研究报告全文：东方金诚固收研究长端利率震荡上行信用债市场延续修复固定收益周报20230220-20230226分析师冯琳于丽峰曹源源1后市展望利率债方面上周五央行发布2022年四季度货币政策执行报告相较三季度报告对经济形势的判断更为乐观对下一阶段货币政策的定调从加大稳健货币政策实施力度调整为稳健的货币政策要精准有力稳健基调不变但表述更偏中性我们认为尽管接下来央行货币政策尚不会明显转向但宽松周期或已进入尾部进一步全面宽松的空间有限降准降息的可能性并不大在流动性管理方面四季度报告重提引导市场利率围绕政策利率波动这意味着资金面将回归均衡常态资金利率不会持续走高也不会重回低位政策利率的中枢位置将逐步确认展望后市当前仍然处在政策和宏观数据真空期长端利率震荡局面可能还要持续一段时间但整体风向仍偏逆风到3月份随着两会后政策取向和力度更加明确以及1-2月经济数据落地债市后续方向也将更加明朗有可能会打破这种震荡局面信用债方面上周一级市场发行量继续回升取消发行规模保持低位同时信用利差多数下行且中低评级及中长久期下行幅度更大显示信用债市场延续修复目前1Y中债隐含评级AA级及以上以及各期限AAA级信用债信用利差已低于2021年底水平性价比有所下降信用债期限利差仍高于2021年底的水平3年期中高评级债券性价比相对较高负债稳定的机构可以在此久期上继续挖掘机构风险偏好下降流动性偏好提升不利于低评级债券融资弱资质城投仍存在估值调整风险不宜过度下沉关注尾部主体再融资风险转债方面上周受海外加息预期增强北向资金转向净卖出等因素扰动后三个交易日权益及转债市场主要指数出现震荡回调主要指数当周累计涨幅明1东方金诚固收研究显收窄转债市场日成交额降至600多亿元不过当周仍有近七成个券上涨转债估值继续压降展望后市央行四季度货币政策执行报告显示央行对经济复苏预期较为乐观货币政策延续精准有力基调预计短期流动性不会明显收紧另一方面拟定于周末召开的全国两会将定调未来经济政策主线而26日二十届中央委员会第二次全体会议审议党和国家机构改革方案以及国家机构领导人选建议名单对新一届领导班子成员的猜想及其施政预期可能会成为影响本周权益市场震荡和板块轮动的重要因素本周权益及转债市场有可能继续保持行业板块快速轮动的特征并为后续反弹继续积蓄动力2利率债市场回顾21二级市场上周长端利率窄幅震荡整体小幅上行周一受周末发布的银行资本管理办法影响存单利率大幅上行叠加股市上涨当日债市情绪走弱长端利率上行周二在前一日的大幅调整后长端利率走势趋稳周三资金面均衡偏松股市走弱长端利率小幅下行周四央行公开市场净回笼引发市场担忧情绪长端利率上行周五资金面转松股市下跌提振债市情绪长端利率下行全周看上周五10年期国债收益率较前一周五累计上行206bp1年期国债收益率上行975bp收益率曲线平坦化上移图1上周国债收益率曲线扁平化上移图2上周国开债收益率曲线扁平化上移数据来源Wind东方金诚2东方金诚固收研究图310年期国债现券收益率和期货价格走势图4上周2年5年期国债期货结算价环比下跌图5上周国开债隐含税率小幅上行图6上周国债10Y-1Y期限利差bp继续收窄图7上周中美10年期国债利差倒挂幅度继续走阔数据来源Wind东方金诚22一级市场上周共发行利率债110只环比增加48只发行量5888亿元环比增加1263亿元净融资额2231亿元环比增加257亿元上周国债发行量小幅增加到期量增幅更大净融资环比下降政金债发行量环比持平但到期量增加净融资转负地方政府债发行放量发行量和净融资规模环比增幅均较高3东方金诚固收研究表1利率债发行与到期亿元2月20日当周2月13当周发2月20日当周2月13日当周2月20日当周2月13日当周发行量行量偿还量偿还量净融资额净融资额国债2110200014388516721149政金债1603170321201503-517200地方政府债2175922992972076625合计588846253657265022311974数据来源Wind东方金诚上周利率债认购需求整体尚可当周共发行4只国债平均认购倍数为475共发行22只政策性金融债平均认购倍数为390共发行84只地方政府债平均认购倍数为26333信用债市场回顾31信用债发行情况上周信用债发行量继续增长但到期量有所增加净融资环比回落当周共发行信用债3277亿元环比增加687亿元净融资额1268亿元环比减少82亿元其中城投债和产业债发行量均有所增长产业债净融资继续下行当周城投债发行量1861亿元环比增加534亿元净融资1041亿元环比增加60亿元产业债发行量1417亿元环比增加153亿元净融资228亿元环比减少142亿元各评级城投债发行量均上升其中AA级上升幅度最大AA级发行占比回升至23分券种看除超短融和定向工具外其他券种发行量均环比增加上周信用债取消发行规模延续低位取消发行占比取消发行规模周发行规模小幅降至1上周共6只信用债取消或推迟发行其中包括4只城投债和2只产业类地方国企债上周有1只城投公司债项目状态更新为终止审查图8信用债周度发行和净融资图9城投债周度发行和净融资4东方金诚固收研究图10产业债周度发行和净融资图11城投债分评级周度发行情况亿元图12产业债分评级周度发行情况亿元图13主要券种周度发行情况亿元图14周度取消发行情况亿元图15交易所终止审查公司债项目数量5东方金诚固收研究数据来源Wind东方金诚32信用债成交与信用利差上周信用债收益率曲线走平1Y收益率全线上行部分3Y5Y收益率下行除1YAAA及AA级外其他期限评级信用利差均继续压缩其中3年期信用利差压缩幅度相对较大多数期限评级产业债信用利差及各期限AAAAA以上城投债信用利差已低于2021年底的水平上周信用债二级市场成交量环比小幅下行其中城投债成交占比57AA级成交占城投债成交总量的比重小幅升至29表2信用债收益率及周度变化上周末值较上上周变动bps较2021年底变动bps2013年以来历史分位数AAAAAAAAA2AA-AAAAAAAAA2AA-AAAAAAAAA2AA-AAAAAAAAA2AA-中1Y28329329954213123386-17223199121408短3Y3173373806239-12225241422236216214558票5Y3393714176604-1-0-01118210192214160433城1Y2822923043515509108-5-17443414207203199316672投3Y3133323844536846-3-4-3-220245189100205218336459849债5Y33335641648571640-2-1075304960132171274377787数据来源Wind东方金诚表3信用利差及周度变化情况上周末值较上上周变动bps较2021年底变动bps2013年以来历史分位数AAAAAAAAA2AA-AAAAAAAAA2AA-AAAAAAAAA2AA-AAAAAAAAA2AA-中1Y36465229554-5-5-8-10-17-91638439708短3Y3657100343-2-12-9-921-9-1281245400957票5Y4779125368-2-7-6-6-34-12-4473468413927城1Y35455710430312-0-13-9-8-11-1119-189117129371940投3Y3352103172403-5-14-15-14-13-31286677124212600734982债5Y4164123192423-1-5-7-6-5-7-9163546140231631695983数据来源Wind东方金诚表4期限利差及周度变化情况上周末值较上上周变动较2021年末变动历史分位数6东方金诚固收研究3Y-1Y5Y-1Y3Y-1Y5Y-1Y3Y-1Y5Y-1Y3Y-1Y5Y-1YAAA3456-4-91845045AA4579-13-1319126257产业债AA82119-1-31639776AA-82119-1-31638058AAA3252-4-513-04942AA4064-14-102015542城投债AA80112-13-1047269779AA-134166-2186469376数据来源Wind东方金诚表5永续债利差及周度变化情况上周末值较上上周变动bps较去年底变动bps2013年以来历史分位数AAAAAAAAA2AAAAAAAAA2AAAAAAAAA2AAAAAAAAA21Y62545-8-16-7-119523193174产业债3Y435258-3-2-02030183922201955Y546058-3003138185362291931Y243465960-5-10081841-38189202246577城投债3Y39637495-5-1-40103317-382943502124675Y617177960-000273621-38783595260321数据来源Wind东方金诚图16信用债周度成交量亿元图17城投债分评级周度成交量亿元图18产业债分评级周度成交量亿元图19主要券种周度成交情况亿元7东方金诚固收研究数据来源Wind东方金诚4转债市场回顾41二级市场上周权益市场主要指数震荡收涨周一上证指数深证成指创业板指强势反弹上涨但周二创业板指开始震荡调整上证指数深证成指周三起震荡走弱当周累计涨幅收窄截至上周五上证指数深证成指分别上涨134061创业板指下跌083申万行业一级指数多数上涨其中煤炭上涨562钢铁上涨468家用电器轻工制造国防军工涨超3而美容护理食品饮料传媒医药生物后四个交易日回撤明显当周整体收跌其中美容护理食品饮料分别下跌204和175跌幅较为明显上周转债市场主要指数震荡下跌受权益市场影响转债市场主要指数在前两个交易日大幅上涨后后三个交易日小幅走弱上证转债中证转债深证转债指数分别上涨059065077当周整体涨幅收窄市场交易情绪持续减弱后两个交易日日均成交额跌至600多亿元从价格看转债市场近七成个券上涨475只转债中317只个券上涨158只个券下跌下跌个券主要集中在电子医药生物基础化工电力设备等行业从个券来看上周市场成交活跃继续推动数只个券逆势大幅上涨其中蓝盾转债晶瑞转债涨超10蓝盾转债当周成交额高达215亿元转债估值大幅抬升当周惠城转债日丰转债胜达转债华亚转债盘龙转债受正股拖累明显走弱跌幅超过5图20权益市场和转债市场指数表现图21转债市场成交额8东方金诚固收研究数据来源Wind东方金诚图22申万行业指数涨跌幅数据来源Wind东方金诚图23转债个券周涨跌幅行业分布只9东方金诚固收研究数据来源Wind东方金诚图24上周前十大涨幅转债个券和前十大跌幅转债个券数据来源Wind东方金诚42转债价格和估值上周转债市场估值继续压降转债价格方面截至2月24日全市场转债价格中位数12280元较前周略升转股溢价率方面上周全市场转债转股溢价率中位数2811较前周下降161个百分点算数平均值3979较前周下降078个百分点信用等级AA-及以上个券转股溢价率算数平均值小幅下降约285只个券转股溢价率下降且绝大部分个券估值下降主要因为正股上涨强于转债个券纯债溢价率方面全市场转债纯债溢价率中位数和算数平均值分别为3187和4684较前周上升061和083个百分点纯债价值低于100元和各信用等级个券纯债溢价率算数平均值不同程度下降图25全市场转债价格转股溢价率和纯债溢价率中枢图26转债个券价格分布区间只图272022年至2023年2月24日转股溢价率算数平均值按转换价值和信用等级10东方金诚固收研究图282022年至2023年2月24日纯债溢价率算数平均值按纯债价值和信用等级数据来源Wind东方金诚43一级市场上周百畅转债爱玛转债共发行2420亿元无转债上市截至上周五转债市场存量规模851371亿元较年初增加13398亿元百畅转债发行人为河南百川畅银环保能源股份有限公司是国内第三方提供沼气资源化利用的主要服务商之一主要与垃圾填埋场的主管部门生活垃圾处置单位养殖场等运营单位合作收集生活垃圾养殖粪污等废弃物产生的沼气并利用其发电产品为电力公司在垃圾填埋气发电领域处于领先地位已成功在20多个省份开发了100多个沼气发电项目爱玛转债发行人为爱玛科技集团股份有限公司主营电动自行车电动轻便摩托车电动摩托车等研发生产及销售是电动两轮车行业龙头企业之一近年来公司产能和销量上升带动收入持续增长随着电动两轮车行业竞争日趋激烈后续可能对公司技术研发和新增产能消化带来一定压力表2上周发行转债情况截至2月24日发行规模申万行当前转股正股市值发行日期转债代码转债名称正股代码正股简称信用等级转股起始日亿元业一级价元亿元2023-02-23113666SH爱玛转债603529SH爱玛科技2000AA汽车61292023-09-01331492023-02-22123175SZ百畅转债300614SZ百川畅银420A环保28322023-08-28462911东方金诚固收研究数据来源Wind东方金诚条款跟踪方面多只转债公告不下修转股价格上周铁汉转债富瀚转债亚药转债游族转债蒙娜转债健友转债金农转债回盛转债正丹转债公告不下修转股价格正邦转债公告董事会审议同意下修转股价格并拟将下修议案提交股东大会审议科达转债健友转债申昊转债模塑转债金田转债文科转债瑞达转债公告预计触发转股价格下修条件上周君禾转债公告拟提前赎回飞凯转债华锋转债明泰转债公告不提前赎回法兰转债百达转债盘龙转债杭叉转债公告预计满足赎回条件上周山东路桥转债预案过证监会审核截至2月26日共计36只转债通过证监会核准合计38036亿元共计5只转债过发审委合计12185亿元见附表45上周实体经济观察上周高频数据生产方面上周高炉开工率日均铁水产量PTA产业链负荷率江浙织机和半胎钢开工率环比继续上行需求方面上周30大中城市商品房日均销售面积环比继续增加进出口运价方面上周BDI指数和CDFI指数环比小幅上行CCFI指数环比下行通胀方面上周猪肉批发价和螺纹钢期货主力合约价环比小幅上涨布油现货价环比小幅下跌动力煤期货主力合约价环比持平图29上周高炉开工率247家环比继续上行图30上周日均铁水产量247家继续上行万吨图31上周PTA产业链负荷率江浙织机继续上行图32上周半钢胎开工率环比继续上行12东方金诚固收研究图33上周30大中城市商品房日均成交面积上行万图34上周BDI指数环比小幅上行图35上周CDFI指数环比小幅上行图36上周CCFI环比小幅上行图37上周猪肉批发价环比下跌09元公斤图38上周布油现货价格环比下跌04美元桶13东方金诚固收研究图39上周螺纹钢期货价格环比上涨13元吨图40上周动力煤期货价格环比持平元吨数据来源Wind东方金诚6上周流动性观察表7上周央行公开市场净回笼资金1220亿元发行到期发生日期名称发生量亿元利率名称发生量亿元利率20230220逆回购7D270020逆回购7D4602020230221逆回购7D150020逆回购7D9102020230222逆回购7D300020逆回购7D20302020230223逆回购7D300020逆回购7D48702020230224逆回购7D470020逆回购7D83502020230215国库定存1个月500280投放15400亿元到期16620亿元净投放-1220亿元数据来源Wind东方金诚图41上周资金利率环比小幅上行图42上周股份行同业存单发行利率环比继续上行14东方金诚固收研究图43上周1年期票据利率小幅上行图44上周质押式回购日均成交量继续回落图45上周银行间市场杠杆率环比小幅上行注杠杆水平银行间债券市场托管余额银行间债券市场托管余额-待回购质押式回购余额其中银行间债券市场托管余额日数据用月数据插值估计待回购质押式回购余额用各期限质押式回购成交量滚动加和估计最新月份托管余额未公布前计算方法为去年同月托管余额1上月托管余额同比增幅数据来源Wind东方金诚附表附表1上周国债发行情况债券简称发行规模亿发行期限年票面利率全场倍数23贴现国债11200025180143223附息国债046501000288060123附息国债01续发600100201032923附息国债02续发6605002640537资料来源Wind东方金诚附表2上周政金债发行情况发行规发行期加权利全场发行规发行期加权利全场债券简称债券简称模亿限年率倍数模亿限年率倍数22进出08增1260100190392国开23014030025952315东方金诚固收研究22进出32增64020024454923农发贴现063505020943422进出07增183070027455423农发0111010024117123国开清发01增发5207002875623农发02140100031028423进出6675002516729122国开16增99010016529322进出13增75030026435123国开02增58030025943323进出05增37050028726523国开03增511050027346923进出10增2138100031028722农发清发05增发158020021241123国开13增22030028252822农发清发04增发237070028329222国开20增15190100027723722农发12增88030026030421国开20增1820200034953822农发07增2013500250422资料来源Wind东方金诚附表3上周地方政府债发行情况较前五日国债较前五日国债发行额期限发行利全场倍发行额期限发行利全场倍证券简称收益率均值证券简称收益率均值亿年率数亿年率数上浮幅度bp上浮幅度bp23湖南03780326510229123江西债196663033910345323辽宁01420528310304723广东129141030110205523辽宁07141030615292123广东1112361030110196623辽宁02391030615287023安徽07108528110305923辽宁03611532115294223安徽09205729710268623辽宁08041532115242523安徽18252729710330523辽宁041522032915310923安徽0823729710305223辽宁051673034010306523安徽12381030010301123辽宁06033034010280023安徽111371030010300123河北09254326510240523安徽103391030010303023河北11535326510229623安徽14221531510301923河北12181528310209723安徽137321531510294723河北10378729710202023安徽153882032310290523河北132231030110235223安徽16202032310295023河北16801030110236323安徽171653033910327223河北171121531610238223湖北债2950528110328023河北1432291531610226423湖北债30461030010305723河北156422032410236123湖北债25651030010314723海南债07601030615235023湖北债24081531510316723海南债033541030615229323湖北债262481531510316523海南债041061532015265323湖北债274662032310311023海南债05252032815256823湖北债281713033910360823海南债061232032815260723贵州债02621030415340723天津1615326510169323贵州债018801030415351123天津06107528210185723贵州债06601531915341423天津0830103011021323贵州债037241531915353523天津07161030110176323贵州债042072032715363223天津10041531510152523贵州债052483034315442523天津09021531510225023山东债12103729610200123天津11082032815182523山东债07495729610181023天津15722032815182823山东债091121029910198723天津14083033910190023山东债08631029910197623天津12023033910235023山东债102831531410205016东方金诚固收研究23天津13253033910185223山东债1122803033810190623吉林01129528210292823宁波0170729610204423江西债1215528210354023宁波04081029910196323江西债1486528210364323宁波05041029910190023江西债13206729710370023宁波03231029910201323江西债1504729710317523宁波021501531410214323江西债16191030110358023宁波06161531410189723江西债17651531510358823宁波072182032210212923江西债18842032310357723宁波0861130338101925资料来源Wind东方金诚附表4转债发行预案进度预案进度代码公司名称核准公告日发行规模亿元发行期限年申万行业2021000498SZ山东路桥2023-2-2148366建筑装饰600810SH神马股份2023-2-1830006基础化工301085SZ亚康股份2023-2-182616计算机300967SZ晓鸣股份2023-2-173296农林牧渔300740SZ水羊股份2023-2-176956美容护理300826SZ测绘股份2023-2-154076建筑装饰688357SH建龙微纳2023-2-157006基础化工603051SH鹿山新材2023-2-145246基础化工001212SZ中旗新材2023-2-145406建筑材料300918SZ南山智尚2023-2-147006纺织服饰601666SH平煤股份2023-2-1429006煤炭301046SZ能辉科技2023-2-143486建筑装饰300452SZ山河药辅2023-2-143206医药生物300837SZ浙矿股份2023-2-143206机械设备300409SZ道氏技术2023-2-1426006电力设备证监会审核300793SZ佳禾智能2023-2-1410046电子300401SZ花园生物2023-2-1412006医药生物300787SZ海能实业2023-2-146006电子000528SZ柳工2023-2-1130006机械设备300567SZ精测电子2023-2-812766机械设备688268SH华特气体2023-2-46466电子002540SZ亚太科技2023-2-411596有色金属603228SH景旺电子2023-2-211546电子300501SZ海顺新材2023-2-16336轻工制造300872SZ天阳科技2023-1-199756计算机300900SZ广联航空2023-1-197006国防军工300879SZ大叶股份2023-1-194996机械设备300973SZ立高食品2023-1-199506食品饮料605162SH新中港2023-1-193696公用事业603180SH金牌厨柜2023-1-137706轻工制造002860SZ星帅尔2023-1-124636家用电器17东方金诚固收研究003036SZ泰坦股份2022-11-2129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