福建省素有“八闽大地”之称，历史文化悠久，而优越的地理位置也成为其经济发展的良好基础。“十四五”以来，福建省也旨在打造“六四五”产业新体系，经济发展更上台阶，而产业发展也为债券融资市场提供充足需求。在政府实力强、发债主体资质高双重加持下，省内债券市场认可度较高。本文我们将走进“八闽”信用市场，梳理其投资价值。
　　▍福建省历史悠久，地理位置优越。唐朝时期，在福建设立了福建节度使，管辖福州、建安州等5个州，而福建之名也是由福州和建安州两地而来。而在南宋时期，福建路包括了一府五州二军，因此也有了“八闽”之称。福建省位于中国东南部沿海，南接广东，西临江西，北通浙江，连接长江三角洲和珠江三角洲，是中国与世界海上贸易、对外交流的重要窗口。且山地、丘陵面积居多，因此有“八山一水一分田”之称。而其优越的地理位置和地形特征也使得福建省雨量充沛，光照充足，自然禀赋优异。
　　▍福建省经济实力处于全国中上游，各地市存分层现象。福建省2022年实现地区生产总值53110亿元，排在全国第8位；实现一般公共预算收入3339亿元，排在全国第12位，整体处于全国中上游水平。分地市来看，福州和泉州经济实力明显高于其余地市，2022年两地GDP均超万亿，而排在第三的厦门较前两位有一定差距。财政方面，省内呈现三足鼎立的情形，厦门、福州和泉州一般公共预算收入排在前三位，且明显高于其余地市。
　　▍福建省结合地区特点，打造“六四五”产业新体系。福建省旨在全面优化产业结构，加快构建现代产业体系，重点推动制造业六个主导产业扩容提质，注重四个优势产业提档升级，目标做大五个战略性新兴产业规模。不同地区根据自身资源禀赋特点主攻方向也略有不同，宁德市因其在锂电领域有较大的优势，因此也主攻新能源车、锂电产业链等方向，而泉州、莆田则将纺织鞋服作为其主导产业；厦门等地则因地制宜，将旅游业作为主导产业。
　　▍福建省债券市场快速发展。截至2023年2月24日，福建省存续地方政府债共1.21万亿，排在全国13位。其中专项债增速明显快于一般债，2017年专项债和一般债规模较为接近，而截至2022年一般债余额约3563亿元，而专项债余额高达8339亿元。福建省存续信用债共8128亿元，其中城投债4071亿元，产业债4057亿元，分布较为均衡。2018年以来，城投债市场规模扩张速度明显高于产业债市场。从评级角度看，产业债市场高评级主体“浓度”较高。
　　▍福建省发债主体资质较强。以存续债券规模前十的政府类平台主体和产业主体为研究对象，福建省平台主体未出现一家独大或明显分层现象，平台主体实力较为均衡，其加权平均估值水平也相对较低，超过6家平台主体存续债券加权估值在3.5%以内，仅1家估值在4%以上。产业主体方面，福建省产业特色鲜明，产业主体实力强劲，均为AAA级央国企，估值也处于较低位置，个别涉房业务的主体或因整个行业客观影响导致估值高于4%。
　　▍福建省信用投资价值凸显。福建省信用债市场不仅有殷实的政府经济实力做保障，更有高等级的发债主体加持，市场认可度较高，部分避险品类配置已凸显。随着城投市场不断发展扩容，当前省内城投债与产业债存续规模接近，难分伯仲。但城投市场在追求发展速度的同时，产业债市场则进行优质主体沉淀。当前存续信用债中，产业债主体资质水平较城投市场略高一筹，叠加福建省富有特色的“六四五”产业体系，产业债或更具地域特色。
　　▍风险因素：信用违约风险频发；政策调控超预期；基本面回暖不及预期等。

研究报告全文：一路同信走进八闽大地债市启明系列202331中信证券研究部核心观点福建省素有八闽大地之称历史文化悠久而优越的地理位置也成为其经济发展的良好基础十四五以来福建省也旨在打造六四五产业新体系经济发展更上台阶而产业发展也为债券融资市场提供充足需求在政府实力强发债主体资质高双重加持下省内债券市场认可度较高本文我们将走进八闽信用市场梳理其投资价值福建省历史悠久地理位置优越唐朝时期在福建设立了福建节度使明明管辖福州建安州等个州而福建之名也是由福州和建安州两地而来中信证券首席5经济学家而在南宋时期福建路包括了一府五州二军因此也有了八闽之称福S1010517100001建省位于中国东南部沿海南接广东西临江西北通浙江连接长江三角洲和珠江三角洲是中国与世界海上贸易对外交流的重要窗口且山地丘陵面积居多因此有八山一水一分田之称而其优越的地理位置和地形特征也使得福建省雨量充沛光照充足自然禀赋优异福建省经济实力处于全国中上游各地市存分层现象福建省2022年实现地区生产总值53110亿元排在全国第8位实现一般公共预算收入3339亿元排在全国第12位整体处于全国中上游水平分地市来看福州和李晗泉州经济实力明显高于其余地市2022年两地GDP均超万亿而排在第信用债首席分析师三的厦门较前两位有一定差距财政方面省内呈现三足鼎立的情形厦门S1010517030002福州和泉州一般公共预算收入排在前三位且明显高于其余地市福建省结合地区特点打造六四五产业新体系福建省旨在全面优化产业结构加快构建现代产业体系重点推动制造业六个主导产业扩容提质注重四个优势产业提档升级目标做大五个战略性新兴产业规模不同地区根据自身资源禀赋特点主攻方向也略有不同宁德市因其在锂电领域有较大的优势因此也主攻新能源车锂电产业链等方向而泉州莆田则将纺织徐烨烽鞋服作为其主导产业厦门等地则因地制宜将旅游业作为主导产业信用债分析师福建省债券市场快速发展截至2023年2月24日福建省存续地方政府债共S1010521050002121万亿排在全国13位其中专项债增速明显快于一般债2017年专项债和一般债规模较为接近而截至2022年一般债余额约3563亿元而专项债余额高达8339亿元福建省存续信用债共8128亿元其中城投债4071亿元产业债4057亿元分布较为均衡2018年以来城投债市场规模扩张速度明显高于产业债市场从评级角度看产业债市场高评级主体浓度较高福建省发债主体资质较强以存续债券规模前十的政府类平台主体和产业主体为研究对象福建省平台主体未出现一家独大或明显分层现象平台主体实力较为均衡其加权平均估值水平也相对较低超过6家平台主体存续债券加权估值在35以内仅1家估值在4以上产业主体方面福建省产业特色鲜明产业主体实力强劲均为AAA级央国企估值也处于较低位置个别涉房业务的主体或因整个行业客观影响导致估值高于4福建省信用投资价值凸显福建省信用债市场不仅有殷实的政府经济实力做保障更有高等级的发债主体加持市场认可度较高部分避险品类配置已凸显随着城投市场不断发展扩容当前省内城投债与产业债存续规模接近难分伯仲但城投市场在追求发展速度的同时产业债市场则进行优质主体沉淀当前存续信用债中产业债主体资质水平较城投市场略高一筹叠加福建省富有特色的六四五产业体系产业债或更具地域特色风险因素信用违约风险频发政策调控超预期基本面回暖不及预期等证券研究报告请务必阅读正文之后第38页起的免责条款和声明债市启明系列202331目录福建省特色概览4福建省区域概览5福建省整体经济状况5地市级经济情况6福建省产业结构7债券市场一览9地方政府债情况9信用债情况10存续主体明细14信用投资建议15风险因素16资金面市场回顾16市场回顾及观点17可转债市场回顾17可转债市场周观点18风险因素18股票市场18转债市场19插图目录图1福建省地理位置优越4图22018-2022年福建省地区生产总值及增速亿元6图32018-2022年福建省人均GDP及排名元6图42018-2022年福建省财政情况概览亿元6图52018-2022年福建省土地出让收入及占比亿元6图62022年福建省内各地市财政收支情况亿元7图7福建省地方政府债规模变化亿元10图8福建省内各地市地方政府债规模及债务率亿元10图9福建省信用债存量规模及增速亿元11图10福建省存量信用债规模不同债券类型亿元11图11福建省不同企业性质存续信用债规模亿元11图12福建省不同等级存续信用债规模亿元11图13福建省信用债发行到期和净融资规模亿元12图14福建省城投债和产业债规模变化级占比亿元12图15福建省城投债存量规模及增速亿元13图16福建省不同等级存续城投债规模亿元13图17福建省内各地市存续城投债规模及占比亿元13请务必阅读正文之后的免责条款和声明2债市启明系列202331图18福建省存续产业债不同行业分布亿元14图19福建省存续产业债不同等级分布亿元14图202021年2月28日至2023年2月28日公开市场操作和到期监控亿元16图212017年1月1日至2023年2月28日流动性投放和回笼统计亿元17图222023年2月28日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比17表格目录表1不同地区2022年地区生产总值和一般公共预算规模亿元5表2福建省内各地市经济状况对比亿元7表3福建省六四五产业体系简览8表4部分优势产业具体发展方向8表5部分新兴产业具体发展方向8表6福建省内各地市主导产业和新兴产业9表7福建省存续规模前十的政府类平台主体明细亿元15表8福建省存续产业债规模前十的主体明细亿元15表9市场概况18表10行业涨跌幅榜19表11规模风格指数涨跌幅19表12可转债市场19表13可转债个券涨跌幅情况19表14可转债正股涨跌幅情况28请务必阅读正文之后的免责条款和声明3债市启明系列202331福建省特色概览福建省历史悠久因有福州建安州两府而取名福建上古时期福建为浙江以南海一岛不与大陆相连夏殷以前未通中国后泥沙淤积地与陆连秦朝时期设置闽中汉初设立东越国后为汉武所征服三国之时其地属吴置建安郡晋代之时分属扬州江州唐朝时先置福州都督府后置福建经略使始称福建宋朝置两浙西南路后改名福建路南宋设1府5州2军共8个同级行政机构故又称八闽明朝置福建布政使司驻福州府清朝沿袭明朝设置改名为福建省以福州府为省会此后至1949年成立福建省人民政府在历史上福建也是海上丝绸之路郑和下西洋伊斯兰教等重要文化发源地和商贸集散地图1福建省地理位置优越资料来源中信证券研究部福建省地理位置优越福建省位于中国东南部沿海南接广东西临江西北通浙江且绵延的武夷山位于西北部成为与江西天然的分界线除此之外福建连接长江三角洲和珠江三角洲是中国与世界海上贸易对外交流的重要窗口从地形的角度看山地丘陵占福建省总面积的80以上因此有八山一水一分田之称而其优越的地理位置和地形特征也使得福建省雨量充沛光照充足自然禀赋优异福建省结合自身发展特点产业目标明确打造六四五产业新体系福建省根基自身特点旨在深入推进先进制造业强省质量强省建设做大做强电子信息和数字产业先进装备制造石油化工现代纺织服装现代物流旅游六大主导产业提档升级特色现代农业与食品加工冶金建材文化四大优势产业培育壮大新材料新能源节能环保生物与新医药海洋高新五大新兴产业打造六四五产业新体系请务必阅读正文之后的免责条款和声明4债市启明系列202331福建省区域概览福建省整体经济状况福建省经济实力处于全国中上游根据已公布的2022年经济数据福建省2022年实现地区生产总值53110亿元排在全国第8位同比增长达470实现一般公共预算收入3339亿元排在全国第12位同比增长达55整体来看福建省地区生产总值常年位于全国前十经济实力处于全国中上游表1不同地区2022年地区生产总值和一般公共预算规模亿元一般公共预算地区生产总值所处全国位置同比增长所处全国位置同比增长收入广东1291191190132801060江苏122876228092592150山东87435339071045530浙江77715431080393550河南61345531042628730四川56750629048827750湖北537357430328114850福建531108470333912550湖南486709450310215660安徽4504510350358910990上海4465311-02076084390河北423701238040849660北京416111307057146260陕西32773144303312131930江西32075154702948161060重庆2912916260210319-250辽宁2897517210252418-040云南2895418430194920200广西2630119290168824-620山西25643204403454112180内蒙古23159214202824172700贵州2016522120188622680新疆17741233201889212670天津1631124100184723-580黑龙江1590125270129125930吉林1307026-19085127-1650甘肃112022745090826490海南68182802083228-290宁夏507029400460291370青海36103023032930010西藏21333111018031-290资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2022年底福建省经济实力较稳定人均GDP实力较强2018年以来福建省地区生产总值处于稳定增长区间增速虽在2020年有明显下滑但在2021年明显反弹2022年增速略有下滑但仍高于全国平均在人均GDP方面福建省排在全国前列2019-2021年三年间均排在全国第4位请务必阅读正文之后的免责条款和声明5债市启明系列202331图22018-2022年福建省地区生产总值及增速亿元图32018-2022年福建省人均GDP及排名元地区生产总值增速右轴人均gdp排名右轴6000091400006850000120000571000004000064580000300003460000200003240000210000112000000002018201920202021202220182019202020212022资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部福建省财政自给率整体处于下降区间土地依赖程度较高2022年福建省完成一般公共预算收入3339亿元一般公共预算支出5703亿元实现财政自给率5855从趋势上看除去2021年福建省财政自给率明显抬升至6501外2018年以来福建省财政自给率整体呈现下降趋势2022年福建省实现政府性基金收入2631亿元其中土地出让收入2493亿元占比高达9474土地依赖程度较高2020年以来受土拍市场遇冷的影响福建省土地出让收入开始下滑带动政府性基金收入也进行下行区间图42018-2022年福建省财政情况概览亿元图52018-2022年福建省土地出让收入及占比亿元一般公共预算收入一般公共预算支出政府性基金收入土地出让收入财政自给率右轴土地出让收入占比右轴6000664000965000643500963000954000622500953000602000942000581500100094100056500930540932018201920202021202220182019202020212022资料来源Wind中信证券研究部注财政自给率一般公共预算资料来源Wind中信证券研究部收入100一般公共预算支出地市级经济情况从行政划分的角度看福建省辖福州市厦门市漳州市泉州市三明市莆田市南平市龙岩市宁德市9个设区市另设有平潭综合实验区下设11个县级市31个市辖区和42个县福建省各地市经济状况存在分层现象福州和泉州经济实力明显高于其余地市2022请务必阅读正文之后的免责条款和声明6债市启明系列202331年两地GDP均超万亿分别为12308亿元和12103亿元且增速分别为440和350而厦门排在第三2022年实现地区生产总值7803亿元较前两位有一定差距漳州2022年实现地区生产总值5707亿元排在全省第四较第三位的厦门有两千余亿元的差距领先第五的宁德也超两千亿元省内各地市经济实力存在分层现象表2福建省内各地市经济状况对比亿元202220212020GDPGDP增速GDPGDP增速GDPGDP增速福州123082344011324488401002002510泉州121029735011304178101015866290厦门780266440703389810638402570漳州570658690502540770454561-390宁德35546210703151081330261900600龙岩331447500308178770287090530莆田311625400288296640264397330三明311014310295347580270219410南平222000400211758650200740030资料来源Wind中信证券研究部财政实力方面福建省内呈现三足鼎立的情形2022年厦门实现一般公共预算收入884亿元排在福建省各地市的第一位福州和泉州位居二三位分别实现一般公共预算收入699亿元和527亿元明显高于排在第四位的漳州省内财政实力呈现三足鼎立的情形从财政自给率的角度看2022年厦门实现财政自给率8118排在全省第一财政实力较为突出而其余地市财政自给率均低于70图62022年福建省内各地市财政收支情况亿元一般公共预算收入一般公共预算支出财政自给率右轴1200908010007080060506004040030202001000福州泉州厦门漳州宁德龙岩莆田三明南平资料来源Wind各地市政府官网中信证券研究部福建省产业结构福建省在福建省国民经济和社会发展第十四个五年规划中强调六四五的产业体系旨在全面优化产业结构加快构建现代产业体系请务必阅读正文之后的免责条款和声明7债市启明系列202331表3福建省六四五产业体系简览产业类型具体内容主导产业电子信息和数字产业先进装备制造石油化工现代纺织服装现代物流旅游优势产业特色现代农业与食品加工冶金建材文化新兴产业新材料新能源节能环保生物与新医药海洋高新资料来源福建省政府官网中信证券研究部福建省推动制造业主导产业扩容提质对于主导产业方向福建省也明确了具体的产业规模目标推进电子信息产业核心关键技术和设备开发强化自主创新及应用到2025年目标电子信息产业规模超1万亿元先进装备制造领域则推进高端智能化发展提升关键零部件基础配套能力到2025年目标装备制造业规模达12万亿元石油化工方面则推进一体化信息化发展完善延伸产业链条目标到2025年力争石油化工规模达1万亿元现代纺织服装领域则推动品牌化高附加值发展拓展提升终端高端纺织品供给应用目标到2025年现代防止服装业规模达14万亿元对于优势产业则注重于提档升级四大优势产业要以智能制造为主攻方向深入实施企业技术改造专项行动全面推动传统优势产业数字化网络化智能化绿色化服务化升级提升质量品牌和产业发展层次在食品加工方面推进生态化特色化发展提升产品附加值目标到2025年食品加工规模到8500亿元冶金产业则推进绿色发展促进产品结构调整和精深加工目标到2025年冶金产业规模到7100亿元而建材产业则旨在推进新型化发展加快产品结构化和和产业转型升级目标到2025年建材产业规模达6200亿元表4部分优势产业具体发展方向优势产业具体发展方向重点推进原料基地化产品系列化区域特色化品牌高端化发展优化闽东南粮油果蔬加食品加工业工闽西北生态食品闽南休闲食品以及海洋食品特色酒饮料茶等特色产业布局加强绿色化改造升级延伸精深加工及应用产业链着力打造钢铁机械产业基地不锈钢新冶金产业材料产业基地稀有稀土金属材料研发应用基地有色金属材料生产基地加快开发新型绿色建材产品推进精深加工高附加值建筑饰面石材发展开发高端定制智建材产业慧型卫生陶瓷和水暖产品特种水泥产品提高产业集中度建设全国重要建材生产基地资料来源福建省政府官网中信证券研究部福建省目标做大战略性新兴产业规模实施战略性新兴产业集群发展工程围绕新材料新能源节能环保生物与新医药海洋高新等重点领域加快打造一批百亿级千亿级战略性新兴产业集群培育新技术术新产品新业态新模式目标到2025年战略性新兴产业增加值达9000亿元表5部分新兴产业具体发展方向新兴产业具体发展方向重点发展省内急需的金属复合材料半导体材料锂电池正负极材料等关键基础材料持续新材料产业推进福州厦门莆田国家新型功能材料战略性新兴产业集群建设打造福州光电材料三明永安石墨产业龙岩长汀稀土等一批新材料产业基地加快引进和培育制氢储运氢加氢站相关设备氢燃料动力电池系统电堆及其核心部件新能源产业等产业化项目打造东南沿海氢燃料电池汽车产业制造高地重点突破并掌握一批三废处理关键核心技术开发一批先进节能环保装备致力于应对节能环保产业气候变化领域大气污染防治领域水污染防治领域固体废弃物防治领域的技术研发重点发展用于重大疾病防治的生物技术药新型化学药现代中药等创新药物品种和预防重生物与新医药大传染病的新型疫苗加快先进医疗器械新型医用材料等生物医药工程研发和产业化培产业育壮大生物医药产业集群资料来源福建省政府官网中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明8债市启明系列202331福建省内各地市因地制宜主攻方向也稍有不同福建省各地市也秉承全省产业战略思路将地市内各产业划分为主导产业优势产业新兴产业等不同地区根据自身资源禀赋特点主攻方向也略有不同宁德市因其在锂电领域有较大的优势因此也主攻新能源车锂电产业链等方向而泉州莆田则将纺织鞋服作为其主导产业厦门等地则因地制宜将旅游业作为主导产业在新兴产业方面各地市则一直秉承省级思路将新能源新材料生物医药等领域作为新兴产业主要方向表6福建省内各地市主导产业和新兴产业主导产业新兴产业光电新能源生物制药高端装备通信及网络终端福州纺织化纤机械装备冶金建材石油化工轻工食品新型材料龙岩有色金属机械装备建筑业文旅康养特色现代农业数字产业新材料新能源生物医药现代物流南平食品加工林产工业机电制造新型轻纺新型建材氟新材料生物医药电子信息和数字新能源宁德锂电产业链不锈钢材料新能源汽车铜材料新材料生物医药海洋高新电子信息智能装备莆田鞋服工艺美术食品新型功能材料电子信息高端装备新能源泉州纺织鞋服石油化工建材家居机械装备电子信息健康食品新基建新经济基地新材料新能源生物医药三明钢铁与装备制造文旅康养特色现代农业纺织生物医药卫星应用工业物联网信息研发高端制造新经济旅游度假人工智能智慧产业信创厦门生物医药新材料数字创意海洋高新产业数字文创漳州机械制造电子信息食品健康新型建材新能源新材料海洋新型产业资料来源福建省各地市政府官网中信证券研究部债券市场一览地方政府债情况截至2023年2月24日福建省存续地方政府债共121万亿元排在全国13位存续地方政府债数量400只福建省专项债规模增速明显快于一般债2017年以来福建省地方政府债规模处于稳步上升区间2017年一般债余额约2780亿元专项债余额约2683亿元两者规模较为接近而此后专项债规模增速明显高于一般债截至2022年福建省一般债余额约3563亿元而专项债余额高达8339亿元从债务压力的角度看福建省所面临的债务压力也有明显抬升的趋势2017-2022年福建省负债率从16上升至22债务率从76上升至145请务必阅读正文之后的免责条款和声明9债市启明系列202331图7福建省地方政府债规模变化亿元一般债余额专项债余额负债率右轴债务率右轴9000160800014070001206000100500080400060300020004010002000201720182019202020212022资料来源Wind中信证券研究部注负债率地方政府债务余额100地方国内生产总值债务率地方政府债务余额100地方政府综合财力福建省各地市债务水平有所分化从地方政府债绝对规模来看泉州福州和厦门排在第一梯队2022年地方政府债务余额分别为2113亿元1840亿元和1768亿元明显高于其余地市排在第四的漳州市2022年地方政府债务余额仅为1101亿元从债务率的角度看厦门和福州则排在第一梯队宽口径下债务率分别为152和187债务压力在省内相对较小泉州和龙岩排在第二梯队债务率分别为452和507其余地市则均在第三梯队债务率高于600图8福建省内各地市地方政府债规模及债务率亿元地方政府债余额债务率宽口径右轴250080070020006001500500400100030020050010000福州泉州厦门漳州宁德龙岩莆田三明南平资料来源企业预警通中信证券研究部注债务率宽口径地方政府债务余额地方融资平台有息债务余额100地方政府综合财力信用债情况截至2023年2月24日福建省存续信用债共8128亿元排在全国10位存续信用债数量1063只2022年福建省信用债规模增速有所回升随着全国信用债市场的不断扩容福建省请务必阅读正文之后的免责条款和声明10债市启明系列202331信用债规模也处于稳步上升区间存量规模从2018年的4984亿元增长至2022年的7918亿元从增速的角度看2021年福建省信用债规模增速有所下降同比增速仅为7292022年增速回升至11从债券类型的角度看截至2023年2月24日福建省存量信用债中公司债和定向工具占比最高存量规模分别为3397亿元和2868亿元占比分别为42和35而定向工具存续规模仅为486亿元占比为6图9福建省信用债存量规模及增速亿元图10福建省存量信用债规模不同债券类型亿元信用债规模增速右轴定向工具短期融资券公司债企业债中期票据900025800010700020660001535500040001030002000425710000020182019202020212022资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部注数据截至2023年2月24日福建省存续信用债发行主体集中在地方国企评级以AAA级为主分企业性质看福建省存续信用债规模集中在地方国有企业存续规模占比高达91央企占比为4民营企业占比仅为3福建省存续信用债规模中月95来自央国企从评级的角度看由于发行人多以央国企为主因此福建省存续信用债评级也相对较高57的存续信用债集中在AAA级AA级占比为26AA级占比为16而AA-及以下占比仅1图11福建省不同企业性质存续信用债规模亿元图12福建省不同等级存续信用债规模亿元24AAAAAAAAA-及以下31地方国有企业民营企业16外商独资企业外资企业中外合资企业5791中央国有企业26资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部注为标明评级的债项包括在AA-及以下分类2022年福建省信用债净融资规模回升全国范围内由于2022年信用债市场到期压请务必阅读正文之后的免责条款和声明11债市启明系列202331力的增加以及发行规模下滑导致信用债市场净融资规模进一步下降而福建省信用债市场在2022年表现相对较好净融资规模同比上升全年实现信用债净融资785亿元具体来看2020-2022年的三年间福建省信用债发行规模均保持在4000亿元以上未出现明显下滑而2022年偿债规模的下滑使得净融资有所回升图13福建省信用债发行到期和净融资规模亿元总发行量总偿还量净融资额右轴450012004000100035008003000250060020004001500200100050000-200201720182019202020212022资料来源Wind中信证券研究部城投债角度截至2023年2月24日福建省存续城投债规模为4071亿元占全国城投债市场存续规模的3排在第11位存续城投债数量为595只福建省城投债规模占比明显增长2018年以来福建省内城投债市场规模扩张速度明显高于产业债市场市场占比明显抬升2018年福建省存续城投债规模占信用债规模之比为33存续产业债规模占比为67产业债市场规模明显高于城投债而截至2022年存续城投债规模占比达到51反超存续产业债规模图14福建省城投债和产业债规模变化级占比亿元城投债规模产业债规模城投债占比右轴产业债占比右轴4500804000703500603000502500402000301500100020500100020182019202020212022资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明12债市启明系列202331福建省城投债规模增速放缓主体评级集中度相对不高不同于福建省信用市场2022年存续规模增速的回暖城投市场存续规模同比增速进一步下滑2022年福建省城投债存续规模实现19的同比增速较2021年增速明显下滑但仍高于信用市场平均增速从评级的角度看城投市场主体评级分布相对更为平均AAA级占比为37略高于AA级占比35而AA级占比为28图15福建省城投债存量规模及增速亿元图16福建省不同等级存续城投债规模亿元城投债规模增速右轴AAAAAAA无评级4500354000303500253000282500203720001515001010005005003520182019202020212022资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部福州和泉州城投债存续规模较高从存续城投债规模的角度看福州和泉州城投债存续规模排在前二存续规模分别为1197亿元和1034亿元远高于省内其余地市排在第三位的厦门市存续城投债规模不足500亿元从占比的角度看南平和三明两地存续城投债规模占比为100而厦门存续城投债规模占比仅18对城投市场依赖程度较低省内不同地区有明显分化图17福建省内各地市存续城投债规模及占比亿元城投债规模城投债占比右轴1400120120010010008080060600404002002000福州泉州厦门漳州南平龙岩莆田宁德三明资料来源Wind中信证券研究部产业债角度截至2023年2月24日福建省存续产业债规模为4057亿元存续产业债数量为468请务必阅读正文之后的免责条款和声明13债市启明系列202331只福建省存续产业债主体等级相对更高从行业的角度看福建省内存续产业债集中在工业和房地产领域存续规模分别为1894亿元和807亿元占比分别为47和20从主体等级的角度看福建省纺织锂电等主导行业龙头企业资质较强使得产业债发行主体也主要集中在AAA级整体主体等级优于城投市场具体来看AAA级主体存续产业债估摸约3108亿元占比高达77AA级主体占比为17图18福建省存续产业债不同行业分布亿元图19福建省存续产业债不同等级分布亿元AAAAAAAAA-及以下2材料10房地产2211420工业178公用事业金融可选消费能源7747日常消费信息技术资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部存续主体明细福建省内政府类平台主体实力未出现明显分化从存续债务规模的角度看截至2023年2月24日福建省存续规模前十的政府类平台主体存续债务规模均在百亿以上其中福建省投资开发集团存续债券规模大于300亿元排在省内第一4家政府类平台主体存续债券规模在200-300亿元其余5家均在100-200亿元从评级的角度看有4家为AAA级有5家为AA级仅1家为AA级从行政等级的角度看共有2家省级平台且存续债券规模排在前二有7家地市级平台1家区县级平台从地区的角度看前十政府类平台主体中漳州市占据四席排在首位福州市有3家晋江泉州厦门和南平各有1家整体来看福建省内政府类平台主体未出现一家独大或明显分层现象平台主体实力较为均衡福建省内政府类平台主体估值普遍较低市场认可度较高作为沿海经济发达省份之一福建省政府类平台主体也受到市场广泛认可其存续债券加权平均估值水平也相对较低超过6家平台存续债券加权估值在35以内仅1家估值在4以上具体来看AAA级的省级平台福建省投资开发集团存续债券估值为321为前十平台中最低而厦门轨道建设发展集团以324的估值排在第二作为前十规模的平台主体中唯一的AA级南平武夷新区投资开发集团估值水平相对较高为494请务必阅读正文之后的免责条款和声明14债市启明系列202331表7福建省存续规模前十的政府类平台主体明细亿元存续债长期应加权平发行人评级行政等级地区短期借款应付账款券规模付款均估值福建省投资开发集团有限责任公司AAA省福州3256141572432000321福建省高速公路集团有限公司AAA省福州2830020052917711336福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司AA区县晋江2272834165229845372福州城市建设投资集团有限公司AAA地市福州20600758489085923342厦门轨道建设发展集团有限公司AAA地市厦门2050077371222501324南平武夷新区投资开发集团有限公司AA地市南平148308251111830494福建漳龙集团有限公司AA地市漳州135001145922311236364漳州市交通发展集团有限公司AA地市漳州1284027042472809395福州市建设发展集团有限公司AA地市福州1271010615852000346福建漳州城投集团有限公司AA地市漳州109636808922000340资料来源Wind各公司财务报表中信证券研究部注政府类平台主体财务数据出自2022年半年报福建省存续产业债规模前十公司实力均较强从存续债务规模的角度看福建省产业债存续规模前十的公司债券余量均在百亿以上其中漳州市九龙江集团存量债务共373亿元排在省内第一其余共有4家公司债务规模在200-300亿元5家债务规模在100-200亿元从评级的角度看存量规模前十的公司均为AAA级从企业性质来看福建华电福瑞能源能源发展有限公司为央企其余9家均为地方国企主体资质较强从行业分布来看前十主体分别位于工业房地产材料可选消费公用事业领域福建省产业债主体估值水平也相对较低整体来看福建省产业实力也十分强劲产业债估值也处于较低位置前十存量规模主体中唯一的央企福建华电福瑞能源能源发展有限公司存量债券加权平均估值最低仅为302除此之外福建省能源集团存量债券加权平均估值也仅为310低于前十政府类平台主体中的最低值另一方面建发房地产集团作为唯一一家房企受此前地产市场违约潮的影响存续债券加权平均估值也因此处于较高水平为415表8福建省存续产业债规模前十的主体明细亿元存量债营业总资产负加权平公司名称评级企业性质所属行业总资产总负债券规模收入债率均估值漳州市九龙江集团有限公司AAA国企工业3730011811977857440456591356建发房地产集团有限公司AAA国企房地产25285454075356835266547859415紫金矿业集团股份有限公司AAA国企材料250002867701671692041915829322厦门建发集团有限公司AAA国企工业226008431676366335754537550357厦门国贸控股集团有限公司AAA国企可选消费208903529872654105342107519348福建华电福瑞能源发展有限公司AAA央企公用事业19000290273201515332946942302厦门象屿集团有限公司AAA国企可选消费169402916042112884072037246368福建省能源集团有限责任公司AAA国企工业1600015248699494384726525310厦门建发股份有限公司AAA国企工业135707754096119405645767892347厦门国贸集团股份有限公司AAA国企工业133001407951013954043057202324资料来源Wind各公司财务报表中信证券研究部财务数据出自2022年三季报信用投资建议福建省整体债券市场资质较高投资价值凸显无论是城投角度还是产业角度福建省信用债市场整体资质都处于较高水平信用债市场不仅有殷实的政府经济实力做保障更有高等级的发债主体加持市场认可度较高当前机构投资者倾向于采取较为保守的投请务必阅读正文之后的免责条款和声明15债市启明系列202331资策略福建省部分避险品类债券配置已凸显政府平台和产业难分伯仲后者更具特色随着福建省城投市场不断发展扩容当前省内城投债与产业债存续规模接近难分伯仲但城投市场在追求发展速度的同时产业债市场并未追求规模扩张而是进行优质主体沉淀叠加福建省富有特色的六四五产业体系具备区域特色的综合产业主体亦具有地域特色值得市场更客观地进行比价配置风险因素信用违约风险频发政策调控超预期基本面回暖不及预期等资金面市场回顾2023年2月28日银存间质押式回购加权利率全面上涨隔夜7天14天21天和1个月分别变动了264bps1263bps1536bps863bps和0bp至210242269262和228国债到期收益率涨跌互现1年3年5年10年分别变动126bps004bps-024bps-100bps至2332572742902月23日上证综指上涨066至327961深证成指上涨070至1178380创业板指上涨198至245748央行公告称为维护月末流动性平稳2023年2月28日人民银行以利率招标方式开展了4810亿元逆回购操作2月28日央行公开市场开展4810亿元7天逆回购操作当日有1500亿元逆回购到期实现流动性净投放3310亿元流动性动态监测我们对市场流动性情况进行跟踪观测2017年开年来至今流动性的投与收增量方面我们根据逆回购SLFMLF等央行公开市场操作国库现金定存等规模计算总投放量减量方面我们根据2020年12月对比2016年12月M0累计增加1601066亿元外汇占款累计下降811716亿元财政存款累计增加986866亿元粗略估计通过居民取现外占下降和税收流失的流动性并考虑公开市场操作到期情况计算每日流动性减少总量同时我们对公开市场操作到期情况进行监控图202021年2月28日至2023年2月28日公开市场操作和到期监控亿元资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明16债市启明系列202331图212017年1月1日至2023年2月28日流动性投放和回笼统计亿元资料来源Wind中信证券研究部图222023年2月28日人民币对各币种汇率当前值相对于前一日值变化百分比资料来源Wind中信证券研究部市场回顾及观点可转债市场回顾2月28日转债市场中证转债指数收于40486点日上涨012可转债指数收于183613点日上涨080可转债预案指数收于157222点日上涨065平均转债价格13682元平均平价为10153元479支上市交易可转债除3支停牌298支上涨3支横盘175支下跌其中特一转债1204声讯转债720和恒锋转债555领涨晶瑞转债-593通光转债-404和朗新转债-380领跌472支可转债正股350支上涨7支横盘115支下跌其中城地香江1003特一药业1000请务必阅读正文之后的免责条款和声明17债市启明系列202331和太极股份795领涨耐普矿机-887海优新材-472和ST科华-377领跌可转债市场周观点上周转债市场跟随正股小幅上涨成交量略有回落受到经济修复的结构性压力美国通胀降幅收窄加息预期升温地缘政治因素等扰动的影响近期权益市场短期波动率和换手率都在提升浮盈较多的板块开始出现明显回撤目前市场在经济复苏政策宽松预期上存在分歧阶段性回归存量博弈视角市场赚钱效应走弱行业轮动加快需要注重防御属性后续重点关注经济数据的披露以及两会政治局会议的定调中期来看依然建议关注成长型个券优先选择业绩改善幅度和预期兑现程度高拥挤度较低的板块重点可以关注几条主线一是可以关注消费复苏方向同时增加关注短期价格压力较大的养殖行业二是宽信用经济修复支撑下的地产产业链和金融板块三是成长类的标的围绕高端制造新材料半导体创新药等题材四是大炼化稀土金属造纸等周期板块自年初以来虽然权益市场从底部反弹但是转债市场跟涨意愿不足表现在流动性改善较为有限且股性估值的扩张十分温和资金情绪的修复明显较为缓慢但从另一个角度看当前的转债市场提供了较为难得的性价比并非因为正股市场的持续调整情绪悲观导致的转债性价比凸显而是在资金意愿不足的背景下提供了较为可观的参与机会我们认为当前实际上是一个布局的窗口期权益市场也不缺乏结构性机会转债市场的相对效率也值得关注当前无论是稳健类资金还是激进型资金皆可以筛选出较多的候选标的高弹性组合建议重点关注朗新转债大元转债新化转债博汇转债伯特转债福22转债起帆转债美联转债南航转债龙净转债稳健弹性组合建议关注敖东转债赛轮转债合力转债科伦转债小熊转债一品转债苏银转债欧22转债禾丰转债东材转债风险因素市场流动性大幅波动宏观经济增速不如预期无风险利率大幅波动正股股价超预期波动股票市场表9市场概况代码简称收盘价日变化成交额亿000001SH上证指数327961066318030399001SZ深证成指1178380070438728399300SZ沪深300406946063198800399005SZ中小板指76966705955304399006SZ创业板指242903080158374请务必阅读正文之后的免责条款和声明18债市启明系列202331代码简称收盘价日变化成交额亿000016SH上证5027371505045602资料来源Wind中信证券研究部表10行业涨跌幅榜每日涨幅前五板块日涨跌幅每日跌幅前五板块日涨跌幅通信中信232煤炭中信-069计算机中信197----纺织服装中信186----综合中信178----医药中信164----资料来源Wind中信证券研究部表11规模风格指数涨跌幅名称日涨跌幅名称日涨跌幅大盘价值068大盘成长062中盘价值050中盘成长037小盘价值064小盘成长050资料来源Wind中信证券研究部转债市场表12可转债市场名称收盘价日变化中证转债指数40486012等权可转债指数183613080可转债预案指数157222065资料来源Wind中信证券研究部表13可转债个券涨跌幅情况成交额名称简称收盘价元涨跌幅百万128025SZ特一转债2485012041039460127080SZ声讯转债19995720329560123173SZ恒锋转债22430555414293128078SZ太极转债19091512527088123105SZ拓尔转债24066503794489127079SZ华亚转债15200383107850123118SZ惠城转债25350334142156128091SZ新天转债2095032089832113576SH起步转债10904320145140110048SH福能转债1851428620418113609SH永安转债1275327325811113660SH寿22转债146392678476113585SH寿仙转债2334824618353118029SH富淼转债1291724342737123059SZ银信转债123251942193128033SZ迪龙转债130101916245123098SZ一品转债1961519031443123035SZ利德转债119901872149128083SZ新北转债125601867435123078SZ飞凯转债151881844599110057SH现代转债120181824744123077SZ汉得转债1347517915241请务必阅读正文之后的免责条款和声明19债市启明系列202331成交额名称简称收盘价元涨跌幅百万123131SZ奥飞转债1313417744624123157SZ科蓝转债122681716770123150SZ九强转债127001655407123099SZ普利转债126551614417113567SH君禾转债131761496401113597SH佳力转债1286914559447118012SH微芯转债135951455369113618SH美诺转债126921445917127016SZ鲁泰转债118931422639123054SZ思特转债1368014218297113563SH柳药转债121651384530123063SZ大禹转债122851362262113064SH东材转债139751368819127033SZ中装转2115951355974127057SZ盘龙转债1774713484126127058SZ科伦转债1729813231168123164SZ法本转债1436013014189113615SH金诚转债2653112615705123085SZ万顺转2146501233598128053SZ尚荣转债1453212310764113058SH友发转债117631234417113596SH城地转债980012013497113643SH风语转债127551184286111007SH永和转债1903011762451113639SH华正转债117081133013127037SZ银轮转债155311114734127066SZ科利转债118301112090123012SZ万顺转债171611072902123135SZ泰林转债1584210422958110085SH通22转债1262610417518110061SH川投转债151621049372113664SH大元转债139091041671111009SH盛泰转债125111031807127056SZ中特转债112581025208128049SZ华源转债126461016714127006SZ敖东转债120980993184113542SH好客转债114530971200118030SH睿创转债142650939723110058SH永鼎转债118180921669128030SZ天康转债24854091686110090SH爱迪转债147680874100123168SZ惠云转债123050861018123104SZ卫宁转债116130831301123090SZ三诺转债126470832834110084SH贵燃转债125050824046118009SH华锐转债142910824645123087SZ明电转债11925082557113024SH核建转债11401082914123091SZ长海转债12613080615123161SZ强联转债11491079670123142SZ申昊转债116770791860123056SZ雪榕转债10936079303110067SH华安转债110430794620110088SH淮22转债124460773389请务必阅读正文之后的免责条款和声明20