一、近期市场两大特征：行业极致轮动与景气投资失效
　　近期市场震荡波动，行业、风格快速轮动演绎至历史极端水平。年初以来市场震荡修复，但由于缺乏趋势性主线，各类风格与行业轮动式上涨。尤其是近期轮动速度明显较快。根据我们对一级行业近五日涨跌幅排名变动绝对值加总所构建的短期行业轮动强度指标，当前行业轮动强度已达到2012年以来历史最高水平。
　　与极致的行业、风格轮动相对应的，则是“景气投资”的失效、以及景气预期的有效性大幅增强。行业快速轮动下市场行情高低切换特征较为显著，背后体现的是已兑现的景气对于股价的解释力大幅下降，而景气预期的有效性在持续增强，并成为现阶段影响股价变动的主要矛盾，二者剪刀差自去年11月以来持续扩大。从行业表现也可以看出这一变化，各行业涨跌幅与2022年景气水平基本“脱钩”，甚至呈现负向关系，但与2023年景气预期则呈现出明显的正相关性。
　　二、极致轮动何时结束？景气投资何时回归？ 
　　我们倾向于认为，市场在经历了岁末年初的景气失效后，二季度随着财报业绩披露，叠加3、4月份两会及政治局会议后国内政策逐渐明朗、经济复苏前景更加清晰，市场有望重新回到景气驱动、基本面审美模式之中。1）首先，参考过往经验，当行业轮动达到极点后，除少数开启普涨、普跌的情况外，市场接下来大多进入结构性行情，并形成季度级别的新主线。如2021Q3（新能源）、2020Q4（核心资产）、2019Q3（核心资产&半导体）、2016Q4（核心资产）、2014Q3（中小创）、2012Q4（金融地产）。2）其次，景气投资存在明显的“日历效应”。二季度尤其是4月份，业绩对股价的解释力显著提升，市场或将再度以景气为锚，重新回归到业绩驱动、基本面审美的模式中。3）此外，当前市场在经济复苏、政策宽松预期上的分歧，将随着3、4月份经济数据的披露，以及两会、政治局会议的定调，而最终实现弥合、统一。4）最后，极致轮动行情通常需要增量资金打破存量博弈。而随着市场行情修复、风险偏好改善，内资机构的产品发行和仓位后续有望逐步回升，3、4月份市场或将迎来更多机构增量资金。
　　三、配置建议：短期寻找低位补涨机会，中期回归景气、兼顾估值弹性，关注“强者恒强”与困境反转两个方向
　　1）短期，三大维度寻找低位补涨行业。阶段性市场回归存量博弈环境，板块轮动加速，建议结合业绩改善幅度、预期兑现程度和拥挤度三大维度，掘金低位补涨机会：医药（创新药）、消费（航空运输、商贸零售、免税、酒店餐饮、影视院线）、成长（智能机床、智能驾驶、航空发动机）、周期（橡胶、火电、公路与铁路）和金融地产（房地产）等。2）中期主线回归景气、兼顾估值弹性，关注“强者恒强”(风电、光伏、储能、军工、汽车零部件)与困境反转(信创、创新药、半导体、消费电子、5G)两个方向。3）战略性看多2023年中国复苏+人民币升值的全年宏观主线驱动下，“大炼化”、有色金属、造纸等周期板块机遇。
　　风险提示：关注经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。
　　

研究报告全文：策略报证券研究报告告分析师title张启尧极致轮动的背后兼论主线何时回归zhangqiyaoxyzqcomcnA股策略展望S0190521080005A胡思雨createTime12023年2月26日股S0190521110003市程鲁尧S0190521120004投资要点张勋场一近期市场两大特征行业极致轮动与景气投资失效summaryS0190520070004近期市场震荡波动行业风格快速轮动演绎至历史极端水平年初以来市场震策吴峰略S0190510120002荡修复但由于缺乏趋势性主线各类风格与行业轮动式上涨尤其是近期轮动速杨震宇度明显较快根据我们对一级行业近五日涨跌幅排名变动绝对值加总所构建的短报S0190520120002期行业轮动强度指标当前行业轮动强度已达到2012年以来历史最高水平告与极致的行业风格轮动相对应的则是景气投资的失效以及景气预期的有研究助理效性大幅增强行业快速轮动下市场行情高低切换特征较为显著背后体现的是陈禹豪已兑现的景气对于股价的解释力大幅下降而景气预期的有效性在持续增强并成assAuthor为现阶段影响股价变动的主要矛盾二者剪刀差自去年11月以来持续扩大从行相关报告relatedReport业表现也可以看出这一变化各行业涨跌幅与2022年景气水平基本脱钩甚至20230222呈现负向关系但与2023年景气预期则呈现出明显的正相关性三个维度寻找有补涨后二极致轮动何时结束景气投资何时回归劲儿的行业我们倾向于认为市场在经历了岁末年初的景气失效后二季度随着财报业绩披20230219露叠加34月份两会及政治局会议后国内政策逐渐明朗经济复苏前景更加清调整的背后和两个重要支晰市场有望重新回到景气驱动基本面审美模式之中1首先参考过往经验撑A股策略展望当行业轮动达到极点后除少数开启普涨普跌的情况外市场接下来大多进入结20230212构性行情并形成季度级别的新主线如2021Q3新能源2020Q4核心资产信贷开门红会改变市2019Q3核心资产半导体2016Q4核心资产2014Q3中小创2012Q4金场风格吗A股策略展融地产2其次景气投资存在明显的日历效应二季度尤其是4月份业望绩对股价的解释力显著提升市场或将再度以景气为锚重新回归到业绩驱动基20230205仍是春好时留意三个变本面审美的模式中3此外当前市场在经济复苏政策宽松预期上的分歧将化A股策略展望随着34月份经济数据的披露以及两会政治局会议的定调而最终实现弥合20230204统一4最后极致轮动行情通常需要增量资金打破存量博弈而随着市场行情外资撤退了吗配置盘方修复风险偏好改善内资机构的产品发行和仓位后续有望逐步回升34月份兴未艾市场或将迎来更多机构增量资金三配置建议短期寻找低位补涨机会中期回归景气兼顾估值弹性关注强者恒强与困境反转两个方向1短期三大维度寻找低位补涨行业阶段性市场回归存量博弈环境板块轮动加速建议结合业绩改善幅度预期兑现程度和拥挤度三大维度掘金低位补涨机会医药创新药消费航空运输商贸零售免税酒店餐饮影视院线成长智能机床智能驾驶航空发动机周期橡胶火电公路与铁路和金融地产房地产等2中期主线回归景气兼顾估值弹性关注强者恒强风电光伏储能军工汽车零部件与困境反转信创创新药半导体消费电子5G两个方向3战略性看多2023年中国复苏人民币升值的全年宏观主线驱动下大炼化有色金属造纸等周期板块机遇风险提示关注经济数据波动政策超预期收紧美联储超预期加息等请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明A股市场策略报告目录一近期市场两大特征行业极致轮动与景气投资失效-3-二极致轮动何时结束景气投资何时回归-5-三配置建议短期寻找低位补涨机会中期回归景气兼顾估值弹性关注强者恒强与困境反转两个方向-9-31短期三大维度寻找低位补涨行业-9-32中期回归景气兼顾估值弹性关注强者恒强与困境反转两个方向-13-33战略看多中国复苏人民币升值趋势下的大炼化等周期-17-风险提示关注经济数据波动政策超预期收紧美联储超预期加息等-18-图表目录图表1当前行业轮动强度已处于历史最高位截至2月24日-3-图表2景气对于股价解释力持续回落而景气预期的解释力持续增强截至2月24日-4-图表3行业涨跌幅表现与2022年景气水平呈现负向关系截至2月24日-4-图表4行业涨跌幅表现与2023年的景气预期正相关性更强截至2月24日-5-图表5历史上行业轮动达到极点后市场接下来往往会形成新的主线-6-图表6各月股价表现与业绩增速相关性-6-图表7地产客运量周同比与社零同比-7-图表8全钢胎开工率周同比与工业增加值同比-7-图表9商品房成交面积周同比与商品房销售额同比-7-图表10螺纹钢产量周同比与基建投资增速-7-图表11资金存量博弈通常会带来行业轮动加速截至2月24日-8-图表12公募基金新发规模与重仓股过去一个季度表现存在正相关性-8-图表132019年各季度公募私募外资持股市值占A股比重环比变动-9-图表14百大热门行业23年预期业绩增速-22年预期业绩增速22年业绩预期增速的排名-10-图表15百大热门行业23年预期业绩增速-22年预期业绩增速区间涨跌幅的排名-11-图表16百大热门行业拥挤度分布截至2月24日-12-图表17低位行业三大指标汇总单位pct-12-图表182023年困境反转与景气加速型行业数量占比达到历年最高-13-图表19困境反转型行业按业绩弹性与业绩增速五分组下涨跌幅中位数2010年-2021年中位数-14-图表20困境反转型行业按业绩弹性与业绩增速五分组下涨跌幅2010年-2021年中位数-14-图表21景气延续型行业按业绩弹性与业绩增速五分组下涨跌幅2010年-2021年中位数-15-图表22景气延续型行业按业绩弹性与业绩增速五分组下涨跌幅2010年-2021年中位数-15-图表232010年以来一级行业PE估值分位截至2月24日-16-图表242010年以来一级行业PB估值分位截至2月24日-16-图表25行业景气分布截至2月24日-17-图表26今年人民币升值将是大趋势-18-图表27后续大炼化产业链盈利能力有望修复-18-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-A股市场策略报告报告正文回顾12月下旬成长板块最冷清时我们在成长当前性价比如何重点关注五大方向中判断成长悲观预期充分释放并给出了信创创新药半导体等五大重点方向2月月报我们提示市场将从跌深反弹的贝塔行情逐渐转入景气驱动的阿尔法行情并根据综合景气持仓拥挤度资金等十大指标判断成长将再度领航一近期市场两大特征行业极致轮动与景气投资失效近期市场震荡波动行业风格快速轮动演绎至历史极端水平年初以来市场震荡修复但由于缺乏趋势性主线各类风格与行业轮动式上涨尤其是近期轮动速度明显较快根据我们对一级行业近五日涨跌幅排名变动绝对值加总所构建的短期行业轮动强度指标当前行业轮动强度已达到2012年以来历史最高水平图表1当前行业轮动强度已处于历史最高位截至2月24日行业轮动强度左轴万得全A右轴13565001306000125550012050001154500110400010535001003000952500902000201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理与极致的行业风格轮动相对应的则是景气投资的失效以及景气预期的有效性大幅增强行业快速轮动下市场行情高低切换特征较为显著背后体现的是已兑现的景气对于股价的解释力大幅下降而景气预期的有效性在持续增强并成为现阶段影响股价变动的主要矛盾二者剪刀差自去年11月以来持续扩大从行业表现也可以看出这一变化各行业涨跌幅与2022年景气水平基本脱钩甚至呈现负向关系但与2023年景气预期则呈现出明显的正相关性请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-A股市场策略报告图表2景气对于股价解释力持续回落而景气预期的解释力持续增强截至2月24日景气对股价解释力-景气预期对股价解释力景气预期对股价解释力景气对股价解释力0302010-01-02-032017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注景气对股价解释力为当月股价涨跌幅排名与最近报告期披露的业绩增速排名相关系数景气预期对股价解释力为当月股价涨跌幅排名与当年一致预期业绩增速排名相关系数图表3行业涨跌幅表现与2022年景气水平呈现负向关系截至2月24日402022年11月以来最大涨跌幅游戏家具35人工智能30白酒保险云计算IDC传媒25MCU数字政府旅游及景区充电桩20PCB元宇宙医美啤酒工程机械计算机金融IT通信医疗服务VR金融IT电商家电小家电智能电网乳制品机器人广告中药15银行5G教育券商食品化妆品信创商贸零售快递橡胶工业金属建材纺织服装基建调味品塑料水泥半导体物流消费电子黄金化学原料10创新药CXO氢能医药种植业有色金属稀土IGBT化肥农药新能源汽车被动元器件燃气风电公路与铁路LED医疗器械石油石化特高压5水电航运光伏基础化工化学原料药军工电子煤炭航空发动机智能驾驶2022E净利润增速0军工汽车零部件-50-30-101030507090资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-A股市场策略报告图表4行业涨跌幅表现与2023年的景气预期正相关性更强截至2月24日402022年11月以来最大涨跌幅家具游戏35白酒人工智能30保险云计算IDC25传媒充电桩MCUPCB医美工程机械医疗服务20计算机元宇宙啤酒通信金融IT家电小家电乳制品VR5G券商建材电商智能电网快递15机器人中药化妆品银行食品纺织服装工业金属信创调味品CXO化学原料基建水泥橡胶黄金物流10半导体塑料医疗器械种植业燃气消费电子被动元器件医药IGBT航运有色金属石油石化稀土创新药公路与铁路化肥农药化学原料药水电氢能锂电池军工电子5航空发动机LED化学纤维新能源汽车特高压基础化工风电煤炭储能智能驾驶光伏汽车零部件2023E相较2022E净利润增速变化0军工-100-80-60-40-20020406080100资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理二极致轮动何时结束景气投资何时回归我们倾向于认为市场在经历了岁末年初的景气失效后二季度随着财报业绩披露叠加34月份两会及政治局会议后国内政策逐渐明朗经济复苏前景更加清晰市场有望重新回到景气驱动基本面审美模式之中首先参考过往经验当行业轮动达到极点后除少数开启普涨普跌的情况外市场接下来大多进入结构性行情并形成季度级别的新主线如2021Q3新能源2020Q4核心资产2019Q3核心资产半导体2016Q4核心资产2014Q3中小创2012Q4金融地产请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-A股市场策略报告图表5历史上行业轮动达到极点后市场接下来往往会形成新的主线行业轮动强度左轴万得全A右轴13565002021Q32019Q3130新能源6000核心资产半导体2020Q41252016Q455002012Q42014Q3核心资产中小创核心资产120金融地产50001154500110400010535001003000952500902000201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理其次景气投资存在明显的日历效应二季度尤其是4月份业绩对股价的解释力显著提升市场或将再度以景气为锚重新回归到业绩驱动基本面审美的模式中从业绩与股价的相关性上可以看出二季度后景气的有效性将显著提升其中4月更是全年中业绩对股价表现解释力最强的月份图表6各月股价表现与业绩增速相关性涨跌幅排名与前一期业绩增速排名相关性涨跌幅排名与当期业绩增速排名相关性涨跌幅排名与未来一期业绩增速排名相关性025二季度是全年中业绩对股价表现解释力最强的阶段020015010005000-0054月7月10月6月5月8月12月3月2月1月11月9月资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-A股市场策略报告此外当前市场在经济复苏政策宽松预期上的分歧将随着34月份经济数据的披露以及两会政治局会议的定调而最终实现弥合统一当前市场仍处于等待经济复苏强度的进一步确认或者政策进一步放松的信号出现的窗口从高频数据来看社零及工业生产的修复程度要明显好于基建和地产后续修复的持续性与斜率变化需继续观察重点关注3月中上旬发布的年初经济数据乃至4月公布的一季度经济数据能否出现超预期的复苏以及3月5日两会4月政治局会议的政策定调图表7地产客运量周同比与社零同比图表8全钢胎开工率周同比与工业增加值同比主要城市地铁客运量周同比增加万人左轴开工率汽车轮胎全钢胎周同比增加左轴社会消费品零售总额当月同比右轴工业增加值当月同比右轴50004060503040300040203020201000100100-10000-20-10-10-3000-40-20-20-5000-30-60-302019202020212022202320192020202120222023资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表9商品房成交面积周同比与商品房销售额同比图表10螺纹钢产量周同比与基建投资增速30大中城市商品房成交面积周同比增加万平方米左轴基建投资当月同比商品房销售额当月同比右轴50主要钢厂产量螺纹钢周同比35015040250100301502050105000-50-10-150-50-20-250-100-30201920202021202220232018-042019-042020-042021-042022-04资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理最后极致轮动行情的结束通常需要增量资金打破存量博弈而随着市场行情修复风险偏好改善内资机构的产品发行和仓位后续有望逐步回升34月份市场或将迎来更多机构增量资金1公募方面考虑到新发规模回暖滞后市场底近1个季度3月后公募基金发行或将逐渐好转2私募作为绝对收益投资者仓位的回升也往往滞后出现在市场右侧参考2019年私募仓位在市场反弹两个季度后的二季度开始明显回升3险资方面自去年11月权益资产股票基金头寸已开始底部回升4外资方面当前流入结构已由更重视宏观择时的交易盘主导转变为由更注重基本面的配置盘主导节奏上也已回归请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-A股市场策略报告常态化流入而若3月后国内经济数据验证复苏预期也有望吸引配置型外资进一步增配因此后续随着市场行情修复风险偏好改善34月份后内资机构的产品发行和仓位有望逐步回升并与外资形成合力共振为市场贡献更多机构增量逐渐打破存量博弈图表11资金存量博弈通常会带来行业轮动加速截至2月24日增量资金规模亿元左轴行业轮动强度右轴2000130125150012011510001101055001009509085-500802019-052019-112020-042020-102021-042021-092022-032022-082023-02资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注增量资金规模陆股通净流入两融净流入ETF净利润主动偏股基金新发行规模图表12公募基金新发规模与重仓股过去一个季度表现存在正相关性股票混合型基金成立份额亿份基金重仓季调指数前90天收益率右轴40006035005030004025003020002015001010000500-100-202015-012016-072018-012019-072021-012022-07资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-A股市场策略报告图表132019年各季度公募私募外资持股市值占A股比重环比变动公募外资私募080604020-02-04-06-082019Q12019Q22019Q32019Q4资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理三配置建议短期寻找低位补涨机会中期回归景气兼顾估值弹性关注强者恒强与困境反转两个方向31短期三大维度寻找低位补涨行业阶段性市场回归存量博弈环境板块轮动加速建议以23年业绩上升预期为抓手寻找当前股价仍处低位拥挤度相对较低的细分方向31123年业绩改善预期从23年预期业绩增速相对22年预期的变化来看计算机传媒火电造纸房地产和出行链等板块业绩改善预期的弹性较大鉴于当前市场风格轮动较快我们认为景气度的预期改善幅度或仍是获得超额收益的重要来源之一因此参考23年预期-22年预期业绩增速环变化的一致预期数据成长面板计算机软件数字政府智能机床游戏传媒出行链酒店餐饮商贸零售旅游及休闲航空运输周期火电橡胶造纸钢铁化纤和房地产等板块23年预期业绩增速较22年的改善幅度位居市场前列请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-A股市场策略报告图表14百大热门行业23年预期业绩增速-22年预期业绩增速22年业绩预期增速的排名资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注排名靠前代表23年预期业绩增速和23年预期环比22年预期业绩增速变化更高业绩预测的截止时间为2023220横纵轴交汇点为0对应的排名和万得全A22年预期业绩增速对应的排名312预期兑现程度从市场表现和盈利预期改善幅度的匹配度来看计算机智能机床面板教育猪产业房地产化纤和火电等板块或存在补涨空间截至2023220百大热门行业自去年11月初以来的市场表现和其23年景气度的预期变化同样具有较为明显的正相关性二者之间的相关系数为04因此23年预期业绩增速-22年预期业绩增速2022111-2023220区间涨跌幅排名的匹配程度在一定程度上可以体现市场是否充分反映了板块23年业绩增速的改善预期当前成长面板数字政府计算机LED智能机床被动元器件周期火电钢铁化纤消费教育猪产业航空运输和金融地产房地产证券等细分行业的涨跌幅排名低于其2023年预期景气度变化的排名或指向相关行业的基本面改善预期尚未被市场充分兑现请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-A股市场策略报告图表15百大热门行业23年预期业绩增速-22年预期业绩增速区间涨跌幅的排名资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注排名靠前代表区间涨跌幅和23年预期环比22年预期业绩增速变化更高涨跌幅统计区间为2022111-2023220业绩预测的截止时间为2023220横纵轴交汇点为0对应的排名和万得全A涨跌幅对应的排名313拥挤度从拥挤度来看当前消费和金融地产板块的拥挤度整体相对较低随着去年12月下旬至今上涨后信创游戏等多数成长行业的拥挤度多已自底部回升至较高水平并正逐渐步入消化拥挤度压力阶段考虑到近期增量资金较为有限行业轮动较快因此拥挤度相对较低的行业的弹性或相对更高截至2023217医药中药医美创新药医疗器械消费酒店餐饮旅游及景区航空运输金融地产房地产银行周期煤炭燃气水电和成长储能特高压风电光伏等细分行业的拥挤度相对较低请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-A股市场策略报告图表16百大热门行业拥挤度分布截至2月24日资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理结合业绩改善幅度预期兑现程度和拥挤度三大维度我们选取同时满足23年预期环比22年预期业绩增速变化大于零区间涨跌幅排名小于业绩预期改善排名拥挤度低于100三大条件的细分行业并结合自上而下的基本面判断筛选出医药创新药消费航空运输商贸零售免税酒店餐饮影视院线成长智能机床智能驾驶航空发动机周期橡胶火电公路与铁路和金融地产房地产等业绩改善空间大股价尚未充分pricein业绩预期且拥挤度相对较低有望实现低位补涨的细分方向图表17低位行业三大指标汇总单位pct23年-22年业绩增涨跌幅和业绩变大类风格细分行业拥挤度速环比化的偏离度医药创新药104-12中等航空运输3181-31中等商贸零售4783-21中等偏低消费免税5762-14较低酒店餐饮17375-12中等偏低影视院线5334-16中等偏高智能驾驶181-32中等偏高成长智能机床730-66中等偏高航空发动机233-56中等偏高橡胶775-14中等偏高周期火电1872-68中等偏高公路与铁路213-26较低金融地产房地产35661-37较低资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注偏离度为相关行业23年业绩增速预期变化对应的排名减去2022111以来涨跌幅对应的排名请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-A股市场策略报告32中期回归景气兼顾估值弹性关注强者恒强与困境反转两个方向随着景气投资回归基本面对股价指引的有效性将逐渐增强而今年与往年相比最明显的变化就是困境反转与景气加速型行业的数量占比达到了历年最高由此也引发市场自年初以来对于寻找高业绩弹性方向的关注无论是低基数下高增长的困境反转型行业还是景气延续中的景气加速型行业今年在数量占比上都升至了历史高位而由于这两类行业最大的特点就是业绩弹性的提升最为显著边际交易思维引发了市场自年初以来对于寻找高业绩弹性方向的关注图表182023年困境反转与景气加速型行业数量占比达到历年最高困境反转景气加速景气降速景气回落困境延续10080604020020102011201220132014201520162017201820192020202120222023E资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理那么对于困境反转和强者恒强景气延续型行业究竟是该关注业绩增速还是业绩弹性参考历史我们发现1对于困境反转的行业前一年增速为负今年增速转正业绩弹性没那么重要最终还是看增速反转到什么位置增速最高的方向就是收益率最高的方向首先我们对困境反转的个股按归母净利润增速变化业绩弹性由高到低进行五分组并进一步在各组内按绝对增速由高到低再次进行分组不难发现按业绩弹性分的这五个组之间涨跌幅差异并不具备明显规律而各组内部的股价表现与增速存在着明显的正相关性即无论业绩弹性如何真正具备高收益的仍是增速最高的方向当我们进行反向分组再次验证时也能够发现困境反转中增速越高的组收益率中枢相对也就越高而不同业绩增速的组内业绩弹性与股价表现之间则并没有一致性规律因此对于困境反转行业而言业绩弹性没那么重要最终还是看增速反转到什么位置请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-A股市场策略报告图表19困境反转型行业按业绩弹性与业绩增速五分组下涨跌幅中位数2010年-2021年中位数困境反转-当年涨跌幅中位数454035302520151050-520202020202020202020前后前后前后前后前后GGGGGGGGGGGGG40-60G40-60G40-60G40-60G40-60G60-80G20-40GG20-40G20-40G60-80G20-40G60-80G60-80G20-40G60-80G第一组第二组第三组第四组第五组G排名前20G排名20-40G排名40-60G排名60-80G排名80-100资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表20困境反转型行业按业绩弹性与业绩增速五分组下涨跌幅2010年-2021年中位数45困境反转-当年涨跌幅中位数403530252015105020202020202020202020804080404080408040806060606060---------------前后前后前后前后前后GGGGGGGGGGGG40G40G40G40G40G60GG20G60G20G20G60G20G60G20G60G第一组第二组第三组第四组第五组排名前排名排名排名排名G20G20-40G40-60G60-80G80-100资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理2对于景气延续的行业前一年与今年增速均为正增速和弹性都很重要高增速要好于低增速景气加速要好于景气降速最优策略是找到兼具高增速与景气加速的方向同样的我们对景气延续的个股按归母净利润增速变化业绩弹性由高到低进行五分组并进一步在各组内按绝对增速由高到低再次进行分组可以发现对于按业绩弹性划分的这五个组涨跌幅与业绩弹性之间存在正向关系即景气加速好于景气降速同时各组内部的股价表现也与增速存在着较强正相关性即高增速要好于相对低增速进行反向分组再次验证时也能够发现增速越高的组收益率中枢相对也就越高同时不同增速分组的组内也基本存在业绩弹性越大收益率越高的现象因此对于景气延请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-A股市场策略报告续而言增速与弹性都很重要图表21景气延续型行业按业绩弹性与业绩增速五分组下涨跌幅2010年-2021年中位数50景气延续-当年涨跌幅中位数45403530252015105020202020202020202020后前后前后前后前后前GGGGGGGGGGGGG40-60G40-60G40-60G40-60G40-60G20-40G60-80G20-40G60-80G20-40G60-80G20-40G60-80G20-40G60-80G第一组第二组第三组第四组第五组G排名前20G排名20-40G排名40-60G排名60-80G排名80-100资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表22景气延续型行业按业绩弹性与业绩增速五分组下涨跌幅2010年-2021年中位数50景气延续-当年涨跌幅中位数45403530252015105020202020202020202020406080406080406080406080406080---------------后前后前后前后前后前GGGGGGGGGGGGG40G40G40G40G40G20GG60G20G60G20G60G20G60G20G60G第一组第二组第三组第四组第五组G排名前20G排名20-40G排名40-60G排名60-80G排名80-100资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理另一方面除关注业绩增速外我们认为今年在行业配置上还需要兼顾估值弹性无论对于困境反转型行业还是景气延续型行业G都很重要但今年的不同在于低基数效应下高增速将变得不再稀缺那么市场也将由过去的淘汰赛变成竞速赛因此在锚定高增速的同时我们认为要寻求更高的超额收益还需要兼顾估值弹性沿强者恒强景气延续与困境反转两个方向布局其中增速高同时估值弹性大的行业有望在未来一段时间成为市场新的主线请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-A股市场策略报告图表232010年以来一级行业PE估值分位截至2月24日300MAX30当前值25095MIN2006244321509567535214264100648580704036946850453231197780农社汽商食公机美计综轻房钢纺建非传家国环建电基银石电医通林会车贸品用械容算合工地铁织筑银媒用防保筑子础行油力药信牧服零饮事设护机制产服材金电军装化石设生渔务售料业备理造饰料融器工饰工化备物资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表242010年以来一级行业PB估值分位截至2月24日18MAX3016当前值1475MIN121241106123117896733311984944311853474665332281828141344120美食电国商汽机煤基轻社钢有家纺农计交公综电通建石建传医环容品力防贸车械炭础工会铁色用织林算通用合子信筑油筑媒药保护饮设军零设化制服金电服牧机运事材石装生理料备工售备工造务属器饰渔输业料化饰物资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理综合景气与估值弹性困境反转中建议关注当前景气仍处于低位但今年有望困境反转且估值持仓均处于中低位的高弹性方向信创创新药半导体消费电子5G另一方面在强者恒强景气延续中对于当前景气已处于高位且已体现在高仓位中的板块重点掘金增速能够持续向上估值合理的细分行业把握高增长细分方向以及个股机会风电光伏储能军工汽车零部件请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-A股市场策略报告图表25行业景气分布截至2月24日资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理33战略看多中国复苏人民币升值趋势下的大炼化等周期战略性看多2023年中国复苏人民币升值的全年宏观主线驱动下大炼化有色金属造纸等周期板块机遇一方面2023年人民币升值的宏观背景下以大炼化有色金属造纸等为代表的周期板块成本在海外而收入将享受到人民币计价的原材料进口成本中枢趋势性下降对利润的增厚另一方面中国经济复苏趋势明朗且海外国内均未对中国复苏充分定价下随着疫情冲击过后中国经济迸发出更强动能宏观需求回暖也将带动这些行业盈利改善请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-A股市场策略报告图表26今年人民币升值将是大趋势图表27后续大炼化产业链盈利能力有望修复中美10年期国债利差石油化工行业当季销售毛利率美元兑人民币汇率右轴逆序同比中国化工产品价格指数-原油价格领先6个月右轴360255026520011570-5001075-100-1580-20-150-3852006200820102012201420162018202020222023-062014-022014-092015-042015-112016-062017-012017-082018-032018-102019-052019-122020-072021-022021-092022-042022-112013-07资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理风险提示关注经济数据波动政策超预期收紧美联储超预期加息等请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-A股市场策略报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12个中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级月内公司股价或行业指数相对同减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准新三板市场以三板成指为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准香港市场以恒生指数为基准美中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级国市场以标普500或纳斯达克综合指数回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层32层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-