事件：2023年2月20日，森麒麟发布2022年年度报告：2022年实现营业收入62.92亿元，同比增长21.5%；实现归母净利润8.01亿元，同比增长6.3%；实现扣非归母净利润8.88亿元，同比增长29.92%；销售净利率12.73%，同比降低1.82pct，销售毛利率15.48%，同比增长1.59pct；经营活动现金流为10.28亿元。2022Q4单季度，公司实现营业收入15.42亿元，同比增长17.5%，环比降低3.1%；实现归母净利润为1.39亿元，同比降低23.1%，环比降低24.6%；经营活动现金流净额为4.63亿元，同比增长4.2%，环比增加24.5%。
　　点评：
　　2022年实现营业收入62.92亿元，同比+21.5%，严酷经营环境下仍实现营收及利润同比增长
　　2022年，海运费急速回落导致的海外经销商高价库存高企、欧美通货膨胀压力带来的终端市场需求缩减、疫情反复延宕导致的运输及物流受阻、原材料价格持续高位波动，依然严酷的轮胎行业经营环境下，公司通过一系列科学有效、具有极强针对性的经营策略，保持住持续稳定的发展态势。在这种情况下，公司生产轮胎2198.63万条，同比-2.02%；销售轮胎2263.25万条，同比+6.55%；实现营业收入62.92亿元，同比增长21.53%；归母净利润8.01亿元，同比增长6.30%。营收及净利润的增长主要来自以下因素：1）轮胎性价比优势凸显，海外销量、市场进一步开拓；2）推进“新零售”模式，加速开拓内销市场；3）攻坚高端车型，配套份额持续增加；4）推进航空轮胎生产线，保持领先优势。
　　2022Q4单季度归母净利润为1.39亿元，同比-23.1%，环比-24.6%
　　2022Q4产量同比、环比均出现小幅下滑，系全球疫情反复、疫情局部管控、疫情防控措施调整优化等因素引发的波动所致。2022年下半年出口转弱，自8月份起下滑明显，由于海运供应链恢复正常，海外经销商短期高价库存高企对短期订单产生一定的负面影响。公司泰国二期“森麒麟轮胎（泰国）有限公司年产600万条高性能半钢子午线轮胎及200万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目”已基本建成，预计2023年可大规模投产。同时公司正在加快推进“西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”及“森麒麟（摩洛哥）年产600万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”，项目建成后，将进一步提升公司的整体竞争能力和盈利能力。
　　轮胎行业智能制造先行者，全球化布局渐入佳境
　　高端化品牌形象与诺记轮胎合作
　　公司从创建伊始就引入国际化高端技术人才，从产品研发设计、工艺管理、质量控制等方面入手，将产品定位于高端化，经过十余年深耕，在国际市场建立起高端化品牌形象。公司与全球“冰雪胎王者”诺记轮胎签署制造合作协议，将在诺记轮胎最核心、最高端的轮胎产品领域展开合作，森麒麟轮胎将为诺记轮胎生产其旗下“Nokian品牌”全球最高端的雪地胎产品，也是对公司产品质量的高度认可。
　　航空轮胎研发成功加入国产大飞机产业链
　　航空轮胎作为飞机重要的A类安全零部件，其设计研发、生产制造、质量控制、适航认证等方面门槛很高，其市场一直被米其林、固特异、普利司通等少数几家国际轮胎巨头垄断，公司历经十余年持续研发投入，成为国际少数航空轮胎制造企业之一。公司已与中国商飞签署相关合作研发协议，开展国产大飞机航空轮胎合作，已进入中国商飞C909及C919培育供应商名录，于2019年成为中国商飞ARJ21-700航空轮胎合格供应商。2020年，公司取得AS9100D航空航天质量管理体系认证证书，标志着公司的航空航天质量管理体系规划化、系统化已达国际领先水平。
　　持续推进全球化布局战略构建国际国内双循环
　　轮胎行业为全球化竞争，公司致力于成为全球高端新能源汽车轮胎领航者，在产品高端化、制造智能化、管理精细化、布局全球化、销售国际化、人才专业化等方面具备全球竞争力。产品性能优势带动品牌影响力与竞争力的持续提升：2014-2021年，在美国竞争激烈的超高性能轮胎（UHP）市场，公司旗下“德林特Delinte”品牌轮胎持续保持2.5%的市场份额，为唯一榜上有名的中国品牌，显示出公司在高性能轮胎市场强劲的国际品牌竞争力与市场影响力；2022年，公司轮胎产品在美国替换市场的占有率超4%、在欧洲替换市场的占有率约4%。
　　投资建议及盈利预测
　　根据公司四季度业绩承压，我们调整公司盈利预期，预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为15.01、16.92、20.72亿元，对应PE为14、12、10倍，鉴于公司新增产能合理，产品盈利能力较好，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球轮胎业下行的风险；航空胎项目投产不及预期风险；轮胎市场大幅波动风险；原材料价格上涨风险；环保及安全生产风险；同行业竞争加剧风险。

研究报告全文：证券研究报告汽车零部件行业2023年02月22日森麒麟0029842022年报点评Q4业绩承压看好新产能投放带来增量评级买入维持李永磊分析师董伯骏分析师S0350521080004S0350521080009liyl03ghzqcomcndongbjghzqcomcn最近一年走势预测指标2022A2023E2024E2025E营业收入百万元62928928992311640森麒麟沪深30003039增长率22421117归母净利润百万元80115011694207501826增长率687132300614摊薄每股收益元123231261319-00599ROE11161616-01811PE250313001152940-03024PB262214180151PS318219197168EVEBITDA1594766634496资料来源Wind资讯国海证券研究所相对沪深300表现表现1M3M12M相关报告森麒麟31-41-69森麒麟002984点评报告拟定增40亿元建设西班牙项目公告摩沪深300-09100-106洛哥轿车及轻卡胎项目买入汽车零部件李永磊董伯骏2023-01-01森麒麟002984三季报点评海外订单波动造成压力展望四季度稳中向好买入汽车零部件李永磊董伯骏2022-11-04请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2Q4业绩承压看好新产能投放带来增量事件2023年2月20日森麒麟发布2022年年度报告2022年实现营业收入6292亿元同比增长215实现归母净利润801亿元同比增长63实现扣非归母净利润888亿元同比增长2992销售净利率1273同比降低182pct销售毛利率1548同比增长159pct经营活动现金流为1028亿元2022Q4单季度公司实现营业收入1542亿元同比增长175环比降低31实现归母净利润为139亿元同比降低231环比降低246经营活动现金流净额为463亿元同比增长42环比增加245点评2022年实现营业收入6292亿元同比215严酷经营环境下仍实现营收及利润同比增长2022年海运费急速回落导致的海外经销商高价库存高企欧美通货膨胀压力带来的终端市场需求缩减疫情反复延宕导致的运输及物流受阻原材料价格持续高位波动依然严酷的轮胎行业经营环境下公司通过一系列科学有效具有极强针对性的经营策略保持住持续稳定的发展态势在这种情况下公司生产轮胎219863万条同比-202销售轮胎226325万条同比655实现营业收入6292亿元同比增长2153归母净利润801亿元同比增长630营收及净利润的增长主要来自以下因素1轮胎性价比优势凸显海外销量市场进一步开拓2推进新零售模式加速开拓内销市场3攻坚高端车型配套份额持续增加4推进航空轮胎生产线保持领先优势2022Q4单季度归母净利润为139亿元同比-231环比-2462022Q4产量同比环比均出现小幅下滑系全球疫情反复疫情局部管控疫情防控措施调整优化等因素引发的波动所致2022年下半年出口转弱自8月份起下滑明显由于海运供应链恢复正常海外经销商短期高价库存高企对短期订单产生一定的负面影响公司泰国二期森麒麟轮胎泰国有限公司年产600万条高性能半钢子午线轮胎及200万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目已基本建成预计2023年可大规模投产同时公司正在加快推进西班牙年产1200万条高性能轿车轻卡子午线轮胎项目及森麒麟摩洛哥年产600万条高性能轿车轻卡子午线轮胎项目项目建成后将进一步提升公司的整体竞争能力和盈利能力请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3轮胎行业智能制造先行者全球化布局渐入佳境高端化品牌形象与诺记轮胎合作公司从创建伊始就引入国际化高端技术人才从产品研发设计工艺管理质量控制等方面入手将产品定位于高端化经过十余年深耕在国际市场建立起高端化品牌形象公司与全球冰雪胎王者诺记轮胎签署制造合作协议将在诺记轮胎最核心最高端的轮胎产品领域展开合作森麒麟轮胎将为诺记轮胎生产其旗下Nokian品牌全球最高端的雪地胎产品也是对公司产品质量的高度认可航空轮胎研发成功加入国产大飞机产业链航空轮胎作为飞机重要的A类安全零部件其设计研发生产制造质量控制适航认证等方面门槛很高其市场一直被米其林固特异普利司通等少数几家国际轮胎巨头垄断公司历经十余年持续研发投入成为国际少数航空轮胎制造企业之一公司已与中国商飞签署相关合作研发协议开展国产大飞机航空轮胎合作已进入中国商飞C909及C919培育供应商名录于2019年成为中国商飞ARJ21-700航空轮胎合格供应商2020年公司取得AS9100D航空航天质量管理体系认证证书标志着公司的航空航天质量管理体系规划化系统化已达国际领先水平持续推进全球化布局战略构建国际国内双循环轮胎行业为全球化竞争公司致力于成为全球高端新能源汽车轮胎领航者在产品高端化制造智能化管理精细化布局全球化销售国际化人才专业化等方面具备全球竞争力产品性能优势带动品牌影响力与竞争力的持续提升2014-2021年在美国竞争激烈的超高性能轮胎UHP市场公司旗下德林特Delinte品牌轮胎持续保持25的市场份额为唯一榜上有名的中国品牌显示出公司在高性能轮胎市场强劲的国际品牌竞争力与市场影响力2022年公司轮胎产品在美国替换市场的占有率超4在欧洲替换市场的占有率约4请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4投资建议及盈利预测根据公司四季度业绩承压我们调整公司盈利预期预计公司202320242025年归母净利润分别为150116922072亿元对应PE为141210倍鉴于公司新增产能合理产品盈利能力较好维持买入评级风险提示全球轮胎业下行的风险航空胎项目投产不及预期风险轮胎市场大幅波动风险原材料价格上涨风险环保及安全生产风险同行业竞争加剧风险图表盈利预测预测指标2022A2023E2024E2025E营业收入百万元62928928992311640增长率22421117归母净利润百万元801150116922072增长率6871322摊薄每股收益元123231261319ROE11161616PE2503138412271002PB262228192161PS318233209178EVEBITDA1594840721580资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5公司年度及半年度业务数据图表公司年度及半年度业务数据2020202120222020H12020H22021H12021H22022H12022H2轮胎产量万条20162244219911321112轮胎销量万条20112124226310721052轮胎单位价格元条23389243452776923625104轮胎营业收入亿元4703517162852529264231503134轮胎营业成本亿元3115396950011840212924572543毛利率3377232420432723194221991886总营业收入亿元470551776292214325622531264731593133总营业成本亿元311539695002142216931841212924642538毛利润亿元159012081290721869690518695595毛利率338023332050336633922727195722001899净利润亿元981753801385596397356478323净利率208414551273179523251568134715121031资料来源公司公告国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6公司年度及半年度业务数据图表公司年度及半年度业务数据2020202120222021H12021H22022H12022H2营业收入4705517762922531264731593133亿元净利润森麒麟981753801397356478323亿元净利率2084145512731568134715121031营业收入2511223628281147168114291399亿元净利润森麒麟泰国820571471320251315156亿元净利率3267255316652788149222061112营业收入219429413464138396617301734亿元净利润森麒麟青岛160183330077106163168亿元净利率7306219535561094939966资料来源公司公告国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明72022年营收同比上升2153归母净利润上升630图表2022年营收同比上升2153图表2022年归母净利上升630资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所图表公司净资产收益率情况图表2022年资产负债率下降资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明82022年经营现金流为1028亿元图表2022年资产周转率增长至5850图表2022年毛利率和净利率下降资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所图表2022年费用率下降图表公司经营活动现金流情况资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明92022轮胎毛利率比2021年略有下滑图表公司各业务收入情况亿元图表公司各业务毛利率情况资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所图表公司轮胎销量万条及同比增速图表公司轮胎单位毛利元条及同比增速资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明102022Q4归母净利润下降ROE下降图表2022Q4营收同比1750环比-308图表2022Q4归母净利同比-2307环比-2465资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所图表季度净资产收益率情况图表季度资产负债率情况资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明112022Q4毛利率及净利率下降期间费用率增加图表季度资产周转率情况图表季度毛利率及净利率情况资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所图表季度费用率情况图表公司季度经营活动现金流情况资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12公司PEPB-Band图表收盘价及PETTM图表PE-BAND资料来源Wind国海证券研究所资料来源Wind国海证券研究所图表PB-BAND资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13森麒麟盈利预测表证券代码002984股价3197投资评级买入维持日期20230222资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标与估值2022A2023E2024E2025E现金及现金等价物2020142015112419营业收入62928928992311640每股指标营业成本5002660272968490应收款项888120313581585EPS123231261319营业税金及附加14212327存货净额1737227925232934销售费用156161179210BVPS1173140516651984其他流动资产186240265304管理费用168205228268估值财务费用-135666865PE250138123100流动资产合计4831514256587242其他费用-收入113152169198PB26231916固定资产4956633873068287营业利润865158017812181PS32232118在建工程50490413041204营业外净收支-12000利润总额852158017812181财务指标2022A2023E2024E2025E无形资产及其他825865894925所得税费用527989109盈利能力净利润801150116922072长期股权投资0000ROE11161616少数股东损益0000资产总计11116132491516117657毛利率21262627归属于母公司净利润801150116922072短期借款060121181现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E期间费率3555应付款项899133314191672经营活动现金流1028215526333150销售净利率13171718净利润801150116922072预收帐款0000成长能力少数股东权益0000收入增长率22421117其他流动负债536674747858折旧摊销4117559271084利润增长率6871322流动负债合计1435206722872711公允价值变动-57000营运资金变动-383-339-265-313营运能力长期借款及应付债券1887188718871887投资活动现金流-961-2739-2525-2224总资产周转率057067065066其他长期负债169169169169资本支出-1052-2573-2316-1989应收账款周转率716748737740长期负债合计2056205620562056长期投资20000其他71-166-209-235存货周转率362392393397负债合计3492412443434767筹资活动现金流-696-16-17-18偿债能力股本650650650650债务融资-512606060资产负债率31312927权益融资0000股东权益762491251081712890流动比337249247267其它-184-76-77-79负债和股东权益总计11116132491516117657现金净增加额-744-60091907速动比211134133155请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14研究小组介绍化工小组名称李永磊天津大学应用化学硕士化工行业首席分析师7年化工实业工作经验7年化工行业研究经验董伯骏清华大学化工系硕士学士化工联席首席分析师2年上市公司资本运作经验4年半化工行业研究经验汤永俊悉尼大学金融与会计硕士应用化学本科化工行业研究助理1年半化工行业研究经验刘学美国宾夕法尼亚大学化工硕士化工行业研究助理5年化工期货研究经验陈云香港科技大学工程企业管理硕士化工行业研究助理3年金融企业数据分析经验陈雨天津大学材料学本硕化工行业研究助理2年半化工央企实业工作经验杨丽蓉浙江大学金融硕士化学工程与工艺本科化工行业研究助理分析师承诺李永磊董伯骏本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级股票投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数买入相对沪深300指数涨幅20以上中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明15免责声明和风险提示免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16国海证券研究所化工研究团队心怀家国洞悉四海国海研究上海国海研究深圳国海研究北京上海市黄浦区福佑路8号人保寿深圳市福田区竹子林四路光大银北京市海淀区西直门外大街168险大厦7F行大厦28F号腾达大厦25F邮编200010邮编518041邮编100044电话021-60338252电话0755-83706353电话010-8857659717