核心观点：
　　春节后年会、商务宴请、老友聚餐等消费场景继续带动餐饮宴席市场回暖，宴席回补或超预期，终端渠道迎来补货阶段。白酒、啤酒、乳制品、休闲零食等的热销带动渠道信心回升，产业链将重回景气阶段，继续强烈看多白酒，啤酒，餐饮链投资机会。
　　【白酒】：重视酒企的运营优势及徽酒市场竞争态势变化
　　【啤酒】：天气回暖叠加人流恢复提振需求，看好二季度弹性空间
　　【乳制品】：新一轮配方注册制开启，线下人流回暖带动乳品消费
　　【调味品&速冻】：需求端稳健恢复，静待业绩兑现
　　【功能饮料】目前库存良性，2023目标积极
　　本周要点：
　　本周A股上行，上证指数收于3328.39点，周变动+1.87%。食品饮料板块周变动+1.28%，表现弱于大盘0.6个百分点，位居申万一级行业分类第15位。
　　本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为：啤酒（+4.76%），白酒（+1.48%），休闲食品（+1.47%），软饮料（+1.10%），乳品（+1.06%），保健品（+0.16%），调味发酵品（-0.17%），肉制品（-0.17%），预加工食品（-0.62%），其他酒类（-1.46%）。
　　投资建议：持续看好白酒、啤酒、调味品、餐饮等板块今年的修复机会，在全面放开及经济回暖的基础下，把握三大主线。白酒：稳中向好趋势确定，从渠道动销+厂商运作维度继续看好茅五泸及古井，今世缘，洋河，汾酒等；餐饮&调味品：消费需求复苏+成本边际改善：重点看好绝味食品，安井食品，千味央厨，中炬高新，天味食品，宝立食品，安琪酵母；啤酒：线下消费场景恢复，高端结构提升，春节期间行业呈现淡季不淡特征，看好具备催化及渠道优势的燕京啤酒、青岛啤酒、华润啤酒。
　　【白酒】重视酒企的运营优势及徽酒市场竞争态势变化
　　龙头酒企夯实基础，二线破局突破，重视细分市场竞争态势变化。2020年至去年末受消费环境压制，消费者培育工作及新品推广等受到影响，但随着政策的调整，今年已经有金种子、口子窖新品迭代升级，武陵酒开启全国化招商步伐等变化，二线酒企寻求破局。于徽酒而言，古井在600元价位带一家独大，口子窖在100-400元具备强劲的消费基础，迎驾贡酒通过洞藏在100-300元价格带有所突破并将于今年加大洞16、洞20的布局，金种子在百元以下再次发力，优势价格带虽有错位但亦形成互相牵制，理解竞争态势的变化尤为重要。
　　重视酒企的渠道运营优势，国窖+汾酒值得重视。传统2-4月白酒流速偏慢，今年受消费回补刺激部分酒店的宴席预定乐观，对高端及次高端构成利好，但酒企仍将进入市场运作比拼的重要阶段，我们认为国窖、汾酒两者在市场运作层面仍有优势，当前市场预期较低，尤为值得重视。另外，次高端价格带受益宴席等场景带来的弹性空间仍大。
　　近期重点推荐泸州老窖，山西汾酒，五粮液，贵州茅台，酒鬼酒等。
　　【啤酒】：天气回暖叠加人流恢复提振需求，看好二季度弹性空间
　　近期啤酒下游需求环比持续改善，渠道库存维持低位，经销商对旺季行情信心较强。2022年国内啤酒产量同比增长1.1%，23年在消费复苏和天气因素的共振下全年增速有望进一步提升。从全年投资节奏看，二季度同期基数较低，各大啤酒企业纷纷加大线下营销布局。近期随着天气逐步回暖啤酒旺季动销有望超市场预期。未来3-6个月餐饮门店数量逐步进入爬坡期，啤酒企业2023年仍侧重中高档产品投入，高端化趋势延续，预计结构化升级对利润率的拉动大于直接提价。成本端由于大麦等主要原材料价格仍处高位，23年仍面临一定压力。基本面角度维持青岛啤酒、重庆啤酒、华润啤酒并列第一判断，同时建议关注燕京啤酒潜在改革机会。
　　【乳制品】：新一轮配方注册制开启，线下人流回暖带动乳品消费
　　2月下旬新的婴幼儿配方奶粉正式实施，目前有约四分之一的奶粉品牌通过新国标注册。随着新一轮配方注册制开启，奶粉正在加速经历新一轮洗牌，内资品牌市占率有望提升。2023年初至今原奶同比降幅约5%，预计全年原奶价格中枢同比有望小幅回落，乳品生产企业成本压力得到缓解。奶酪竞争压力明显趋缓，相比往年乳品企业费用支持力度略有提升。在购销两旺、人流恢复的背景下，商超等终端备货需求明显上升。随着各类措施的不断优化，消费者需求将得到更及时的响应与满足。从估值水平来看伊利、蒙牛动态PE（2023）处于过去十年估值底部区间。相比上一轮周期，龙头市占率和市场地位进一步巩固。2023年奶价预计保持稳定，从中长期维度来看利润率将受益于原奶端的逐步回落。重点看好蒙牛乳业、妙可蓝多。
　　【调味品&速冻】：需求端稳健恢复，静待业绩兑现
　　本周天味食品披露22年年报，Q4单季，公司实现营业收入7.82亿元，同比增长24.51%；实现归母净利润0.97亿元，同比下降6.73%。公司Q4迎来传统销售旺季，得益于疫情反复期间居家需求的增加以及公司前期高效的渠道管理策略，加之春节提前，单季销售延续此前的良好增长表现。展望23年，公司团餐、定制餐调等业务有望受益于餐饮恢复，叠

研究报告全文：证券研究报告行业动态重视徽酒竞争态势变化大众食品饮料品需求环比加速修复核心观点维持强于大市春节后年会商务宴请老友聚餐等消费场景继续带动餐饮宴席市场回暖宴席回补或超预期终端渠道迎来补货阶段白安雅泽酒啤酒乳制品休闲零食等的热销带动渠道信心回升产anyazecsccomcn业链将重回景气阶段继续强烈看多白酒啤酒餐饮链投资18600232070机会SAC编号S1440518060003SFC编号BOT242白酒重视酒企的运营优势及徽酒市场竞争态势变化陈语匆啤酒天气回暖叠加人流恢复提振需求看好二季度弹性chenyucongcsccomcn空间18688866096SAC编号S1440518100010乳制品新一轮配方注册制开启线下人流回暖带动乳品SFC编号BQE111消费菅成广调味品速冻需求端稳健恢复静待业绩兑现jianchengguangcsccomcn15201910049功能饮料目前库存良性2023目标积极SAC编号S1440521020003SFC编号BPB626本周要点张立zhanglidcqcsccomcn本周A股上行上证指数收于332839点周变动18217620123食品饮料板块周变动表现弱于大盘个18712806SAC编号S1440521100002百分点位居申万一级行业分类第位15余璇本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为啤酒yuxuancsccomcn19901604634476白酒148休闲食品147软SAC编号S1440521120003饮料110乳品106保健品016刘瑞宇调味发酵品-017肉制品-017预加工食品liuruiyucsccomcn-062其他酒类-14618185301115SAC编号S1440521100003投资建议持续看好白酒啤酒调味品餐饮等板块今年的修复机会在全面放开及经济回暖的基础下把握三发布日期2023年03月05日大主线白酒稳中向好趋势确定从渠道动销厂商运作维度继续看好茅五泸及古井今世缘洋河汾酒等餐饮调味品消费需求复苏成本边际改善重点看好绝味食品安井食品千味央厨中炬高新天味食品宝立市场表现食品安琪酵母啤酒线下消费场景恢复高端结构提3升春节期间行业呈现淡季不淡特征看好具备催化及渠-7道优势的燕京啤酒青岛啤酒华润啤酒-17-27白酒重视酒企的运营优势及徽酒市场竞争态势变化-3720221272022227202232720224272022527202262720227272022827202292720211227食品饮料上证指数2022102720221127相关研究报告本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明食品饮料行业动态研究报告龙头酒企夯实基础二线破局突破重视细分市场竞争态势变化2020年至去年末受消费环境压制消费者培育工作及新品推广等受到影响但随着政策的调整今年已经有金种子口子窖新品迭代升级武陵酒开启全国化招商步伐等变化二线酒企寻求破局于徽酒而言古井在600元价位带一家独大口子窖在100-400元具备强劲的消费基础迎驾贡酒通过洞藏在100-300元价格带有所突破并将于今年加大洞16洞20的布局金种子在百元以下再次发力优势价格带虽有错位但亦形成互相牵制理解竞争态势的变化尤为重要重视酒企的渠道运营优势国窖汾酒值得重视传统2-4月白酒流速偏慢今年受消费回补刺激部分酒店的宴席预定乐观对高端及次高端构成利好但酒企仍将进入市场运作比拼的重要阶段我们认为国窖汾酒两者在市场运作层面仍有优势当前市场预期较低尤为值得重视另外次高端价格带受益宴席等场景带来的弹性空间仍大近期重点推荐泸州老窖山西汾酒五粮液贵州茅台酒鬼酒等啤酒天气回暖叠加人流恢复提振需求看好二季度弹性空间近期啤酒下游需求环比持续改善渠道库存维持低位经销商对旺季行情信心较强2022年国内啤酒产量同比增长1123年在消费复苏和天气因素的共振下全年增速有望进一步提升从全年投资节奏看二季度同期基数较低各大啤酒企业纷纷加大线下营销布局近期随着天气逐步回暖啤酒旺季动销有望超市场预期未来3-6个月餐饮门店数量逐步进入爬坡期啤酒企业2023年仍侧重中高档产品投入高端化趋势延续预计结构化升级对利润率的拉动大于直接提价成本端由于大麦等主要原材料价格仍处高位23年仍面临一定压力基本面角度维持青岛啤酒重庆啤酒华润啤酒并列第一判断同时建议关注燕京啤酒潜在改革机会乳制品新一轮配方注册制开启线下人流回暖带动乳品消费2月下旬新的婴幼儿配方奶粉正式实施目前有约四分之一的奶粉品牌通过新国标注册随着新一轮配方注册制开启奶粉正在加速经历新一轮洗牌内资品牌市占率有望提升2023年初至今原奶同比降幅约5预计全年原奶价格中枢同比有望小幅回落乳品生产企业成本压力得到缓解奶酪竞争压力明显趋缓相比往年乳品企业费用支持力度略有提升在购销两旺人流恢复的背景下商超等终端备货需求明显上升随着各类措施的不断优化消费者需求将得到更及时的响应与满足从估值水平来看伊利蒙牛动态PE2023处于过去十年估值底部区间相比上一轮周期龙头市占率和市场地位进一步巩固2023年奶价预计保持稳定从中长期维度来看利润率将受益于原奶端的逐步回落重点看好蒙牛乳业妙可蓝多调味品速冻需求端稳健恢复静待业绩兑现本周天味食品披露22年年报Q4单季公司实现营业收入782亿元同比增长2451实现归母净利润097亿元同比下降673公司Q4迎来传统销售旺季得益于疫情反复期间居家需求的增加以及公司前期高效的渠道管理策略加之春节提前单季销售延续此前的良好增长表现展望23年公司团餐定制餐调等业务有望受益于餐饮恢复叠加公司继续深挖渠道优商扶商有望持续稳健增长今年主线上持续看好餐饮恢复带来的产业链发展机会结合短期及今年整体布局考虑市场当前建议关注1消费需求恢复是当前市场关注重点在全面放开背景下餐饮消费场景最为受益春节消费恢复也验证了大家此前预期预计相关产业链企业动销有望持续改善建议关注餐饮链相关企业千味央厨安井食品宝立食品味知香等以及关联方业务恢复后将受益的颐海国际222年原料价格相对较高后续部分原料价格有望回落带来利润率提升的标的如油脂尤其棕榈油等有望呈现下行趋势烘焙类企业盈利将环比呈现改善趋势功能饮料目前库存良性2023目标积极请参阅最后一页的重要声明1食品饮料行业动态研究报告相比去年同期的低气温高库存今年同比来看渠道库存良性公司大单品稳健增长东鹏大咖金罐是2023年公司大力推荐的品类配备全套销售支持政策咖啡产品口味已经进行改良今年做全国铺货计划新品东鹏补水啦已经在广东试点建议零售价5元555ml成本端PET价格下行较多毛利率改善显著2023年营收增长确定性强原材料下降带来额外利润弹性重点推荐贵州茅台五粮液泸州老窖山西汾酒洋河股份古井贡酒舍得酒业和酒鬼酒食品股继续看好安井食品千味央厨宝立食品天味食品安琪酵母蒙牛乳业妙可蓝多洽洽食品绝味食品东鹏饮料青岛啤酒重庆啤酒华润啤酒燕京啤酒风险提示目前虽然已经全面放开但是不排除局部地区第二波疫情反扑可能会对出行和餐饮造成一定限制影响到市场人员流动和餐饮产业链进而对调味品速冻品白酒等动销造成影响从而造成需求不及预期的表现需求复苏不及预期过去2年疫情冲击下经济增长降速国民收入增长亦受到影响之下未来中短期需求复苏节奏可能不及预期食品安全风险等近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平但由于产业链较长涉及环节及企业较多仍然存在食品质量安全方面的风险请参阅最后一页的重要声明2食品饮料行业动态研究报告目录一近期跟踪511近期居民出行及旅游情况512涪陵榨菜Q4经营受疫情扰动23年坚持双拓战略613盐津铺子零食专营渠道快速放量盈利持续向上814嘉必优Q4经营持续改善新国标打开市场空间915恒顺醋业2023年为变革元年改革仍将深化1116天味食品22年顺利收官23年有望延续较快增长12二成本指标变化禽类价格上升鱼类豆粕畜类价格下滑14三本周市场回顾1731板块整体表现大盘上行食品饮料板块表现弱于大盘1732按子行业划分肉制品领先预加工食品和啤酒表现回调1733按市值划分300亿以上市值板块表现更好1834沪股通深股通标的持股变化19四近期报告汇总22五本周行业要闻和重要公司公告2451行业要闻2452重要公司公告25六下周公司股东大会安排28图表目录图表1各城市近期地铁恢复情况同比按工作日微调5图表2各城市近期地铁恢复情况对比2019按工作日微调5图表3海南旅游消费价格指数总指数5图表4海南旅游消费价格指数旅游住宿4星级团队价5图表5海南旅游消费价格指数旅游交通航空团队价6图表6海南旅游消费价格指数旅游餐饮团队价6图表72月份旅客出行意愿环比明显提升6图表82月份商务出行旅客占比明显提升6图表9糖蜜现货价元吨14图表10大麦市场价美元吨14图表11生鲜乳价格元公斤15图表12白鲢鱼价格元公斤15图表13猪肉价格元公斤15图表14白砂糖零售价元公斤15图表15大豆市场价元吨15图表16铝合金价格元吨15图表17瓦楞纸出厂价元吨16图表18浮法平板玻璃市场价元吨16图表19主要鸭副市场价格元公斤16图表20主要鸭副市场价格同比16图表21以2013年1月1日为基期食品饮料板块指数与上证综指走势对比日变化17图表22申万各子行业一周涨跌幅排名17图表23一周各子板块涨跌幅排名18图表24一周各子板块市场表现18请参阅最后一页的重要声明3食品饮料行业动态研究报告图表25市值划分板块一周涨跌幅19图表26按市值划分板块年初以来涨跌幅19图表27本周食品饮料沪深股通前十大活跃个股情况19图表28食品饮料行业沪深股通持股比例截至3320图表29下周安排28请参阅最后一页的重要声明4食品饮料行业动态研究报告一近期跟踪11近期居民出行及旅游情况参考各主要城市公布的地铁客运量日度数据居民出行活动在政策优化后的短期内有所下滑基本于2022年12月底开始回升元旦期间恢复明显春节后居民出行情况有较大回升2023年1月下旬开始已有较多城市地铁客流同比恢复增长趋势并超过疫情前水平图表1各城市近期地铁恢复情况同比按工作日微图表2各城市近期地铁恢复情况对比2019按工作日调微调北京深圳南京武汉成都重庆北京深圳南京武汉成都重庆2500150020001000150050010005000000-500-5002022110120221108202211152022112220221129202212062022121320221220202212272023010320230110202301172023012420230131202302072023021420230221-10002022110120221108202211152022112220221129202212062022121320221220202212272023010320230110202301172023012420230131202302072023021420230221-1000资料来源wind中信建投资料来源wind中信建投旅游活动方面参考海南物价局公布的旅游价格指数从4星级的住宿航空交通价格以及旅游餐饮中均可以看出自2023年元旦开始整体旅游热度开始提升截至1月29日4星级住宿价格对比2019年提升超过20机票价格提升15以上而根据CAPSE发布的旅客出行意愿指数TWI分析报告2023年2月和3月出行意愿仍将持续环比提升且2月份商务出行占比环比1月份明显提升图表3海南旅游消费价格指数总指数图表4海南旅游消费价格指数旅游住宿4星级团队价总指数对比201912000151010000580000-56000-104000-15-202000-25000-3020221106202211132022112020221127202212042022121120221218202212252023010120230108202301152023012220230129202302052023021220230219资料来源wind中信建投资料来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明5食品饮料行业动态研究报告图表5海南旅游消费价格指数旅游交通航空团队价图表6海南旅游消费价格指数旅游餐饮团队价资料来源wind中信建投资料来源wind中信建投图表72月份旅客出行意愿环比明显提升图表82月份商务出行旅客占比明显提升资料来源CAPSE中信建投资料来源CAPSE中信建投12涪陵榨菜Q4经营受疫情扰动23年坚持双拓战略在疫情因素影响下公司Q4财务表现同比出现下滑需求端疫情导致居民消费疲软对公司前期提价的消化期拉长表现为公司产品销量下降与此同时公司主产区涪陵生产基地于去年11月中旬开始临时性停产对业务的正常运转造成一定影响盈利方面在产品提价原料成本下降费用缩减等有利因素叠加下公司22年盈利能力出现较大改善展望23年公司将继续推进双拓战略期待榨菜主业恢复以及新品类实现突破事件公司发布2022年度业绩快报公司预计2022年实现营业收入2548亿元同比增长118实现归母净利润899亿元同比增长2114实现扣非归母净利润818亿元同比增长1776Q4单季公司预计实现营业收入502亿元同比下降1081实现归母净利润202亿元同比下降请参阅最后一页的重要声明6食品饮料行业动态研究报告1511实现扣非归母净利润180亿元同比下降1355简评疫情扰动供需Q4营收同比下滑公司Q4单季营收同比增速转负除因去年同期提价刺激导致基数偏高这一因素外疫情对公司生产端以及居民消费端的扰动为主要原因同时消费者对公司前期提价存在消化期产品销量略受影响而从供给端看出于疫情防控形势需要公司主产区涪陵生产基地于去年11月中旬开始临时性停产直至12月上旬恢复尽管公司采取产能协调库存调拨终端保障等措施但预计仍对业务的正常运转有一定不利影响提价缩费成本下行22年盈利能力提升明显公司22Q4归母净利率为4026同比下降204pcts预计主要系1涪陵生产基地临时性停产导致产能利用率下降带来单位产品生产成本增加2为缓解停产不利影响而进行的跨区域调货增加了相关运输成本3产品结构层面在拓品类战略下高毛利的榨菜品类销售占比有所下降就全年来看在产品提价原料成本下降费用缩减等有利因素叠加下公司22年归母净利率同比增加581pcts至3527盈利能力出现较大改善双拓战略持续推进期待23年实现突破公司22年紧密把握拓品类拓渠道的双拓战略规划推动榨菜轻盐升级产品酱类产品鱼调料泡菜产品翠小菜休闲产品入市在品类方面逐步实现从乌江榨菜向乌江调味菜乌江泡菜休闲零食豆瓣酱等品类的拓展而在渠道方面公司在推动渠道下沉的同时去年已开始配备专业人员拓展餐饮市场预计今年餐饮行业复苏将对公司拓展餐饮渠道具有积极影响贡献业务增量同时公司今年在营销端做了调整实行战区制对销售也有积极促进作用综合展望在品类扩张和渠道开拓的双向推动下23年公司榨菜主业有望进一步恢复以及新品类发展实现突破盈利预测结合公司业绩快报我们下调公司22-24年盈利预测预计2022-2024年公司实现收入254828273127亿元实现归母净利润8999851090亿元对应EPS为101111123元股风险提示1需求恢复不及预期公司产品提价后对产量销量的负面影响仍在持续后续市场对新包装产品的市场接受能力仍有待验证2品类开拓不及预期公司在榨菜主业之外持续探索萝卜泡菜等第二增长曲线若后续新品类的市场开拓不及预期将影响公司后续成长空间3渠道开拓不及预期公司近年来推动渠道下沉和餐饮新渠道的渗透若新市场对公司产品容纳能力有限将影响公司后续成长空间4青菜头价格上涨风险公司成本端的青菜头原料占比较高而其价格易受天气等因素影响后续若青菜头价格出现不利变动将影响公司盈利表现请参阅最后一页的重要声明7食品饮料行业动态研究报告13盐津铺子零食专营渠道快速放量盈利持续向上公司由渠道驱动增长升级为产品渠道双轮驱动增长公司销售产品和销售渠道实现结构性持续优化各核心品类通过全渠道拓展实现稳健增长整体略超预期我们预计2023年在经营策略调整顺利和新兴零食专营渠道快速发展的背景下公司重回快速增长赛道从目前区域开店情况来看存在大量空白和非饱和区域未来1-2年内零食渠道红利依然存在公司向上趋势延续我们提高对20232024年的盈利预测事件公司发布2022年度业绩快报2022年度公司实现营收2894亿元同比增长2683归母净利润301亿元落在预告的上沿同比增长9986扣非净利润275亿元同比增长20123根据测算Q4单季度实现营收924亿元同比增长4131实现归母净利润为083亿元同比增长1253实现扣非净利润为083亿元同比增长254简评2022年公司继续聚焦六大核心品类产品和渠道共同驱动业绩增长产品方面公司持续聚焦六大核心品类辣卤零食深海零食烘焙薯片蒟蒻以及果干全力打磨供应链精进升级产品力除优势散装外全力发展定量装小商品以及量贩装产品满足消费者各种场景的零食需求2渠道方面使用全渠道覆盖的策略在保持原有KAAB类超市优势外重点发展电商CVS零食专卖店校园店等与当下热门零食量贩品牌零食很忙零食有鸣戴永红好想来老婆大人糖巢零食优选等深度合作在抖音平台与主播种草引流拼多多爆款出击引领突围电商直播社区团购等渠道零食渠道红利延续公司顺势增长从目前零食专营店的分布来看湖南湖北浙江四川都跑出了体量较大的零食专营品牌如零食很忙零食有鸣老婆大人赵一鸣等等反映了在于线或以下城市消费者对高性价比零食的需求旺盛此业态的发展空间广阔以湖南省为例除了省内经济较为发达的城市以外县乡市场的零食店铺也经营较好若我们以湖南省开店情况作为对标则浙江江西安徽等省份还有大量开店空间此外北方省份目前开店较少河北河南山西等相对空白区域存在新兴品牌培养或者南方品牌拓展的空间我们预计渠道红利在未来1-2年内延续盐津铺子除了随店铺数量增加而放量以外叠加渠道里的品类拓展营收增长确定性强原材料成本上涨影响毛利率水平相比2021年2022年鹌鹑蛋鸡蛋大豆油脂类全脂奶粉等部分原辅材料仍有不同程度的价格上涨增加了部分原材料采购成本导致部分产品生产成本有所上升但2022年6月以来豆油棕榈油大豆等上游原材料高位回落呈现震荡下行趋势考虑到采购和库存周期以及公司产线改造供应链效率持续优化我们预计2023年毛利率同比提升盈利预测与投资建议公司快速应对行业变化削减SKU把资源聚焦到核心大单品提高规模效应新请参阅最后一页的重要声明8食品饮料行业动态研究报告品中的深海零食和辣味零食快速增长新产品和新渠道为公司营收净利贡献充足盈利明显改善考虑到零食专营渠道未来1-2年内继续扩张我们提高了20232024年的盈利预测我们预计公司202220232024年收入分别为289434724167同比增长268200200净利润分别为301425573亿同比增长997413350维持买入评级风险提示新品推广不及预期新推出的产品可能不符合消费者的口味新渠道拓展不顺零食专营渠道可能会到达峰值然后增速变缓行业内激烈的竞争使得单店的效益下降零食行业竞争加剧各家品牌纷纷为了抢占市占率而大打折扣使得行业利润水平下降商超人流量大幅下滑会使得商超这个渠道的营收进一步萎缩疫情导致消费力下降居民对可选食品的购买欲望下降以家庭为单位的零食的购买减少或者县乡低线城市的小品牌产品因为低价而重新受到欢迎14嘉必优Q4经营持续改善新国标打开市场空间新国标的开始以及海外需求提升带动公司全年营收增长产品结构变化及费用投放和计提等使得利润水平有所下滑2022年公司实现营收433亿元同比增长2344归母净利润109亿元同比下滑1547扣非归母净利润074亿元同比下滑11122023年看新国标开始实施下游企业的新国标产品纷纷上市待老产品库存消化后公司产品需求将明显提升帝斯曼专利协议亦将于年中到期海外下游客户也均有增加供应商保障原料供应安全的需求公司正逐步开展市场开拓活动海外销售可期事件2月27日公司发布2022年业绩预告全年实现营收433亿元同比增长2344归母净利润109亿元同比下滑1547扣非归母净利润074亿元同比下滑1112简评新国标2月开始实施22Q4公司销售大幅增长随着新国标的临近下游企业的新国标产品陆续上市2022年四季度公司产品需求明显提升实现营收同比大幅增长单四季度公司实现营收160亿元同比提升5828带动公司全年实现营收433亿元同比提升2344产品结构市场投入拖累当期利润率水平2022年公司对海外客户销售有较大增长而其生产工艺所需的原材料种类与国内有所差异叠加国内下游婴配粉企业在新国标前对库存进行消化对公司产品需求有所放缓使得公司产品结构变化较大公司毛利率水平也受影响有所下滑费用方面由于公司持续加大对新产品新业务的市场开拓力度2022年销售费用同比上年有较大增长也对公司全年利润率水平有所影响叠加年内的限制性股票激励计划对股份支付费用的计提也影响了净利润水平请参阅最后一页的重要声明9食品饮料行业动态研究报告全年看公司归母净利率2508同比下滑1154pcts扣非归母净利率1711同比下滑665pcts实现归母净利润109亿元同比下滑1547实现扣非归母净利润074亿元同比下滑1112单四季度归母净利率1924同比下滑806pcts扣非归母净利率1200同比下滑259pcts但在营收大幅增长的情况下公司实现归母净利润031亿元同比增长1156实现扣非归母净利润019亿元同比增长3022新国标开始实施老产品库存消化后需求将明显提升2月22日婴幼儿配方奶粉新国标在经历两年过渡期后正式实施新国标提高DHA与ARA添加量的上限值也对婴儿和较大婴儿配方食品中DHA的添加量新增了关于下限值的规定下游客户将陆续开展新国标配方奶粉生产有望持续提升公司DHA与ARA产品销售巩固公司业务主体2022年下半年以来下游企业的新国标产品纷纷上市虽然目前婴幼儿配方奶粉老产品存货仍有部分在持续消化过程中但渠道补库存需求预计将逐月改善有望给公司产品需求带来较大提升帝斯曼专利协议年中到期海外市场空间广阔帝斯曼专利保护将于2023年6月到期海外下游客户也均有增加供应商保障原料供应安全的需求公司近期也在持续积极开发海外市场客户团队在印尼新加坡等地参加行业展会与海外大客户进行会面洽谈同时也在积极开发经销商拓展海外中小客户随着专利到期公司ARA业务海外收入有望迅速提升DHA产品与客户的合作洽谈也在同步开展打开广阔海外市场空间盈利预测预计2022-2024年公司实现收入433575714亿元实现归母净利润108191248亿元对应EPS为090159207元对应22-24年PE为57X32X25X维持买入评级风险提示1原材料价格大幅上涨风险公司生产所需的原材料主要是葡萄糖酵母粉乳糖玉米糖浆等供应受全球经济政治环境战争地域气候等多方面因素影响价格大幅上涨可能给公司生产成本盈利能力带来不利影响2海外客户拓展低于预期帝斯曼专利即将到期公司后续海外市场开拓具有较大空间若市场开拓中受海外国家政策变化或竞争对手纠纷等不利影响客户拓展受阻公司业绩增长或不及预期3市场竞争加剧风险国外帝斯曼公司在全球保持领先地位若竞争对手通过降低售价等方式加剧竞争将造成公司产品价格波动风险降低公司盈利水平请参阅最后一页的重要声明10食品饮料行业动态研究报告15恒顺醋业2023年为变革元年改革仍将深化公司Q4营收同比出现双位数下滑销售端呈现较大压力其中醋酒系列表现承压而酱类产品得益于复调产品热销表现突出此外公司加大对O2O渠道的投入使得线上销售实现高增与此同时公司Q4加大新品研发毛利表现受产品结构影响未能实现盈利但全年来看公司费投效率改善净利率基本稳定展望23年公司改革将继续深化业绩表现有望持续向好事件公司发布2022年年度报告报告期内公司实现营业收入2139亿元同比增长1298实现归母净利润138亿元同比增长1604实现扣非归母净利润122亿元同比增长1309Q4单季公司实现营业收入457亿元同比下降1435实现归母净利润-016亿元扣非归母净利润-017亿元亏损额同比均有扩大简评Q4营收整体承压酱类业务表现亮眼公司Q4营收同比出现双位数下滑销售端呈现较大压力除疫情扰动因素外预计主要因公司主动对部分低毛利竞争力弱的老旧产品进行淘汰以及销售组织架构的调整在短期内需要经历一段磨合过渡期分产品来看公司22年酱系列产品占比1198表现突出同比增长4448主要系红烧肉料包酸汤肥牛料包等复调产品的热销贡献较大增量而醋系列占比6002和酒系列产品占比1669表现相对稳健同比分别增长603和1130从销售区域看主销区华东大区占比4952同比增长974外埠市场中华南大区占比1586表现相对靠前同比增长1542其余区域均有不同程度地恢复其中华中占比1580西部占比792华北大区占比588分别增长852792588而在渠道层面得益于公司今年在O2O渠道的聚焦发力线上销售占比1315同比高增5199经销商数量方面公司22年末提升至1914家且产品结构影响毛利22年费投效率改善公司22Q4毛利率为3200同比下降140pcts在Q4原料成本压力趋缓背景下综合毛利率的下降预计主要与毛利率偏低的酱类产品占比提升有关费用方面公司于22Q4加大新品研发力度在第46届恒顺酱醋文化节发布了零添加系列国潮系列轻系列等6大系列新品使得单季研发费率同比增加172pcts而公司22Q4销售费率同比下降209pcts除因公司主动加强对物流供应链等环节的管理推进降本增效外预计疫情扰动期间公司相关营销活动开展受限此外公司管理财务费率同比分别微增008017pcts最终使得公司22Q4净利率为-360同比下降065pcts就全年而言公司22年毛利率同比下降321主要受原料成本上涨影响费用投入方面销售管理研发财务费率同比分别下降193120026014pcts在降本增效的管理要求下整体费投效率提升最终公司22年净利率645同比增加017pcts坚定围绕醋酒酱战略23年变革仍在路上请参阅最后一页的重要声明11食品饮料行业动态研究报告近3年来公司依托国企改革契机从营销产品管理等多个维度加速自身内部体制机制变革聚焦调味品主业引进市场化人才和资源明确了做深醋做高酒做宽酱的产品策略不断丰富产品矩阵持续提升市场竞争力营销层面公司通过调整优化销售组织架构在全国设立南北2个大区以及10个销售战区使得管理颗粒度更加精细提升人员管理效率与此同时公司也迎合传播渠道的多样性搭建了自媒体运营矩阵综合运用多种媒介更好触达消费者展望23年公司将继续加快新品研发上市节奏围绕金优零添加系列打造大单品短期热销的复调系列也将推出轻火锅系列小龙虾系列冷泡汁等产品进一步满足消费者需求在不断优化的营销体系支撑以及精细化管理下公司业绩有望持续向好盈利预测结合22年财报情况我们下调23-25年盈利预测预计2023-2025年公司实现收入248028663237亿元实现归母净利润207277344亿元对应EPS为021028033元股风险提示1原材料价格上涨风险调味品行业生产成本中直接材料占比较高大宗农产品及包材价格近年来上涨较大对公司盈利造成较大影响若后续原料价格仍进一步上行对公司业绩将带来不利影响2食品安全风险调味品在生产生活中使用频率较高使用范围广直接关系人们的饮食健康若出现相关食品安全事件将降低公众对公司产品的信任度对公司业务经营造成重大不利影响3费用把控力度风险公司中短期内仍需要通过市场费用投入推进销售市场化改革在外埠区域拓展中亦需要费用支持来应对本地市场竞争若公司费用把控节奏不当将对公司盈利表现产生不利影响16天味食品22年顺利收官23年有望延续较快增长公司Q4迎来传统销售旺季得益于疫情反复期间居家需求的增加以及公司前期高效的渠道管理策略加之春节提前单季销售延续此前的良好增长表现利润方面公司22年积极推进降本增效智慧工厂投产带动生产效能提升市场费用投放更加合理的情况下费投效率明显改善最终使得公司盈利能力修复明显展望23年公司渠道端的健康管理有望持续看好公司23年延续良好增长态势事件公司发布2022年年度报告报告期内公司实现营业收入2691亿元同比增长3284实现归母净利润342亿元同比增长8511实现扣非归母净利润291亿元同比增长13883Q4单季公司实现营业收入782亿元同比增长2451实现归母净利润097亿元同比下降673实现扣非归母净利润075亿元同比增长2819简评渠道管理高效Q4旺季实现高增请参阅最后一页的重要声明12食品饮料行业动态研究报告公司Q4迎来传统销售旺季得益于疫情反复期间居家需求的增加以及公司前期高效的渠道管理策略加之春节提前单季销售延续此前的良好增长表现分产品来看主业火锅调料占比5117同比增长3882旺季期间表现优异与此同时中式菜品调料业务占比3752也在酸菜鱼等大单品畅销的带动下恢复明显同比实现高增8954而香肠腊肉调料占比782由于公司采取提前铺货策略以及暖冬猪价偏高等因素对需求的限制而出现下滑单季同比下降5854全年来看则微降514基本保持稳健分渠道看经销渠道占比7774在公司优商扶商渠道策略下保持良性运转同比增长3336定制餐调渠道占比723则因疫情反复期间餐饮客户经营受限对应销售同比下降2694此外电商渠道占比1136同比增长2204主要与疫情居家期间线上购买需求增加有关区域层面大本营西南地区占比2957在疫情下保持稳健同比微增242其余区域中华东占比2367西北占比931华南地区占比566在低基数下如期实现较快恢复同比实现较快增长对应增速分别为40237120254186而华中占比1586华北占比917东北占比517大区分别下滑25461230174经销商数量方面至22年末公司拥有经销商3414家较22Q3末净增加52家在保证渠道健康运转前提下公司渠道开拓工作稳步推进积极实施降本增效盈利能力如期修复公司22Q4毛利率为3399同比增加586pcts毛利率的改善主要得益于智慧工厂投产带来生产效能的提升以及公司于22Q4对部分产品进行了提价费用端来看销售费率同比增加361pcts主要系公司在Q4对广告费用的集中确认而管理研发财务费率同比变动分别为-049-009036pcts波动相对较小此外公司于22Q4确认的政府补助等营业外收入较同期减少最终使得公司22Q4净利率为1240同比下降421全年来看公司22年毛利率同比增加200pcts而在公司注重终端建设市场费用投放更加合理的背景下销售费率同比下降505pcts费投效率明显改善财务费率同比增加104pcts主要与存款规模减少导致利息收入减少有关管理费率则因股权激励费用确认增加同比微增015pcts此外公司22年研发费率小幅下降011pcts最终使得净利率同比增加359pcts至1270盈利能力修复明显22年调整红利显现上升势头有望延续公司22年多措并举积极调整整体经营情况顺利重回正轨产品端坚持大单品策略引领销售增长的同时积极开发区域性特色产品作为补充丰富完善产品矩阵渠道端落地优商扶商经销商分级运营模式优化大商管理扶持成长型客户营销端着力于终端标准化建设和渠道深耕费用投放更加精准此外公司在投资端积极布局上下游产业链坚持业投一体策略拓展下游销售渠道提升市场竞争力目前公司整体渠道运转情况处于健康状态并有望在公司高效的管理下得以保持看好公司23年延续良好增长态势盈利预测根据公司经营情况我们预计2023-2025年公司实现收入326239174685亿元实现归母净利润428555685亿元对应EPS为056073090元股若还原股权激励费用预计23-25年归母净利润456562685亿元对应EPS为060074090元股风险提示请参阅最后一页的重要声明13食品饮料行业动态研究报告1原材料价格上涨风险复调产品原材料涉及种类众多若部分原材料价格出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力2行业竞争加剧复调行业当前正处于成长期行业竞争格局较为分散市场参与者众多若行业内出现竞争加剧的情况将对公司经营造成不利影响3新品表现不及预期公司需要通过打造大单品来塑造品牌声势提高经营效率若公司新品的市场表现不及预期推新节奏受到影响将对公司业绩端的后续增长造成影响4食品安全风险公司产品主要用于烹饪若出现相关食安事件将对公司经营造成较大冲击二成本指标变化禽类价格上升鱼类豆粕畜类价格下滑原料成本方面对于酵母生产核心原材料糖蜜而言截至2月25日糖蜜价格为1740元吨环比上周持平截至去年12月国内大麦的进口平均价为41042美元吨环比11月上升449乳制品原材料生鲜乳截至2月22日生产区生鲜乳平均价为403元公斤环比上升025速冻食品原材料中水产类原材料中参考白鲢鱼批发价格截至3月3日为946元公斤环比上升339豆制品原材料方面蛋白豆粕价格比上周下降365截至3月3日为4326元吨禽类原材料参考白条鸡批发价格本周价格比上周上升011截至3月3日为1835元公斤畜类原材料参考猪肉批发价格周价格比上周上升125截至3月3日为2104元公斤白砂糖价格环比上周持平截至2月24日价格为1138元公斤大豆价格方面截至2月20日大豆的市场价格为5363元吨相比2月10日下降045鸭副价格方面截止2月24日鸭脖价格为175元公斤与上周环比持平包材成本方面截至3月3日国产铝合金A356价格为19600元吨周环比上升026截至3月3日国内瓦楞纸出厂价平均价为3530元吨环比上周下降408截至2月20日浮法平板玻璃价格为175660元吨相比2月10日下降027图表9糖蜜现货价元吨图表10大麦市场价美元吨进口平均单价大麦当月值现货价糖蜜南宁2000450180040016003501400300120025010002008001506001002016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-01资料来源华讯酒精网中信建投资料来源海关总署中信建投请参阅最后一页的重要声明14食品饮料行业动态研究报告图表11生鲜乳价格元公斤图表12白鲢鱼价格元公斤平均价生鲜乳主产区平均批发价白鲢鱼461444134212401138103693483273062016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-01资料来源农业部中信建投资料来源农业部中信建投图表13猪肉价格元公斤图表14白砂糖零售价元公斤平均批发价猪肉零售价白砂糖551165011545114401131123511130110251092010815107101062016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-01资料来源农业部中信建投资料来源商业部中信建投图表15大豆市场价元吨图表16铝合金价格元吨市场价大豆黄豆全国价格铝合金A356国产6500300002800060002600055002400050002200020000450018000400016000140003500120003000100002016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-01资料来源国家统计局中信建投资料来源wind中信建投请参阅最后一页的重要声明15食品饮料行业动态研究报告图表17瓦楞纸出厂价元吨图表18浮法平板玻璃市场价元吨市场价浮法平板玻璃485mm全国3500300025002000150010002016-072019-042020-042022-012023-012016-012016-042016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-072019-102020-012020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-042022-072022-10资料来源wind中信建投资料来源国家统计局中信建投图表19主要鸭副市场价格元公斤图表20主要鸭副市场价格同比鸭脖价yoy鸭掌价yoy鸭翅价yoy鸭脖-5鸭掌-L鸭翅中-L鸭锁骨-L毛鸭平均价39鸭锁骨价yoy毛鸭平均价yoy36100333080276024214018152012092212222232242252262272282292316-202322210221132212-40201203205207209211213215217219221223225227229231201121112211-60资料来源wind水禽行情网中信建投资料来源wind水禽行情网中信建投请参阅最后一页的重要声明16食品饮料行业动态研究报告三本周市场回顾31板块整体表现大盘上行食品饮料板块表现弱于大盘本周A股上行上证指数收于332839点周变动187食品饮料板块周变动128表现弱于大盘06个百分点位居申万一级行业分类第15位图表21以2013年1月1日为基期食品饮料板块指数与上证综指走势对比日变化资料来源wind中信建投图表22申万各子行业一周涨跌幅排名资料来源wind中信建投32按子行业划分肉制品领先预加工食品和啤酒表现回调本周食品饮料各子板块中涨跌幅由高到低分别为啤酒476白酒148休闲食品147软饮料110乳品106保健品016调味发酵品-017肉制品-017预加工食品-062其他酒类-146请参阅最后一页的重要声明17食品饮料行业动态研究报告图表23一周各子板块涨跌幅排名资料来源wind中信建投图表24一周各子板块市场表现指数名称代码指数周涨跌幅月涨幅今年以来涨跌幅保健品851247SI174777016-077056软饮料851271SI255879110054531其他酒类851233SI605981-146-137455休闲食品801128SI263994147-013-071预加工食品851246SI566163-062-130018肉制品851241SI672745-017001152调味发酵品851242SI896166-017-153034啤酒851232SI739951476-001868乳品851243SI1046704106150051白酒801125SI7103881148027856资料来源wind中信建投33按市值划分300亿以上市值板块表现更好我们将板块个股按市值划分为300亿以上100-300亿50-100亿和50亿以下四个板块本周各市值板块涨幅由高到低排名为300亿以上板块上涨09750-100亿板块上涨020100-300亿板块下跌07350亿以下板块下跌099请参阅最后一页的重要声明18食品饮料行业动态研究报告图表25市值划分板块一周涨跌幅图表26按市值划分板块年初以来涨跌幅资料来源wind中信建投资料来源wind中信建投34沪股通深股通标的持股变化本周沪深港通交易日为2月27日-3月3日沪股通每日前十大活跃个股中食品饮料公司共上榜3家贵州茅台上榜5天成交净买入409亿元伊利股份上榜1天成交净买入038亿元山西汾酒上榜2天成交净买入-040亿元深股通每日前十大活跃个股中食品饮料公司上榜2家为五粮液上榜4天成交净买入248亿元泸州老窖上榜4天成交净买入647亿元图表27本周食品饮料沪深股通前十大活跃个股情况沪股通上榜公成交净买入亿合计买卖亿深股通上榜公成交净买入亿合计买卖亿日期司元元司元元2023-02-27贵州茅台-10328117865五粮液1114579212伊利股份0376941074泸州老窖05692476352023-02-28贵州茅台-27723237985五粮液10749951652023-03-01贵州茅台57816133556五粮液1487978297泸州老窖-07406472712023-03-02贵州茅台22396107592泸州老窖2806349655山西汾酒-13988613542023-03-03贵州茅台-0123169319泸州老窖3830663978山西汾酒1000244737五粮液-1194647651资料来源wind中信建投截至2023年3月3日食品饮料行业沪深股通标的按持股比例排名前五名为洽洽食品伊利股份汤臣倍健重庆啤酒涪陵榨菜持股比例分别为20461774971879789较上期持股比例变动-007-0080200003-038请参阅最后一页的重要声明19