复至去年11月底水平BP10图255Y期中高等级二级资本债利差已修复至去年11月底水平BP11图263Y期中高等级永续债利差已修复至去年11月底水平BP11请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究固定收益月报4表目录表1二级资本债利率水平与利差截至3156表23月前半月新发行保险资本补充债和券商次级债31-3159表3信用债品种利率水平与利差分位数截至3月15日11请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究固定收益月报51一级发行无新发行商业银行次级债3月前半月31-315下同无新发行商业银行次级债截至3月15日今年共发行商业银行次级债75亿元70亿元永续债5亿元二级资本债图1二级资本债发行规模亿元图2永续债发行规模亿元180014001600120014001000120080010006008006004004002002000012345678910111212345678910111220202021202220232020202120222023资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所图3分银行类型二级资本债发行规模亿元图4分银行类型永续债发行规模亿元1800140016001200140010001200100080080060060040040020020000城市商业银行股份制商业银行国有大型商业银行农村商业银行城市商业银行股份制商业银行国有大型商业银行农村商业银行资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所2收益率利差中高等级二永债利差收窄中高等级二永债收益率大幅下行与2月28日相比5Y期AA-及更高等级二级资本债收益率下行1015BPA和A等级下行8BP3Y期收益率下行幅度更大AA-及更高等级收益率下行919BP其中AA级收益率下行幅度最大永续债变动方向分化5Y3Y期A收益率分别上行14BP11BP中高等级收益率大幅下行5Y期AA及更高等级收益率下行1824BP请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究固定收益月报6图5二级资本债收益率图6永续债收益率7570756565605555504545403535302525年期年期年期5年期AAA-5年期AA5年期A5AAA-5AA5A3年期AAA-3年期AA3年期A3年期AAA-3年期AA3年期A资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所5Y期中高等级二永债与国开债利差大幅收窄低等级永续债利差走阔截至3月15日5Y期AAA-AAAAAA-A二级资本债与国开债利差分别为7084150249362BP较2月28日分别-6-5-10-5-3BP5Y期AAA-AAAAAA-A永续债与国开债利差分别为88100190311444BP较2月28日分别-12-18-13320BP表1二级资本债利率水平与利差截至315利率水平5年期3年期AAA-AAAAAA-AAA中位数364411588331366546二级资本债当前水平3574386503353886003月15日分位数4363965658952月28日分位数547199616898与普通金融债利差5年期AAA-AAAAAA-A中位数bp36314681139当前水平bp4451103169235二级资本债3月15日分位数67799398982月28日分位数8190989898注数据为滚动三年分位数资料来源Wind海通证券研究所图7二级资本债与国开债利差BP图8永续债与国开债利差BP400500450350400300350250300200250150200150100100505000AAA-AAAAAA-AAAA-AAAAAA-A资料来源Wind海通证券研究所注使用五年期到期收益率曲线资料来源Wind海通证券研究所注使用五年期到期收益率曲线请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究固定收益月报7图9二级资本债与普通金融债利差BP图10永续债与普通金融债利差BP300350250300250200200150150100100505000-50AAA-AAAAAA-AAAA-AAAAAA-A资料来源Wind海通证券研究所注使用五年期到期收益率曲线资料来源Wind海通证券研究所注使用五年期到期收益率曲线品种利差继续收窄截至3月15日5年期和3年期AAA-二永品种利差分别为20BP17BP较2月28日分别收窄6BP5BPAA品种利差分别为16BP19BP较2月28日分别收窄13BP2BP图11AAA-永续债与二级资本债利差BP图12AA永续债与二级资本债利差BP5050404030302020101000-105年AAA-永续债与二级资本债利差5年AA永续债与二级资本债利差3年AAA-永续债与二级资本债利差3年AA永续债与二级资本债利差资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所3成交统计二级资本债成交活跃二级资本债成交活跃永续债成交额小幅下降3月前半月商业银行次级债成交额为5376亿元二永债成交均活跃成交额分别为3174亿元2201亿元较前一统计周期分别环比增加539亿元减少93亿元分类型来看除大行永续债成交额环比下降171亿元外其余各类型银行二永债成交额均环比上升或变动不大其中大行二级资本债成交额环比上升387亿元图13二级资本债成交额亿元图14永续债成交额亿元3000350030002500250020002000150015001000100050050000220430220515220530220614220629220714220729220813220828220912220927221012221027221111221126221211221226230110230125230209230224230311220430220530221111221211220515220614220629220714220729220813220828220912220927221012221027221126221226230110230125230209230224230311城市商业银行股份制商业银行城市商业银行股份制商业银行国有商业银行农商行国有商业银行农商行资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所二级资本债活跃券成交额与换手率提高永续债活跃券换手率下降我们计算中债请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究固定收益月报8隐含评级为AA和AAA-的商业银行次级债22年以来每周的换手率并将每周前30名的债券计为1分加总22年以来的得分并排名将排名前15名的债券作为活跃券36-313二级资本债和永续债活跃券平均成交额分别为21亿元26亿元环比增加5亿元持平换手率当周成交额周初债券余额分别为5560环比上升094pcts下降041pcts图15二级资本债与永续债活跃券平均成交额亿元图16二级资本债与永续债活跃券平均换手率8020706015504010305201000220723012201220222032204220522062208220922102211221223022303二级资本债永续债二级资本债永续债资料来源Wind海通证券研究所资料来源Wind海通证券研究所图17高评级二永债活跃券成交估值偏离元020015010005000-005-010-015-020-025-030228229221022112212231232233二级资本债永续债资料来源WIND海通证券研究所注使用成交净价减去前一交易日中债估值净价计算偏离4保险和券商资本补充工具发行放量3月前半月保险资本补充债共发行3只合计规模为93亿元这是自去年10月以来首次新发证券公司次级债共发行5只合计规模为72亿元较2月后半月环比增加27亿元请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明固定收益研究固定收益月报9表23月前半月新发行保险资本补充债和券商次级债31-315发行期限发行规模票面利债券简称发行人简称类型年亿元率23利安人寿资本补利安人寿人身保险公司5Y5Y10460充债0123太平洋财险债01太保产险财产保险公司5Y5Y7037223太平再保险资本太平再保险中国再保险公司5Y5Y13388补充债0123申证C2申万宏源证券券商次级债31335523申证C1申万宏源证券券商次级债21433523广发Y1广发证券券商次级债5YNY542023招证C4招商证券券商次级债32034023招证C3招商证券券商次级债220325资料来源Wind海通证券研究所图18保险资本补充债发行规模与只数亿元只图19证券公司次级债发行规模与只数亿元只400850016350745014400300612350250530010200425081503200610021504501100005020020-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0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