据澎湃新闻报道，2月25日，中国人民银行原行长周小川在“第五届全球财富管理论坛”上表示，不要认为养老问题还有拖延的机会，养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充。而据新闻联播报道，人社部副部长3月2日表示，个人养老金参加人数已经达到2817万人。但截至22年底，个人养老金缴费规模仅为142亿元，规模增长不及预期。未来个人养老金加速发展需要哪些政策支持？哪些资管产品将会受益？又将给我国资本市场带来哪些影响？本文将进行详细探究。
　　▍为何周小川称不要认为养老问题还有拖延的机会，养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充？根据澎湃新闻报道，2月25日，中国人民银行原行长周小川在第五届全球财富管理论坛上表示，中国面临着几乎是世界上最突出的老龄化趋势，养老金占GDP比重较低，不要认为养老问题还有拖延的机会，养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充。从数据来看，央行原行长周小川的观点并非无的放矢，我国出生人口、出生率、老年人口抚养比和65岁以上人口占比等数据均显示我国养老压力渐重，保障“老有所养”刻不容缓。从我国养老保障体系来看，三支柱结构失衡，对第一支柱过于依赖，未来第三支柱亟待补位，其中个人养老金的发展至关重要。
　　▍个人养老金发展情况如何？截至22年底，个人养老金参加人数为1954万，但缴费人数仅为613万，规模也仅仅达到142亿元，存在大量空账户并未缴费。人社部副部长3月2日表示，个人养老金参加人数已经达到2817万人，相较22年底增长了44.17%，但规模增长仍需政策进一步激励。
　　▍借鉴海外经验，我国个人养老金加速发展需要哪些政策发力？（1）个人养老金的税收优惠仅对缴纳个税的群体具有激励作用，根据我们的测算，2021年缴纳个税的人数仅7000多万，覆盖人群有限。参考德国里斯特养老金和我国新农合的成功应用，对特定人群进行直接补贴或可发挥杠杆效应，有效扩大个人养老金的参与范围；（2）目前我国个人养老金抵扣上限统一划定为12000元，优惠幅度有限，未来或可借鉴日本模式，根据特定人群来划分不同的上限，精准滴灌，扩大个人养老金的规模。据新华社报道，人社部副部长李忠3月2日也表示以后会适时调整缴费上限；（3）美国IRAs账户中约90%的资金来自第二支柱的转存，日本第三支柱也可以接受第二支柱的转存，截至2021年底，我国企业年金和职业年金总额高达4.4万亿元，若开放转存制度，预计将为个人养老金带来巨量的资金流入。
　　▍个人养老金可投资的各类养老金融产品梳理：（1）银行系：截至2023年3月5日，养老理财产品存续数量达到54只，规模已经超过1031亿元，截至2023年1月，特定养老储蓄业务余额263.2亿元；（2）基金系：截至2022年末，养老目标基金总规模环比减少9.66%，仅为882亿元，其中个人养老金配置的Y份额达到了20亿，占个人养老金余额的14%。（3）保险系：专属商业养老保险累计实现保费42.7亿元，作为补充的养老年金保险2022年实现原保险保费收入642亿元，期末累计积累责任准备金6659亿元。
　　▍个人养老金发展对资本市场的影响：美国养老金入市极大推动了共同基金的繁荣，目前美国共同基金资产中有47%来自于DC计划和IRAs计划，预计养老金入市将极大推动我国资本市场繁荣发展。就具体投资标的而言，目前债券类资产仍旧是养老金的第一选择，但未来随着养老金增值需求提升，权益类资产比例或将从目前的20%提高至40%左右，长期来看，有助于提高A股稳定性，使得权益市场和养老金形成良性互动，相互成就。
　　▍风险因素：个人养老金发展效果不及预期，养老金融产品规模增长不及预期。

研究报告全文：个人养老金发展刻不容缓债市聚焦系列202337中信证券研究部核心观点据澎湃新闻报道2月25日中国人民银行原行长周小川在第五届全球财富管理论坛上表示不要认为养老问题还有拖延的机会养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充而据新闻联播报道人社部副部长3月2日表示个人养老金参加人数已经达到2817万人但截至22年底个人养老金缴费规模仅为142亿元规模增长不及预期未来个人养老金加速发展需要哪些政策明明支持哪些资管产品将会受益又将给我国资本市场带来哪些影响本文将进中信证券首席行详细探究经济学家为何周小川称不要认为养老问题还有拖延的机会养老缺口会较大程度依靠个S1010517100001人养老金加以补充根据澎湃新闻报道2月25日中国人民银行原行长周小川在第五届全球财富管理论坛上表示中国面临着几乎是世界上最突出的老龄化趋势养老金占GDP比重较低不要认为养老问题还有拖延的机会养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充从数据来看央行原行长周小川的观点并非无的放矢我国出生人口出生率老年人口抚养比和65岁以上人口占比等数据均显示我国养老压力渐重保障老有所养刻不容缓从我章立聪国养老保障体系来看三支柱结构失衡对第一支柱过于依赖未来第三支柱资管与利率债亟待补位其中个人养老金的发展至关重要首席分析师个人养老金发展情况如何截至22年底个人养老金参加人数为1954万S1010514110002但缴费人数仅为613万规模也仅仅达到142亿元存在大量空账户并未缴费人社部副部长3月2日表示个人养老金参加人数已经达到2817万人相较22年底增长了4417但规模增长仍需政策进一步激励借鉴海外经验我国个人养老金加速发展需要哪些政策发力1个人养老金的税收优惠仅对缴纳个税的群体具有激励作用根据我们的测算2021年缴纳个税的人数仅7000多万覆盖人群有限参考德国里斯特养老金和我国新农合的成功应用对特定人群进行直接补贴或可发挥杠杆效应有效扩大个人养老金的参与范围2目前我国个人养老金抵扣上限统一划定为12000元优惠幅度有限未来或可借鉴日本模式根据特定人群来划分不同的上限精准滴灌扩大个人养老金的规模据新华社报道人社部副部长李忠3月2日也表示以后会适时调整缴费上限3美国IRAs账户中约90的资金来自第二支柱的转存日本第三支柱也可以接受第二支柱的转存截至2021年底我国企业年金和职业年金总额高达44万亿元若开放转存制度预计将为个人养老金带来巨量的资金流入个人养老金可投资的各类养老金融产品梳理1银行系截至2023年3月5日养老理财产品存续数量达到54只规模已经超过1031亿元截至2023年1月特定养老储蓄业务余额2632亿元2基金系截至2022年末养老目标基金总规模环比减少966仅为882亿元其中个人养老金配置的Y份额达到了20亿占个人养老金余额的143保险系专属商业养老保险累计实现保费427亿元作为补充的养老年金保险2022年实现原保险保费收入642亿元期末累计积累责任准备金6659亿元个人养老金发展对资本市场的影响美国养老金入市极大推动了共同基金的繁荣目前美国共同基金资产中有47来自于DC计划和IRAs计划预计养老金入市将极大推动我国资本市场繁荣发展就具体投资标的而言目前债券类资产仍旧是养老金的第一选择但未来随着养老金增值需求提升权益类资产比例或将从目前的20提高至40左右长期来看有助于提高A股稳定性使得权益市场和养老金形成良性互动相互成就风险因素个人养老金发展效果不及预期养老金融产品规模增长不及预期证券研究报告请务必阅读正文之后第29页起的免责条款和声明债市聚焦系列202337目录个人养老金发展情况如何5为何周小川称不要认为养老问题还有拖延的机会养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充5个人养老金发展情况如何7借鉴海外经验我国个人养老金加速发展需要哪些政策发力9纳个税人数较少直接补贴政策或可发挥杠杆效应撬动更多人参与9税收优惠幅度相对有限缴纳上限或可参照日本进行分档10第二三支柱转存制度并未确立或可参考美日完善转存制度11个人养老金可投资的养老金融产品全梳理12银行系养老理财风头正盛养老储蓄发展迅速12公募基金系养老目标基金率先纳入试点范围13保险系个人养老金商业保险产品发展前景广阔14个人养老金发展对资本市场的影响16参考美日个人养老金入市将推动我国资本市场繁荣发展16长钱入市固收类资产配置比例最高权益类资产比例未来将持续提升17风险因素18国内宏观19高频数据19通货膨胀猪价蛋价上涨工业品价格大体上涨20重大事件回顾22国际宏观美国消费者信心指数低于预期23美国方面23欧盟和英国方面23流动性监测银行质押利率SHIBOR利率大体下行24公开市场操作24国际金融市场美股欧股全线上涨25美国市场美股全线上涨25欧洲市场欧股全线上涨26债市数据盘点利率债收益大体上行27一级市场本周计划发行7只利率债27二级市场利率债收益率大体上行27请务必阅读正文之后的免责条款和声明2债市聚焦系列202337插图目录图1我国出生人口和出生率创建国以来新低万人6图2中国出生率逼近发达国家水平6图3我国老龄人口占比不断破新高6图4我国65岁以上人口占比与发达国家差距越来越小6图5我国老年人口抚养比逼近发达国家水平6图6我国养老三支柱体系规模变化情况亿元7图7我国养老三支柱体系结构失衡严重2021年底7图8缴纳个税人数测算万人9图9城镇居民医保和新农合预期补助标准变化元年10图10新农合参合率变化10图11各国税收收入中个人所得税的占比11图12各机构养老理财规模亿元12图13养老目标基金规模变化亿元14图14税延型商业养老保险累计保费收入亿元14图15DC计划和IRAs计划持有共同基金规模及比例万亿美元16图16日本iDeCo计划规模变化亿日元17图17日本iDeCo计划资产配置变化17图18美国DC计划资金资产配置情况十亿美元18图19美国IRAs计划基金资产配置情况十亿美元18图20各国DBDC计划资产配置比例18图21房地产成交量同比增速19图22住宅价格环比增速19图23主要航运指数20图24CCBFI同比与出口同比20图25PMI20图26发电量及同比增速20图27三大高频物价指数21图28猪肉价格21图29大宗商品价格21图30CRB指数同比与PPI同比21图31银行间回购加权利率24图32银行间回购加权利率周变动24图33标普500和标普500波动率VIX25图34美国国债收益率25图35欧洲交易所指数26图36欧元区公债收益率26图37利率债发行到期27图38国债中标利率与二级市场水平27图39主要利率债产品上周变动28图40银行间国债收益率走势28请务必阅读正文之后的免责条款和声明3债市聚焦系列202337表格目录表1关于个人养老金的政策梳理7表2中美日韩个人养老金税收优惠测算EET模式暂不考虑退休后税收10表3关于开展特定养老储蓄试点工作的通知要点12表4首批开办个人养老金业务的银行13表5个人养老金保险产品15表6商业养老金和个人养老金的区别16表7上周公开市场操作情况亿元24表8本周计划发行利率债产品27请务必阅读正文之后的免责条款和声明4债市聚焦系列202337据澎湃新闻报道2月25日中国人民银行原行长周小川在第五届全球财富管理论坛上表示不要认为养老问题还有拖延的机会养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充而据新闻联播报道人社部副部长3月2日表示个人养老金参加人数已经达到2817万人但截至22年底个人养老金缴费规模仅为142亿元规模增长不及预期未来个人养老金加速发展需要哪些政策支持哪些资管产品将会受益又将给我国资本市场带来哪些影响本文将进行详细探究个人养老金发展情况如何为何周小川称不要认为养老问题还有拖延的机会养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充根据澎湃新闻报道2月25日中国人民银行原行长周小川在第五届全球财富管理论坛上表示中国面临着几乎是世界上最突出的老龄化趋势养老金占GDP比重较低不要认为养老问题还有拖延的机会养老缺口会较大程度依靠个人养老金加以补充根据澎湃新闻报道2月25日中国人民银行原行长周小川在第五届全球财富管理论坛经济重构中的财富管理态势上分享了关于养老金政策体制的看法与建议其主要观点包括1要提高个人养老金的吸引力需要考虑群体差异代际差异还有人的非理性2让退休人群形成合理预期从而对退休做出合理计划还要和整个改革转轨结合在一起研究3养老金的研究任务和挑战巨大中国有着几乎是世界上最突出的老龄化趋势再加上转轨养老金缺口更大一些我国的养老金预筹资金总数有好几万亿但国际上多数国家预筹养老金的总量占GDP的50-100有的国家占比超过100中国这个比例较低约在10以下4不要回避难题不要认为养老问题还有拖延的机会以后再做选择会更艰难从数据来看央行原行长周小川的观点并非无的放矢我国出生人口出生率老年人口抚养比和65岁以上人口占比等数据均显示我国养老压力渐重保障老有所养刻不容缓2022年我国出生人数和出生率分别为956万和067均创建国以来新低与发达国家对比来看我国出生率已经显著低于英美等发达国家以下降速度来看即将与日韩持平至2022年末我国65岁以上人口占比达到149超过了联合国深度老龄化社会的标准叠加出生率不断下滑预计未来老龄化进程将愈演愈烈老年人口抚养比也呈现出不断上升的趋势2021年我国老年人口抚养比已经达到2080相比2000年增长超过一倍已经达到美国水平的80以上而2020年这一比例仅为53形势严峻保障老有所养刻不容缓请务必阅读正文之后的免责条款和声明5债市聚焦系列202337图1我国出生人口和出生率创建国以来新低万人图2中国出生率逼近发达国家水平出生人数万人出生率右轴中国日本美国35005英国韩国453000250425003520020003251501500210001510015000500500000194919541959196419691974197919841989199419992004200920142019198119841987199019931996199920022005200820112014201720201978资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图3我国老龄人口占比不断破新高图4我国65岁以上人口占比与发达国家差距越来越小65岁及以上占比60岁及以上占比美国中国英国韩国210020001900180017001600150013001400110012009001000700500800资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图5我国老年人口抚养比逼近发达国家水平美国韩国德国英国中国4000350030002500200015001000500000资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明6债市聚焦系列202337从我国养老保障体系来看三支柱结构严重失衡对第一支柱过于依赖未来第三支柱亟待补位其中个人养老金的发展至关重要目前我国养老保障方面效仿国际做法建立了三支柱体系截至2021年第一支柱规模超过9万亿元占比达到67以上覆盖人群达到1029亿2020年缺口达到5428亿元财政补贴高达9427亿元在老龄化越发严重的情况下亟待第三支柱补位第二支柱规模达到44万亿元占比32但覆盖人群不到第一支柱的6且未来增长空间有限难以支撑我国养老保障的重任目前第三支柱的个人养老金仅处于起步阶段但其未来发展对我国养老保障体系的建设至关重要图6我国养老三支柱体系规模变化情况亿元图7我国养老三支柱体系结构失衡严重2021年底第一支柱第二支柱第三支柱116000014000012000032第一支柱100000第二支柱80000第三支柱6000067400002000002015201620172018201920202021资料来源人社部Wind中信证券研究部资料来源人社部Wind中信证券研究部个人养老金发展情况如何截至2022年底我国个人养老金参加人数为1954万但缴费人数仅为613万规模仅为142亿元存在大量空账户并未缴费人社部副部长3月2日表示个人养老金参加人数已经达到2817万人相较22年底增长了4417但规模增长仍需政策进一步激励自2022年4月关于推动个人养老金发展的意见出台后个人养老金政策加速明显并于11月密集发布2022年11月4日五部门一天之内推出了四份监管文件明确了居民参与流程个人养老金业务范围机构准入要求税收优惠政策等标志着个人养老金制度正式落地各大银行开始营销大战截至2022年底我国个人养老金参加人数为1954万但缴费人数仅为613万占比仅为31规模也仅为142亿元存在大量空账户并未缴费根据新闻联播报道人社部副部长3月2日表示个人养老金参加人数已经达到2817万人相较2022年底增长了4417数量增长较快但规模增长仍需政策进一步激励表1关于个人养老金的政策梳理时间机构政策内容2022年4月国务院关于推动个人养老金发展的意见以个人账户制和税收优惠为抓手推出个人养老金制度提出做好个人养老金投资公募基金政策落地工作鼓励行业机构开关于加快推进公募基金行业高质量发各类具有锁定期服务投资者生命周期的基金产品加大中低波2022年4月证监会发展的意见动型产品开发创设力度开发适配个人养老金长期投资的基金产品2022年6月证监会个人养老金投资公开募集证券投资最近4个季度末规模不低于5000万元的养老目标基金率先纳入投请务必阅读正文之后的免责条款和声明7债市聚焦系列202337时间机构政策内容基金业务管理暂行规定征求意见资范围稿个人养老金投资公开募集证券投资提出了推动发展适合中国国情政府政策支持个人自愿参加市2022年6月中证登基金信息平台运作管理暂行办法征场化运营的个人养老金的总体要求并明确了人力资源社会保障部求意见稿组织建设的信息平台应与相关金融行业平台对接等具体工作安排自2022年11月20日起由工商银行农业银行中国银行和建银保监关于开展特定养老储蓄试点工作的设银行在合肥广州成都西安和青岛市开展特定养老储蓄试2022年7月会人民通知点试点期限暂定一年试点阶段单家试点银行特定养老储蓄业银行务总规模限制在100亿元人民币以内发展政策支持商业化运营的个人养老金是对基本养老保险的补李克强主持召开国务院常务会议决充有利于更好满足群众多样化需求提升保障水平会议决定定对部分行政事业性收费和保证金实对政策支持商业化运营的个人养老金实行个人所得税优惠对缴2022年9月国务院行阶段性缓缴进一步帮助市场主体减费者按每年12000元的限额予以税前扣除投资收益暂不征税领负纾困等取收入的实际税负由75降为3政策实施追溯到今年1月1日保险公司应认真贯彻落实个人养老金相关制度要求有效发挥优关于促进保险公司参与个人养老金势合理控制成本持续提升能力做到运营安全回报稳健服2022年9月银保监会制度有关事项的通知征求意见务便捷向人民群众提供长期保值增值条款简明易懂的商业养老稿保险满足日益增长的多样化养老需求对国办文件国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见进行2022年11人社部等了一些细节扩充明确了具体操作要求和方法最值得注意的是个人养老金实施办法月五部门需要开设个人养老金账户和个人养老金资金账户商业银行是最重要的渠道从监管角度明确了个人养老金业务范围对个人养老金资金账户2022年11商业银行和理财公司个人养老金业个人养老金产品等提出具体要求同时针对理财公司开展个人养银保监会月务管理暂行办法征求意见稿老金业务规定了个人养老金理财产品类型以及理财公司等参与机构应满足的要求是对此前国常会提出的个人养老金采用EET模式领取时实际税2022年11财政部关于个人养老金有关个人所得税政负由75降至3时效追溯至2022年1月1日进行制度化明月税务总局策的公告确暂行规定明确个人养老金可以投资的基金产品类型包括最近2022年11个人养老金投资公开募集证券投资银保监会4个季度末规模不低于5000万元或者上一季度末规模不低于2亿月基金业务管理暂行规定正式稿元的养老目标基金相比征求意见稿拓宽了准入范围从监管角度明确了个人养老金业务范围对个人养老金资金账户2022年11商业银行和理财公司个人养老金业个人养老金产品等提出具体要求同时针对理财公司开展个人养银保监会月务管理暂行办法正式稿老金业务规定了个人养老金理财产品类型以及理财公司等参与机构应满足的要求同时公布了参与首批参与银行和理财子名单2022年11证券业协公布了首批符合要求的首批129只养公布了首批符合要求的首批129只养老目标基金和37家销售机构月会老目标基金和37家销售机构明确了险企开展个人养老金业务的条件包括资本实力偿付能2022年11关于保险公司开展个人养老金业务力风险情况合规情况以及信息管理条件等此外通知还银保监会月有关事项的通知规定了保险公司开展个人养老金业务的范围年金保险两全保险及银保监会认定的其他产品和个人养老金保险产品的要求包括中国人寿国寿鑫享宝专属商业养老保险人保寿险人保寿险福寿年年专属商业养老保险太平人寿太平岁岁金生专属2022年11公布首批个人养老金保险产品名单商业养老保险太平养老太平盛世福享金生专属商业养老保银保信月共有6家公司7款产品入选险泰康人寿泰康臻享百岁专属商业养老保险和泰康臻享百岁B款专属商业养老保险国民养老保险国民共同富裕专属商业养老保险2022年11人社部等关于公布个人养老金先行城市地明确个人养老金现行城市地区名单个人养老金正式启动月三部门区的通知资料来源中国政府网中国银行保险报中证登中国银保信中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明8债市聚焦系列202337借鉴海外经验我国个人养老金加速发展需要哪些政策发力纳个税人数较少直接补贴政策或可发挥杠杆效应撬动更多人参与理论上个人养老金参与范围可以扩大至参加基本养老保险的1029亿人但税收递延仅对缴纳个税的群体具有激励作用根据我们的测算2021年缴纳个税的人数仅7000多万覆盖人群有限在中国境内参加城镇职工基本养老保险或者城乡居民基本养老保险的劳动者可以参加个人养老金制度2021年这一数字高达1029亿但就个人养老金的税收优惠政策而言仅对月收入在5000元以上需要缴纳个人所得税的人群具有激励作用对于低收入人群而言没有税收优惠的情况下将资金投入退休后才能取出的个人养老金账户或许并非明智的选择根据2018年8月31日财政部副部长程丽华答记者问时的发言缴纳个税人数占我国城镇就业人口的15我们测算2021年纳个税人口仅7000多万仅占参与基本养老保险人数的689覆盖范围有限图8缴纳个税人数测算万人7200710070006900680067006600650064002018201920202021资料来源2018年8月31日财政部副部长程丽华答记者问国家统计局中信证券研究部测算参考德国里斯特养老金和我国新农合的成功应用对特定人群进行直接补贴或可发挥杠杆效应有效扩大个人养老金的参与范围德国里斯特养老金通过基础补贴子女补贴和特殊补贴三种类型为特定人群直接从财政拨款进行补贴有效扩大了里斯特养老金的参与范围Stolz和Rieckhoff研究发现德国政府每补贴1欧元可以撬动22欧元的里斯特产品供款直接补贴比税收递延的激励效果更直观也更有利于低收入家庭德国经验对我国个人养老金发展极具借鉴意义我国城镇居民医保和新农合政府预期补助标准从2010年的120元增长到2022年的600元促进了参合率的提高和报销比例的提升显著增强了最广大农村群众的医疗保障若个人养老金参考德国里斯特养老金和我国新农合的成功经验分类对特定人群进行直贴补贴发挥杠杆效应撬动更多人群和资金参与预计可以有效扩大应用范围长期来看有助于我国低收入人群的养老保障请务必阅读正文之后的免责条款和声明9债市聚焦系列202337图9城镇居民医保和新农合预期补助标准变化元年图10新农合参合率变化7001056001005009540090300852008010075070资料来源Wind发改委中信证券研究部资料来源Wind卫计委中信证券研究部税收优惠幅度相对有限缴纳上限或可参照日本进行分档以平均职工工资来计算我国个人养老金的税收优惠幅度占工资之比仅为034远低于日本的127美国的247和韩国的703暂不考虑退休后收取的税费目前我国个人养老金缴费规模上限是12000元占2021年城镇平均工资1068万的112与美国IRAs账户缴费上限占美国平均职工工资的比例相同但由于我国平均工资较低税率较低仅能够享受034的税收减免远低于日本的127美国的247和韩国的703若采用EET模式退休后需要征收一定税款的话这一比例还将进一步降低目前来说对于纳税人群的吸引力相对有限表2中美日韩个人养老金税收优惠测算EET模式暂不考虑退休后税收美国IRAs账户日本iDeco账中国个人养老金账韩国个人养老金美元户万日元户人民币账户万韩元缴费上限6000276120001800年平均工资533834331068373840缴费上限占平均工资比例11264112469阶梯税率22020030150税收优惠幅度1320552360270税收优惠负担占收入比重247127034703资料来源IRAs官网iDeCos官网金融监督院退休年金综合指南中国政府网税务总局中信证券研究部测算我国个人所得税仅为全部税收收入的81远小于美国的55德国的42日本的27和韩国的29因此我国加大对于个人养老金的税收优惠力度对财政收入的影响预计会比海外国家更少2021年我国税收收入达1727万亿元其中个人所得税收入仅140万亿元占比仅81远低于美国的55德国的42日本的27和韩国的29在个税收入占比较小的情况下我国有更大的空间调整个人养老金的税收优惠幅度同时发挥税收调节的杠杆作用扩大个人养老金的覆盖范围和规模完善养老保障体系建设请务必阅读正文之后的免责条款和声明10债市聚焦系列202337图11各国税收收入中个人所得税的占比中国韩国日本德国美国600050004000300020001000000200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021资料来源Wind中信证券研究部目前我国抵扣上限统一划定为12000元未来随着试点展开或可借鉴日本模式根据特定人群来划分不同的上限精准滴灌扩大个人养老金的规模在试点阶段出于谨慎的考量目前个人养老金抵扣上限和个税递延型商业养老保险保持一致设置为12000元但个税递延型商业养老保险从2018年试点至今保费收入仅为629亿元其中有一部分为保险公司内部员工自购试点并未取得成功未来或可考虑参考借鉴日本模式划分不同人群设定不同的抵扣上限进行精准滴灌例如未参与企业年金的人群灵活就业人群和家庭主妇可以适当提高抵扣上限以此来不断扩大个人养老金的规模第二三支柱转存制度并未确立或可参考美日完善转存制度美国IRAs账户中90的资金来自第二支柱的转存日本第三支柱也可以接受第二支柱的转存截至2021年底我国企业年金和职业年金总额高达44万亿元若开放转存制度预计将为个人养老金带来巨量的资金流入目前我国职业年金和企业年金覆盖的人群达5800多万资金总额高达44万亿元若参与职业和企业年金的人群跳槽至未参与年金计划的企业原先积累的年金只能寄存在原单位退休后才能取出对个人来说非常不便极大提高了账户的管理难度随着我国市场经济越来越活跃职工更换工作或自主创业越来越频繁灵活的转移接续机制是职工考虑是否参与企业年金计划的一个重要考量因素若打通第二三支柱的资金流通确立账户转存制度参考美国IRAs账户中90的资金来自第二支柱的转存未来我国个人养老金规模或可得到有效提升请务必阅读正文之后的免责条款和声明11债市聚焦系列202337个人养老金可投资的养老金融产品全梳理银行系养老理财风头正盛养老储蓄发展迅速截至2023年3月5日养老理财产品存续数量达到54只规模已经超过1031亿元随着个人养老金加速发展养老理财将步入高速发展期2021年9月银保监会发布关于开展养老理财产品试点的通知选择四地四家机构进行试点试点效果超出预期产品供不应求2022年2月25日银保监会制定并发布关于扩大养老理财产品试点范围的通知养老理财产品试点范围由四地四机构扩展为十地十一机构包括贝莱德建信截至2023年3月5日养老理财共发行54只规模已经达到1031亿元随着个人养老金加速发展其规模有可能迎来进一步扩容图12各机构养老理财规模亿元300000000250000000200000000150000000100000000500000000000000资料来源普益标准中信证券研究部注统计截至2023年3月5日特定养老储蓄试点在2022年11月启动由四大行在合肥广州成都西安和青岛五个城市先试行1年再逐步推开截至2023年1月特定养老储蓄业务余额已经达到了2632亿元2022年7月29日银保监会和人民银行联合发布了关于开展特定养老储蓄试点工作的通知以下简称通知启动特定养老储蓄试点试点从2022年11月20日正式开始由工商银行农业银行中国银行和建设银行在合肥广州成都西安和青岛市五个城市开展特定养老储蓄试点试点期限暂定一年通知对于试点规模以及产品类型期限利率等方面进行了具体规定并要求试点银行做好产品设计内部控制风险管理和消费者保护等工作保障特定养老储蓄业务稳健运行截至2023年1月特定养老储蓄业务余额已经达到了2632亿元成为风险偏好最低资金的最优去处表3关于开展特定养老储蓄试点工作的通知要点通知要点试点起始时间2022年11月20日试点期限1年试点银行工商银行农业银行中国银行和建设银行试点地点合肥广州成都西安和青岛市规模限制单家试点银行特定养老储蓄业务总规模限制在100亿元人民币以内请务必阅读正文之后的免责条款和声明12债市聚焦系列202337通知要点产品类型整存整取零存整取和整存零取三种类型产品期限5年10年15年和20年四档产品利率略高于大型银行五年期定期存款的挂牌利率储户存款本金限制储户在单家试点银行特定养老储蓄产品存款本金上限为50万元资料来源中国银保监会官网中信证券研究部2022年11月18日银保监会发布商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法在特定养老储蓄产品的基础上开拓了个人养老金专属储蓄产品办法规定参与人需要通过资金账户购买储蓄存款包括特定养老储蓄不包括其他特定目的储蓄且参加人仅可购买其本人资金账户开户行所发行的储蓄产品相较于特定养老储蓄产品个人养老金专属储蓄产品期限更短目前最长期限为5年利率更低品种更少目前只涵盖整存整取此外不同于特定储蓄产品仅由工商银行农业银行建设银行和中国银行在五大城市试点个人养老金专属储蓄产品覆盖范围更广根据银保监会公布的首批开办个人养老金业务的名单共包括6家国有行12家股份行和5家城商行在内的23家银行表4首批开办个人养老金业务的银行类型数量名称国有行6工商银行农业银行中国银行建设银行邮储银行交通银行中信银行光大银行华夏银行民生银行招商银行兴业银行平安银行广股份行12发银行浦发银行浙商银行渤海银行恒丰银行城商行5北京银行上海银行江苏银行宁波银行南京银行资料来源银保监会中信证券研究部公募基金系养老目标基金率先纳入试点范围养老公募基金目前主要分为目标日期和目标风险基金均采用FOF模式截至2022年底我国养老目标基金规模资产净值为882亿元受到股债波动影响季度环比减少9662018年3月证监会推出了养老目标证券投资基金指引试行养老目标基金正式成立分为目标日期基金和目标风险基金2018年底养老目标基金资产净值仅为55亿元在2021年底已经达到1101亿元年度复合增长率高达1712022年受到股债市场波动影响年底净资产有所回落至886亿元2022年11月18日证券业协会公布了首批符合要求的129只养老目标基金和37家销售机构对个人养老金单独设置Y份额给与特殊的费率优惠截至2022年底Y份额的规模达到了20亿元占个人养老金余额的14从证券业协会公布的名单来看首批试点共包括40家基金公司的129只养老目标基金其中目标风险基金79只目标日期基金50只入围数量排名前五的基金机构分别是华夏基金9只汇添富基金8只南方基金8只嘉实基金7只和易方达基金7只共计39只约占首批个人养老金公募基金产品的30头部效应显著此外首批入围的销售机构包括16家银行14家证券公司和7家独立基金销售机构养老目标基金对对个人养老金单独设置Y份额给予特殊的费率优惠截至2022年底Y份额的规模达到了20亿元占个人养老金余额的14请务必阅读正文之后的免责条款和声明13债市聚焦系列202337图13养老目标基金规模变化亿元目标风险目标日期12001000800600400200020182019202020212022Q12022Q22022Q32022Q4资料来源Wind中信证券研究部保险系个人养老金商业保险产品发展前景广阔2018年我国开始试点税延型商业养老保险因保费收入未达预期目前发展已经停滞而个人专属商业养老保险缴费灵活采取保证浮动收益模式2021年6月开始试点2022年3月扩大至全国2023年1月累计保费收入达427亿元未来有望持续增长税延养老保险产品包括收益确定型收益保底型收益浮动型三类产品但试点多年以来并未取得预期效果2021年累计保费收入仅6亿元覆盖人群仅5万人左右且相当一部分为保险公司内部员工自购2021年6月银保监会发布的关于开展专属商业养老保险试点的通知专属商业养老保险中参保人可定期追加保费和不定期追加保费交费方式灵活累积期采取保证浮动收益模式保险公司应提供一个以上的投资组合参保人可在依据约定不同投资组合之间转换银保监会披露截至2023年1月专属商业养老保险累计实现保费427亿元保单件数374万件其中新产业新业态和各种灵活就业人员保单件数超过6万件保费超过17亿元图14税延型商业养老保险累计保费收入亿元76543210201920202021资料来源银保监会中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明14债市聚焦系列202337根据中国银保信披露的个人养老金保险产品名单包含11家保险公司的20款商业养老保险产品2022年11月22日银保监会下发正式稿关于保险公司开展个人养老金业务有关事项的通知明确了险企开展个人养老金业务的条件包括资本实力偿付能力风险情况合规情况以及信息管理条件等准入门槛较高此外通知还规定了保险公司开展个人养老金业务的范围年金保险两全保险及银保监会认定的其他产品和个人养老金保险产品的要求根据中国银保信披露的个人养老金保险产品名单包含11家保险公司的20款商业养老保险产品表5个人养老金保险产品保险公司养老保险产品中国人民人寿保险人保寿险福寿年年专属商业养老保险国寿鑫民宝两全保险中国人寿保险国寿鑫享宝专属商业养老保险太平岁岁金生专属商业养老保险太平人寿保险鑫多多两全保险互联网专属太平养老保险太平盛世福享金生专属商业养老保险泰康臻享百岁专属商业养老保险泰康臻享百岁B款专属商业养老保险泰康人寿保险尊享一生年金保险E款万能型幸福赢家年金保险分红型国民共同富裕专属商业养老保险国民美好生活养老年金保险国民养老保险国民美好生活B款养老年金保险国民福寿双全两全保险新华人寿保险卓越优选专属商业养老保险阳光人寿保险阳光寿养老年金保险盛享颐年养老年金保险工银安盛人寿保险金账户年金保险万能型交银人寿保险个人养老年金保险万能型中国太平洋人寿保险太保易生福专属商业养老保险资料来源中国银保信中信证券研究部此外2022年12月1日中国银保监会发布了中国银保监会办公厅关于开展养老保险公司商业养老金业务试点的通知把商业养老金保险产品作为个人养老金保险产品的补充满足人民群众多样化的养老需求养老年金保险2022年实现原保险保费收入642亿元商业养老保险期末积累责任准备金已超过5万亿元党的二十大报告明确提出发展多层次多支柱养老保险体系国务院办公厅关于推动个人养老金发展的意见也要求协调发展其他个人商业养老金融业务为响应中央政策在2022年12月1日中国银保监会发布了中国银保监会办公厅关于开展养老保险公司商业养老金业务试点的通知以下简称通知决定自2023年1月1日起开展养老保险公司商业养老金业务试点试点期限暂定一年通知明确商业养老金业务包括养老账户管理养老规划资金管理和风险管理等服务可满足客户生命周期内多样化养老需求养老年金保险2022年实现原保险保费收入642亿元保单件数2252万件期末累计积累责任准备金6659亿元加上其他有养老保障功能的商业保险商业养老保险期末积累责任准备金已超过5万亿元请务必阅读正文之后的免责条款和声明15债市聚焦系列202337表6商业养老金和个人养老金的区别商业养老金个人养老金仅养老保险公司目前4家试点中国参与机构人民养老保险中国人寿养老保险太符合要求的银行公募基金及保险公司平洋养老保险国民养老保险北京市上海市江苏省浙江省福试点地点建省山东省河南省广东省四川31个地区省陕西省是否享有税收优惠政策不享受享受在中国境内参加城镇职工基本养老保险参与人年满18周岁的个人或者城乡居民基本养老保险的劳动者养老保险公司提供的多种商业养老金产符合规定的银行理财储蓄存款商业投资范围品养老保险公募基金等金融产品建立锁定养老账户与持续养老账户的双账户组合兼顾锁定养老资金长期投资期限存入后退休身故和移民方可提取和个人不同年龄阶段流动性的双重需要流动性方面较优资料来源银保监会中信证券研究部个人养老金发展对资本市场的影响参考美日个人养老金入市将推动我国资本市场繁荣发展美国养老金入市极大推动了共同基金的繁荣目前美国共同基金资产中有47来自于DC计划和IRAs计划1991年后美国养老金开始加速入市1992年DC计划和IRAs计划持有共同基金规模仅042万亿元占共同基金总规模之比仅为262021年DC计划和IRAs计划持有共同基金规模达到了1258万亿元增长将近29倍占共同基金总规模的比例达到47可以说是美国养老金的加速入市推动了共同基金规模的快速发展降低了共同基金的波动也间接推动了美国资本市场的繁荣2021年ICI调研表示接近四分之三的共同基金持有者的首要目标是为退休做准备因此共同基金的繁荣也会反过来助推养老金规模的扩大促进美国居民退休后生活水平的提高图15DC计划和IRAs计划持有共同基金规模及比例万亿美元DC计划共同基金持有量万亿美元IRA计划共同基金持有量万亿美元IRAs和DC计划资金占共同基金比例右轴14005012004510004080035600400302002500020资料来源ICI中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明16债市聚焦系列202337日本iDeCo计划对于投资信托主要投向股票债券等金融资产的投资比例也不断增加2021年3月达到638未来有望为资本市场带来持续的长期资金参考美国和日本的经验若我国个人养老金持续入市预计将为我国资本市场带来巨量的长期资金日本iDeCo计划规模从2011年的5255亿日元提高到2021年的297万亿日元资产配置中投向投资信托的比例由2016年的4189提高到2021年的6380而日本投资信托主要投向股票债券和基金未来随着iDeCo计划规模的不断扩张预计仍将持续为日本资产市场带来长期稳定的资金增量参考美日经验个人养老金加速入市之后有助于实现养老金与资本市场健康发展的有效匹配预计将带来巨量的长期资金缓解我国资本市场投资者结构失衡短期波动较大的问题图16日本iDeCo计划规模变化亿日元图17日本iDeCo计划资产配置变化35000投资信托保险储蓄类3000010090250008070200006050150004030100002010500000资料来源iDeCo官网中信证券研究部资料来源iDeCo官网中信证券研究部长钱入市固收类资产配置比例最高权益类资产比例未来将持续提升大多数养老金融产品将固收类资产投资比例设置在80以上高评级长期限的债券预计将更受养老资金青睐我国大多数养老金产品对于权益类资产的配置在20左右与国际水平相差较大参考美国这一比例在50左右未来我国养老金权益资产配置比例预计将逐步增加至40左右大多数养老金融产品将固收类资产投资比例设置在80以上高评级长期限的债券预计将更受养老资金青睐目前我国养老金融产品发展处于起步阶段考虑到目标受众较低的风险偏好和相对欧美较短的资金期限目前来看权益类资产配置比例在20左右在个人养老金加速落地之后资金期限将大幅拉长考虑到美国权益类资产的配置比例在50左右日本GPIF也将权益资产目标配置比例由2006年的20提高到2020年的502022年4月韩国NIP权益类资产配置比例达到了435参考发达国家经验长期来看我国养老金权益类资产配置比例很有可能提高至40左右以提高收益增厚养老金的总规模请务必阅读正文之后的免责条款和声明17债市聚焦系列202337图18美国DC计划资金资产配置情况十亿美元图19美国IRAs计划基金资产配置情况十亿美元国内股票国外股票混合型债券货币市场国内股票国外股票混合型债券货币市场70007000600060005000500040004000300030002000200010001000001992201219962006201619961998200020022004200620082010201420162018202019901992199419982000200220042008201020122014201820201994资料来源ICI中信证券研究部资料来源ICI中信证券研究部图20各国DBDC计划资产配置比例上市股票债券其他现金1009080706050403020100澳大利亚加拿大日本荷兰瑞士英国美国7国合计资料来源thinkingaheadinstitute中信证券研究部参考美国权益市场长期慢牛行情预计个人养老金长期入市后将提高A股稳定性有助于权益市场和养老金形成良性互动相互成就美国共同基金中有47的资金来自IRAs和DC计划这部分资金需要到退休后才可以取出因此美国共同基金市场资金来源非常稳定不会存在过度追涨杀跌导致基金规模大起大落继而影响权益市场造成大幅波动的情况目前我国A股市场散户仍旧占据主导投资短期化情绪化现象较为严重因此权益市场波动较大大部分投资者处于亏损状态在个人养老金长钱入市后由于资金长期稳定预计将带动A股市场波动降低形成长期慢牛行情与养老金良性互动相互成就风险因素个人养老金发展效果不及预期养老金融产品规模增长不及预期请务必阅读正文之后的免责条款和声明18债市聚焦系列202337国内宏观高频数据房地产市场方面截至3月3日30大中城市商品房成交面积累计同比下降1214其中一线城市累计同比下降1417二线城市累计同比下降1566三线城市累计同比下降1上周整体成交面积较前一周上升1579一二三线城市周环比分别为30419771997重点城市方面北京上海深圳商品房成交面积累计同比涨跌幅分别为377-1378-31273月1日安徽合肥对实施多子女家庭住房公积金优化政策征求意见政策提出多子女家庭购买首套自住房且首次申请住房贷款的单方最高可贷款额度提高至65万元夫妻双方最高可贷款额度提高至75万元合肥住房公积金管理中心表示此举意在加大对多子女家庭通过住房公积金解决基本住房问题的支持力度航运指数方面截至3月3日BDI指数上升3715收1211点CDFI指数上升878受所有船型需求改善支撑波罗的海干散货运价指数涨至两个月高位其中海岬型船录得1195较上周增长8789日均获利上涨593美元至8296美元图21房地产成交量同比增速图22住宅价格环比增速30大中城市商品房日均成交面积万平方米70个大中城市新建商品住宅价格指数环比70个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比同比增长右轴同比上涨城市数-同比下跌城市数右个8040061007046030050502002401000300200-2100-100-4-502022-092020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-112023-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012021-01资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明19债市聚焦系列202337图23主要航运指数图24CCBFI同比与出口同比CCBFI综合指数CCBFI综合指数同比波罗的海干散货指数BDI出口金额当月同比右CCFI综合指数右602006000400040150500030002010040003000200005020001000-200100000-40-50202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211202301202303202103202105202107202109202111202201202203202205202207202209202211202301202303202103资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图25PMI图26发电量及同比增速PMI生产PMI新订单产量发电量当月值亿千瓦时PMI新出口订单PMI产成品库存产量发电量当月同比右6090002055800015507000104560005403550000304000-5253000-102021-062021-042021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122021-02资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部通货膨胀猪价蛋价上涨工业品价格大体上涨截至3月3日农业农村部28种重点监测蔬菜平均批发价较前周下降226从主要农产品来看生意社公布的外三元猪肉价格为1582元千克较前周上升161鸡蛋价格为948元千克较前周上升172本周生猪价格小幅上涨今年第一次收储结束短期支撑减缓而下游对高价猪肉的需求降低预计后续有下跌空间本周鸡蛋价格小幅上涨市场需求总量提升对蛋价形成提振作用因各地刺激消费力度较大预计鸡蛋价格支撑较稳固截至3月3日南华工业品指数较前一周上升040能源价格方面WTI原油期货价报收7968美元桶较前周上升440钢铁产业链方面Myspic综合钢价指数为16011经销商螺纹钢价格为424111元吨较上周下降026上游澳洲铁矿石价格为93544元吨较前周上升092建材价格方面水泥价格为39400元吨于上周持平本周铁矿石价格先跌后涨随钢厂复工需求释放铁矿石价格形成整体偏强支撑请务必阅读正文之后的免责条款和声明20