公司在2021年底至今持续发力积极获取优质资源，销售表现领先行业。在行业格局重大变化的今天，公司凭借良好的信用和较轻的历史包袱，也依托不错的开发能力，一跃而成为一线房企，规模稳健提升，经营质量也不断夯实。
　　▍2022年结算规模快速增长，利润率表现小幅下滑。2022年全年，公司实现营业收入724亿元，同比+26%，实现毛利润148亿元，同比+19%，全年毛利率为20.4%，降2021年下降1.4个百分点，实现核心净利润42.4亿元，同比+2.1%，核心净利率5.9%，较2021年下降1.3个百分点。
　　▍采取积极拿地策略，深耕优势区域。公司土储资源优质，重点集中在大湾区、华东等地区，城市能级高去化周转好，有助于增强推货销售的确定性。截止2022年12月31日，公司总土储面积2845万方，其中大湾区占比近50%，华东地区占比超16%，一二线城市合计占比93%。尤其值得一提的是，2022年公司新增土储总建面695万方，其中大湾区和华东地区合计贡献约三分之二，重仓核心区域有助于货值结构和质量都得到进一步提升，把握了好的拿地窗口。2023年1-2月，公司陆续公告在杭州、北京等城市获取土储，积极获取布局核心城市优质地块资源。公司坚持多元拿地吸储，全年非公开市场拿地占比53%，TOD业态的全国化拓展实现新突破，首次在除大湾区外的城市（杭州）获取TOD项目。
　　▍2022年在弱市中取得了销售正增长。公司是2022年行业整体销售遇阻环境中为数不多能逆市实现销售规模正增长的头部企业。2022年全年公司实现合约销售金额1250.3亿元，同比正增8.6%，完成年初计划1235亿元目标的101.2%。深耕聚焦核心市场的战略也是公司实现逆市增长重要原因，2022年公司在大湾区销售金额占总合约销售比重47.7%，其中广州单城市占42.5%，华东地区亦贡献了合约销售的34.4%。根据公司公告，2023年全年，公司预计可售资源2400亿元，目标合约销售金额1320亿元。我们认为公司的这一目标是相当保守的，考虑到2022年新增土地的高质量，我们预计公司有望超额完成这一目标，销售1500亿元以上。公司前两个月销售226亿元，按公司目标则完成率已经达到17%，也远超同行约14%左右的完成水平。
　　▍融资通畅。2022年公司剔预净负债率68.8%（2021年为69.1%），净负债率62.7%（2021年为47.1%），现金短债比2.23倍（2021年为1.36倍），“三道红线”继续维持绿档水平。稳健的经营表现、优质的土储资源、安全的财务管理为公司提供了较强的信用保障，2022年全年公司在境内发行人民币公司债合计98.4亿元，加权平均成本仅3.11%，融资成本优势明显。通畅的融资渠道也为公司得以在过去一年多持续在土地市场积极进取提供有效的信用支撑。多元融资方式助推公司债务结构持续优化，截止到2022年底，公司平均借贷成本降至4.16%（2021年末为4.26%），非人民币借贷占比由2021年底的28%降至2022年的25%。此外，2023年1月，公司公告其在澳门金交所成功发行20亿元离岸人民币债券，募集资金将全部用于偿还2023年1月到期美元债。
　　▍慷慨分红政策，稳定高股息率。公司2022年全年每股派息0.547人民币，派息总额占核心净利润的40%，维持稳定的高水平派息政策。此外，公司亦计划以其持有越秀房产信托基金的基金单位作为特别股息，每持有1000股公司股份的合资格股东可获予62个基金单位的实物分派。即使不计特别股息，公司当前市值对应股息率也超过5.6%（按3月15日收盘价计），且公司盈利和分红水平均有望持续。
　　▍风险因素：部分项目开发节奏偏慢的风险；TOD等开发途径获取项目的持有物业租金水平偏低的风险。汇率波动和美元加息对公司非人民币债务敞口偿付的影响。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们认为，在行业格局发生明显变化的过程中，公司凭借良好信用和较轻的历史包袱，也依托不错的开发能力，一跃而成为一线房企，规模稳健提升，经营质量不断得到夯实。我们给予公司2023/2024/2025年1.59/2.06/2.26元/股的核心EPS预测（原预测2023/2024年为1.65/2.02元），参考华发股份、滨江集团及建发国际集团等一批销售排名上升的企业和地产龙头公司2023年6-9倍PE估值水平（中信证券研究部预测、Wind一致预期），考虑到公司在商业运营管理、TOD开发等方面经验，给予公司2023年8.5倍PE，对应每股16.5港元的目标价，维持公司“买入”的投资评级。
　　

研究报告全文：可持续分红高质量发展越秀地产00123HK2022年年报点评2023316中信证券研究部核心观点公司在2021年底至今持续发力积极获取优质资源销售表现领先行业在行业格局重大变化的今天公司凭借良好的信用和较轻的历史包袱也依托不错的开发能力一跃而成为一线房企规模稳健提升经营质量也不断夯实2022年结算规模快速增长利润率表现小幅下滑2022年全年公司实现营业收入724亿元同比26实现毛利润148亿元同比19全年毛利率为204降2021年下降14个百分点实现核心净利润424亿元同比21陈聪核心净利率59较2021年下降13个百分点基础设施和现代服务产业首席分析师采取积极拿地策略深耕优势区域公司土储资源优质重点集中在大湾区S1010510120047华东等地区城市能级高去化周转好有助于增强推货销售的确定性截止2022年12月31日公司总土储面积2845万方其中大湾区占比近50华东地区占比超16一二线城市合计占比93尤其值得一提的是2022年公司新增土储总建面695万方其中大湾区和华东地区合计贡献约三分之二重仓核心区域有助于货值结构和质量都得到进一步提升把握了好的拿地窗口2023年1-2月公司陆续公告在杭州北京等城市获取土储积极获取布局核心城市优质地块资源公司坚持多元拿地吸储全年非公开市场拿地占比53TOD业态的全国化拓展实现新突破首次在除大湾区外的城市杭州获取项张全国TOD房地产和物业服务目行业联席首席分析2022年在弱市中取得了销售正增长公司是2022年行业整体销售遇阻环境中师为数不多能逆市实现销售规模正增长的头部企业2022年全年公司实现合约销S1010517050001售金额12503亿元同比正增86完成年初计划1235亿元目标的1012深耕聚焦核心市场的战略也是公司实现逆市增长重要原因2022年公司在大湾区销售金额占总合约销售比重477其中广州单城市占425华东地区亦贡献了合约销售的344根据公司公告2023年全年公司预计可售资源2400亿元目标合约销售金额1320亿元我们认为公司的这一目标是相当保守的考虑到2022年新增土地的高质量我们预计公司有望超额完成这一目标销售1500亿元以上公司前两个月销售226亿元按公司目标则完成率已经达到17也远超同行约14左右的完成水平融资通畅2022年公司剔预净负债率6882021年为691净负债率6272021年为471现金短债比223倍2021年为136倍三道红线继续维持绿档水平稳健的经营表现优质的土储资源安全的财务管理为公司提供了较强的信用保障2022年全年公司在境内发行人民币公司债合计984亿元加权平均成本仅311融资成本优势明显通畅的融资渠道也为公司得以在过去一年多持续在土地市场积极进取提供有效的信用支撑多越秀地产00123HK元融资方式助推公司债务结构持续优化截止到2022年底公司平均借贷成本降至4162021年末为426非人民币借贷占比由2021年底的28降评级买入维持当前价1108港元至2022年的25此外2023年1月公司公告其在澳门金交所成功发行20目标价1650港元亿元离岸人民币债券募集资金将全部用于偿还2023年1月到期美元债总股本3096百万股慷慨分红政策稳定高股息率公司2022年全年每股派息0547人民币派息港股流通股本3096百万股总额占核心净利润的维持稳定的高水平派息政策此外公司亦计划以总市值343亿港元40近三月日均成交额86百万港元其持有越秀房产信托基金的基金单位作为特别股息每持有1000股公司股份的52周最高最低价1252649港元合资格股东可获予62个基金单位的实物分派即使不计特别股息公司当前市近1月绝对涨幅-594值对应股息率也超过56按3月15日收盘价计且公司盈利和分红水平近6月绝对涨幅427均有望持续近12月绝对涨幅7209风险因素部分项目开发节奏偏慢的风险TOD等开发途径获取项目的持有物业租金水平偏低的风险汇率波动和美元加息对公司非人民币债务敞口偿付的影响证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明越秀地产年年报点评00123HK20222023316盈利预测估值与评级我们认为在行业格局发生明显变化的过程中公司凭借良好信用和较轻的历史包袱也依托不错的开发能力一跃而成为一线房企规模稳健提升经营质量不断得到夯实我们给予公司202320242025年159206226元股的核心EPS预测原预测20232024年为165202元参考华发股份滨江集团及建发国际集团等一批销售排名上升的企业和地产龙头公司2023年6-9倍PE估值水平中信证券研究部预测Wind一致预期考虑到公司在商业运营管理TOD开发等方面经验给予公司2023年85倍PE对应每股165港元的目标价维持公司买入的投资评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元57379724168165891852102683营业收入增长率YoY241262128125118核心净利润百万元41504240491163767005核心净利润增长率YoY322215829899每股净资产元14931532161017111810核心净利润每股收益134137159206226EPS基本元毛利率218204210220220核心净利润率7259606968净资产收益率ROE788397109112PE7066574440PB0606060505资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月15日收盘价首页盈利预测数据注中文-请务必阅读正文之后的免责条款和声明2越秀地产年年报点评00123HK20222023316利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入57379724168165891852102683货币资金3276621846551857275294630营业成本4489657610645107164580093存货180360209744244974273720287512应收及预付款4074338031530784592651341毛利1248314806171482020822590其他流动资产893414353151161591316745销售费用15902041224625172803流动资产262804283974368353408311450228管理费用16231769196021952444物业厂房及设备38964748517355565900融资收入净额350279418675896联营及合营公司2354829628304283122832028其他收益1500211580764518的权益投资收益42397838684无形资产429521521521521营业利润1077011206135221625917861其他长期资产2317827480286802988031080非流动资产5105162378648036718669530利润总额1084210830131871567117050资产总计313855346352433156475497519758所得税费用55694692571467907387短期借款2980215744326633214832858税后利润52746137747388819663应付款及应计费687867796097990109304122192少数股东损益16852184261631083401用归属于母公司股合同负债358939534858577362627317774472102073110223123219东的净利润其他流动负债1085610333124121442910442核心净利润41504240491163767005流动负债182621178510245138266104288712EBITDA1153611538141801696318601长期借款45732725548255492554102554其他长期负债1113510496156192078225959非流动性负债568678305098173113336128513负债合计239488261559343311379440417225归属于母公司所4623647430498675297056046有者权益合计少数股东权益2813137363399794308746488股东权益合计74367847938984696057102534负债股东权益总313855346352433156475497519758计负债所有者权益313855346352433156475497519758和夹层权益总计主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E增长率现金流量表百万元营业收入241262128125118指标名称202120222023E2024E2025E营业利润1844120720299税后利润52746137747388819663核心净利润322215829899折旧和摊销344429575617656归母净利润-15510222918885营运资金的变化7370217812798281978利润率其他经营现金流2923725501761980毛利率218204210220220经营现金流合计467636636268791011316EBITMargin195153167178175EBITDA资本支出1272825100010001000201159174185181Margin其他投资现金流5247723191719141916净利率6355596361投资现金流合计65191548291729142916核心净利润率7259606968权益变动1632----回报率负债变动10566364926990956710768净资产收益率788397109112股息支出16411693169419432309总资产收益率1111111212其他融资现金流52362152469149485019其他资产负债率763755793798803融资现金流合计157937494299881257213478所得税率514433433433433现金及现金等价45535467333381756721878物净增加额股利支付率462428400400400期初现金及现金费用率2821432766218465518572752等价物销售费用率2828282727期末现金及现金管理费用率28242424243276627299551857275294630等价物财务费用率0604050709资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此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