事件：公司发布2022年度报告，2022年实现营业收入62.92亿元，同比+21.53%；实现归母净利润8.01亿元，同比+6.30%；实现归母扣非后净利润8.88亿元，同比+29.92%；其中Q4实现营收15.4亿元，同比+17.5%，环比-3.1%；归母净利润1.4亿元，同比-23.07%，环比-24.65%。
　　22年原料价格上行叠加海外需求缩减，公司降本增收，实现销量同比+6.55%，经营基本盘稳固。2022年轮胎行业受原料高位、海外经销商高库存叠加欧美市场通胀压力带来的终端市场需求缩减影响，22H2出口减弱。当年公司强化管理，全年轮胎产量2198.63万条，同比-2.02%；销量2263.25万条，同比+6.55%。单胎价格较同业维持较高水平（22H1/H2价格分别为284.01/272.81元/条），全年轮胎业务毛利率为20.43%，同比-2.81pct。
　　泰国二期大规模投产在即，同时公司布局欧、非基地，推进“833plus”战略，进一步提升盈利能力。22年泰国基地实现收入28.28亿元，同比+26.48%，23年预计二期年产600万条高性能半钢胎及200万条全钢胎扩建项目可大规模投产。西班牙年产1200万条高性能半钢胎项目及摩洛哥年产600万条高性能半钢胎项目，预计23年开建。
　　坚持为中高端厂家提供配套，打造高端品牌形象。公司始终坚持高端化品牌建设，22年与全球知名制造商诺记轮胎合作，生产以Nokian为品牌的雪地轮胎。此外，在配套市场，公司已成为德国大众、德国奥迪、广汽、长城、吉利等一系列中高端厂家的合作供应商，在整车配套领域具备绝对竞争力。
　　投资建议：轮胎行业利空因素逐步消化，公司全球化布局定位高端，产销利润有望恢复。我们预测公司23-25年营收分别为84.79/ 109.63/ 127.14亿元，对应EPS为2.10/ 2.85/ 3.52元/股，对应PE为12.6/ 9.3/ 7.5x，维持买入评级。
　　风险提示：原料价格波动、需求恢复不及预期、项目投产进度不及预期

研究报告全文：公司点评森麒麟行业逆境凸显业绩韧性海外新产能强化成长证券研究报告2023年02月24日森麒麟002984SZ22年年报点评核心结论公司评级买入股票代码002984SZ事件公司发布2022年度报告2022年实现营业收入6292亿元同比前次评级买入2153实现归母净利润801亿元同比630实现归母扣非后净利评级变动维持润888亿元同比2992其中Q4实现营收154亿元同比175当前价格3285环比-31归母净利润14亿元同比-2307环比-2465近一年股价走势22年原料价格上行叠加海外需求缩减公司降本增收实现销量同比655经营基本盘稳固2022年轮胎行业受原料高位海外经销商高库森麒麟轮胎轮毂沪深300存叠加欧美市场通胀压力带来的终端市场需求缩减影响22H2出口减弱179当年公司强化管理全年轮胎产量219863万条同比-202销量2263251万条同比655单胎价格较同业维持较高水平22H1H2价格分别为-7-152840127281元条全年轮胎业务毛利率为2043同比-281pct-23-31泰国二期大规模投产在即同时公司布局欧非基地推进833plus战2022-022022-062022-102023-02略进一步提升盈利能力22年泰国基地实现收入2828亿元同比264823年预计二期年产600万条高性能半钢胎及200万条全钢胎扩分析师建项目可大规模投产西班牙年产1200万条高性能半钢胎项目及摩洛哥年黄侃S0800522070001产600万条高性能半钢胎项目预计23年开建18818400628坚持为中高端厂家提供配套打造高端品牌形象公司始终坚持高端化品牌huangkanresearchxbmailcomcn建设22年与全球知名制造商诺记轮胎合作生产以Nokian为品牌的雪地联系人轮胎此外在配套市场公司已成为德国大众德国奥迪广汽长城卞丽君吉利等一系列中高端厂家的合作供应商在整车配套领域具备绝对竞争力15312891901bianlijunresearchxbmailcomcn投资建议轮胎行业利空因素逐步消化公司全球化布局定位高端产销利润有望恢复我们预测公司23-25年营收分别为84791096312714亿元相关研究对应EPS为210285352元股对应PE为1269375x维持买入森麒麟泰国二期产能逐步放量持续推进全球化布局森麒麟002984SZ三季报点评评级2022-10-31森麒麟成本压力渐缓泰国二期投产在即贡风险提示原料价格波动需求恢复不及预期项目投产进度不及预期献增量森麒麟002984SZ半年报点评2022-09-02森麒麟业绩反转已现静候公司产能增量带核心数据来的高增长森麒麟002984SZ2022年一季报点评2022-04-25202120222023E2024E2025E营业收入百万元5177629284791096312714增长率100215348293160归母净利润百万元753801136718552287增长率-25463707356233每股收益EPS116123210285352市盈率PE2282141269375市净率PB2623191613数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评森麒麟2023年02月24日索引内容目录一22年稳健经营归母同比6303二行业困境反转可期全球化布局强化成长4三投资建议6四风险提示6图表目录图12022年公司营收同比21533图22022年公司归母净利润同比6303图3公司轮胎产销情况3图4原油期货结算价美元桶4图5橡胶价格元吨4图622年中国新的充气橡胶轮胎轮胎进出口5图7轮胎行业开工率5图8橡胶轮胎外胎产量5图9公司主营品牌6表1公司业务数据42请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评森麒麟2023年02月24日一22年稳健经营归母同比630公司2022年实现营业收入6292亿元同比2153实现归母净利润801亿元同比630实现归母扣非后净利润888亿元同比2992其中Q4实现营收154亿元同比175环比-31归母净利润14亿元同比-231环比-2472022年公司实现毛利率和净利率205127分别同比-28pct-18pct图12022年公司营收同比2153图22022年公司归母净利润同比630营业收入亿元-左轴归母净利润亿元-左轴同比增速-右轴同比增速-右轴7025126050601020405083040152063010104020-105210-20000-302018201920202021202220182019202020212022资料来源公司公告西部证券研发中心资料来源公司公告西部证券研发中心2022年公司轮胎产量219863万条同比-202轮胎销售226325万条同比655单胎价格27769元轮胎业务毛利率为2043同比-281pct原料端与需求端偏弱情况下公司通过一系列科学有效具有极强针对性的经营策略保持住公司持续稳定的发展态势图3公司轮胎产销情况轮胎销量万条-左轴轮胎产量万条-左轴产销率-右轴25001041022000100150098100096945009209020182019202020212022资料来源公司公告西部证券研发中心3请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评森麒麟2023年02月24日2022年公司泰国基地实现营业收入2828亿元占总收入4495同比2648实现净利润471亿元同比-1751净利率为1665同比-888pct净利润减少的主要原因系原材料上涨及海外需求弱化等因素共同压制青岛基地实现营业收入3464亿元同比1778实现净利润33亿元同比8132净利率为953同比334pct表1公司业务数据202020212022泰国基地营业收入亿元251122362828净利润亿元82571471净利率326625541665青岛基地营业收入亿元219429413464净利润亿元16118233净利率734619953总计营业收入亿元470551776292净利润亿元981753801净利率208514551273资料来源公司公告西部证券研发中心二行业困境反转可期全球化布局强化成长2022年轮胎行业面临成本及需求双重压力原料端方面22年上半年俄乌冲突爆发叠加疫情反复原油价格上行22年布伦特原油期货年均价为9904元桶同比396122年H1受原油宽幅上涨且丁二烯苯乙烯强势合成橡胶炭黑成本高位震荡22H2随着橡胶原料丁二烯和苯乙烯价格回落合成橡胶价格下行天然橡胶市场缺乏支撑全年震荡下行图4原油期货结算价美元桶图5橡胶价格元吨期货结算价活跃布伦特原油NYMEX橡胶价格天然橡胶国产5号标胶橡胶价格合成橡胶丁苯橡胶1502期货结算价活跃WTI原油NYMEX140橡胶价格合成橡胶顺丁橡胶BR9000145001201400010013500130008012500601200011500401100020105001000002022-01-072022-04-072022-07-072022-10-072022-01-032022-04-032022-07-032022-10-03资料来源ifind西部证券研发中心资料来源ifind西部证券研发中心需求端内销方面国内部分地区交通受阻外销方面22年8月份海运供应链恢复正常叠加海外经销商高库存国外需求处于低位下半年公司出口订单受阻据海关总署22年出口新的充气橡胶轮胎55255万条同比-66其中下半年出口新的充气橡胶轮胎27170万条较上半年-38月起国内新的充气橡胶轮胎出口量呈现直线下滑9-11月的出口量处于全年洼地4请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评森麒麟2023年02月24日23年经济复苏背景下轮胎行业市场需求侧有望迎来反转21-22年国内外不利因素如运输受阻原料高位震荡风险等影响将逐步消化随着轮胎行业景气回暖公司海外产能顺利达产公司业绩有望重回高速增长图622年中国新的充气橡胶轮胎轮胎进出口出口量万条-左轴进口量万条-左轴出口同比-右轴600020155000104000503000-52000-10-151000-200-2520222202242022620228202210202212资料来源海关总署西部证券研发中心供给端方面2022年轮胎市场长期走势低迷行业开工较去年同期下滑轮胎产品库存长期处于高位订单较少多数时间行业开工偏低位震荡为主据国家统计局2022年全年中国橡胶轮胎外胎产量为856003万条同比-5152022年四季度中国橡胶轮胎外胎产量为217936万条同比-76环比-21产量有所下滑部分系内销轮胎替换市场低迷据F6汽车科技2022年轮胎替换进厂台次同比2021年下滑了158图7轮胎行业开工率图8橡胶轮胎外胎产量橡胶轮胎外胎产量万条-左轴开工率汽车轮胎半钢胎YOY-右轴开工率汽车轮胎全钢胎12000015100100000108058000060060000-54040000-102020000-1500-202019-01-042021-01-042023-01-04201420152016201720182019202020212022资料来源wind西部证券研发中心资料来源国家统计局西部证券研发中心公司833plus战略规划驱动成长实现产能全球化布局公司2022年轮胎产能为2800万条产量219863万条销量226325万条产能利用率为7675截至22年底泰国二期项目年产600万条高性能半钢胎及200万条全钢胎扩建项目已基本建成23年可具备满产能力西班牙年产1200万条高性能半钢胎项目及摩洛哥年产600万条高性能半钢胎项目预计2023年开建公司进一步推进833plus战略规划增强出口优势公司始终重视高端品牌建设国内外均具备品牌竞争力国内配套市场方面公司始终坚持全球中高端主机厂配套原则成为德国大众德国奥迪广汽长城吉利等一系列中高端厂家的合作供应商在整车配套领域具备绝对竞争力公司新能源汽车轮胎产品具备优势为广汽埃安AION提供新能源轮胎配套5请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评森麒麟2023年02月24日国际市场方面公司产品质量得到全球知名制造商诺记轮胎高度认可开展合作生产以Nokian为品牌的雪地轮胎2014-2021年在美国竞争激烈的超高性能轮胎UHP市场公司旗下德林特Delinte品牌轮胎持续保持25的市场份额2022年公司轮胎产品在美国替换市场的占有率超4在欧洲替换市场的占有率约4图9公司主营品牌资料来源公司官网西部证券研发中心开拓高端航空领域公司成为国际少数航空轮胎制造企业之一公司历经十余年研发投入目前具备航空轮胎产品设计研发生产制造能力公司已与中国商飞签署合作研发协议进入中国商飞C909及C919培育供应商名录并稳步推进航空轮胎应用领域的客户开发2020年公司取得AS9100D航空航天质量管理体系认证证书意味着得到国际普遍认可标志着公司的航空航天质量管理体系规划化系统化已达国际领先水平三投资建议轮胎行业利空因素逐步消化公司全球化布局定位高端产销利润有望恢复我们预测公司23-25年营收分别为84791096312714亿元对应EPS为210285352元股对应PE为1269375x维持买入评级四风险提示1原材料价格波动风险由于轮胎产品售价调整相对原料滞后各类原材料价格波动影响公司的盈利能力2需求恢复不及预期公司以替换市场为核心销售领域受存量汽车市场的轮胎替换需求影响如果下游需求恢复不及预期会对公司的产销及价格产生影响3项目投产进度不及预期公司的泰国二期巴西摩洛哥项目推进中项目建设进度存在一定不确定性4国际贸易摩擦风险近年来美国巴西阿根廷澳大利亚等一些国家和地区针对我国轮胎出口陆续开展反倾销调查对公司出口产销有潜在影响6请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评森麒麟2023年02月24日财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物15441989218419653701营业收入5177629284791096312714应收款项7481032120218271776营业成本39695002633581619341存货净额13541737199127273100营业税金及附加15145188102其他流动资产137874858983销售费用146156293356378流动资产合计50244831546366098660管理费用242281418518607固定资产及在建工程49635460663575547811财务费用8513557983长期股权投资00000其他费用-收入9109565046无形资产141193182177173营业利润728865144319702415其他非流动资产267631562487560营业外净收支4712121212非流动资产合计53716284737982188544利润总额775852143119572403资产总计1039511116128411482717204所得税费用225264103117短期借款620764641净利润753801136718552287应付款项13611392184623542798少数股东损益00000其他流动负债944242531归属于母公司净利润753801136718552287流动负债合计14321435194624262870长期借款及应付债券22101891173313811017财务指标202120222023E2024E2025E其他长期负债107165131134144盈利能力长期负债合计23172056186415151161ROE124112164186190负债合计37493492381039414031毛利率233205253256265股本650650650650650营业利润率141137170180190股东权益6646762490321088613173销售净利率146127161169180负债和股东权益总计1039511116128411482717204成长能力营业收入增长率100215348293160现金流量表百万元202120222023E2024E2025E营业利润增长率-325187669365226净利润753801136718552287归母净利润增长率-25463707356233折旧摊销347399346395457偿债能力利息费用8513557983资产负债率361314297266234其他354374772462流动比351337281272302经营活动现金流8321028166214472723速动比256216178160194资本支出259654915101310710其他12401510000每股指标与估值202120222023E2024E2025E投资活动现金流135596115101310710每股指标债务融资143324734332281EPS116123210285352权益融资2131277244BVPS10231173139016762028其它644437000估值筹资活动现金流186469643356277PE2282141269375汇率变动PB2623191613现金净增加额13406291962191736PS3327201613数据来源公司财务报表西部证券研发中心7请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评森麒麟2023年02月24日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经西部证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91610000719782242D8请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明