海外经济
　　美国1月CPI同比降幅放缓，货币政策锚定的核心PCE出现反弹，在此背景下，市场的加息预期得到强化，2月以紧缩交易为主，美债收益率、美元指数均上行，芝商所数据显示3月23日加息25bp的概率为76%。
　　日本方面，市场对“央行换帅”尚未有货币政策收紧的定价，植田和男及未来的央行领导班底的立场仍需进一步观察。
　　国内实体经济
　　经济复苏进程方面，通过观察1）返工、2）外贸、3）基建开工、4）制造业开工、5）城内出行、6）物流、7）商品消费、8）服务消费和9）房地产销售的高频数据，可以看出2月经济整体处于“弱复苏”的状态，表现为部分指标快速恢复至节前水平，乃至好于2022年全年，但是仍弱于2021年情况。
　　物价方面，1月核心通胀环比走高有节假日因素加持，后续即使消费势头旺盛，或也难以超过1月水平，与此同时，《四季度货币政策执行报告》对通胀的表述也更温和，通胀问题或不会掣肘货币政策。
　　国内财政货币环境
　　短期上（未来一到两个季度），政策的当务之急是提信心、稳增长，财政政策加力提效，预计公共预算赤字率可能提高至3%以上，扩消费仍在优先位置，投资端以政府投资带动全社会投资，房地产领域仍然“托而不举”。中长期着力将稳增长和调结构并进，产业政策仍然统筹发展和安全。
　　货币方面，2月资金利率上行，正在逐步稳定在新的波动中枢，结合货币政策执行报告重提“引导市场利率围绕政策利率波动”的表述，预计“宽货币”向“稳货币”的转变可能是2023年货币市场的主线。
　　风险提示：地缘政治风险超预期；海外紧缩超预期。
　　

研究报告全文：宏宏观经济分析报告观在经济复苏中静候两会研宏观经济月报究分析师周喜SACNOS11505110100172023年03月02日证券分析师TableAuthor周喜TableIndInvest海外经济022-28451972美国1月CPI同比降幅放缓货币政策锚定的核心PCE出现反弹在此zhouxibhzqcom背景下市场的加息预期得到强化2月以紧缩交易为主美债收益率研究助理美元指数均上行芝商所数据显示3月23日加息25bp的概率为76王T哲语ableIndInvest证日本方面市场对央行换帅尚未有货币政策收紧的定价植田和男SACNOS1150122070013及未来的央行领导班底的立场仍需进一步观察券022-23839051wangzheyubhzqcom国内实体经济研经济复苏进程方面通过观察1返工2外贸3基建开工4制究造业开工5城内出行6物流7商品消费8服务消费和9报房地产销售的高频数据可以看出2月经济整体处于弱复苏的状态表现为部分指标快速恢复至节前水平乃至好于2022年全年但是仍弱告于2021年情况物价方面1月核心通胀环比走高有节假日因素加持后续即使消费势头旺盛或也难以超过1月水平与此同时四季度货币政策执行报告对通胀的表述也更温和通胀问题或不会掣肘货币政策国内财政货币环境短期上未来一到两个季度政策的当务之急是提信心稳增长财政宏政策加力提效预计公共预算赤字率可能提高至3以上扩消费仍在优先位置投资端以政府投资带动全社会投资房地产领域仍然托而不观举中长期着力将稳增长和调结构并进产业政策仍然统筹发展和安全月货币方面2月资金利率上行正在逐步稳定在新的波动中枢结合货币政策执行报告重提引导市场利率围绕政策利率波动的表述预计宽报货币向稳货币的转变可能是2023年货币市场的主线风险提示地缘政治风险超预期海外紧缩超预期请务必阅读正文之后的声明渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格1of15宏观经济分析报告目录1海外经济411美国2月以紧缩交易为主412日央行换帅影响尚未清晰52国内实体经济621九类高频数据展现复苏图景622核心通胀难掣肘货币政策93国内财政货币环境1031政策的当务之急是提信心稳增长1032货币政策平稳适度111-2月宏观数据前瞻14请务必阅读正文之后的声明2of15宏观经济分析报告图目录图11月美国CPI同比降幅收窄4图21月美国PCE同比反弹4图32月2Y美债收益率上行至4785图42月美元指数上行至1055图5植田和男获提名后日元汇率贬值5图6节后迁徙规模高于历史同期6图7韩国前20日出口额降幅收窄7图8沥青开工回升但幅度有限7图9制造业开工中钢铁类恢复较快7图10中游化工开工率分化7图11一线城市出行恢复较好8图12一线城市地铁客运量高于2022年水平8图13邮政快递揽寄量高于2022年水平8图14高速货运回到节前状态8图15义务小商品指数有底部企稳迹象8图16汽车消费有所降温8图17观影人次季节性回落9图18电影票房季节性回落9图19二手房挂牌价格提高9图20二手房挂牌量增加9图21猪肉价格迅速下行10图22核心CPI环比一般在0-03区间波动10图23专项债投放比较积极11图24公开市场到期压力大央行积极对冲12图252月资金利率上行12图26央行货币政策报告部分表述变化13图272023年1-2月宏观数据前瞻14请务必阅读正文之后的声明3of15宏观经济分析报告2023年2月海外市场分化美国紧缩交易升温而日本强化宽松交易国内则处于数据真空期开工出行等高频数据可以管窥弱复苏图景两会在即经济的当务之急在于提信心稳增长财政政策有望进一步加力提效1海外经济11美国2月以紧缩交易为主美国1月CPI同比降幅放缓一是源于住房项目的支撑住房项目CPI同比攀升至8二是CPI权重调整的影响CPI同比降幅较大的食品能源权重均下降而通胀相对坚挺的房租娱乐等项目权重增加货币政策锚定的核心PCE指标则出现了反弹由12月的46升至1月的47进一步偏离了2的政策目标在此背景下市场的加息预期得到强化2月以紧缩交易为主2Y美债收益率上行了约60bp至478美元指数从102上升至1052月23日披露的议息会议纪要基本明确仍要继续加息CME的数据比2022年底对2023的预判更悲观3月23日加息25bp的概率升至76暂停加息的概率降至0图11月美国CPI同比降幅收窄图21月美国PCE同比反弹资料来源Wind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明4of15宏观经济分析报告图32月2Y美债收益率上行至478图42月美元指数上行至105资料来源iFind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所12日央行换帅影响尚未清晰对于日本央行换帅的影响当前的市场定价上尚未反映出强化货币政策收紧预期自2月10日岸田文雄宣布对植田和男的提名之后美元兑日元由131贬值至2月末的136以上这一反应也可能与植田和男的偏鸽表态有关不过由于其此前主要专注于学术界作为政坛的新人植田和男及未来日本央行领导班底的立场还需要进一步观察图5植田和男获提名后日元汇率贬值资料来源Wind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明5of15宏观经济分析报告2国内实体经济21九类高频数据展现复苏图景2023年2月PMI录得526为近11年来的新高产需两端双双大幅改善复苏启动毋庸置疑不过也需要注意到一些技术性问题例如的生产指数回升69个百分点至567的修复包含了节后季节性因素新订单指数回升32个百分点至541的修复可能有因疫情积压订单释放的影响同时考虑部分新订单尚未落实在实际开工中其在PMI总指数中的权重达到30因此经济实际改善的程度可能略弱于PMI数据通过观察1返工2外贸3基建开工4制造业开工5城内出行6物流7商品消费8服务消费以及9房地产销售的高频数据可以看出2月经济整体仍处于弱复苏的状态表现为部分指标快速恢复至节前水平乃至好于2022年全年但是仍明显弱于2021年情况1返工进度方面节后迁徙规模高于2019-2022年同期水平返工热情较高图6节后迁徙规模高于历史同期资料来源百度iFind渤海证券研究所2外贸方面韩国1月和2月前20日的出口金额增速都有降幅收窄的特征由此对中国1-2月的出口增速的前瞻可以暂时保持乐观这与PMI新出口订单也有呼应环比回升63个百分点至524可能包含了疫情期间积压外贸订单释放的影响3基建开工方面沥青开工率节后小幅回升至30附近还有较大启动空间请务必阅读正文之后的声明6of15宏观经济分析报告4制造业开工方面表征汽车制造的半钢胎开工率恢复最快达到过去两年来的高点表征纺织制造的涤纶长丝开工率高于节前但低于历史同期表征钢铁制造的高炉开工量与节前和历史同期均相当中游化工行业开工率表现分化PVC纯碱相对较好图7韩国前20日出口额降幅收窄图8沥青开工回升但幅度有限资料来源iFind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所图9制造业开工中钢铁类恢复较快图10中游化工开工率分化资料来源iFind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所5城内出行方面2月下旬一线城市的拥堵延时指数以及地铁客运量均升至较高水平基本高于2022年绝大部分时间6物流方面2月邮政快递日均揽收投递量分别为35和36亿件高于2022年全年可得数据部分的平均水平约6-12高速货运通行量在2月中旬恢复至春节前水平请务必阅读正文之后的声明7of15宏观经济分析报告图11一线城市出行恢复较好图12一线城市地铁客运量高于2022年水平资料来源Wind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所图13邮政快递揽寄量高于2022年水平图14高速货运回到节前状态资料来源iFind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所7商品消费方面义乌小商品指数有底部企稳迹象节后乘用车销量未见回升8服务消费方面观影人次和票房收入季节性回落图15义务小商品指数有底部企稳迹象图16汽车消费有所降温资料来源Wind渤海证券研究所资料来源Wind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明8of15宏观经济分析报告图17观影人次季节性回落图18电影票房季节性回落资料来源iFind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所9房地产销售方面在系列需求端刺激政策以及因疫情和节假日短暂停滞购房需求在二手房市场上有所释放各级别城市2月二手房挂牌价格悉数上行其中一线城市上行幅度最高图19二手房挂牌价格提高图20二手房挂牌量增加资料来源iFind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所22核心通胀难掣肘货币政策春节因素并未催化猪价上行主要原因或在于节前养殖户积极出栏但防疫优化后需求暂时缩减市场短期供过于求进入2月猪价下行加速主要是因为节后需求季节性回落同时叠加屠宰企业返工进一步释放供给对于接下来的猪价走势目前难以形成清晰图景但可以确定的是消费复苏提振需求是慢过程对猪价催化有限供给端仍是猪价主导因素2月中上旬猪价再度进入过跌区间猪粮比价一度降至51之下由此需要关注二次去产能带来新一轮小周期的可能请务必阅读正文之后的声明9of15宏观经济分析报告1月核心通胀环比达到2020年1月以来的最高值是有节假日因素加持所致后续即使消费势头旺盛或也难以超过1月水平从历史数据上看核心CPI环比一般在0-03区间波动预计未来大概率有均值回归的过程即使年内各月的核心CPI环比都能达到上限03那么粗略估计核心通胀全年同比为2-23左右或不会掣肘货币政策与此同时四季度货币政策执行报告对通胀的表述也更温和对于疫后消费动能释放可能带来的通胀升温三季度报告的表述为疫情防控更加精准后消费动能可能快速释放也可能短期加大结构性通胀压力而四季度报告则将其修改为疫情防控优化后消费动能可能逐步升温2023年的通胀压力主要来自海外通胀固化的输入压力图21猪肉价格迅速下行图22核心CPI环比一般在0-03区间波动资料来源iFind渤海证券研究所资料来源iFind渤海证券研究所3国内财政货币环境31经济的当务之急是提信心稳增长习总书记2月15日发表的当前经济工作的几个重大问题强调从改善社会心理预期提振发展信心入手抓住重大关键环节纲举目张做好工作短期上未来一到两个季度经济的当务之急是提信心稳增长财政政策进一步加力提效预计公共预算赤字率可能提高至3以上具体工作包括1扩消费仍在优先位置在方式上一是在收入端做文章有收入支撑的消费意味着需要多渠道提高受疫情影响较大的中低收入居民的收入水平这也是提振居民信心的托底之举二是在结构上有聚焦中央经济工作会议提到的住请务必阅读正文之后的声明10of15宏观经济分析报告房改善新能源汽车养老服务教医文体等重点领域或在两会上再度提及2政府投资挑重担当前经济工作的几个重大问题明确指出民间投资预期较弱政府投资必须发挥好引导作用并强调政府投资要有超前性说明基建仍然是稳经济的关键抓手专项债的积极投放也验证了这一点2月专项债发行依然不弱3300亿元的新增量仅略低于2022年同期预计新增专项债规模或在4万亿左右3房地产领域仍然托而不举四季度货币政策执行报告依旧强调房住不炒坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段或意味着政策依然是托而不举在房地产下一阶段的政策思路上四季度报告较三季度新增做好新市民青年人等住房金融服务表述与此相呼应的是2月24日央行银保监会起草了关于金融支持住房租赁市场发展的意见征求意见稿内容涉及加强住房租赁信贷产品和服务模式创新围绕租购并举住房制度建设是改革方向中长期着力将稳增长和调结构并进产业政策仍然统筹发展和安全习总书记在政治局第二次第三次集体学习的讲话中连续提及科技自立自强提升产业链供应链韧性和安全水平势在必行在这一过程中国有企业将肩负更大使命2月23日国资委明确新一轮国企改革深化提升行动三方面重点关键词是服务国家战略市场化运行和科技创新体制机制图23专项债投放比较积极资料来源iFind渤海证券研究所32货币政策平稳适度请务必阅读正文之后的声明11of15宏观经济分析报告货币方面2月公开市场上的到期量较大OMO和MLF共计到期达669万亿央行仍保持比较积极的续作操作对冲了655万亿的到期量不过资金面依然有所收紧DR007和R007分别上行27bp和73bp二者的上行幅度背离可能与央行投放量大有关商业银行获得的流动性补充比非银金融机构更充分同时可能也与商业银行资本管理新规出台有关部分风险资产权重将在2024年调整商业银行业务调整可能释放了部分超储信贷方面1月信贷热度过高2月放缓是正常情况不过从票据利率上看2月以来票据利率在高位略升1Y国股转贴利率由22上行至24可能意味着企业信贷需求可能仍然不弱在居民端2月银保监会两度回应提前还贷难要求银行加快处理房贷提前还贷积压申请预计居民中长贷依旧不乐观图24公开市场到期压力大央行积极对冲资料来源iFind渤海证券研究所图252月资金利率上行资料来源Wind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明12of15宏观经济分析报告对于后续货币政策方向四季度货币政策执行报告在对宏观经济的展望上补充了经济运行有望总体回升经济循环将更为顺畅等积极表述在下一阶段的政策思路一节中报告中值得关注的增量信息包括1重提保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配这表明央行呵护中长期流动性的意愿是十分充分的在必要时可能提供降准支持2重提引导市场利率围绕政策利率波动目前资金利率正在逐步稳定在新的波动中枢DR007和R007基本回到利率走廊区间宽货币向稳货币的转变可能是2023年货币市场的主线3新增加强金融地方债务风险防控表述地方政府化债正处于积极尝试阶段类似于山东化债试点等因地制宜模式创新的方式方法还将继续推出图26央行货币政策报告部分表述变化22Q4表述22Q3表述子标题1保持货币信贷合理平稳增长保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基增量信息本匹配子标题2发挥结构性货币政策工具的激励引导作用结构性货币政策工具聚焦重点合理适度有进有退增量信息推动保交楼贷款支持计划落地生效子标题3构建金融有效支持实体经济的体制机制推动行业重组并购改善优质头部房企资产负债状况增量信息因城施策支持刚性和改善性住房需求做好新市民青年人等住房金融服务确保房地产市场平稳发展子标题4深化利率汇率市场化改革以我为主兼顾内外平衡增量信息引导市场利率围绕政策利率波动子标题5不断深化金融改革加快推进金融市场制度建设增量信息子标题6健全金融风险预防预警处置问责制度体系构建防范化解金融风险长效机制增量信息加强金融地方债务风险防控资料来源中国人民银行渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明13of15宏观经济分析报告1-2月宏观数据前瞻图272023年1-2月宏观数据前瞻资料来源Wind渤海证券研究所请务必阅读正文之后的声明14of15宏观经济分析报告投资评级说明项目名称投资评级评级说明买入未来6个月内相对沪深300指数涨幅超过20增持未来6个月内相对沪深300指数涨幅介于1020之间公司评级标准中性未来6个月内相对沪深300指数涨幅介于-1010之间减持未来6个月内相对沪深300指数跌幅超过10看好未来12个月内相对于沪深300指数涨幅超过10行业评级标准中性未来12个月内相对于沪深300指数涨幅介于-10-10之间看淡未来12个月内相对于沪深300指数跌幅超过10分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉尽责的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的数据和信息独立客观地出具本报告本报告所表述的任何观点均精准地如实地反映研究人员的个人观点结论不受任何第三方的授意或影响我们所获取报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接的联系免责声明本报告中的信息均来源于已公开的资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证不保证该信息未经任何更新也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更在任何情况下报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价在任何情况下我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失书面或口头承诺均为无效我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发表之前已经使用或了解其中的信息本报告的版权归渤海证券股份有限公司所有未获得渤海证券股份有限公司事先书面授权任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制如引用刊发需注明出处为渤海证券股份有限公司也不得对本报告进行有悖原意的删节和修改渤海证券研究所机构销售团队高级销售经理朱艳君高级销售经理王文君座机862228451995座机861068104637手机13502040941手机18611705783邮箱zhuyanjunbhzqcom邮箱wangwjbhzqcom天津北京天津市南开区水上公园东路宁汇大厦A座写字楼北京市西城区西直门外大街甲143号凯旋大厦A座2层邮政编码300381邮政编码100086电话862228451888电话861068104192传真862228451615传真861068104192渤海证券股份有限公司网址wwwewwwcomcn请务必阅读正文之后的声明15of15