核心观点：
　　2月地产债发行规模回升，但发行结构失衡仍是当前地产债发行端存在的主要问题，受民营企业发行量较低的影响，地产债净融资额仍处负值区间。
　　2月地产债信用利差持续修复，但民营企业地产债利差走势出现分化；2月楼市出现回暖迹象，叠加房企信用风险事件的减少，二级市场价格异动持续减少，交易活跃度趋于稳定。
　　2月无新增违约、展期主体，且新增违约、展期规模有显著下降，表明此前供给端的一系列政策效果得以显现，信用风险蔓延态势得到有效控制，但考虑到楼市回暖信号尚不明朗，房企是否已回归安全边界尚未可知。
　　展望后市，“防风险”仍是2023年房地产行业的主旋律。这次的政府工作报告再次将房地产行业列入有效防范化解重大风险的部分，并在报告中强调“房地产市场风险隐患较多”，对此我们认为，下一步政策面的重点之一就是引导房地产行业尽快实现软着陆，其中带动商品房销量企稳回升是政策的重中之重。高频数据显示，2月30大中城市商品房成交套数为3627套，同比增长32.59%，环比增长19.84%。对此，我们认为，一方面对比的基数均为春节月，缺乏比较意义，从绝对水平来看，当前的销量与行业下行周期前仍存在较大差距；另一方面，2月销量的回升主要源于积压需求的释放，其可持续性存在较大不确定性。整体来看，当前市场仍处于较为脆弱的阶段，拐点能否形成还有待数据的进一步印证
　　

研究报告全文：地产债发行结构未见改善信用风险得到阶段性控制2023年2月境内地产债运行情况报告分析师唐晓琳闫骏核心观点2月地产债发行规模回升但发行结构失衡仍是当前地产债发行端存在的主要问题受民营企业发行量较低的影响地产债净融资额仍处负值区间2月地产债信用利差持续修复但民营企业地产债利差走势出现分化2月楼市出现回暖迹象叠加房企信用风险事件的减少二级市场价格异动持续减少交易活跃度趋于稳定2月无新增违约展期主体且新增违约展期规模有显著下降表明此前供给端的一系列政策效果得以显现信用风险蔓延态势得到有效控制但考虑到楼市回暖信号尚不明朗房企是否已回归安全边界尚未可知展望后市防风险仍是2023年房地产行业的主旋律这次的政府工作报告再次将房地产行业列入有效防范化解重大风险的部分并在报告中强调房地产市场风险隐患较多对此我们认为下一步政策面的重点之一就是引导房地产行业尽快实现软着陆其中带动商品房销量企稳回升是政策的重中之重高频数据显示2月30大中城市商品房成交套数为3627套同比增长3259环比增长1984对此我们认为一方面对比的基数均为春节月缺乏比较意义从绝对水平来看当前的销量与行业下行周期前仍存在较大差距另一方面2月销量的回升主要源于积压需求的释放其可持续性存在较大不确定性整体来看当前市场仍处于较为脆弱的阶段拐点能否形成还有待数据的进一步印证报告正文一2月地产债发行规模回升但发行结构失衡仍是当前地产债发行端存在的主要问题受民营企业发行量较低的影响地产债净融资额仍处负值区间2月共计16家房地产企业发行境内地产债20只发行规模为2387亿元与去年同期相比发行人数量债券数量和发行规模分别增长6671111和7432月境内地产债到期规模达32089亿元净融资额为-8219亿元1因春节错期2月地产债发行规模回升我们对比了2018年以来各年度2月份地产债的发行情况结果显示受季节性因素影响2月发行规模一般处于年内最低水平2023年春节假期提前对2月信用债发行规模回升形成利好2月地产债发行规模为2018年以来的较高水平仅次于2020年图表1-22018年以来地产债发行规模左图单位亿元2022年-2023年2月地产债发行和到期情况右图数据来源Wind东方金诚地产债发行结构失衡的问题在2月仍然突出数据显示2月仅1家民营企业发行地产债发行规模为4亿元由中债增进公司提供担保民企发行规模仍处于历史较低水平房地产融资仍未恢复到原有的市场化水平我们认为房企融资端的恢复一方面需要政策的持续引导另一方面有赖于楼市回暖带来市场信心的修复图表3-42022年-2023年2月地产债发行结构左图单位亿元和净融资额右图单位亿元数据来源Wind东方金诚2净融资额连续2个月落入负值区间从净融资额来看2月地产债到期规模为32089亿元净融资额为-8219亿元已连续2个月落入负值区间具体看国有企业民营企业的到期规模分别为20669亿元和1142亿元净融资额分别为2801亿元和-1102亿元可见2月净融资额为负主要受民营企业发行量较低所累3年期AAA级地产债加权平均融资利率显著下降2月地产债的主力品种为3年期AAA级地产债共计8只加权平均利率为419较上月下降41bp与信用债整体发行利率走势保持一致2月信用债整体发行利率较1月下降17bp但我们也关注到2月地产债发行只数较少民企地产债发行数量进一步下降一定程度上带动了平均发行成本的下降图表52023年2月境内地产债加权平均融资利率1及同比环比数据2023年2月2023年1月2022年2月AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAA期限数平均数平均数平均数平均数平均数平均数平均数平均数平均量利率量利率量利率量利率量利率量利率量利率量利率量利率1Y14004450--------1355----2Y------1379135715172625----3Y8419340813895460342234509321136013295Y2382----------3365----数据来源Wind东方金诚二2月地产债信用利差持续修复但民营企业地产债利差走势出现分化2月楼市出现回暖迹象叠加房企信用风险事件的减少二级市场价格异动持续减少交易活跃度趋于稳定2月地产债整体信用利差显著收窄但民营企业信用利差走势出现分化具体看2月末地产债信用利差24819bp较月初下降4401bp与产业债利差走势相同其中国有房企地产债信用利差走势与行业整体利差保持一致由月初的15896bp降至12586bp降幅超33bp民营地产债信用利差在2月上旬出现一轮震荡信用利差由2月3日的122623bp上行至2月7日的131313bp前后3个交易日内利差上行幅度超过80bp2月8日后民企地产债信用利差基本表现为小幅下行月末利差降至129597bp整体来说2月地产债信用利差保持了1月的修复态势但碧桂园旭辉集团等民营房企因风险舆情事件引发主体利差大幅波动导致民企地产债整体利差走势发生逆转整体利差水平再次升高1平均融资利率采用加权平均法计算权重为发行量计算范围包括超短期融资资券一般短期融资券一般中期票据一般公司债一般企业债和定向工具几类券种中主体级别在AA级及以上期限为1235年期的债券单位为3图表62023年2月地产债利差变化趋势单位bp2月地产债二级市场交易活跃度较上月有小幅提升或受春节错期的影响当月成交额为57269亿元环比提升1381整体来看地产债成交量进入较为平稳的区间图表72022年-2023年2月地产债二级市场成交额单位亿元数据来源Wind东方金诚2月地产债二级市场单日价格偏离幅度超10的债券共计30只涉及11家房企2从波动的频次来看当月地产债价格偏离幅度超10的情况共计发生85次较上月减少19次价格异动以下跌为主具体看单日跌幅超10的频次为56次其中跌幅超30的频次为32次涉及5家房企分别为碧桂园集团阳光城集团融创集团上海宝龙实业和奥园集团我们认为2月商品房销量回升且开年以来房企信用风险事件有所减少在一定程度上有助于市场信心的稳定从而减少了债券价格的异动2本部分数据来源于iFind价格偏离幅度交易日期的最高净价或最低净价-交易日期的昨日收盘净价交易日期的昨日收盘净价后文所述跌幅超过1030等数据源与此相同分别为价格偏离幅度低于-10和-30的债券4图表82023年2月地产债二级市场价格异动情况统计偏离幅度超10跌幅超10跌幅超30涉及涉及涉及涉及涉及涉及月份次次次数债券主体债券主体债券主体涉及主体明细数数数量数量数量数量数量数量1月104411540261013105阳光城碧桂园上海宝龙实业旭辉佳源创盛2月8530115623102365阳光城碧桂园上海宝龙实业融创奥园数据来源iFind东方金诚三2月无新增违约展期主体且新增违约展期规模有显著下降表明此前供给端的一系列政策效果得以显现信用风险蔓延态势得到有效控制但考虑到楼市回暖信号尚不明朗房企是否已回归安全边界尚未可知2月地产债违约规模有所下降新增违约债券和展期债券各1只无境内评级机构下调房地产企业级别具体看2月新增违约债券规模为9亿元新增展期规模为5亿元涉及违约主体为金科地产集团展期主体为佳源创盛控股集团两者非新增违约展期主体我们认为2月违约规模的下降表明此前供给端的一系列政策效果得以显现信用风险蔓延的态势得到有效控制但考虑到楼市回暖信号尚不明朗是否可以认定房企已回归安全边界尚未可知3月5日第十四届全国人民代表大会第一次会议中对房地产工作进行了部署其中提出要有效防范化解优质头部房企风险改善资产负债状况防止无序扩张促进房地产业平稳发展表明2023年政策仍将重点支持头部房企相较之下中小型房企则处于高危状态但归根结底楼市的回暖进程才是决定整个行业信用风险走向的根本因素图表9境内地产债2021年至今新增违约及展期情况统计3新增违约新增违约规新增展期新增展期主体名单新增展期规日期新增违约主体数量主体数量模亿元4主体数量模亿元2021年1月------2021年2月--2677---华夏幸福重庆协2021年3月213387--5800信远创实业2021年4月-----20002021年5月--2061--40002021年6月13020002021年7月1四川蓝光116921泛海控股5502021年8月1泛海控股3950--2021年9月--1790-13003本报告对同一母公司的违约展期主体进行了合并统计例如2022年2月福建阳光和阳光城集团相继违约计为1家新增违约主体4新增违约规模和新增展期规模为违约日债券余额52021年10月--40001新力地产10422021年11月--14552阳光城集团花样年集团29102021年12月--8001北京鸿坤伟业19932022年1月--4001恒大地产5900福建阳光广西万2022年2月27775--580通2022年3月--19602深圳龙光正荣地产38302022年4月--26802融创集团富力地产156502022年5月--21002世茂股份金科地产273512022年6月1北京鸿坤伟业41591融侨集团8153奥园集团融信集团冠城大通佳源创盛2022年7月--731622478宝龙实业厦门禹州中天金融石家庄泰勒佳兆业当代节能2022年8月--416774置业2022年9月--5821广州时代控股175902022年10月1金科地产19201俊发51692022年11月--1鑫苑置业53162022年12月--1荣盛82182023年1月1荣盛2526--62002023年2月--900--1680合计9-6767527-166484数据来源Wind东方金诚整理展望后市防风险仍是2023年房地产行业的主旋律这次的政府工作报告再次将房地产行业列入有效防范化解重大风险的部分并在报告中强调房地产市场风险隐患较多对此我们认为下一步政策面的重点之一就是引导房地产行业尽快实现软着陆其中带动商品房销量企稳回升是政策的重中之重高频数据显示2月30大中城市商品房成交套数为3627套同比增长3259环比增长1984对此我们认为一方面对比的基数均为春节月缺乏比较意义从绝对水平来看当前的销量与行业下行周期前仍存在较大差距另一方面2月销量的回升主要源于积压需求的释放其可持续性存在较大不确定性整体来看当前市场仍处于较为脆弱的阶段拐点能否形成还有待数据的进一步印证6权利及免责声明本研究报告及相关的信用分析数据模型软件研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有东方金诚保留一切与此相关的权利任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改复制逆向工程销售分发储存引用或以任何方式传播未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告东方金诚对本研究报告的未授权使用超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任本研究报告中引用的标明出处的公开资料其合法性真实性准确性完整性均由资料提供方或及发布方负责东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查但不应视为东方金诚对其合法性真实性准确性及完整性提供了任何形式的保证本研究报告的结论是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断遵循了客观公正的原则未受第三方组织或个人的干预和影响东方金诚可能不时补充修订或更新有关信息也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者7