2023年3月1日，国家统计局公布2023年2月中国采购经理指数运行情况。制造业采购经理指数（PMI）录得52.6%，前值为50.1%，上行2.5pct；非制造业商务活动指数录得56.3%，前值为54.4%，上行1.9pct；综合PMI产出指数录得56.4%，前值为52.9%，上行3.5pct。
　　一、制造业：各分项指数全面上行，生产修复斜率大于需求端
　　1、“新订单-生产”差值收敛，生产快于需求恢复
　　2月制造业PMI各分项指数均出现不同幅度上涨，其中生产、需求指数均大幅上行，生产指数已回升至扩张区间。经济动能方面，“新订单-生产”差值为-2.6%，下行3.7pct；“新订单-库存”差值为3.5%，下行0.2pct。“新订单-生产”差值收窄，反映出2月生产端已开始快速修复，且生产修复节奏快于需求端，使产成品出现累库现象。其次，新出口订单的快速增加预示着短期出口表现或仍具一定韧性，建议关注2月外贸数据表现。
　　2、“原料价格-出厂价格”剪刀差收窄，企业利润边际回升
　　2月主要原材料购进价格录得54.4%，前值为52.2%，上行2.2pct；出厂价格指数录得51.2%，前值为48.7%，上行2.5pct。受2月工厂采购量、新增订单量大幅提升影响，原材料购进与出厂价格指数均出现小幅上行，“原料价格-出厂价格”剪刀差边际收窄、企业利润小幅改善。
　　二、非制造业：节后复工复商增加，行业景气度表现亮眼
　　2月非制造业商务活动指数录得56.3%，前值为54.4%，上行1.9pct，连续两个月位于扩张区间。分行业看，服务业、建筑业景气度均出现不同幅度上行；其中，受地方债发行增量，各地工程项目节后集中开复工影响，建筑业景气度较前值大幅增长3.8pct，成为驱动非制造业PMI指数上行的主要因素之一。
　　三、投资策略：把握资金面调整后，短债、存单交易性机会
　　春节期间消费需求暴涨、社会经济活动回暖形成的边际影响延续至2月，为迎合订单数量的大幅增长，节后复工复商、企业采购量的增加，带动各分项指数继续走高，使2月PMI数据呈现小幅上行态势。从结构来看，2月社会生产修复速率远大于需求，产成品出现一定程度的累库现象，需求的增长更多的反映在出口订单方面，也间接表明当前国内仍存在需求不足的问题。此外，在环比高基数的作用下，3月PMI指数或将出现小幅回落。
　　PMI数据已连续两月回升，社会产需恢复表现良好，然而数据发布后，10Y国债收益率表现为全天窄幅震荡、尾盘收平，短端小幅下行；债市表现稳中略强主要是受到资金价格下行影响，月初资金需求回归平稳，跨月扰动因素结束，DR007加权平均较前一交易日下行33BP。策略方面，短端、存单走势仍将围绕资金面进行变化。一方面，目前国内经济正处于恢复初期，为支持“宽信用”进程，政策将呈现“稳货币”局面，不具备彻底收紧可能性；另一方面，春节前信贷投放与重大项目开工错配形成的企业存款高增现象，或将在3月有所缓解，银行超储规模被动增加，叠加当前报税缴款期已过，预计3月流动性紧张问题将得到边际缓解；此外，1月以来，受逆回购到期压力较大、税期资金缴纳需求增加等因素影响，资金面持续收敛，当前1Y期国债与3M同业存单利率分别为2.32%、2.50%，较年初上行25BP、31BP，短债已出现一轮较大调整，建议把握资金价格调整后带来的短债与存单交易性机会，需关注下阶段央行OMO操作力度变化对于资金面的影响。长端方面，目前市场对于经济“强复苏”已具有较强预期，未来强预期仍会是影响长端交易的核心因素，谨慎下阶段长端调整风险。
　　四、风险提示
　　流动性收紧风险；理财赎回超预期。
　　

研究报告全文：S1130522120003fanxinjianggjzqcomcn2023年3月1日国家统计局公布2023年2月中国采购经理指数运行情况制造业采购经理指数PMI录得526前值为501上行25pct非制造业商务活动指数录得563前值为544上行19pct综合PMI产出指数录得564前值为529上行35pct一制造业各分项指数全面上行生产修复斜率大于需求端1新订单-生产差值收敛生产快于需求恢复2月制造业PMI各分项指数均出现不同幅度上涨其中生产需求指数均大幅上行生产指数已回升至扩张区间经济动能方面新订单-生产差值为-26下行37pct新订单-库存差值为35下行02pct新订单-生产差值收窄反映出2月生产端已开始快速修复且生产修复节奏快于需求端使产成品出现累库现象其次新出口订单的快速增加预示着短期出口表现或仍具一定韧性建议关注2月外贸数据表现2原料价格-出厂价格剪刀差收窄企业利润边际回升2月主要原材料购进价格录得544前值为522上行22pct出厂价格指数录得512前值为487上行25pct受2月工厂采购量新增订单量大幅提升影响原材料购进与出厂价格指数均出现小幅上行原料价格-出厂价格剪刀差边际收窄企业利润小幅改善二非制造业节后复工复商增加行业景气度表现亮眼2月非制造业商务活动指数录得563前值为544上行19pct连续两个月位于扩张区间分行业看服务业建筑业景气度均出现不同幅度上行其中受地方债发行增量各地工程项目节后集中开复工影响建筑业景气度较前值大幅增长38pct成为驱动非制造业PMI指数上行的主要因素之一三投资策略把握资金面调整后短债存单交易性机会春节期间消费需求暴涨社会经济活动回暖形成的边际影响延续至2月为迎合订单数量的大幅增长节后复工复商企业采购量的增加带动各分项指数继续走高使2月PMI数据呈现小幅上行态势从结构来看2月社会生产修复速率远大于需求产成品出现一定程度的累库现象需求的增长更多的反映在出口订单方面也间接表明当前国内仍存在需求不足的问题此外在环比高基数的作用下3月PMI指数或将出现小幅回落PMI数据已连续两月回升社会产需恢复表现良好然而数据发布后10Y国债收益率表现为全天窄幅震荡尾盘收平短端小幅下行债市表现稳中略强主要是受到资金价格下行影响月初资金需求回归平稳跨月扰动因素结束DR007加权平均较前一交易日下行33BP策略方面短端存单走势仍将围绕资金面进行变化一方面目前国内经济正处于恢复初期为支持宽信用进程政策将呈现稳货币局面不具备彻底收紧可能性另一方面春节前信贷投放与重大项目开工错配形成的企业存款高增现象或将在3月有所缓解银行超储规模被动增加叠加当前报税缴款期已过预计3月流动性紧张问题将得到边际缓解此外1月以来受逆回购到期压力较大税期资金缴纳需求增加等因素影响资金面持续收敛当前1Y期国债与3M同业存单利率分别为232250较年初上行25BP31BP短债已出现一轮较大调整建议把握资金价格调整后带来的短债与存单交易性机会需关注下阶段央行OMO操作力度变化对于资金面的影响长端方面目前市场对于经济强复苏已具有较强预期未来强预期仍会是影响长端交易的核心因素谨慎下阶段长端调整风险四风险提示流动性收紧风险理财赎回超预期敬请参阅最后一页特别声明1固定收益动态内容目录一制造业各分项指数全面上行生产修复斜率大于需求端31节后生产加速恢复需求回暖仍具连贯性32新订单-生产差值收敛生产快于需求恢复33原料价格-出厂价格剪刀差收窄企业利润边际回升44大中小型企业景气指数全面进入扩张区间4二非制造业节后复工复商增加行业景气度表现亮眼51在手订单大幅增加配送效率显著提升52服务业节后复商复市加快服务需求持续回暖53建筑业地方债助力重大项目建设企业开工与用工量显著增加6三投资策略把握资金价格调整后短债与存单交易性机会6四风险提示6图表目录图表1制造业PMI各分项指数全面上行3图表2制造业生产修复斜率大于需求端3图表3新订单-生产差值收敛4图表4价格指数小幅上行4图表5大中小型企业景气指数全面进入扩张区间5图表6非制造业PMI各分项变化表现5图表7非制造业PMI各行业景气度全面提升6敬请参阅最后一页特别声明2固定收益动态一制造业各分项指数全面上行生产修复斜率大于需求端2月制造业采购经理指数PMI录得526前值为501上行25pct1节后生产加速恢复需求回暖仍具连贯性2月制造业PMI各分项指数均出现不同幅度上涨其中生产新出口订单进口指数上行幅度较大分别录得567524513较前值上行696346pct各分项指数中除原材料库存与在手订单外生产配送时间从业人员新出口订单进口产成品库存出场价格七项均已回升至枯荣线以上制造业景气度已连续两个月大幅上行并位于扩张区间图表1制造业PMI各分项指数全面上行来源Wind国金证券研究所2新订单-生产差值收敛生产快于需求恢复2月制造业生产需求指数均大幅上行生产指数已回升至扩张区间供给方面1月生产指数录得567前值为498上行69pct需求方面新订单新出口订单指数分别为541524较前值分别上行3263pct经济动能方面新订单-生产差值为-26前值为11下行37pct新订单-库存差值为35前值为37下行02pct新订单-生产差值收窄反映出2月生产端已开始快速修复且生产修复节奏快于需求端产成品出现累库现象其次新出口订单的快速增加预示着短期出口表现或仍具一定韧性建议关注2月外贸数据表现图表2制造业生产修复斜率大于需求端来源Wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明3固定收益动态图表3新订单-生产差值收敛来源Wind国金证券研究所3原料价格-出厂价格剪刀差收窄企业利润边际回升2月主要原材料购进价格录得544前值为522上行22pct出厂价格指数录得512前值为487上行25pct大宗商品方面2月南华工业品价格平均指数为3911前值为3882其中焦煤黑色泸铝是支撑工业品价格上行的主要动力月均价格指数分别为46743118986前值为45813087973受2月工厂采购量新增订单量大幅提升影响原材料购进与出厂价格指数均出现小幅上行原料价格-出厂价格剪刀差边际收窄企业利润小幅改善图表4价格指数小幅上行来源Wind国金证券研究所4大中小型企业景气指数全面进入扩张区间按企业类型来看2月大型企业中型企业小型企业景气指数分别为537520512较前值上行143440pct大中小型企业景气指数延续全面回升态势且均已回升至枯荣线以上其中小型企业为2021年5月以来首次升至扩张区间从上行幅度来看受市场需求改善订单数量持续增加影响春节后中小企业加快生产恢复进程生产经营信心显著提升预计随着消费的持续修复中小型企业生产经营景气度或将进一步回升敬请参阅最后一页特别声明4固定收益动态图表5大中小型企业景气指数全面进入扩张区间来源Wind国金证券研究所二非制造业节后复工复商增加行业景气度表现亮眼2月非制造业商务活动指数录得563前值为544上行19pct连续两个月位于扩张区间分行业看服务业建筑业景气度均出现不同幅度上行其中受地方债发行增量各地工程项目节后集中开复工影响建筑业景气度较前值大幅增长38pct成为驱动非制造业PMI指数上行的主要因素之一1在手订单大幅增加配送效率显著提升从非制造业PMI各分项表现来看除投入品价格出现小幅回落外其余各分项指数均出现不同幅度上行其中在手订单新出口订单供应商配送时间从业人员指数较前值大幅上行706055pct2月23日交通运输部部长李小鹏在国新办新闻发布会中表示当前交通物流运行已全面恢复正常预计未来物流配送对非制造业景气度的掣肘将得到改善大幅缩短供给时长图表6非制造业PMI各分项变化表现来源Wind国金证券研究所2服务业节后复商复市加快服务需求持续回暖2月服务业商务活动指数录得556前值为540上行16pct受节后复商复市加快影响2月服务业PMI各分项指数出现不同幅度回升仅投入品价格小幅下行05pct其中服务业新订单从业人员指数仍为上行主力分项2月分别录得547487较前值上行3132pct从行业表现来看道路运输航空运输邮政住宿租赁及商务服务等8个行业商务活动指数位于600以上高景气区间相关行业市场活跃度较高各分项指数中目前仅从业人员指数依然处于收缩区间在需求持续回暖的情况下预计人员配置到位后服务业景气度仍具上行空间敬请参阅最后一页特别声明5固定收益动态3建筑业地方债助力重大项目建设企业开工与用工量显著增加2月建筑业商务活动指数录得602前值为564上行38pct其中受地方债增量发行各省市工程项目集中开复工影响2月建筑业新订单从业人员指数分别录得621586大幅上行4755pct节后工地开工与用工量均出现显著增加根据Wind数据显示截至2月28日2月已发行和按计划将发行的地方债57614亿元其中新增专项债335753亿元专项债高强度发行与各地信贷放量使地方重大项目在节后出现一波开工潮宽信用预期正在逐步落地现实其次业务活动预期指数为658保持较高景气度建筑企业对未来市场发展仍较为乐观图表7非制造业PMI各行业景气度全面提升来源Wind国金证券研究所三投资策略把握资金价格调整后短债与存单交易性机会春节期间消费需求暴涨社会经济活动回暖形成的边际影响延续至2月为迎合订单数量的大幅增长节后复工复商企业采购量的增加带动各分项指数继续走高使2月PMI数据呈现小幅上行态势从结构来看2月社会生产修复速率远大于需求产成品出现一定程度的累库现象需求的增长更多的反映在出口订单方面也间接表明当前国内仍存在需求不足的问题此外在环比高基数的作用下3月PMI指数或将出现小幅回落PMI数据已连续两月回升社会产需恢复表现良好然而数据发布后10Y国债收益率表现为全天窄幅震荡尾盘收平短端小幅下行债市表现稳中略强主要是受到资金价格下行影响月初资金需求回归平稳跨月扰动因素结束DR007加权平均较前一交易日下行33BP策略方面短端存单走势仍将围绕资金面进行变化一方面目前国内经济正处于恢复初期为支持宽信用进程政策将呈现稳货币局面不具备彻底收紧可能性另一方面春节前信贷投放与重大项目开工错配形成的企业存款高增现象或将在3月有所缓解银行超储规模被动增加叠加当前报税缴款期已过预计3月流动性紧张问题将得到边际缓解此外1月以来受逆回购到期压力较大税期资金缴纳需求增加等因素影响资金面持续收敛当前1Y期国债与3M同业存单利率分别为232250较年初上行25BP31BP市场已出现一轮较大调整建议把握资金价格的调整后带来的短债与存单交易性机会需关注下阶段央行OMO操作力度变化对于资金面的影响长端方面目前市场对于经济强复苏已具有较强预期未来强预期仍会是影响长端交易的核心因素谨慎下阶段长端调整风险四风险提示1流动性收紧风险通胀水平超预期流动性收紧2理财赎回超预期理财赎回压力持续债市需求端压力增大敬请参阅最后一页特别声明6固定收益动态特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险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