研究报告全文：公司研究证券研究报告白酒2023年03月12日山西汾酒600809跟踪分析报告强推维持目标价350元估值回落配置良机经营向上坚定看好当前价元26215华创证券研究所事项去年底以来白酒板块走出底部涨幅近50而汾酒作为板块内优质资产涨幅偏弱估值已回落至较低位置近期我们走访华东华南华北多地市场认为汾酒经营节奏向上趋势未改目前性价比凸显重点推荐证券分析师欧阳予股价走弱的压制因素邮箱ouyangyuhcyjscom一是季度间扰动造成市场担忧受22年一季度回款及结构较高影响收入执业编号S0360520070001利润基数均较高同时受去年四季度疫情影响部分下沉式销售费用延迟至一证券分析师沈昊季度投放市场担忧一季度业绩面临压力有部分悲观预期公司Q1个位数甚至负增长邮箱shenhaohcyjscom我们认为动销加速Q1业绩具备支撑结合近期渠道调研反馈节后终端执业编号S0360521050001动销延续性仍强一季度投放了前期延迟的品鉴答谢宴等费用但也带来了证券分析师田晨曦回款的延续增长目前动销流速加快1月扫码数据优异省内青花25老白汾势能延续维持高周转状态省外青花20受益场景复苏出货加快三月回邮箱tianchenxihcyjscom款好于预期预计Q1仍能维持15以上的增长执业编号S0360522090005二是市场对公司管理层稳定性的担忧袁董事长履新以来不断深化汾酒证券分析师董广阳的改革尤其在现代化管理提升等多个方面保障了未来的高质量发展同时汾酒销售公司凭借对市场的精准判断和调控在汾酒实现跨越式发展和复兴的道电话021-20572598路上起到了关键作用市场对管理层的认可度较高因此前期出现人事变动传邮箱dongguangyanghcyjscom言才造成了市场恐慌情绪执业编号S0360518040001我们认为管理班子保持稳定无需过度担忧近期袁董事长李俊总等先后赴北京广东开展营销工作会议对相关营销工作做出具体安排管理层稳联系人刘旭德定营销团队始终保持务实拼搏的状态谣言和揣测只是情绪底部的体现邮箱liuxudehcyjscom三是节前库存有所增加批价略有下行节前受发货节奏影响部分区域库存抬升至2个月年前终端对行业较为悲观加速出货批价有5-10元下降引发市场对产品价格和渠道利润的担忧公司基本数据我们认为库存回归低位预计批价将步入上行通道本次春节白酒终端动总股本万股12200734销超出行业预期高点时期两个月库存横向对比行业仍是最健康的公司之一已上市流通股万股12177130公司提前发货保障了春节充足供应和高周转再次映证了汾酒管理团队对市场总市值亿元319842的准确预判批价短期下行主要系渠道及终端错误悲观预期了春节动销叠加流通市值亿元319223恐慌出货配额均衡性问题所致随着公司二月主动控货库存再次降至一个资产负债率3838月内目前青花2030复兴版批价站稳350800元终端烟酒店补货动作积极每股净资产元1656随着今年管理能力进一步提升预计批价仍将继续上行12个月内最高最低价3248022970当前处于悲观情绪的底部实际经营情况优于预期Q2利好催化悲观情绪有望较快扭转当前3月发货已好于预期一季度预期逐渐上修前期传言亦市场表现对比图近12个月将逐渐淡化展望二季度预计发货仍将延续低基数下Q2收入和结构将同步改善具备超预期潜力随着宴席商务基建等持续恢复公司全价格带2022-03-142023-03-1022优势将再次显现预期修正下悲观情绪有望较快扭转投资建议估值回落配置良机经营向上坚定看好维持目标价350元维9持强推评级从市场景气度和品牌力来看汾酒依然是最优质的资产之-3一当前被情绪和季度扰动错杀估值回落至30倍以下目前经营向上趋势不变成长性与确定性兼具我们维持22-24年EPS预测为6488721116元-16220322052208221022122303维持目标价350元维持强推评级山西汾酒沪深300风险因素竞争加剧市场估值中枢下移主要财务指标ReportFinancialIndex相关研究报告2021A2022E2023E2024E山西汾酒6008092022年业绩预告点评22主营收入百万19971260063274140170年再超预期23年预计趋势延续同比增速4283022592272023-01-20山西汾酒6008092022年三季报点评业绩归母净利润百万531479051064113621超预期增长质量高同比增速7264883462802022-10-28每股盈利元4366488721116山西汾酒6008092022年1-9月经营情况点市盈率倍60403023评业绩靓丽兑现景气仍将延续市净率倍210154109792022-10-13资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年3月10日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载山西汾酒跟踪分析报告600809图表1汾酒自22年11月以来反弹幅度最弱图表2汾酒20年以来主要单品批价走势情况100080708006060050404003020020100020203920205920207920209920211920213920215920217920219920221920223920225920227920229920231920233920211192022119青花30复兴2020119青花20巴拿马20巴拿马10巴拿马基础老白汾15老白汾10玻汾资料来源Wind华创证券资料来源今日酒价华创证券图表3山西汾酒分季度拆分2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q320A21A营业总收入4140276034753615733247875138271410530480368101399019971营业总成本25222179230527034427289932762454555331024077970913056其中营业成本1150803935100819401090122375726591038150438965011利息支出0000000000000手续费及佣金支出0000000000000营业税金及附加2716695621001916877102391414521057115925033730销售费用88550258130813167137563751174764111622763160管理费用22720725540123423729540027023929910891167研发费用374345310717161723财务费用-12-15-17-23-10-23-1616-8-5-14-68-33信用减值损失2-615-6-27092028342其他收益000201013241314投资收益-16-20-12-10-9-28467470-4972营业利润1602561115791429041879186138549851779280442357029加营业外收入120322166311671减营业外支出10120009001410利润总额1602563115691629071881186144249871780280342377091减所得税367182296276722487514-21125945370511211701净利润123538186064021851394134846337281327209831165390减少数股东损益1013223331228182423776归母净利润122538085661821821362133543537101303209630795314EPS14041007251111043011173551毛利率722709731721735772762721748784779722749营业税金率66242162277125183199337138220170179187销售费用率21418216785179149147138112159164163158管理费用率含研发5578741123251581512653467960营业利润率387203333253396393362142473370412303352实际税率229323256301248259276-49252255252265240净利率296138246171298284260160352271308220266收入增长率20190264313771734479-24943604325178428营业利润增长率24117550519888132348608-579716-53507489660归母净利润增长率39621669315477822582559-296700-43570588726资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2山西汾酒跟踪分析报告600809图表4山西汾酒PEBand图表5山西汾酒PBBand400400收盘价536X456X收盘价166X142X376X296X217X350117X92X67X350300300250250200200150150100100505000资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3山西汾酒跟踪分析报告600809附录财务预测表资产负债表TableValuationModels2利润表单位百万元20212022E2023E2024E单位百万元20212022E2023E2024E货币资金6146137972317935830营业收入19971260063274140170应收票据0000营业成本5011545064077562应收账款11087税金及附加3730468158937231预付账款163183216245销售费用3160387544865302存货8189762583248767管理费用1167156018662009合同资产0000研发费用23303846其他流动资产10787129251441416198财务费用-33-50-57-62流动资产合计25286345404614161047信用减值损失2222其他长期投资15151515资产减值损失0000长期股权投资76767676公允价值变动收益28181818固定资产2247225822692259投资收益72-10-10-10在建工程24781713871977其他收益14141414无形资产363364369382营业利润7029104841413218107其他非流动资产1721172117201721营业外收入72717171非流动资产合计4669525158366430营业外支出10101010资产合计29955397915197767477利润总额7091105451419318168短期借款0000所得税1701256034454409应付票据1032109913671590净利润539079851074813759应付账款1780321537484386少数股东损益7680107138预收款项0000归属母公司净利润531479051064113621合同负债737694751176514434NOPLAT536479471070513711其他应付款1409140914091409EPS摊薄元4366488721116一年内到期的非流动负债13131313其他流动负债2655321237554163主要财务比率流动负债合计1426518423220572599520212022E2023E2024E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率428302259227其他非流动负债103103103103EBIT增长率693487347281非流动负债合计103103103103归母净利润增长率726488346280负债合计14368185262216026098获利能力归属母公司所有者权益15223208212926640690毛利率749790804812少数股东权益364444551689净利率270307328343所有者权益合计15587212652981741379ROE341372357329负债和股东权益29955397915197767477ROIC624600534473偿债能力现金流量表资产负债率480466426387单位百万元20212022E2023E2024E债务权益比07050403经营活动现金流7645102051190615345流动比率18192123现金收益552781501090713913速动比率12151720存货影响-1835564-700-442营运能力经营性应收影响-46-28-31-29总资产周转率07070606经营性应付影响9691502801860应收账款周转天数0000其他影响3030179291043应付账款周转天数116165196194投资活动现金流-4837-797-802-810存货周转天数522522448407资本支出-401-797-802-810每股指标元股权投资-37000每股收益4366488721116其他长期资产变化-4399000每股经营现金流6278369761258融资活动现金流-183-1757-1722-1884每股净资产1248170723993335借款增加13000估值比率股利及利息支付-174-1878-3487-3849PE60403023股东融资0000PB2115118其他影响-2212117651965EVEBITDA75513830资料来源公司公告华创证券预测证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4山西汾酒跟踪分析报告600809食品饮料组团队介绍组长首席分析师欧阳予浙江大学本科荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士6年食品饮料研究经验曾任职于招商证券2020年加入华创证券2021-2022年获新财富新浪金麒麟上证报等最佳分析师评选第一名白酒研究组白酒红酒黄酒酒类流通行业组长高级分析师沈昊澳大利亚国立大学硕士4年食品饮料研究经验2019年加入华创证券研究所分析师田晨曦英国伯明翰大学硕士2020年加入华创证券研究所研究员刘旭德北京大学硕士2021年加入华创证券研究所大众品研究组低度酒软饮料乳肉制品烘焙休闲食品食品配料等组长高级分析师范子盼中国人民大学硕士4年消费行业研究经验曾任职于长江证券2020年加入华创证券研究所研究员杨畅美国南佛罗里达大学硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员严晓思上海交通大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员柴苏苏南京大学经济学硕士2022年加入华创证券研究所餐饮供应链研究组调味品预制食品卤味餐饮连锁等分析师彭俊霖上海财经大学金融硕士3年食品饮料研究经验曾任职于国元证券2020年加入华创证券研究所华创证券总裁助理研究所所长大消费组组长董广阳上海财经大学经济学硕士14年食品饮料研究经验曾任职于招商证券瑞银证券自2013至2022年获得新财富最佳分析师六届第一两届第二一届第三获金牛奖最佳分析师连续三届第一连续三届全市场最具价值分析师获水晶球最佳分析师连续三届第一获新浪金麒麟上证报最佳分析师评选连续四届第一证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5山西汾酒跟踪分析报告600809华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲北京机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom刘懿副总监010-63214682liuyihcyjscom侯春钰资深销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom侯斌资深销售经理010-63214682houbinhcyjscom北京机构销售部过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom蔡依林高级销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖高级销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝高级销售经理010-63214682gulinglanhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom张娟副总经理深圳机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom张嘉慧高级销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom深圳机构销售部邓洁高级销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom王春丽销售经理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞总经理助理上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom曹静婷上海机构销售副总监021-20572551caojingtinghcyjscom官逸超上海机构销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅副总监021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊资深销售经理021-20572506wujun1hcyjscom上海机构销售部张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom邵婧高级销售经理021-20572560shaojinghcyjscom蒋瑜高级销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮高级销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom段佳音广州机构销售总监0755-82756805duanjiayinhcyjscom广州机构销售部周玮销售经理zhouweihcyjscom王世韬销售经理wangshitao1hcyjscom潘亚琪总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳副总监021-20572559wangziyanghcyjscom私募销售组江赛专资深销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom汪戈高级销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6山西汾酒跟踪分析报告600809华创行业公司投资评级体系基准指数沪深300公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国际地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7