事件
　　2023年3月15日公司公布2022年度报告。
　　投资要点
　　销售排名首次冲进TOP20，经营指标逆势增长
　　2022年公司合同销售金额1250.3亿元，同比+8.6%，完成2022年公司销售目标1235亿元。根据克尔瑞榜单，2022年公司全口径销售额位列第16位，较2021年大幅提高21位。公司合同销售均价30200元/平方米，同比+4.2%。2022年公司营业收入为724.2亿元，同比+26.2%；归母净利润为39.5亿元，同比上升10.2%；毛利率20.4%，同比-1.4%。截止2022年底，公司已售未入账销售金额为1789.7亿元，较年初上涨18.8%。我们认为，2022年公司销售额、营业收入、核心净利润均实现逆势增长，体现了公司优秀的经营状态。2022年公司销售排名大幅提升，首次冲进2022年克而瑞销售榜单TOP20，公司的品牌价值及行业地位进一步提升。
　　财务稳健，良好的经营状况有望承接融资利好
　　2022年公司剔除预收款后的资产负债率、净负债率和现金短债比分别为68.8%、62.7%和2.23倍，“三道红线”指标全部维持绿档。2022年公司发布98.4亿元债券，加权平均利率为3.11%。公司2022年内平均借贷利率为4.16%，同比下降10%。公司财务稳健，融资渠道通畅。2022年11月以来，国家多部门释放房企融资支持政策，我们认为公司凭借稳健的经营状况，有望进一步承接融资利好，从而扩大经营优势。
　　深耕大湾区，持续巩固区域优势
　　2022年公司在大湾区和广州分别实现合同销售金额为596.8亿元和531.9亿元，占公司合同销售金额比例分别为47.7%和42.5%。2022年公司在12个城市获取的37个项目，新增土储约695万平方米。其中，公司在广州获取10个项目，新增土储约227万平方米，占2022年新增土储32.7%。截至2022年底，公司总土地储备约达2845万平方米，其中大湾区和广州土地储备面积分别为1418和1219万平方米，占总土地储备49.8%和42.8%。我们认为，在当前行业逐渐复苏的情况下，核心城市凭借产业优势及人才吸引力具备市场率先复苏的机会，公司通过资金优势持续抢占核心城市土储资源符合当前行业逻辑，公司聚焦广州，深耕大湾区，持续巩固区域优势，随着新增土储的顺销入市，公司的经营优势有望再度扩大。
　　拓展方式灵活，TOD模式走向全国化
　　公司重视多元化的拓展模式，2022公司新获取的37宗土地中，通过TOD、城市运营、国企合作和产业勾地模式获取土地占比分别为11.5%、5.0%、34.4%和2.2%。截至2022年底，公司共开发8个TOD项目，土地储备达到386万平方米，约占公司总土地储备13.6%。2022年5月，公司获取杭州勾庄TOD项目，该项目为公司首次在大湾区以外城市获取TOD项目，标志着公司已经实现TOD模式对外拓展。我们认为，TOD模式的建设及运作具备一定的专业门槛，TOD模式能够帮助公司以较低的代价和较高的确定性占据核心地段开发主动权，公司在TOD增储方面已经具备拓展优势。中长期来看，我们认为TOD模式有望成为公司新的业绩增长极。
　　已售未结资源丰富，2023业绩可期
　　展望2023年，公司销售目标为1320亿元，较2022年销售额增加5.6%，总拿地金额预算为400亿元，对应当年拿地强度为30%。我们认为公司2023年完成销售目标是大概率事件：1）当前市场处于复苏阶段，整体销售环境有望优于2022年；2）我们认为公司的土储情况、品牌认可度以及经营效率会使得公司的推盘销售去化保持优异水平；3）公司2023年货值约2400亿元，对应1320亿元销售目标，去化率约为55%，去化率要求不高。公司截止2022年底已售未结货值储备丰富，预期2023年房地产销售和其他收入贡献现金流入856.8亿元，较2022年营业收入+18%，我们认为公司2023年业绩可期。
　　投资建议
　　我们认为公司的国资背景+稳健经营使公司融资成本实现连降，公司现有土储充足且聚焦一二线城市为公司抢占市场修复先机提供强有力支撑，公司独特的TOD模式和“地产+房托”双平台有利于公司在行业格局演化过程中实现突围。总体来看，我们认为公司具备优秀房企特质，有望在新一轮市场复苏中抢占先机，实现高效发展，应该享受更高的估值。我们预测2023-2025年EPS分别为1.38、1.49和1.59元，给予公司2023年10x PE估值，对应目标价15.91港元，给予“买入”评级。（本文非特别注明，均为人民币计价，取近12个月汇率均价，1港元=0.8675元人民币）
　　风险提示
　　需求修复力度走弱；TOD模式外拓不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评房地产越秀地产00123报告日期2023年03月15日销售业绩达预期行业黑马露峥嵘越秀地产2022年度报告点评事件投资评级买入维持2023年3月15日公司公布2022年度报告分析师杨凡投资要点执业证书号S1230521120001yangfan02stockecomcn销售排名首次冲进TOP20经营指标逆势增长2022年公司合同销售金额12503亿元同比86完成2022年公司销售目标亿元根据克尔瑞榜单年公司全口径销售额位列第位较基本数据12352022162021年大幅提高21位公司合同销售均价30200元平方米同比42收盘价HK10822022年公司营业收入为7242亿元同比262归母净利润为395亿元总市值百万港元3350365同比上升102毛利率204同比-14截止2022年底公司已售未入总股本百万股309646账销售金额为17897亿元较年初上涨188我们认为2022年公司销售股票走势图额营业收入核心净利润均实现逆势增长体现了公司优秀的经营状态2022年公司销售排名大幅提升首次冲进2022年克而瑞销售榜单TOP20公越秀地产恒生指数司的品牌价值及行业地位进一步提升816141财务稳健良好的经营状况有望承接融资利好2002022年公司剔除预收款后的资产负债率净负债率和现金短债比分别为-20688627和223倍三道红线指标全部维持绿档2022年公司发布22-0323-0122-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1122-1223-0223-03984亿元债券加权平均利率为311公司2022年内平均借贷利率为416同比下降10公司财务稳健融资渠道通畅2022年11月以来国相关报告家多部门释放房企融资支持政策我们认为公司凭借稳健的经营状况有望进一1各项指标逆势增长蓄势待步承接融资利好从而扩大经营优势发再成长2022081922022314-越秀地产深度报深耕大湾区持续巩固区域优势告融资优势多元增储区域2022年公司在大湾区和广州分别实现合同销售金额为5968亿元和5319亿优等生的逆周期突围20220314元占公司合同销售金额比例分别为477和4252022年公司在12个城市获取的37个项目新增土储约695万平方米其中公司在广州获取10个项目新增土储约227万平方米占2022年新增土储327截至2022年底公司总土地储备约达2845万平方米其中大湾区和广州土地储备面积分别为1418和1219万平方米占总土地储备498和428我们认为在当前行业逐渐复苏的情况下核心城市凭借产业优势及人才吸引力具备市场率先复苏的机会公司通过资金优势持续抢占核心城市土储资源符合当前行业逻辑公司聚焦广州深耕大湾区持续巩固区域优势随着新增土储的顺销入市公司的经营优势有望再度扩大拓展方式灵活TOD模式走向全国化公司重视多元化的拓展模式2022公司新获取的37宗土地中通过TOD城市运营国企合作和产业勾地模式获取土地占比分别为11550344和22截至2022年底公司共开发8个TOD项目土地储备达到386万平方米约占公司总土地储备1362022年5月公司获取杭州勾庄TOD项目该项目为公司首次在大湾区以外城市获取TOD项目标志着公司已经实现TOD模式对外拓展我们认为TOD模式的建设及运作具备一定的专业门槛TOD模式能够帮助公司以较低的代价和较高的确定性占据核心地段开发主动权公司在TOD增储方面已经具备拓展优势中长期来看我们认为TOD模式有望成为公司新的业绩增长极httpwwwstockecomcn111请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评已售未结资源丰富2023业绩可期展望2023年公司销售目标为1320亿元较2022年销售额增加56总拿地金额预算为400亿元对应当年拿地强度为30我们认为公司2023年完成销售目标是大概率事件1当前市场处于复苏阶段整体销售环境有望优于2022年2我们认为公司的土储情况品牌认可度以及经营效率会使得公司的推盘销售去化保持优异水平3公司2023年货值约2400亿元对应1320亿元销售目标去化率约为55去化率要求不高公司截止2022年底已售未结货值储备丰富预期2023年房地产销售和其他收入贡献现金流入8568亿元较2022年营业收入18我们认为公司2023年业绩可期投资建议我们认为公司的国资背景稳健经营使公司融资成本实现连降公司现有土储充足且聚焦一二线城市为公司抢占市场修复先机提供强有力支撑公司独特的TOD模式和地产房托双平台有利于公司在行业格局演化过程中实现突围总体来看我们认为公司具备优秀房企特质有望在新一轮市场复苏中抢占先机实现高效发展应该享受更高的估值我们预测2023-2025年EPS分别为138149和159元给予公司2023年10xPE估值对应目标价1591港元给予买入评级本文非特别注明均为人民币计价取近12个月汇率均价1港元08675元人民币风险提示需求修复力度走弱TOD模式外拓不及预期财务摘要Table百万元Forcast2022A2023E2024E2025E营业收入725028345495251104057-2615149归母净利润3953428645994921-10877每股收益元128138149159PE753694647605资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn211请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评正文目录12022年公司销售情况522022年公司拓展及土储情况632022年公司盈利与财务经营情况74投资建议85风险提示9httpwwwstockecomcn311请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评图表目录图12018-2022年公司销售金额5图22018-2022年公司销售面积5图32018-2022年公司销售均价5图42018-2022年公司销售金额区域占比5图52018-2022年公司新增土地建面6图62022年公司不同方式拿地占比6图72022年公司总土地储备及存续比7图82022年公司总土储面积各级别城市分布比例7图92018-2022年公司营业收入及同比7图102018-2022年公司归母净利润及同比7图112018-2022年公司毛利润及毛利率7图122018-2022年公司总出租收入及同比7图132020-2022年公司三道红线情况8图142018-2022年公司平均融资成本8表1可比公司估值9表附录三大报表预测值10httpwwwstockecomcn411请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评12022年公司销售情况销售业绩逆势增长冲进全国销售榜单TOP202022年公司合同销售额为1250亿元同比增长86完成全年销售目标1235亿元公司2022年销售额位列克尔瑞全口径销售榜单第16位较2021年大幅提高21位合同销售面积414万平同比减少09销售均价为30200元平方米同比上涨42据克尔瑞统计数据2022年百强房企销售规模同比缩减416我们认为在2022年行业下行趋势中公司销售额逆势增长销售排名大幅提升首次冲进全国TOP20且完成销售目标体现了公司良好的销售韧性也使公司的品牌价值进一步提升区域深耕效果显现华东华中地区销售业绩全面开花2022年公司于广州市销售额为5319亿元占比总销售额425大湾区销售额为5968亿元占比总销售额477公司在广州市销售额位列克尔瑞榜单第1位较第二名销售业绩高出402022年公司在华东地区和华中地区的销售额占比提升明显全年销售额分别为4295和1404亿元同比分别上升657和381占公司总销售金额比例分别为34和11我们认为2022年公司业绩逆势增长除大本营广州持续保持销售优势外也得益于公司在华东地区及华中地区销售额的快速提升公司凭借稳健经营及持续的区域深耕在广州市已形成品牌优势及规模优势图12018-2022年公司销售金额图22018-2022年公司销售面积4181400454502614143012503794131152400247120040349259583535010003282772030300721800248252501557860020220200101108715150400510100862005050-09000-52018201920202021202220182019202020212022全口径销售金额亿元左轴全口径销售面积万平方米左轴销售金额YOY右轴销售面积YOY右轴资料来源Wind公司年报浙商证券研究所资料来源Wind公司年报浙商证券研究所图32018-2022年公司销售均价图42018-2022年公司销售金额区域占比3500025100001322223020078445275707300002011109112524680250002120867206591522232213334200006092101500051000042406706059625000-1048200-5201820192020202120220全口径销售均价元平左轴20182019202020212022大湾区华东地区华中地区北方地区西南地区YOY右轴资料来源Wind公司年报浙商证券研究所资料来源Wind公司年报浙商证券研究所httpwwwstockecomcn511请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评22022年公司拓展及土储情况聚焦核心城市逆势增储抢占市场复苏先机2022年公司新增项目37个总建筑面积695万根据克而瑞数据显示2022年公司新增土地货值约为1162亿元位居行业第7公司重仓核心城市2022年公司新增土储分别位于广州深圳佛山中山上海杭州南京合肥郑州长沙重庆及成都所获取土储全部位于核心一二线城市其中公司在广州获取10宗土地新增土地储备227万平持续深耕广州市场我们认为在当前行业逐渐复苏的情况下核心城市凭借产业优势及人才吸引力具备市场率先复苏的机会公司通过资金优势持续抢占核心城市土储资源符合当前行业逻辑随着新增土储的顺销入市公司的经营优势有望再度扩大重视多元化增储TOD模式走向全国化公司重视多元化拓展其中通过TOD城市运营国企合作产业勾地获取土储占比分别为11550344222022年5月公司获取杭州勾庄TOD项目该项目为公司首次在大湾区以外获取TOD项目标志着公司TOD模式走向全国化截止2022年底公司共开发8个TOD项目总土储达386万平占公司总土储136我们认为TOD模式的建设及运作具备一定的专业门槛要求企业具备开发地铁及商业配套的能力TOD模式能够帮助公司以较低的代价和较高的确定性占据核心地段开发主动权公司拓展方式灵活多样且在TOD模式增储方面已经具备拓展优势结合广州市城市更新现状来看2023年2月广州市发布广州市城市更新专项规划2021-2035年公开征求意见稿其中TOD相关旧改项目面积占比约为50中长期来看我们认为TOD模式有望成为公司业绩新的增长极大湾区土储占比近5成巩固区域深耕优势截止2022年底公司总土地储备2845万平其中在大湾区及广州的土地储备分别为1418及1219万平分别占公司总土地储备498及428公司土地储备聚焦高能级城市截止2022年底公司在一二线城市土储占比达93同比增加2公司持续重仓大湾区及广州丰富的土储有助于公司区域深耕持续保持规模优势及品牌优势图52018-2022年公司新增土地建面图62022年公司不同方式拿地占比9003080025公开市场收并700222222购城市更新等6001820500TOD153441517400469城市运营3001020005100505771560918695国企合作0005011520182019202020212022产业勾地新增土地储备万平方米左轴新增土储面积公司销售面积倍右轴资料来源Wind公司年报浙商证券研究所资料来源Wind公司年报浙商证券研究所httpwwwstockecomcn611请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评图72022年公司总土地储备及存续比图82022年公司总土储面积各级别城市分布比例300072100701198972500697080682000684441464948601500656566100064405006248504719412387245427112845204044060201820192020202120220总土地储备万平方米左轴20182019202020212022存续比倍右轴一线城市二线城市三四线城市资料来源Wind公司年报浙商证券研究所资料来源Wind公司年报浙商证券研究所注存续比总土地储备当年销售面积32022年公司盈利与财务经营情况业绩加速增长已售未结货值丰富2022年公司营收加速增长全年营收7242亿同比增长262同比增速较2021年增加21pct毛利率为204同比下降14归母净利润395亿元同比上升102我们认为公司营业收入及归母净利润逆势增长表现出公司良好的经营状态截止2022年底公司已售未入账销售金额为17897亿元同比上升188我们认为公司2023年可结转资源丰富业绩有望实现连续增长图92018-2022年公司营业收入及同比图102018-2022年公司归母净利润及同比50308006027720770021945040206001024050030102624002412063002002020011110-155-10100264383462574724273348425359395000-202018201920202021202220182019202020212022营业收入亿元左轴同比增速右轴归母净利润亿元左轴同比增速右轴资料来源Wind公司年报浙商证券研究所资料来源Wind公司年报浙商证券研究所图112018-2022年公司毛利润及毛利率图122018-2022年公司总出租收入及同比3215160342409914031835281034120302452521310021825202040802016-5601512-994010-1428-1020583913121163124814814-1500272275236244220201820192020202120220-2020182019202020212022毛利润亿元左轴销售毛利率右轴总出租收入亿元左轴同比增速右轴资料来源Wind公司年报浙商证券研究所资料来源Wind公司年报浙商证券研究所httpwwwstockecomcn711请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评三道红线保持绿档评级机构予以肯定2022年公司财务结构持续稳健三道红线指标持续保持绿档水平现金短债比进一步优化其中公司扣除预收款的资产负债率为688净负债率为627现金短债比为223倍2022年公司抓住国内利率下行的市场机会持续优化融资成本2022年公司共发债984亿元加权平均利率为3112022年平均借贷成本降至416较上年末下降了10个基点公司融资成本维持在行业低位水平公司继续保持穆迪Baa3和惠誉BBB投资级信用评级2022年11月以来国家多部门释放房企融资支持政策我们认为公司财务稳健且融资渠道通畅凭借稳健的经营状况公司有望进一步承接融资利好从而扩大经营优势图132020-2022年公司三道红线情况图142018-2022年公司平均融资成本202020212022250500493482200480462150460225223100440136426504204166926916886274754710资产负债率净负债率现金短债比40020182019202020212022剔除预收款资料来源Wind公司年报浙商证券研究所资料来源Wind公司年报浙商证券研究所4投资建议我们认为越秀地产具备优秀房企特质有望在新一轮市场复苏中抢占先机实现高速发展结合公司经营情况及2022年度报告来看我们认为公司的投资亮点为1聚焦核心城市广州占据市场复苏先机本轮需求复苏进程预计将长于历史的宽松周期区域结构性复苏将成为市场主旋律公司重仓广州及大湾区在区域市场具备品牌优势及规模优势有望率先抢占市场复苏先机销售业绩有望进一步增长2TOD模式全国化有望成为公司新的业绩增长极截止2022年底公司已获取8个TOD项目公司的TOD项目操盘能力逐渐成熟且已走向全国化对外拓展我们认为TOD项目的建设具备一定的专业门槛TOD模式能够帮助公司以较低的代价和较高的确定性占据核心地段开发主动权中长期来看TOD模式有望成为公司业绩新的增长极3财务稳健助力融资成本降低经营优势有望进一步扩大公司的国资背景稳健经营使公司融资成本持续降低且2022年11月以来国家多部门释放房企融资支持政策公司凭借稳健的经营状况有望进一步承接融资利好有助于公司进一步扩大经营优势httpwwwstockecomcn811请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评综合考虑公司的销售情况财务情况土储质量TOD能力等我们认为公司具备优秀房企特质有望在新一轮市场复苏中抢占先机实现高效发展应该享受更高的估值我们预测2023-2024年公司EPS分别为138和149元给予公司2023年10xPE估值对应目标价1591港元维持买入评级本文非特别注明均为人民币计价取近12个月汇率均价1港元08675元人民币表1可比公司估值代码简称收盘价EPS元PE倍元港元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E000002SZ万科A1586194209217233818760730680001979SZ招商蛇口1384116120113144119311531229959002244SZ滨江集团977097120140163874704604519600325SH华发股份1087134163154174811667705624均值9248218176960123HK越秀地产1108137128138149701753694647资料来源Wind浙商证券研究所注数据截止至2023年3月15日除越秀地产为浙商证券预测外其余可比公司EPS为Wind一致预期5风险提示需求修复力度走弱TOD模式外拓不及预期httpwwwstockecomcn911请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20222023E2024E2025E百万元20222023E2024E2025E流动资产283974320943347941371251营业总收入725028345495251104057现金21846170051741318657营业成本57610649287477282205应收账款570352476490销售费用2041225325532758存货209744240473257834274017管理费用1769233726482862其他51814631137221878087财务费用3352037443977非流动资产62378679307344778931固定资产13426140781471415333营业利润11081139371527816233无形资产4509540862907154利润总额10830115231244213285租金按金所得税4692499353915756使用权资产其他44443484435244356443净利润6137653070517529资产总计346352388873421388450182少数股东损益2184224524522608流动负债178510214405240275262446短期借款15744119311079913682归属母公司净利润3953428645994921应付账款1642221024102639EBITDA11081143851576116749其他161124200264227066246125EPS元128138149159非流动负债83050880509255096550长期借款72554775548205486054租赁负债其他10496104961049610496负债合计261559302455332825358995少数股东权益37363396084206044668主要财务比率股本1803518035180351803520222023E2024E2025E留存收益和资本公积29395287752846828483成长能力归属母公司股东权益47430468104650346518营业收入262115241414925负债和股东权益346352388873421388450182营业利润19992577962625归属母公司净利润1015841731699获利能力毛利率2045222021502100现金流量表净利率847782740724百万元20222023E2024E2025EROE8349169891058经营活动现金流-7727111568596ROIC004004005005净利润-428645994921偿债能力折旧摊销-448483516资产负债率7552777878987974少数股东权益-224524522608净负债比率078084085089营运资金变动及其他-7493623551流动比率159150145141速动比率034030030030投资活动现金流-468248804759营运能力资本支出-200020002000总资产周转率021021023023其他投资-268228802759应收账款周转率12712236802002421242-应付账款周转率3509293831033116筹资活动现金流-788758682593每股指标元借款增加-118733686882每股收益128138149159普通股增加-000每股经营现金000250360278已付股利-907392379475每股净资产2738279128602945其他-000估值比率现金净增加额-48414081244PE753694647605PB035034034033EVEBITDA868711696689资料来源Wind浙商证券研究所注公司2022年业绩快报暂未披露现金流量表httpwwwstockecomcn1011请务必阅读正文之后的免责条款部分越秀地产00123公司点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需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