事件描述
　　2023年2月24日，中国人民银行发布《2022年第四季度货币政策执行报告》。
　　事件评论
　　流动性合理充裕，贷款利率回落。四季度流动性合理充裕，超储率季节性回升至2.0%，同比持平。贷款利率持续回落，12月贷款加权平均利率环比回落20BP至4.14%，其中个人住房贷款加权平均利率环比回落8BP至4.26%，较本轮高点已回落137BP。我们认为，参考上一轮2015-2016年房贷利率累计下行244bp、降至基准利率的90%左右，本轮房贷利率仍有较大下行空间。
　　利润上缴≠财政货币化，恢复消费两步走。央行在专栏中分别谈及上缴结存利润、稳健货币政策、防范化解金融风险、居民消费有望恢复等话题。专栏一指出，央行利润主要来自于外汇储备的投资经营收益，2022年在完全核销历史成本的基础上，央行上缴了所有历史结存利润1.13万亿，这不会造成财政向央行透支，也不是财政赤字货币化。本次货政报告对消费提及较多，专栏四指出随着消费场景的拓展、居民对未来收入和消费信息恢复、政策效果逐步显现，消费有望稳步恢复，但消费复苏的不确定性仍然存在，居民储蓄转化、未来疫情演变仍需关注。中长期看，2035年实现人均GDP达到中等发达国家水平离不开消费引擎的重要支撑，居民消费率=（居民消费支出/居民可支配收入）×（居民可支配收入/GDP），前者重在提升居民消费倾向，后者主要依赖收入分配格局完善。
　　海外提防滞胀风险，国内复苏仍有挑战。海外方面主要聚焦高通胀、经济下行、金融风险、新的“气候保护主义”等问题，具体来说：1）通胀回落幅度和速度存不确定性，从上世纪70年代经验来看，通胀高位回落较为缓慢，时间在1年以上，且很可能出现波折和反复；2）主要发达经济体快速加息的紧缩效应具有滞后性和累积效应，对全球经济增长的拖累可能超出预期。国内方面，央行重点强调三点：1）2023年我国经济运行有望总体回升；2）但经济恢复的基础尚不牢固，仍面临疫情演进的扰动、居民储蓄转化、房地产业发展模式转向、地方财政收支平衡压力、人口增长红利消退、绿色转型推进等挑战；3）对于通胀的措辞较为温和，有效需求不足仍是主要矛盾，但仍强调警惕通胀反弹，包括消费动能升温、劳动力市场回暖对工资的影响、政策累计效果、海外高通胀传导等。
　　货币政策如何实现精准有力：稳固、可持续、有效。首先，四季度货政报告将“加大稳健货币政策实施力度”调整为“稳健的货币政策要精准有力”，延续了去年底经济工作会议的表述。而货币供应量和社会融资规模从“保持合理增长”重回“同名义经济增速基本匹配”，也意味着前期一系列宽松已经起到稳定经济的作用。那么这是否意味着未来货币政策基调将有所收紧呢？我们认为，短期内，央行并不会大幅收紧流动性——自12月降准0.25pct以来，MLF连续3个月超额续作，近期短端利率在信贷放量等影响下冲高，但再度回落，在经济整体企稳回升之前，流动性环境仍将保持友善。其次，“稳固对实体经济的可持续支持力度”、“保持信贷总量有效增长”、“满足实体经济有效融资需求”等新提法，表明央行关注的重点在于宽信用的质量，未来政策的稳固性、可持续性、有效性至关重要。
　　我们认为，宽信用的质量取决于融资结构，虽然“信贷占社融比重偏低”已经得到改善，但“居民贷款占信贷比重偏低”的问题依然存在，也是未来宽信用的重心所在。最后，央行对于地产的表述，延续了中央经济工作会议的表述，也较三季度更为积极。考虑到因城施策调整房贷利率下限后，部分城市首套房贷利率已低于4%，后续政策宽松或主要集中在一线或强二线城市，地产销售金三银四的景气旺季值得期待。
　　风险提示
　　1、海外货币大幅收紧；
　　2、国内政策方向调整。

研究报告全文：丨证券研究报告丨中国经济丨点评报告货币政策如何实现精准有力TableTitle四季度货政报告点评报告要点流动性合理充裕贷款利率回落TableSummary超储率季节性回升至212月贷款加权平均利率环比回落20BP至414专栏认为消费有望恢复但不确定性仍存在居民储蓄转化未来疫情演变仍需关注海外方面聚焦高通胀经济下行金融风险新的气候保护主义等问题国内方面强调我国经济有望总体回升但恢复基础尚不牢固通胀预计保持温和但仍需警惕反弹压力货币政策如何实现精准有力稳固可持续有效考虑到部分城市首套房利率已低于4后续政策宽松或主要集中在一线或强二线城市地产销售金三银四的景气旺季值得期待分析师及联系人TableAuthor于博宋筱筱蒋佳榛SACS0490520090001SACS0490520080011请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨2023-02-25cjzqdt11111货币政策如何实现精准有力TableTitle2中国经济丨点评报告四季度货政报告点评事件描述TableSummary2相关研究2023年2月24日中国人民银行发布2022年第四季度货币政策执行报告TableReport如何看信贷开门红的持续性1月金融数事件评论据点评2023-02-10通胀回升的起点1月通胀数据点评2023-流动性合理充裕贷款利率回落四季度流动性合理充裕超储率季节性回升至20同比持平贷款利率持续回落12月贷款加权平均利率环比回落20BP至414其中02-10个人住房贷款加权平均利率环比回落8BP至426较本轮高点已回落137BP我们认被动去库存近在眼前1-12月工业企业利润为参考上一轮2015-2016年房贷利率累计下行244bp降至基准利率的90左右本点评2023-01-31轮房贷利率仍有较大下行空间利润上缴财政货币化恢复消费两步走央行在专栏中分别谈及上缴结存利润稳健货币政策防范化解金融风险居民消费有望恢复等话题专栏一指出央行利润主要来自于外汇储备的投资经营收益2022年在完全核销历史成本的基础上央行上缴了所有历史结存利润113万亿这不会造成财政向央行透支也不是财政赤字货币化本次货政报告对消费提及较多专栏四指出随着消费场景的拓展居民对未来收入和消费信息恢复政策效果逐步显现消费有望稳步恢复但消费复苏的不确定性仍然存在居民储蓄转化未来疫情演变仍需关注中长期看2035年实现人均GDP达到中等发达国家水平离不开消费引擎的重要支撑居民消费率居民消费支出居民可支配收入居民可支配收入GDP前者重在提升居民消费倾向后者主要依赖收入分配格局完善海外提防滞胀风险国内复苏仍有挑战海外方面主要聚焦高通胀经济下行金融风险新的气候保护主义等问题具体来说1通胀回落幅度和速度存不确定性从上世纪70年代经验来看通胀高位回落较为缓慢时间在1年以上且很可能出现波折和反复2主要发达经济体快速加息的紧缩效应具有滞后性和累积效应对全球经济增长的拖累可能超出预期国内方面央行重点强调三点12023年我国经济运行有望总体回升2但经济恢复的基础尚不牢固仍面临疫情演进的扰动居民储蓄转化房地产业发展模式转向地方财政收支平衡压力人口增长红利消退绿色转型推进等挑战3对于通胀的措辞较为温和有效需求不足仍是主要矛盾但仍强调警惕通胀反弹包括消费动能升温劳动力市场回暖对工资的影响政策累计效果海外高通胀传导等货币政策如何实现精准有力稳固可持续有效首先四季度货政报告将加大稳健货币政策实施力度调整为稳健的货币政策要精准有力延续了去年底经济工作会议的表述而货币供应量和社会融资规模从保持合理增长重回同名义经济增速基本匹配也意味着前期一系列宽松已经起到稳定经济的作用那么这是否意味着未来货币政策基调将有所收紧呢我们认为短期内央行并不会大幅收紧流动性自12月降准025pct以来MLF连续3个月超额续作近期短端利率在信贷放量等影响下冲高但再度回落在经济整体企稳回升之前流动性环境仍将保持友善其次稳固对实体经济的可持续支持力度保持信贷总量有效增长满足实体经济有效融资需求等新提法表明央行关注的重点在于宽信用的质量未来政策的稳固性可持续性有效性至关重要我们认为宽信用的质量取决于融资结构虽然信贷占社融比重偏低已经得到改善但居民贷款占信贷比重偏低的问题依然存在也是未来宽信用的重心所在最后央行对于地产的表述延续了中央经济工作会议的表述也较三季度更为积极考虑到因城施策调整房贷利率下限后部分城市首套房贷利率已低于4后续政策宽松或主要集中在一线或强二线城市地产销售金三银四的景气旺季值得期待风险提示1海外货币大幅收紧更多研报请访问2国内政策方向调整长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明中国经济点评报告一图速览图12022年四季度与2022年三季度货币政策执行报告主要内容对比欢迎关注于博宏观札记2022Q42022Q30224-2022年第四季度中国货币政策执行报告1116-2022年第三季度中国货币政策执行报告当前外部环境更趋复杂严峻海外通胀高位运行全球经济下行风险加当前我国经济韧性强潜力大活力足随着疫情防控进入新的阶段消大国内经济恢复发展的基础还不牢固但要看到我国构建新发展格局国内外经济金融形势分析费环境消费秩序逐步改善市场预期和信心平稳加之政策支持效果持的要素条件较为充足有效需求恢复的势头日益明显经济韧性强潜力续显现2023年经济运行有望总体回升大回旋余地广长期向好的基本面没有改变要保持战略定力坚定做好自己的事一是海外高通胀回落的幅度和速度存在不确定性一是全球高通胀挑战依然严峻二是全球经济下行压力加大海外值得关注的问题二是高度警惕经济下行压力在全球更广范围蔓延的风险三是一些领域金融风险恐加快暴露三是金融体系脆弱性不断积累潜在风险不容忽视四是新的气候保护主义值得警惕坚持稳中求进工作总基调全面完整准确贯彻新发展理念助力加快构建新发展格局扎实推进中国式现代化从战略全局出发从改善社会心理预期提振发展信心入手坚持系统观念做到六个更好统筹把坚持稳字当头稳中求进深化金融体制改革建设现代中央银行制度工作总基调与要求实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合加大宏观政策调控抓好政策措施落实着力稳就业稳物价发挥有效投资的关键作用巩固力度建设现代中央银行制度充分发挥货币信贷政策效能重点做好稳和拓展经济回稳向上态势推动经济实现质的有效提升和量的合理增长增长稳就业稳物价工作推动金融支持实体经济实现质的有效提升和量的合理增长为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步稳健的货币政策要精准有力要搞好跨周期调节既着力支持扩大内需加大稳健货币政策实施力度搞好跨周期调节兼顾短期和长期经济增为实体经济提供更有力支持又兼顾短期和长期经济增长和物价稳定长和物价稳定内部均衡和外部均衡坚持不搞大水漫灌不超发货内部均衡和外部均衡坚持不搞大水漫灌稳固对实体经济的可持续币为实体经济提供更有力更高质量的支持保持流动性合理充裕指货币政策基调支持力度保持流动性合理充裕保持信贷总量有效增长保持货币供应导政策性开发性银行用好用足政策性开发性金融工具额度和8000亿元量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配助力实现促消费扩投新增信贷额度引导商业银行扩大中长期贷款投放保持货币供应量和社资带就业的综合效应会融资规模合理增长力争经济运行实现更好结果持续发挥政策性开发性金融工具的作用更好地撬动有效投资落实好普惠小微贷款支持工具碳减排支持工具和支持煤炭清洁高效利用结构性货币政策工具聚焦重点合理适度有进有退引导金融机构加强科技创新普惠养老交通物流设备更新改造专项再贷款强化对重货币政策工具对普惠金融科技创新绿色发展等领域的金融服务推动消费有力复下点领域薄弱环节和受疫情影响严重的行业市场主体的支持落实落细苏增强经济增长潜能一金融服务小微企业民营企业敢贷会贷长效机制增强微观主体活力阶段继续深化利率市场化改革优化央行政策利率体系发挥存款利率市场化继续深化利率市场化改革优化央行政策利率体系发挥存款利率市场化主利率调整机制的重要作用发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用推动调整机制重要作用着力稳定银行负债成本释放贷款市场报价利率改革要降低企业融资和个人消费信贷成本效能推动降低企业融资和个人消费信贷成本政策密切关注主要发达经济体经济走势和货币政策调整的溢出影响以我为主思坚持以市场供求为基础参考一篮子货币进行调节有管理的浮动汇率制兼顾内外平衡坚持以市场供求为基础参考一篮子货币进行调节有管路汇率度坚持市场在汇率形成中起决定性作用增强人民币汇率弹性优化预理的浮动汇率制度坚持市场在汇率形成中起决定性作用坚持底线思期管理保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定维加强预期管理保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定高度重视未来通胀升温的潜在可能性特别是需求侧的变化不断夯实国密切关注通胀走势变化支持能源和粮食等保供稳价保持物价水平基本物价水平内粮食稳产增产能源市场平稳运行的有利条件做好妥善应对保持物稳定价水平基本稳定统筹金融支持实体经济与风险防范稳步推动重点企业集团中小金融机统筹做好经济发展和风险防范工作保持金融体系总体稳定建立健全金金融风险防范构等风险化解保持金融体系总体稳定守住不发生系统性金融风险的底融风险防范预警和处置机制坚决守住不发生系统性金融风险的底线线维护好广大人民群众的利益牢牢坚持房子是用来住的不是用来炒的定位坚持不将房地产作为短期牢牢坚持房子是用来住的不是用来炒的定位坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段坚持稳地价稳房价稳预期稳妥实施房地产金融审刺激经济的手段坚持稳地价稳房价稳预期稳妥实施房地产金融审慎管理制度扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作满足行业合理慎管理制度因城施策用足用好政策工具箱支持刚性和改善性住房需地产融资需求推动行业重组并购改善优质头部房企资产负债状况因城施求推动保交楼专项借款加快落地使用并视需要适当加大力度引导商业策支持刚性和改善性住房需求做好新市民青年人等住房金融服务确银行提供配套融资支持维护住房消费者合法权益促进房地产市场平稳保房地产市场平稳发展健康发展资料来源央行长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明35中国经济点评报告一图速览图22022年四度与2022年三季度货币政策执行报告专栏内容对比欢迎关注于博宏观札记2022Q42022Q30224-2022年第四季度中国货币政策执行报告1116-2022年第三季度中国货币政策执行报告专栏1央行上缴结存利润支持稳增长专栏1合理看待存贷差扩大当前人民银行利润主要来自历年外汇储备按照市场化原则在国际金融市存贷差的扩大是货币创造渠道多元化不仅仅限于贷款渠道的结果存贷场中开展投资所实现的经营收益差问题与宏观上储蓄向投资转化的问题是两回事通过促进银行加大贷款在完全核销历史成本的基础上2022年人民银行依法上缴了所有的历史结投放力度并不能缩小存贷差存利润并对外公开披露这是提高央行财务透明度的重大进展以我国今年的情况为例存贷差扩大实际是宏观政策协同发力加大对实体人民银行在保持资产负债表健康可持续的前提下依法向财政上缴利润不经济支持的体现1财政发债力度加大2央行上缴结存利润3金融会造成财政向央行透支也不是财政赤字货币化工具统计因素专栏2发挥政策性开发性金融工具作用助力基础设施建设稳定宏观经济专栏2坚持实施稳健货币政策稳住宏观经济大盘大盘过去五年人民银行始终坚持实施稳健的货币政策为高质量发展提供在各方共同努力下金融工具有效支持基础设施建设助力稳定宏观经济稳的支撑主要包括1货币信贷总量稳定增长2利率调控以我大盘为主推动综合融资成本稳中有降3人民币汇率坚持市场导向在合1截至2022年10月末两批金融工具合计已投放7400亿元理均衡水平上保持基本稳定4创新和运用结构性货币政策工具2目前各银行为金融工具支持的项目累计授信额度已超35万亿元有效下一阶段人们银行将继续精准有力实施好稳健的货币政策保持货币信满足项目建设的多元化融资需求贷合理增长引导综合融资成本稳中有降发挥好结构性货币政策工具的3第一批3000亿元金融工具支持的项目在今年第三季度已实现全部开工激励引导作用建设第二批金融工具支持的项目也将按计划在今年第四季度分批实现开工建设力争在年内形成更多实物工作量专栏3强化金融稳定保障体系守住系统性风险底线精准有效处置重大金融风险主要包括1有效处置重点高风险集团风专栏3阶段性放宽部分城市首套住房贷款利率下限险2有序推动中小金融机构改革化险3全面清理整顿影子银行和非商业性个人住房贷款利率采用全国地方商业银行三层定价机制专栏法金融活动929的政策将首套住房商业性个人住房贷款利率下限不低于LPR减加强维护金融稳定制度机制建设主要包括1金融稳定立法工作成效显20个基点的规定阶段性放宽至2022年底这种安排既有利于符合条件的著2实施并完善存款保险制度3设立金融稳定保障基金4不断健城市政府按照因城施策原则用足用好政策工具箱更好支持刚性住全金融风险监测评估预警体系5加强对系统重要性金融机构的统筹房需求也体现了坚持房子是用来住的不是用来炒的定位维护房地产监管市场平稳健康发展下一步人们银行将持续化解重点企业集团和金融机构风险进一步推动下一步人民银行将继续坚持房子是用来住的不是用来炒的定位全面深化金融机构改革稳步推进金融立法工作持续强化金融业审慎监管和落实房地产长效机制因城施策实施好差别化住房信贷政策更好满足购行为监管坚持治已病和治未病相结合健全金融风险预防预房者合理住房需求促进房地产市场平稳健康发展警处置问责制度体系补齐金融凤险防范化解制度短板坚决守住不发生系统性金融风险的底线专栏4我国居民消费有望稳步恢复专栏4人民币汇率保持基本稳定有坚实基础近三年来我国消费动能进一步放缓主要是由于疫情持续扰动下供需两今年以来汇率运行有两个特点一是从双边汇率看人民币对美元有所端循环不畅居民消费意愿不足存在不便消费不愿消费贬值对其他主要货币有所升值二是人民币对一篮子货币继续保持基本不敢消费等制约展望2023年上述制约消费回暖的因素有望缓解稳定也要看到消费复苏的不确定性仍然存在疫情三年居民收入放缓资产下一阶段人民币汇率继续在合理均衡水平上保持基本稳定具有坚实基负债表受到一定程度冲击居民存款能否更多转化为消费尚待观察未来础有基本面和政策面两大支撑因素疫情演进的复杂性也需关注新市民和农民工的社保覆盖失业和社会保基本面一是国内经济大盘稳定稳中向好二是国际收支大盘基础坚险的全国调剂和统筹等影响居民消费的中长期因素还有待进一步改善实三是外汇储备居世界首位中长期看2035年实现人均GDP达到中等发达国家水平离不开消费引擎政策面一是坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用二是历史上这的重要支撑需坚定信心发挥好消费增长的战略推动作用一机制经受住了多轮外部冲击的考验资料来源央行长江证券研究所图3贷款加权平均利率及分项图4金融机构超额存款准备金率482660金融机构超额存款准备金率245546502220204445204042181735贷款加权平均利率1515161530一般贷款加权平均利率40141425票据融资加权平均利率12个人住房贷款加权平均利率382012企业贷款加权平均利率右1536102020-062020-122021-062021-122022-062018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-092021-032021-092022-032022-092022-122019-092022-032018-062018-092018-122019-032019-062019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-062022-092022-122018-03资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明45中国经济点评报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的应当注明本报告的发布人和发布日期提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的本公司将保留向其追究法律责任的权利财务报表及指标预测请阅读最后评级说明和重要声明55