本周债市主线主要集中在2月PMI落地后基本面修复成色验证，市场稳增长预期发酵以及宽货币预期多次修正等因素，长债利率整体上行。下周重点关注两会及政府工作报告落地后的政策预期差，久期建议保守，票息策略相对占优。
　　▍本周政策面扰动较多，长债利率运行至2.914%。周一，四季度货币政策执行报告公布，货币政策转稳信号较明确，多空影响下利率边际回落0.09bp。周二，月底资金收紧，而央行放量逆回购，长债利率保持在2.911%。周三，PMI数据好于预期，利率边际抬升0.15bp，陷入多空纠结。周四，稳增长预期冲击市场，长债利率脉冲上行，打破边际震荡走势，收于2.925%。周五，降准预期发酵，长债利率日内回落。收于2.914%。
　　▍临近两会，市场更加关注稳增长政策力度和央行宽货币态度的变化。四季度货政报告对2023年经济持积极态度，货币政策基调进一步转向稳健，对债市形成利空因素但未超市场预期。2月PMI数据虽好于市场预期但已被提前充分交易，因此对市场影响并不突出。但随着稳增长预期发酵，利率于周四有所回升，而再周五央行行长易纲对于降准的积极表述下，长端利率又有所走低，市场情绪在政策预期的连续调整下愈发敏感与纠结。
　　▍信用方面，中端与短端略微上行，长端略微下行，等级利差持续走扩。本周信用债收益率曲线整体上行，除5年期AA+、AA、AA-分别下行3、4、5bps外，其余均略微上行或保持不变。信用利差方面，除1年期整体和3年期AAA外，均有一定程度的下行。期限利差方面，上周除3Y-1Y的AAA上行1bps外，其余均有所下行。从分位数看，当前5年中高等级信用债性价比较高。
　　▍经济增长成色初步验证而稳增长预期上修，2.9%附近弱势震荡格局或迎来转变。PMI落地而读数略超预期，市场对经济修复成色的认知得到数据层面的验证，但对债市只形成了边际冲击。而周四稳增长预期发酵的冲击下，利率快速抬升，矛盾心态下市场总体维持了弱势震荡走势。展望3月，资金利率中枢或稳定在政策利率附近，而两会后专项债料将集中发行，稳经济政策集中出台的预期也较强，债市环境或难言乐观。
　　▍货币政策基调更多转向稳健，但央行行长提及降准，宽货币预期较为纠结。不同于年前市场对宽货币预期的稳固，春节后至今，央行MLF超额续作幅度不高且四季度货政报告对下阶段政策基调表述稳健，导致市场下调对宽货币的预期。然而周五央行行长易纲表示降准相对有效，促使市场对于宽货币预期进一步纠结。预计降准等总量政策工具后续仍有发力空间，但幅度可能较小。
　　▍跨月后资金利率回落，但以政策利率为中枢的格局相对明确。进入3月，隔夜与7天利率从高位回落，维持宽松水平。以往3月财政性存款季节性少增，但今年政策靠前发力叠加专项债可能集中发行，来自流动性的冲击尚不明确。考虑到信贷持续修复向好，资金利率可能延续宽幅波动，且将依赖OMO的净投放规模。
　　▍债市策略：预计下周债市将围绕两会及政府工作报告传达的稳增长信号、央行宽货币工具落地情况交易。考虑到基本面逐渐修复、中长期货币稳健取向、宽信用政策发力等多重利空，在下周稳增长预期发酵可能性较强的情况下，久期建议保守。
　　▍品种选择上，二级债利差有所震荡，城投债分化加剧。本周二级债利差有所震荡，3年期和5年期AAA-国开利差分别变动6bps和-0.2bps，当前分别为66bps和76bps，分别处于2019年以来的61%和59%分位数，我们预计仍有持续修复的空间。城投债方面，本周城投债利差整体跌势暂缓，高等级城投债有所修复，中低等级城投债回落较大，整体分化加剧。
　　▍风险因素：货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；信用违约事件频发等。

研究报告全文：政策预期摇摆每周债市复盘202334中信证券研究部核心观点本周债市主线主要集中在2月PMI落地后基本面修复成色验证市场稳增长预期发酵以及宽货币预期多次修正等因素长债利率整体上行下周重点关注两会及政府工作报告落地后的政策预期差久期建议保守票息策略相对占优本周政策面扰动较多长债利率运行至2914周一四季度货币政策执行报告公布货币政策转稳信号较明确多空影响下利率边际回落009bp周二月底资金收紧而央行放量逆回购长债利率保持在2911周三PMI数据明明好于预期利率边际抬升015bp陷入多空纠结周四稳增长预期冲击市场中信证券长债利率脉冲上行打破边际震荡走势收于2925周五降准预期发酵首席经济学家长债利率日内回落收于2914S1010517100001临近两会市场更加关注稳增长政策力度和央行宽货币态度的变化四季度货政报告对2023年经济持积极态度货币政策基调进一步转向稳健对债市形成利空因素但未超市场预期2月PMI数据虽好于市场预期但已被提前充分交易因此对市场影响并不突出但随着稳增长预期发酵利率于周四有所回升而再周五央行行长易纲对于降准的积极表述下长端利率又有所走低市场情绪在政策预期的连续调整下愈发敏感与纠结信用方面中端与短端略微上行长端略微下行等级利差持续走扩本周信周成华用债收益率曲线整体上行除5年期AAAAAA-分别下行345bps外FICC分析师其余均略微上行或保持不变信用利差方面除1年期整体和3年期AAA外S1010519100001均有一定程度的下行期限利差方面上周除3Y-1Y的AAA上行1bps外其余均有所下行从分位数看当前5年中高等级信用债性价比较高经济增长成色初步验证而稳增长预期上修29附近弱势震荡格局或迎来转变PMI落地而读数略超预期市场对经济修复成色的认知得到数据层面的验证但对债市只形成了边际冲击而周四稳增长预期发酵的冲击下利率快速抬升矛盾心态下市场总体维持了弱势震荡走势展望3月资金利率中枢或丘远航稳定在政策利率附近而两会后专项债料将集中发行稳经济政策集中出台的FICC分析师预期也较强债市环境或难言乐观S1010521090001货币政策基调更多转向稳健但央行行长提及降准宽货币预期较为纠结不同于年前市场对宽货币预期的稳固春节后至今央行MLF超额续作幅度不高且四季度货政报告对下阶段政策基调表述稳健导致市场下调对宽货币的预期然而周五央行行长易纲表示降准相对有效促使市场对于宽货币预期进一步纠结预计降准等总量政策工具后续仍有发力空间但幅度可能较小跨月后资金利率回落但以政策利率为中枢的格局相对明确进入3月隔夜与7天利率从高位回落维持宽松水平以往3月财政性存款季节性少增但今年政策靠前发力叠加专项债可能集中发行来自流动性的冲击尚不明确考虑到信贷持续修复向好资金利率可能延续宽幅波动且将依赖OMO的净投放规模债市策略预计下周债市将围绕两会及政府工作报告传达的稳增长信号央行宽货币工具落地情况交易考虑到基本面逐渐修复中长期货币稳健取向宽信用政策发力等多重利空在下周稳增长预期发酵可能性较强的情况下久期建议保守品种选择上二级债利差有所震荡城投债分化加剧本周二级债利差有所震荡3年期和5年期AAA-国开利差分别变动6bps和-02bps当前分别为66bps和76bps分别处于2019年以来的61和59分位数我们预计仍有持续修复的空间城投债方面本周城投债利差整体跌势暂缓高等级城投债有所修复中低等级城投债回落较大整体分化加剧风险因素货币政策财政政策超预期央行公开市场操作投放超预期信用违约事件频发等证券研究报告请务必阅读正文之后第11页起的免责条款和声明每周债市复盘202334目录本周2023年2月27日至3月3日下同债市复盘3下周债市展望7风险因素10插图目录图1本周利率债收益率变化国债bps3图2本周利率债收益率变化国开债bps3图310年期国债期限利差本周变化bps3图410年期国债期限利差历史走势bps3图5本周中债10Y国债与国开债收益率变动以及重要事件梳理bps5图62022年下半年迄今债市重要事件回顾5图7需关注下周公开市场操作情况亿元8图8资金面DR007与逆回购利率历史走势8图9资金面本周各品种利率变化bps8图10资金面银行间质押式回购成交量与R001占比百万元9图11资金面交易所回购成交量与GC001占比百万手9图12重要利差国债地方政府债与资金利率宽幅回升9图13期限利差10年期与1年期国债期限利差震荡收窄9图14AAA-二级债国开利差走势bps10图15城投债国开利差及分位数10表格目录表1信用债收益率变动情况5表2信用利差国开债变动情况6表3期限利差变动情况6表4下周债市重要信息梳理7请务必阅读正文之后的免责条款和声明2每周债市复盘2023342023年2月27日至3月3日债市偏强震荡10年期国债收益率从上周五的29126下行1bp至2902610年期国开债收益率从上周五30806上行11bp至30916国债期货T主力合约收盘价从100645元下行0030元至周五100615元本周2023年2月27日至3月3日下同债市复盘图1本周利率债收益率变化国债bps图2本周利率债收益率变化国开债bps变化bps本周上周变化bps本周上周35035350252823300300195252250225015620015200126151111500251500070507711000100-008-0505050050-1000-1-1500001年3年5年7年10年1年3年5年7年10年资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图310年期国债期限利差本周变化bps图410年期国债期限利差历史走势bps变化bps本周上周期限利差10-1年历史均值0900080-0534分位数14分位数070-092-1200060-107-15-125150050-2040-25100030-3050020-35-010-382-4050000-4520159282017928201992820219281年3年5年7年资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部周一货币政策取向由松转稳长债利率U型微调早盘利率围绕291震荡9点半后上行至2914附近短暂企稳11点上升01bp并持平延续至下午1点50此后利率震荡下行至29125后较缓回落尾盘收于2911全天来看边际回落009bp周五晚间公布的四季度货币政策执行报告一方面对2023年经济修复展望积极明确三稳目标与扩大内需的核心目标另一方面政策基调也进一步向稳健转化周一债市早盘反应较为平静虽然货政报告对债市可能形成边际的利空但是也没有明显超预期的因素9点半随着央行转向资金净投放长债利率陡然走高市场开始揣测央行恢复净投放是为后续流动性收紧对冲的提前布局而月末季节性压力下隔夜7天资金利率也延续抬升对债市形成边际利空午后股市走弱股债跷跷板影响下长债利率收回日内涨幅请务必阅读正文之后的免责条款和声明3每周债市复盘202334周二资金前紧后松长债利率高开低走早盘利率再29175附近高开10点左右开始逐步回落1点半左右在291附近短暂企稳2点后边际回升至291253点后回到291附近并持续小幅震荡直至收盘全天来看长债利率和前日持平而其余期限多为边际走牛2月最后一天资金面迎来了月底的收紧高峰隔夜和7天利率早盘冲高而央行放量逆回购至4810亿元实现了3310亿元的资金净投放早盘利率在紧资金和强股市的氛围中一度冲高但在央行放量逆回购后明显回落然而午后资金利率中枢回落尤其是隔夜利率在4点后明显转松长债利率收回日内涨幅另一方面次日将公布2月PMI数据市场对于基本面修复成色的预期即将得到验证但从当日债市走势来看多空均为形成明显合力周三PMI大幅好转而资金宽幅转松多空纠结下长债利率边际走熊早盘长债利率平开于2919点半后利率抬升至2912510点后短暂回落至291午后利率再度上行并在2914附近震荡2点后明显回落并在3点到达2908的日内低点而后持续上行直至收盘全天来看长债利率边际抬升015bp至291252月PMI落地后好于市场预期并且达到了2012年至今的新高水准但是从9点后利率的走向来看长债利率仅仅呈现边际抬升与之相对股市在经济强修复预期兑现的环境下宽幅走强与债市的平淡反应对比明显除去基本面因素外当跨月后资金面全面转松7天利率均从早盘便大幅下行而隔夜利率也在尾盘转松以至于短债利率当日走牛总体而言长债利率呈现难上难下的均衡局面一方面经济修复预期早已被充分交易尽管本次数据成色较好但这个增量利空的影响不到05bp另一方面资金转松但也谈不上是重大利好中期上紧平衡的局面不会打破周四稳增长预期强化长债利率午后向上突破早盘长债利率平开于29125并持续窄幅震荡直至中午下午2点左右长债利率脉冲回升至最高2922而后快速回落至29175附近并持续窄幅震荡至午后4点10分而后利率稳步抬升至2925全天来看上行14bp随着两会时点的临近市场对于稳增长预期的交易更为频繁和敏感上午债市走势相对平静一方面资金面显著转松隔夜和7天利率基本持续了全天的震荡下行而隔夜利率全天加权均值更是回到了15的水准而午后随着市场对于全年经济增速目标破6的预期发酵长债利率快速交易了一波利空而宽幅波动的趋势也一部分印证了市场的纠结心态担忧全年经济修复节奏与稳增长政策力度超预期但若破6的预期被证伪下周又有踏空的可能无论如何当天利率成功打破了长时间持续的边际震荡走势周五降准预期发酵长债利率日内回落早盘利率高开于293此后震荡下行至292利率触底后缓步上行至2925此后阶段式下行最终于11点22分在292附近企稳午后1点利率维持窄幅变化震荡下行至收盘全天来看长债利率下降08bp至2914当日债市的交易主线又是政策面的预期变化临近两会时点债市情绪相对较弱长请务必阅读正文之后的免责条款和声明4每周债市复盘202334债利率早盘高开然而随着资金面延续转松而边际下行随着10点国新办召开权威部门话开局系列主题新闻发布会央行对于后续货币政策执行取向的表述也备受市场关注对于降息和降准的安排央行行长易纲表示实际利率处于合理的水平但降准补充中长期流动性支持实体经济的成效较好此番表述无疑使得市场对于四季度货政报告中宽货币边际收敛的预期有所调整至少短期来看仍有降准落地的可能性债市情绪明显好转图5本周中债10Y国债与国开债收益率变动以及重要事件梳理bps国债利率每日变动国开债利率每日变动4四季度货政报告2月PMI好于预期1342取向更加稳健1央行行长言及降准03500250-009-04-1-05-2经济增长目标高于此-085前市场推测的预期发-4酵-62023022720230228202303012023030220230303资料来源Wind中信证券研究部图62022年下半年迄今债市重要事件回顾资料来源Wind中信证券研究部数据截至2023年3月3日信用方面中端与短端略微上行长端略微下行等级利差持续走扩本周信用债收益率曲线整体上行除5年期AAAAAA-分别下行345bps外其余均略微上行或保持不变信用利差方面除1年期整体和3年期AAA外均有一定程度的下行期限利差方面上周除3Y-1Y的AAA上行1bp外其余均有所下行从分位数看当前5年中高等级信用债性价比较高表1信用债收益率变动情况YTM短融中票3Y中票5YAAAAAAAAA-AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-202333286296302544322337381623340369414656请务必阅读正文之后的免责条款和声明5每周债市复盘202334YTM短融中票3Y中票5YAAAAAAAAA-AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-2023224283293299542317337380623339371417660202313265295340577314352397636350392437674周度变化bps444350101-3-4-5较年初变化bps21211-379-32979-142-152-122-102-232-232-182最小值14917218922823325826438828831334345914位置28330432747833236239156137040444860912位置34237438553839142444960742546650865534位置448477495587466505533651488534574692最大值633679709770630681727793636691748823分位数水平262316532217216315141050资料来源Wind中信证券研究部表2信用利差国开债变动情况信用利差短融中票3Y中票5YBPAAAAAAAAA-AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-202333384854296405610034246741193612023224364652295365710034347791253682023134272117354609714238168109154391周度变化bps22214-10-1-1-5-6-7较年初变化bps-4-24-63-58-19-41-42-39-22-35-35-30最小值425324212343212113345113414位置406277151396393203437412122312位置52791012185081119267549614329134位置67971242916610314030576120165339最大值178258296409169258296410165242299409分位数水平21107802716329431252390资料来源Wind中信证券研究部表3期限利差变动情况期限利差中票3Y-1Y中票5Y-3Y中票5Y-1YBPAAAAAAAAA-AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-20233335417979193132325472111111202322434458282223437375679119119202313485757593740403885979797周度变化bps1-4-3-3-4-3-5-5-2-6-7-7较年初变化bps-13-152321-18-9-8-6-31-241515最小值-54-52-32-23-7-404-45-38-14-714位置21263148172328324150578912位置4044566827344448678010411934位置546072903643596487100127147最大值15818721620692114100102222248277271请务必阅读正文之后的免责条款和声明6每周债市复盘202334期限利差中票3Y-1Y中票5Y-3Y中票5Y-1YBPAAAAAAAAA-AAAAAAAAA-AAAAAAAAA-分位数水平444683652940322536415842资料来源Wind中信证券研究部下周债市展望表4下周债市重要信息梳理3月6日3月7日3月8日3月9日3月10日星期一星期二星期三星期四星期五逆回购到期逆回购到期48100亿元逆回购到期逆回购到期逆回购到期资金到期情况33600亿元10700亿元73000亿元1800亿元3Y国债计划发行30Y国债计划国债发行情况8900亿元发行2300亿元地方债计划发行23999亿元地方债计划发行地方债计划发行地方债计划发地方债发行情况9533亿元14304亿元行105150亿元同业存单到期情况同业存单到规模大于1000期142840亿亿元中国2月金融数国内重要事件中国12月进出口数据中国2月通胀数据据国际重要事件资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2023年3月3日经济增长成色初步验证而稳增长预期上修29附近弱势震荡格局或迎来转变随着2月超预期的PMI落地基本面修复成色得到验证而观察周三活跃券利率走势基本面强修复的事实对于债市的利空冲击似乎停留在边际层面而股市反应相对积极与之相对周四市场对于经济增速目标超预期的可能性的交易则呈现出非理性的悲观市场对于基本面现实和预期的矛盾心态在近两周达到了微妙的均衡但随着央行宽松取向边际收敛资金利率中枢稳定在政策利率上下基本面强修复预期向现实转化而稳增长预期进一步发酵利率难上难下的格局很可能在政府工作报告公布后的下周被打破展望3月稳增长政策或将集中落地而12月经济数据也将被陆续公布再者专项债发行高峰将至债市内外环境不容乐观货币政策基调更多转向稳健但央行行长提及降准宽货币预期较为纠结2022年末四季度货币政策例会上央行对呵护年末流动性水位合理充裕表述相对积极叠加当时防疫优化落地后第一波疫情流行相对严重市场对于宽货币持续发力对冲紧资金和疫情冲击的预期较为稳固而春节后至今一方面随着信贷向好修复消耗超储引发资金面宽幅波动抬升而央行放量OMO的同时MLF超额续作的幅度并不高换言之央行压降银行中长端负债成本的态度模糊另一方面四季度货政报告中对下一阶段政策基调表述稳健进一步压制了市场对未来宽货币空间的想象然而周五国新办的发布会上央行行长易纲表示当下实际利率水平合适而降准支持实体经济相对有效市场预期再度调整结合货政报告与易行长表述预计后续降准等数量端总量政策工具仍有发力空间但幅度或相对较小请务必阅读正文之后的免责条款和声明7每周债市复盘202334图7需关注下周公开市场操作情况亿元逆回购投放逆回购到期MLF投放MLF到期TMLF投放TMLF到期国库现金定存到期降准6000400020000-2000-4000-6000本周一本周二本周三本周四本周五下周一下周二下周三下周四下周五资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2023年3月3日跨月后资金利率回落但以政策利率为中枢的格局相对明确进入3月隔夜与7天利率均从2以上的高位快速回落至相对宽松的水准3月财政性存款往往季节性少增但考虑到今年稳增长政策靠前发力而专项债在3月较多发行的可能性较高因此本月的流动性缺口对于资金面的影响尚不完全明确另一方面1月信贷修复成色较好而2月持续高增的票据利率也可能指向信贷需求的持续向好流动性水位本身已经较低的背景下不考虑降准的情况下月初的季节性宽松时段结束后资金利率可能延续宽幅波动且相对依赖OMO的净投放规模图8资金面DR007与逆回购利率历史走势图9资金面本周各品种利率变化bpsDR007逆回购利率7天变化bps本周上周300103502503-1025200-20-302150-4015100-501-6005005-700000-80DR007天7201922520195252019825202022520205252020825202122520215252021825202222520225252022825隔夜Shibor3MShiborShibor1WShibor20201125202111252022112520191125银行间同业拆借银行间同业拆借资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部债市策略下周稳增长预期发酵的可能性较强久期建议保守预计下周债市将主要交易两会以及政府工作报告传达的稳增长信号以及央行行长言及降准后宽货币工具的落地情况考虑到2月PMI强劲的表现以及央行在四季度货政报告中对于中长期货币政策稳健取向的表述宽货币短期落地对于债市的利好或较难对冲稳增长宽信用政策发力与经请务必阅读正文之后的免责条款和声明8每周债市复盘202334济向好修复的多重利空另一方面当下票息收益相对较高相较于拉久期博弈稳增长预期差坐收票息的策略显然更加稳妥图10资金面银行间质押式回购成交量与R001占比百万元图11资金面交易所回购成交量与GC001占比百万手上证所回购交易成交量总额银行间质押式回购成交量R001成交量占比GC001成交量占比800001004000607000035005060000803000500006025004040000200030300004015002020000201000100005001000002020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图12重要利差国债地方政府债与资金利率宽幅回升图13期限利差10年期与1年期国债期限利差震荡收窄国债10年-R00710年-1年10年-5年3年-1年地方政府债AAA3年-R00711408090406-0104-06-1102-160202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部品种选择上二级债利差有所震荡城投债分化加剧本周二级债利差有所震荡3年期和5年期AAA-国开利差分别变动6bps和-02bps当前分别为66bps和76bps分别处于2019年以来的61和59分位数我们预计仍有持续修复的空间城投债方面本周城投债利差整体跌势暂缓高等级城投债有所修复中低等级城投债回落较大整体分化加剧请务必阅读正文之后的免责条款和声明9每周债市复盘202334图14AAA-二级债国开利差走势bps3YAAA-5YAAA-1201008060402002018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02资料来源Wind中信证券研究部图15城投债国开利差及分位数2023-03-03AAAAAAAAA2AA-1Y39486189288国开利差bps3Y3852961633935Y38611191864161Y423-16-16周度变化bps3Y50-8-10-115Y-3-3-5-7-81Y1211121883当前分位数3Y16163952955Y813434995资料来源Wind中信证券研究部风险因素货币政策财政政策超预期央行公开市场操作投放超预期信用违约事件频发等请务必阅读正文之后的免责条款和声明10分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上11特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利12