一、回顾：港股行情“倒春寒”
　　1月底以来，港股行情出现较明显调整，符合我们的预判。我们2月1日报告《倒春寒挡不住春天，复苏将驱动行情》中提醒，港股行情三个月涨得太急，洗洗更健康；2月8日报告《行情跟着“复苏+升值”的节奏起舞》提示“美债收益率的下行过程中短期可能因为就业等经济数据较强而反弹，对全球资产有短期冲击”，“人民币2023年的大趋势将是升值，但不会一帆风顺；立春后，人民币有回调风险，加重了港股短期的倒春寒”。
　　二、展望：中国复苏进展和“两会”预期将提振中国股市信心
　　1、行情倒春寒挡不住基本面的春天，高频经济数据将继续指向中国复苏，特别是出行消费和工业回暖。1）1月制造业PMI和非制造业PMI均回到景气水平。2）1月社融及信贷“开门红”，新增社融5.98万亿元，与2022年1月基本持平，较2021年1月多增接近1万亿。社融维持高位主要来自信贷贡献，且为企业中长期贷款。3）出行消费明显改善，元宵节后国内旅客量边际回落但仍高于2019年水平，近期票价也基本在2019年同期水平；复工复产重启，全国城际活动、主要城市地铁客运量、百城拥堵延时指数均处于季节性高位4）生产活动整体改善，元宵节后的一周动力煤日耗回升至季节性高位，开工率明显回升。
　　2、基本面好才是真的好，海外因素对中国股市的扰动将进一步钝化。
　　——海外因素不是中国股市2023年的主要矛盾，美国经济中期走弱是大概率，美债收益率中期下行有利于中国股市。CPI权重调整使得通胀同比读数上浮，短期通胀压力大，联储有望在更长时间内保持鹰派，这导致美国经济软着陆难度更大，美长债利率中期回落也是大概率。1）近期美国超预期的非农就业、通胀数据发布后，多位联储官员进行鹰派发言。2）当前联储引导的利率路径预期对经济已具有限制级水平——截至2023年2月16日，10Y-2Y美债期限利差为-76bp，倒挂程度已经处于1982年以来较为极端的水平，在此基础之上，继续加息、超预期加息将会带来更高的经济衰退风险。美联储加息周期的后期，在短端利率走高的过程中，长端利率存在向下拉力，对应着期限利差倒挂程度进一步加深。
　　——美债利率的短期反弹将呈强弩之末，因为市场预期已快速向美联储靠拢。美债10年期收益率从2022年四季度高点的4.3%左右回落到2023年1月底的3.3%左右，对通胀和美联储的乐观预期主导市场。2月以来就业、CPI等经济数据超预期，市场重新担心联储的政策路径，美债收益率迎来阶段性反弹，给全球大类资产带来冲击。2022年底市场曾预期美联储2023年降息“两次”。但2月14日，美国CPI数据发布后，1）市场预期2023全年不降息：2月14日数据显示，联邦基金利率将在7月达到5.26%的峰值，在2023年底回落至5.07%，回落幅度已经不足一次降息幅度。2）市场预期2023年6月的终点利率由2月初的4.89%上升到5.20%，9月终点利率提升至5.24%。
　　3、人民币快速升值后短期调整，不改变中国复苏驱动的中期升值趋势。
　　3.1、人民币快速升值告一段落，短期随美元反弹而走弱。人民币从2022年11月初的7.3升值到2023年2月初的6.7（2016年以来均值），背后是美元贬值带来的被动升值。11月初至2月初，人民币兑美元升值幅度达到8.2%，而兑非美货币升值幅度并不高，兑欧元下跌2.5%，兑日元下跌5.4%。
　　3.2、随着经济复苏，人民币汇率短期调整后的风险不大，维持中期升值的判断。中国经济复苏以及人民币国际化稳步推进，都有利于人民币步入升值周期，有望回到过去十年双向波动区间的下轨（6.2附近）。随着中国Reopen和稳增长政策实施，中国经济复苏并且相对美国经济持续改善，这是人民币兑美元汇率升值的核心支撑。另外，稳定偏强的人民币汇率有利于推进人民币成为石油等全球大宗商品的重要结算货币。
　　三、策略：行情“倒春寒”有惊无险，精选复苏超预期的机会
　　主线一：中国经济复苏、人民币升值，“成本在海外而收入在国内”的上市公司盈利改善的弹性更大。中国需求回暖，带来内需型上市公司收入提升；人民币升值，欧美经济下行、美元贬值，“成本在海外而收入在国内”的上市公司的盈利改善更有弹性，享受到人民币计价的进口成本下降。优先推荐化工特别是炼化；精选铜、铝、造纸板块优质个股。
　　化工，特别关注炼化，“大炼化”产业链产品价格与原油价格高度相关，2023年需求改善，原油波动中枢较2022年下行但仍有望保持相对高位。
　　有色金属：受益于美元中期走弱及国内经济复苏，建议关注铜、铝板块机会。
　　造纸行业：供给释放驱动浆价下行，经济复苏带来消费需求提升，人民币升值有望增厚利润。
　　主线二：消费及成长行业精选阿尔法，大涨大震荡之后将有分化，寻找有性价比且基本面可能超预期的机会，看好出行链条的酒店、啤酒、免税、美妆、品牌服饰、教育等，建议关注电子、互联网、消费医疗和院内手术产业链及创新药、物管商管、汽车经销商、汽车零部件等结构性机会。
　　酒店：与疫情及出游息息相关；酒店集中

研究报告全文：策海略外报研证券研究报告告究分析师title张忆东全球首席策略师zhangydxyzqcomcnSFCHKBIS749春天花会开SACS0190510110012李彦霖全SACS0190510110015球迟玉怡2023年2月18日SACS0190522040001createTime1策投资要点2019年4月28日一回顾港股行情倒春寒略一请注意assAuthor李彦霖迟玉怡并非1月底以来港股行情出现较明显调整符合我们的预判我们2月1日报告倒报香港证券及期货事务监察委员春寒挡不住春天复苏将驱动行情中提醒港股行情三个月涨得太急洗洗更告会的注册持牌人不可在香港健康summary2月8日报告行情跟着复苏升值的节奏起舞提示美债收益率的从事受监管活动下行过程中短期可能因为就业等经济数据较强而反弹对全球资产有短期冲击人民币2023年的大趋势将是升值但不会一帆风顺立春后人民币有回调风险加重了港股短期的倒春寒二展望中国复苏进展和两会预期将提振中国股市信心报告关键点1行情倒春寒挡不住基本面的春天高频经济数据将继续指向中国复苏特别是出行消费和工业回暖11月制造业PMI和非制造业PMI均回到景气水平21月社融及信贷开门红新增社融598万亿元与2022年1月基本持平较2021年1月多增接近1万亿社融维持高位主要来自信贷贡献且为企业中长期贷款3出行消费明显改善元宵节后国内旅客量边际回落但仍高于2019年相关报告relatedReport水平近期票价也基本在2019年同期水平复工复产重启全国城际活动主要20230208行情跟着复苏升值城市地铁客运量百城拥堵延时指数均处于季节性高位4生产活动整体改善的节奏起舞元宵节后的一周动力煤日耗回升至季节性高位开工率明显回升20230201倒春寒挡不住春天复苏2基本面好才是真的好海外因素对中国股市的扰动将进一步钝化将驱动行情海外因素不是中国股市年的主要矛盾美国经济中期走弱是大概率20230118春已至水刚暖斜风细2023雨不须归美债收益率中期下行有利于中国股市CPI权重调整使得通胀同比读数上浮短20230105港股春天的春季躁动期通胀压力大联储有望在更长时间内保持鹰派这导致美国经济软着陆难度更兴证海外2023年1月港股策略大美长债利率中期回落也是大概率1近期美国超预期的非农就业通胀数20221206做多港股珍惜开放和复据发布后多位联储官员进行鹰派发言2当前联储引导的利率路径预期对经苏的窗口期2023年港股年度策济已具有限制级水平截至2023年2月16日10Y-2Y美债期限利差为-76bp略倒挂程度已经处于1982年以来较为极端的水平在此基础之上继续加息超预20221119磨底突围掘金新时代的期加息将会带来更高的经济衰退风险美联储加息周期的后期在短端利率走高赢家2023年中美股市投资展望的过程中长端利率存在向下拉力对应着期限利差倒挂程度进一步加深20221002港股沼泽底等水来美债利率的短期反弹将呈强弩之末因为市场预期已快速向美联储靠拢美shortcover式反弹反复折腾债10年期收益率从2022年四季度高点的43左右回落到2023年1月底的3320220925紧缩交易至后程美股仍左右对通胀和美联储的乐观预期主导市场2月以来就业CPI等经济数据超预在艰难时期市场重新担心联储的政策路径美债收益率迎来阶段性反弹给全球大类资20220903港股继续低位拉锯逆向产带来冲击2022年底市场曾预期美联储2023年降息两次但2月14日美思维布局长期国CPI数据发布后1市场预期2023全年不降息2月14日数据显示联邦基乱中取胜做多中国先进20220803金利率将在月达到的峰值在年底回落至回落幅度已经不制造业7526202350720220712动荡的世界底部拉锯的足一次降息幅度2市场预期2023年6月的终点利率由2月初的489上升到港股如何布局5209月终点利率提升至52420220703疫后复苏的阿尔法3人民币快速升值后短期调整不改变中国复苏驱动的中期升值趋势20220628动荡的世界复苏的赢家31人民币快速升值告一段落短期随美元反弹而走弱人民币从2022年11月全球策略2022年中期策略报告初的73升值到2023年2月初的672016年以来均值背后是美元贬值带来的20220602港股战略相持期打好游被动升值11月初至2月初人民币兑美元升值幅度达到82而兑非美货币升击战值幅度并不高兑欧元下跌25兑日元下跌5420220503美股中期底附近迎来喘息中国股市外忧弱化32随着经济复苏人民币汇率短期调整后的风险不大维持中期升值的判断20220522高光之下的阴影重重中国经济复苏以及人民币国际化稳步推进都有利于人民币步入升值周期有望回到过去十年双向波动区间的下轨附近随着中国和稳增长政策实美股2022年一季报扫描62Reopen20220510Yesterdayoncemore美股施中国经济复苏并且相对美国经济持续改善这是人民币兑美元汇率升值的核重现2018年四季度也许更糟心支撑另外稳定偏强的人民币汇率有利于推进人民币成为石油等全球大宗商20220503乍暖还寒战略相持阶段品的重要结算货币有望展开请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明全球策略报告三策略行情倒春寒有惊无险精选复苏超预期的机会主线一中国经济复苏人民币升值成本在海外而收入在国内的上市公司盈利改善的弹性更大中国需求回暖带来内需型上市公司收入提升人民币升值欧美经济下行美元贬值成本在海外而收入在国内的上市公司的盈利改善更有弹性享受到人民币计价的进口成本下降优先推荐化工特别是炼化精选铜铝造纸板块优质个股化工特别关注炼化大炼化产业链产品价格与原油价格高度相关2023年需求改善原油波动中枢较2022年下行但仍有望保持相对高位有色金属受益于美元中期走弱及国内经济复苏建议关注铜铝板块机会造纸行业供给释放驱动浆价下行经济复苏带来消费需求提升人民币升值有望增厚利润主线二消费及成长行业精选阿尔法大涨大震荡之后将有分化寻找有性价比且基本面可能超预期的机会看好出行链条的酒店啤酒免税美妆品牌服饰教育等建议关注电子互联网消费医疗和院内手术产业链及创新药物管商管汽车经销商汽车零部件等结构性机会酒店与疫情及出游息息相关酒店集中化连锁化中高端化趋势不变啤酒春节假期复工复产后因私因公外出需求增加催化线下消费加速目前板块仍处于复苏逻辑验证期估值回归进程中建议关注估值安全边际更高及业绩稳定性强的标的免税离岛免税销售与赴岛游客人数有较大相关性短期客流复苏渗透率提升之下销售额有望回归高增速区间长期旅游消费尤其高端香化配饰烟酒购物转化需求保持增长供给端更趋市场化免税市场具备潜力空间美妆短期来看美妆板块客户边际成交意愿提升粘性较强参考海外国家经验疫情防控放开后将率先恢复且同时具备成长性和确定性长期来看行业监管趋严有利于合规市场规模扩大以及龙头公司市占率提升品牌服饰受益于经济复苏消费意愿有望逐步提升品牌服饰消费场景有望加快恢复中长期景气向上国产替代逻辑不变教育走出业务调整期政策带来的经营不确定性消除合规业务正常开展新业务顺利推进有望贡献稳定营收和利润盈利能力有望提升电子在消费电子需求疲弱的背景下汽车电子需求是第二增长曲线互联网互联网发展步入规范发展的新阶段受益于中国复苏和数字经济政策红利互联网盈利改善医药后疫情时代医药复苏速度将在行业内居前医药板块投资逐步回归主业看好复苏主线下的消费医疗院内手术产业链此外建议关注创新药龙头标的物管商管受益消费复苏地产行业风险降低物管板块的估值有望回升物业管理公司的发展从规模的快速扩张到经营能力的夯实转变汽车产业链结构性机会1豪华车经销商伴随中国车市增购换购比例持续上升以及防控政策放开豪华品牌销量有望在2023年迎来明显增长豪华车经销商有望享受二手车市场快速增长的红利2汽车零部件的结构性机会如功率半导体电池盒等优质零部件公司主线三优质央企国企港股的价值重估机会一方面央企国企港股具备低估值高股息特征港股市值50亿港元以上的央国企平均股息率超过6类债券配置吸引力高中期受益于中国特色估值体系构建另一方面受益于经济复苏稳增长政策周期龙头盈利改善基于复苏逻辑下类可转债策略建议配置地产及地产产业链能源油运电信运营商公用事业绿电等领域有业绩弹性的价值股龙头风险提示全球经济增速下行美联储货币政策收缩风险大国博弈风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-全球策略报告目录1回顾港股行情倒春寒-4-2展望中国复苏进展和两会预期将提振中国股市信心-4-21行情倒春寒挡不住基本面的春天高频经济数据将继续指向中国复苏特别是出行消费和工业回暖-4-22基本面好才是真的好海外因素对中国股市的扰动将进一步钝化-7-23人民币快速升值后短期调整不改变中国复苏驱动的中期升值趋势-9-3策略行情倒春寒有惊无险精选复苏超预期的机会-10-4风险提示-14-图表目录图表1中国制造业PMI非制造业PMI-4-图表2制造业中新订单生产PMI-4-图表32023年1月新增社融与去年同比基本持平-5-图表41月新增贷款中企业中长期贷款的多增是大头-5-图表5国内旅客量-5-图表6历年同期未来两周平均票价走势-5-图表7百度迁徙城际活动指数-6-图表8全国主要地铁城市客运量-6-图表9节后生产活动整体改善动力煤日耗回升至季节性高位螺纹钢沥青PTA涤纶长丝半钢胎开工率均明显回升-6-图表1010Y-2Y美债期限利差与联邦基金目标利率-8-图表11美国CPI-8-图表12美国劳动参与率-8-图表13联邦基金利率期货隐含利率-9-图表14美国10年期国债收益率-9-图表15人民币汇率-9-图表16CFETS人民币汇率-9-图表17过去十年人民币汇率双向波动区间的下轨处于62附近-10-图表18港股细分行业ROE半年度水平-11-图表19港股细分行业净利率水平-11-图表20行业市盈率TTM剔除负值-11-图表21港股部分央国企公司股息率TTM-13-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-全球策略报告报告正文1回顾港股行情倒春寒1月底以来港股行情出现较明显调整符合我们的预判我们2月1日报告倒春寒挡不住春天复苏将驱动行情中提醒港股行情三个月涨得太急洗洗更健康月日报告行情跟着复苏升值的节奏起舞提示美债收益率的28下行过程中短期可能因为就业等经济数据较强而反弹对全球资产有短期冲击人民币2023年的大趋势将是升值但不会一帆风顺立春后人民币有回调风险加重了港股短期的倒春寒2展望中国复苏进展和两会预期将提振中国股市信心21行情倒春寒挡不住基本面的春天高频经济数据将继续指向中国复苏特别是出行消费和工业回暖1月制造业PMI和服务业PMI皆回到了景气水平2023年1月制造业PMI非制造业PMI分别为501544高于上月31128个百分点前期受疫情压制较大的非制造业PMI复苏更为明显制造业PMI中制造业新订单PMI为509生产PMI为498分别上行7052个百分点供求两端同步改善图表1中国制造业PMI非制造业PMI图表2制造业中新订单生产PMI非制造业商务活动7000PMI新订单PMI生产6500PMIPMI6500600060005500550050005000450045004000400035003500300030002500250020002000201001201101201201201301201401201501201601201701201801201901202001202101202201202301数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理1月社融及信贷开门红总量高结构成色好2023年1月新增社融598万亿元与2022年1月基本持平较2021年1月多增接近1万亿社融维持高位主要来自信贷贡献且为企业中长期贷款1月新增贷款同比多增9227亿元其中企业中长期贷款同比多增14万亿同比多增幅度为历史各年1月最高请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-全球策略报告图表32023年1月新增社融与去年同比基本持平图表41月新增贷款中企业中长期贷款的多增是大头新增社融十亿元新增贷款十亿元70002020202150002022112023116000202220234000500030004000200030001000200001000-1000居民居民居民企业企业企业企业非银金0短期中长期短期票据中长期融123456789101112数据来源CEIC兴业证券经济与金融研究院宏观团队整理数据来源CEIC兴业证券经济与金融研究院宏观团队整理出行消费明显改善元宵节后一周国内旅客量边际回落但仍高于2019年水平近期票价也基本在2019年同期水平节后复工复产重启全国城际活动主要城市地铁客运量百城拥堵延时指数均处于季节性高位图表5国内旅客量图表6历年同期未来两周平均票价走势国内旅客量万人历年同期未来两周平均票价走势元2019202020212022202320191921420202021314001200202121211202222210上上周2322上周23291200100010008008006004006002004000123456789101112数据来源航班管家planespotters兴业证券经济与金融研数据来源航班管家planespotters兴业证券经济与金融研究究院宏观团队整理院宏观团队整理注T代表对应图例括号内的日期1为其后1天其余同理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-全球策略报告图表7百度迁徙城际活动指数图表8全国主要地铁城市客运量百度迁徙城际活动指数全国7DMA全国主要地铁城市客运量7DMA万人次2019202020212022202320192020202120222023200080001500600010004000500200000-90-80-70-60-50-40-30-20-100102030405060-60-50-40-30-20-100102030405060708090数据来源百度迁徙兴业证券经济与金融研究院宏观团队数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院宏观团队整理整理随着节后复工复产和稳增长政策落地生产活动整体改善元宵节后的一周动力煤日耗回升至季节性高位螺纹钢沥青PTA涤纶长丝半钢胎开工率均明显回升尤其是沥青开工率跃升图表9节后生产活动整体改善动力煤日耗回升至季节性高位螺纹钢沥青PTA涤纶长丝半钢胎开工率均明显回升螺纹钢开工率农历对齐沿海八省动力煤日耗7DMA农历万吨2017201820192020201720182019202020212022202320212022202324070200160501208030-30春节306090120150180210240270300-30春节306090120150180210240270300石油沥青装置开工率农历对齐甲醇开工率农历对齐20172018201920202018201920208020212022202320212022202385608075407065206055-30春节306090120150180210240270300请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-全球策略报告PTA开工率农历对齐涤纶长丝开工率农历对齐201720182019202020172018201920202021202220232021202220239595908585807575657065556045-30春节306090120150180210240270300-30306090120150180210240270300春节半钢胎开工率农历对齐费城半导体指数5DMA农历对齐20172018201920202018201920202021202220238045002021202220236035004025002015000500-30306090120150180210240270300-30春节306090120150180210240270300春节数据来源同花顺Wind兴业证券经济与金融研究院宏观团队整理数据截至2023年2月12日22基本面好才是真的好海外因素对中国股市的扰动将进一步钝化海外因素不是中国股市2023年的主要矛盾美国经济中期走弱是大概率美债收益率中期下行有利于中国股市CPI权重调整使得通胀同比读数上浮短期通胀压力大联储有望在更长时间内保持鹰派这导致美国经济软着陆难度更大美长债利率中期回落也是大概率近期美国超预期的非农就业通胀数据发布后多位联储官员进行鹰派发言2月16日圣路易斯联储主席布拉德表示不排除支持3月加息50个基点的可能性并称希望尽快将美联储的政策利率提高到5375克利夫兰联储主席梅斯特表示在这个关键时刻陆续公布的数据并没有改变我的观点即我们需要将联邦基金利率提高到5以上并将其维持一段时间以充分限制物价水平确保通胀可持续性地回到22月14日费城联储主席哈克表示通胀消息不会改变他的观点即利率将不得不升至5以上达拉斯联储主席洛根表示必须做好准备在比之前预期更长的时间内继续加息里士满联储主席巴金称美联储需要优先考虑抑制通胀而不是美国经济增长面临的风险当前联储引导的利率路径预期对经济已具有限制级水平截至2023年2月1日10Y-2Y美债期限利差为-78bp倒挂程度已经处于1982年以来较为极端的水平在此基础之上继续加息超预期加息将会带来更高的经济衰退风险美联储加息周期的后期在短端利率走高的过程中长端利率存在向下拉力对应着期限利差倒挂程度进一步加深比如80年代保罗沃尔克请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-全球策略报告加息的高点时政策利率已高于泰勒规则利率约200bp但是带不动长端利率10Y-2Y美债收益率倒挂最深至-241bp图表1010Y-2Y美债期限利差与联邦基金目标利率1000250010Y-2Y美债期限利差联邦基金目标利率--右轴800200060015004002001000000500-200-400000197221975219782198121984219872199021993219962199922002220052200822011220142201722020220232数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理美债利率的短期反弹将呈强弩之末因为市场预期已快速向美联储靠拢美债10年期收益率从2022年四季度高点的43左右回落到2023年1月底的33左右对通胀和美联储的乐观预期主导市场2月以来就业CPI等经济数据超预期市场重新担心联储的政策路径美债收益率迎来阶段性反弹给全球大类资产带来冲击2022年底市场曾预期美联储2023年降息两次但2月14日美国CPI数据发布后1市场预期2023全年不降息2月14日数据显示联邦基金利率将在7月达到526的峰值在2023年底回落至507回落幅度已经不足一次降息幅度2市场预期2023年6月的终点利率由2月初的489上升到5209月终点利率提升至524图表11美国CPI图表12美国劳动参与率10006400063000500620000006100060000-500201001201101201201201301201401201501201601201701201801201901202001202101202201202301美国CPI当月同比美国核心CPI当月同比美国劳动参与率季调数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-全球策略报告图表13联邦基金利率期货隐含利率图表14美国10年期国债收益率2023年3月2023年6月2023年9月500美国国债收益率10年5540050453004020035301002520000数据来源Bloomberg兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理23人民币快速升值后短期调整不改变中国复苏驱动的中期升值趋势人民币快速升值告一段落短期随美元反弹而走弱人民币从2022年11月初的73升值到2023年2月初的672016年以来均值背后是美元指数的下行带来的被动升值11月初至2月初人民币兑美元升值幅度达到82而兑非美货币升值幅度并不高兑英镑升值09兑欧元下跌25兑日元下跌54随着经济复苏人民币汇率短期调整后的风险不大维持中期升值的判断中国经济复苏以及人民币国际化稳步推进都有利于人民币步入升值周期有望回到过去十年双向波动区间的下轨62附近随着中国Reopen和稳增长政策实施中国经济复苏并且相对美国经济持续改善这是人民币兑美元汇率升值的核心支撑另外稳定偏强的人民币汇率有利于推进人民币成为石油等全球大宗商品的重要结算货币图表15人民币汇率图表16CFETS人民币汇率美元兑人民币11000欧元兑人民币CFETS人民币汇率指数点1000英镑兑人民币10500100日元兑人民币--右轴900600100009500800500900070085006004008000202102202104202106202108202110202112202202202204202206202208202210202212202302数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-全球策略报告图表17过去十年人民币汇率双向波动区间的下轨处于62附近76000美元兑人民币美元兑离岸人民币7400072000700006800066000640006200060000数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理3策略行情倒春寒有惊无险精选复苏超预期的机会主线一中国经济复苏人民币升值成本在海外而收入在国内的上市公司盈利改善的弹性更大中国需求回暖带来内需型上市公司收入提升人民币升值欧美经济下行美元贬值成本在海外而收入在国内的上市公司的盈利改善更有弹性享受到人民币计价的进口成本下降回顾2017年2020年下半年-2022年一季度两轮人民币升值阶段大化工包括石油石化特别是炼化有色金属造纸行业航空等等行业盈利能力均有改善从估值所处2016年以来的分位数来看除航空981外石油石化有色金属造纸等行业估值均在60分位数以下括号内数值为2016年以来分位数化工特别关注炼化大炼化产业链产品价格与原油价格高度相关2023年需求改善原油波动中枢较2022年下行但仍有望保持相对高位有色金属受益于美元中期走弱及国内经济复苏建议关注铜铝板块机会造纸行业供给释放驱动浆价下行经济复苏带来消费需求提升人民币升值有望增厚利润请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-全球策略报告图表18港股细分行业ROE半年度水平图表19港股细分行业净利率水平数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注为阅读方便纵坐标小于-20或大于20的数据暂未显示图表20行业市盈率TTM剔除负值706050403020100201601201701201801201901202001202101202201202301石油及天然气航空服务铜铝纸及纸制品数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理主线二消费及成长行业精选阿尔法大涨大震荡之后将有分化寻找有性价比且基本面可能超预期的机会看好出行链条的酒店啤酒免税美妆教育等建议关注电子互联网消费医疗和院内手术产业链及创新药品牌服饰物管商管汽车经销商汽车零部件等结构性机会酒店1与疫情及出游息息相关2酒店集中化连锁化中高端化趋势不变啤酒春节假期复工复产后因私因公外出需求增加催化线下消费加速市场处于复苏第一阶段与第二阶段的切换期前期股价快速上行后目前板块仍处于复苏逻辑验证期估值回归进程中建议关注估值安全边际更高及业绩稳定性强的标的免税离岛免税销售与赴岛游客人数有较大相关性短期客流复苏渗透率请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-全球策略报告提升之下销售额有望回归高增速区间中长期旅游消费尤其高端香化配饰烟酒购物转化需求保持增长供给端更趋市场化免税市场具备潜力空间美妆短期来看美妆板块客户边际成交意愿提升粘性较强参考海外国家经验疫情防控放开后将率先恢复且同时具备成长性和确定性长期来看行业监管趋严有利于合规市场规模扩大以及龙头公司市占率提升建议关注布局具备定标准能力有望实现国货崛起的头部公司品牌服饰随着防控限制放松后第一波感染高峰的过去消费意愿有望逐步提升品牌服饰消费场景有望加快恢复中长期景气向上国产替代逻辑不变教育走出业务调整期政策带来的经营不确定性消除合规业务正常开展新业务顺利推进有望贡献稳定营收和利润盈利能力有望提升电子汽车电子需求维持高景气在消费电子需求疲弱的背景下汽车电子需求是第二增长曲线汽车电动化智能化带动了激光雷达智能座舱智能驾驶域控制器等产品线的需求车载镜头功率半导体仍在增长赛道互联网互联网发展步入规范发展的新阶段受益于中国复苏和数字经济政策红利互联网盈利改善1经济复苏广告主投放预算回暖电商本地生活服务出行业务反弹2游戏监管进入常态化游戏版号获批3云业务人工智能等受益于数字经济政策红利疫后复苏的消费医疗院内手术产业链以及创新药龙头标的后疫情时代医药复苏速度将在行业内居前医药板块投资逐步回归主业看好复苏主线下的消费医疗院内手术产业链创新药板块核心关注A集采对企业收入端的影响边际削弱迎来业绩拐点B创新或特色品种逐渐进入销售或产品数据兑现期型的BigPharma以及具备差异化国际化及良好商业化潜力的BioPharmaBiotech型药企物管商管1受益消费复苏2地产行业风险降低物管板块的估值有望回升3物业管理公司的发展从规模的快速扩张到经营能力的夯实转变汽车产业链结构性机会1豪华车经销商伴随中国车市增购换购比例持续上升以及防控政策放开豪华品牌销量有望在2023年迎来明显增长二手车政策放开促进行业进入高速发展期豪华车经销商在车源售后维修与保养客户流量资金等方面具备明显优势更有望享受二手车市场快速增长的红利建议关注代理品牌护城河深售后增长动能强劲二手车业务布局积极新能源转型稳健的豪华品牌经销商2关注汽车零部件的结构性机会如功率半导体电池盒等优质零部件公司主线三优质央企国企港股的价值重估机会一方面央企国企港股具备低估值高股息特征港股市值50亿港元以上的央国企平均股息率超过6类债券配置吸引力高中期受益于中国特色估值体系构建另一方面受益于经济复苏稳增长政策周期龙头盈利改善基于复苏逻辑下类可转债策略建议配置地产及地产产业链能源油运电信运营商公用事业绿电等领域有业绩弹性的价值股龙头请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-全球策略报告央国企地产改善性政策不断出台在内部外部环境都向好的情况下行业信心和基本面将进一步回暖活下来的优质房企估值将进一步提升首选有钱有地有人的国央企地产地产产业链融资端实质性利好密集落地保交楼仍为房地产行业的首要工作扩大内需为2023年经济的首要工作其中支持房地产改善需求在其中被列为首位地产需求端有望迎来更多政策催化提振市场主体对地产链的中长期预期若地产销售起来行业持续性更强逻辑有望延伸至开工链建议关注地产产业链的机会能源1煤炭原油等传统能源领域的优质国企龙头其盈利的稳定性抬升能源结构转变大背景下传统能源的新增供给更加克制2企业资本开支降低可用于分红的比例大幅提高32023年欧美经济衰退对全球能源价格有负面影响但短期受益中国经济复苏美国炒作软着陆预期库存低位油运受益于中国复苏和低库存的油运行业供给端优化空间较大新船订单处于历史低位潜在可拆解的老旧船舶较多预计未来几年供给增速将明显放缓制裁实施之后全球原油出口格局有望重塑拉长行业运距当前油轮运价为触底阶段随着复工复产开始预计运价有望重新回归上涨通道公用事业双碳背景下在国家建立新型电力系统的过程中新旧能源应接不暇加之需求侧的持续增长电力供需紧张或成为中长期常态倒逼机制理顺和行业改革加速推进十四五期间看好新旧能源价值重估建议关注火电转型绿电板块看好其新能源分部的可持续发展以及绿电运营商绿电盈利的稳定性和未来成本改善带来确定性的利润空间上移以及欠补绿电溢价机制等问题的解决图表21港股部分央国企公司股息率TTM股息率流通市值证券代码证券简称所属恒生三级行业近12个月亿港元00939HK建设银行银行HS1185268600941HK中国移动电讯服务HS1181598000883HK中国海洋石油气油生产商HS5072816500267HK中信股份综合企业HS260077303988HK中国银行银行HS245018800386HK中国石油化工股份气油生产商HS1030913500857HK中国石油股份气油生产商HS86938401088HK中国神华煤炭HS780213500270HK粤海投资水务HS55117300998HK中信银行银行HS55219500728HK中国电信电讯服务HS55658402328HK中国财险保险HS50096500144HK招商局港口航运及港口HS44768001171HK兖矿能源煤炭HS419910600914HK海螺水泥建筑材料HS37759603323HK中国建材建筑材料HS3223115请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-全球策略报告01313HK华润水泥控股建筑材料HS30389206818HK中国光大银行银行HS296710001919HK中远海控航运及港口HS281838501339HK中国人民保险集团保险HS22346701336HK新华保险保险HS20548500257HK光大环境非传统可再生能源HS20339100371HK北控水务集团水务HS19797001114HKBRILLIANCECHI汽车HS194224901800HK中国交通建设重型基建HS17676300152HK深圳国际铁路及公路HS168311101258HK中国有色矿业铜HS15297306881HK中国银河证券及经纪HS14549201359HK中国信达投资及资产管理HS146510300604HK深圳控股地产发展商HS12907600639HK首钢资源煤炭HS131918002611HK国泰君安证券及经纪HS13128500697HK首程控股投资及资产管理HS12577200405HK越秀房产信托基金房地产投资信托HS12447800489HK东风集团股份商业用车及货车HS12198200081HK中国海外宏洋集团地产发展商HS117510600363HK上海实业控股综合企业HS11469100165HK中国光大控股投资及资产管理HS10477201883HK中信国际电讯电讯服务HS10677906099HK招商证券证券及经纪HS10177900576HK浙江沪杭甬铁路及公路HS9386700177HK江苏宁沪高速公路铁路及公路HS9157209668HK渤海银行银行HS8996902666HK环球医疗信贷HS84481数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注数据截至20232164风险提示全球经济增速下行美联储货币政策收缩风险大国博弈风险请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-全球策略报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15行业评级另有说明的除外评级标准为报增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间告发布日后的12个月内公司股价或行业指中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5幅其中A股市场以沪深300指数为基准新无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事三板市场以三板成指为基准香港市场以恒生件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级指数为基准美国市场以标普500或纳斯达克推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数综合指数为基准行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与温州名城建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行如皋市经济贸易开发有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司澳门国际银行股份有限公司台州市黄岩经济开发集团有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司嵊州市交通投资发展集团有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimited杭州上城区国有资本运营集团有限公司长沙先导投资控股集团有限公司新昌县交通投资集团有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED龙口市城乡建设投资发展有限公司集友银行有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司盐城东方投资开发集团有限公司东方资本有限公司济南历城控股集团有限公司历城国际发展有限公司郑州地产集团有限公司香港象屿投资有限公司厦门象屿集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司晋城市国有资本投资运营有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司常德市城市建设投资集团有限公司海宁市城市发展投资集团有限公司邵东市城市发展集团有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司江苏句容投资集团有限公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司山东仙境控股有限公司蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司广州开发区投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司漳州市九龙江集团有限公司福建漳龙集团有限公司高邮市建设投资发展集团有限公司GaoyouConstructionInvestmentDevelopmentBVICoLtd重庆市合川城市建设投资集团有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司香港国际青岛有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司成都经开产业投资集团有限公司临沂城市发展集团有限公司临沂城市发展国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司CoastalEmeraldLimited山东高速集团有限公司溧源国际有限公司南京溧水经济技术开发集团有限公司重庆市南岸区城市建设发展集团有限公司曹妃甸国控投资集团有限公司太原国有投资集团有限公司青岛市即墨区城市旅游开发投资有限公司漳州市交通发展集团有限公司无锡恒廷实业有限公司长沙金霞新城城市发展有限公司兰溪市交通建设投资集团有限公司岳阳市城市建设投资集团有限公司中国长城资产国际控股有限公司ChinaGreatWallInternationalHoldingsVILimited南洋商业银行有限公司泰兴市襟江投资有限公司浙江长兴金融控股集团有限公司扬州经济技术开发区开发集团有限公司南京未来科技城经济发展有限公司珠海华发集团有限公司临沂投资发展集团有限公司甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司株洲市城市建设发展集团有限公司湖州吴兴经开建设投资发展集团有限公司青岛胶州城市发展投资有限公司中原证券股份有限公司嵊州市城市建设投资发展集团有限公司兴业银行股份有限公司兴业银行股份有限公司香港分行绍兴市柯桥区国有资产投资经营集团有限公司周口市城建投资发展有限公司湖州吴兴城市投资发展集团有限公司青岛胶州湾发展集团有限公司怀远县新型城镇化建设有限公司淮安市投资控股集团有限公司丹阳投资集团有限公司成都市羊安新城开发建设有限公司泰兴市智光环保科技有限公司泰安市城市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