导语：美国市场需求不足拖累业绩，优秀管理叠加智能制造助力全球化布局。
　　事件：2月20日，公司发布年报，22年营收62.92亿元，同比增加21.5%；归母净利润8.01亿元，同比增加6.3%。
　　点评：
　　美国市场需求不足拖累四季度业绩。2022Q4归母净利润1.39亿，同比减少23.2%，环比减少24.5%。美国方面，根据泰国海关数据，2022Q4泰国轮胎出口美国金额为230.86亿泰铢，同环比下滑16.8%/12.8%，处于近两年低位。2022年二季度以来海运费快速回落致使美国经销商短期进入累库状态。而公司泰国工厂主要面向美国市场，需求不足拖累泰国工厂四季度业绩。欧洲方面，根据海关数据，2022Q4国内出口英法德轮胎数量为3.31万吨，处于近两年80%分位数。2022年四季度欧洲需求恢复较好。此外，我们预计公司年末计提费用以及汇兑收益环比减少影响四季度业绩。
　　出口下滑收窄，原材料整体呈下行趋势。根据泰国海关数据，2022年9/10/11/12月，泰国出口美国轮胎金额分别为79.9/73.54/82.58/74.75亿泰铢，环比变化为-13.6%/-8%/12.3%/-9.5%，出口数据下滑收窄表明美国经销商正处于去库中，我们预计今年二季度库存有望恢复正常。原材料方面，截止2月16日，天然橡胶/丁苯橡胶/顺丁橡胶/炭黑价格分别为1.25/1.11/1.08/1.05万元/吨，同比变化-7.7%/-11%/-22.7%/12%，环比变化2.7%/1.8%/-2.2%/-6.9%。原材料价格整体呈现下行趋势，其中1月炭黑价格高位下滑，公司毛利率有望提升。随着海外经销商去库完成，下游需求有望恢复，我们看好公司业绩逐步上行。
　　优秀管理叠加智能制造，全球化布局未来成长可期。2022年全球疫情反复，防疫政策优化等因素影响，轮胎行业经营形式严峻，公司凭借优秀的管理能力以及高水平智能制造，成功实现逆势回升，体现业绩韧性。此外，公司布局的西班牙和摩洛哥基地有序推进，“833plus”战略稳步实施。我们认为公司有望凭借精细化管理以及高水平智能制造，为全球化战略保驾护航，未来成长可期。
　　投资建议：考虑到海外经销商库存仍有压力，我们下调2023-2024年归母净利润为13.25/17.3亿元，前值为13.64/18.44，预计25年归母净利润为21.5亿元，当前股价对应2023-2025年PE分别为14.73/11.28/9.07，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅上涨、汽车销量大幅下滑、经销商去库不及预期等。
　　
　　

研究报告全文：TableSummary2022年业绩筑底未来成长可期森麒麟002984公司研究方正证券研究所证券研究报告化工行业公司财报点评20230221强烈推荐维持分析师TABLEANALYSISINFO任宇超导语美国市场需求不足拖累业绩优秀管理叠加智能制造助登记编号S1220522100002力全球化布局事件2月20日公司发布年报22年营收6292亿元同比历史表现增加215归母净利润801亿元同比增加63TABLEQUOTEINFO点评美国市场需求不足拖累四季度业绩2022Q4归母净利润139亿同比减少232环比减少245美国方面根据泰国海关数据2022Q4泰国轮胎出口美国金额为23086亿泰铢同环比下滑168128处于近两年低位2022年二季度以来海运费快速回落致使美国经销商短期进入累库状态而公司泰国工厂主要面向美国市场需求不足拖累泰国工厂四季度业绩欧洲方面根据海关数据2022Q4国内出口英法德轮胎数量为331万吨处于近两年80分位数2022年四季度欧洲需数据来源wind方正证券研究所求恢复较好此外我们预计公司年末计提费用以及汇兑收益环比减少影响四季度业绩相关研究出口下滑收窄原材料整体呈下行趋势根据泰国海关数据森麒麟规划TABLEREPORTINFO摩洛哥基地完善全球产能布2022年9101112月泰国出口美国轮胎金额分别为局海运恢复经销商去库助力业绩回升亿泰铢环比变化为20230101799735482587475森麒麟看好明年海外轮胎需求回升高-136-8123-95出口数据下滑收窄表明美国经销商正端定位提升全球化竞争能力20221031处于去库中我们预计今年二季度库存有望恢复正常原材料森麒麟业绩符合预期看好未来成长方面截止2月16日天然橡胶丁苯橡胶顺丁橡胶炭黑价格20210425分别为125111108105万元吨同比变化-77-11-22712环比变化2718-22-69原材料价格整体呈现下行趋势其中1月炭黑价格高位下滑公司毛利率有望提升随着海外经销商去库完成下游需求有望恢复我们看好公司业绩逐步上行优秀管理叠加智能制造全球化布局未来成长可期2022年全球疫情反复防疫政策优化等因素影响轮胎行业经营形式严峻公司凭借优秀的管理能力以及高水平智能制造成功实现逆势回升体现业绩韧性此外公司布局的西班牙和摩洛哥基地有序推进833plus战略稳步实施我们认为公司有望凭借精细化管理以及高水平智能制造为全球化战略保驾护航未来成长可期投资建议考虑到海外经销商库存仍有压力我们下调2023-2024年归母净利润为1325173亿元前值为13641844预计25年归母净利润为215亿元当前股价对应2023-2025年PE分别为14731128907维持强烈推荐评级风险提示原材料价格大幅上涨汽车销量大幅下滑经销商去库不及预期等1敬请关注文后特别声明与免责条款TablePage森麒麟002984-公司财报点评盈利预测TableFinanceInfo单位百万20222023E2024E2025E营业总收入62927853980411590-2153248124841822归母净利润801132517302150-630654030612428EPS元123204266331ROE1050148016201676PE250314731128907PB262218183152数据来源wind方正证券研究所注EPS预测值按最新股本摊薄2敬请关注文后特别声明与免责条款TablePage森麒麟002984-公司财报点评事件2月20日公司发布年报22年营收6292亿元同比增加215归母净利润801亿元同比增加63点评美国市场需求不足拖累四季度业绩2022Q4归母净利润139亿环比减少245美国方面根据泰国海关数据2022Q4泰国轮胎出口美国金额为23086亿泰铢同环比下滑168128处于近两年低位2022年二季度以来海运费快速回落致使美国经销商短期进入累库状态而公司泰国工厂主要面向美国市场需求不足拖累泰国工厂四季度业绩欧洲方面根据海关数据2022Q4国内出口英法德轮胎数量为331万吨处于近两年80分位数2022年四季度欧洲需求恢复较好此外我们预计公司年末计提费用以及汇兑收益环比减少影响四季度业绩出口下滑收窄原材料整体呈下行趋势根据泰国海关数据2022年9101112月泰国出口美国轮胎金额分别为799735482587475亿泰铢环比变化为02-136-8123-95出口数据下滑收窄表明美国经销商正处于去库中我们预计二季度库存有望恢复正常原材料方面截止2月16日天然橡胶丁苯橡胶顺丁橡胶炭黑价格分别为125111108105万元吨同比变化-77-11-22712环比变化2718-22-69原材料价格整体呈现下行趋势其中1月炭黑价格高位下滑公司毛利率有望提升随着海外经销商去库完成下游需求有望恢复我们看好公司业绩逐步恢复优秀管理叠加智能制造全球化布局未来成长可期2022年全球疫情反复防疫政策优化等因素影响轮胎行业经营形式严峻公司凭借优秀的管理能力以及高水平智能制造成功实现逆势回升体现业绩韧性此外公司布局的西班牙和摩洛哥基地有序推进833plus战略稳步实施我们认为公司有望凭借精细化管理以及高水平智能制造为全球化战略保驾护航未来成长可期投资建议考虑到海外经销商库存仍有压力我们下调2023-2024年归母净利润为1325173亿元前值为13641844预计25年归母净利润为215亿元当前股价对应2023-2025年PE分别为14731128907维持强烈推荐评级风险提示原材料价格大幅上涨汽车销量大幅下滑经销商去库不及预期等3敬请关注文后特别声明与免责条款TablePage森麒麟002984-公司财报点评图表12023年1月全球半钢胎需求同比下滑时间需求点评配套市场方面2022年年末北美和欧洲的需求半钢胎替换需求YoY半钢胎配套需求YoY仍然保持了较好的增-8全球-10长在中国市场配套业务受到疫情冲击和新-21中国2023年1-40年的影响而需求下滑月单月同-10北美比情况9替换市场方面欧洲和北美需求受到经销商高-10西欧和中欧8库存的影响冬季胎需求下滑中国市场受到-50-40-30-20-1001020疫情冲击和新年影响而需求下滑资料来源米其林官网方正证券研究所图表22023年1月全球全钢胎需求同比下滑时间需求点评全钢胎替换需求YoY全钢胎配套需求YoY配套市场方面北美和-14全球欧洲市场需求较好南-14美市场受到23年新的汽车环境排放标准实施的32023年1南美-28影响大幅下滑月单月同比情况-3北美在替换市场美国需求4增长较多欧洲需求受-10经济不确定影响出现下西欧和中欧8滑-30-20-10010资料来源米其林官网方正证券研究所4敬请关注文后特别声明与免责条款TablePage森麒麟002984-公司财报点评图表3轮胎开工率周环比回升资料来源Wind中国橡胶信息贸易网百川盈孚方正证券研究所注原材料价格及更新截止至2023年2月16日海运费用更新截止至2023年2月16日开工率更新截止至2023年2月16日天然橡胶丁苯橡胶顺丁橡胶炭黑航运价格分位数均起始自2019年1月目前2022Q4及2022数据由2022年现有数据平均得来开工率本周较上周变化计算方式同比计算方式同比2019计算方式为本周最新开工率-用来对比的开工率图表4天然橡胶价格周环比下降图表5丁苯橡胶价格周环比上升1600018000天然橡胶价格元吨丁苯橡胶价格元吨160001400014000120001200010000100008000800060006000400040002000200000资料来源百川盈孚方正证券研究所注数据截资料来源百川盈孚方正证券研究所注数据截止2023年2月16日止2023年2月16日5敬请关注文后特别声明与免责条款TablePage森麒麟002984-公司财报点评图表6本周武汉-美西海运价格周环比下降图表7本周武汉-美东海运价格周环比下降1200014000武汉-美西航线价格美元TEU武汉-美东航线价格美元TEU1000012000800010000600080006000400040002000200000资料来源Wind方正证券研究所注数据截止资料来源Wind方正证券研究所注数据截止2023年2月16日2023年2月16日图表8本周半钢胎开工率周环比上升图表9本周全钢胎开工率周环比上升9001000半钢胎开工率全钢胎开工率8008007006006005004004003002002001000000资料来源中国橡胶信息贸易网方正证券研究所资料来源中国橡胶信息贸易网方正证券研究所注数据截止2023年2月16日注数据截止2023年2月16日6敬请关注文后特别声明与免责条款TablePage森麒麟002984-公司财报点评附录公司财务预测表单位百万元资产负债表TableFinance20222023E2024E2025E利润表20222023E2024E2025E流动资产48316629861910915营业总收入62927853980411590货币资金1989387251967002营业成本5002559568747671应收票据10346税金及附加14242044应收账款87887411101318销售费用156236259428其他应收款76108128151管理费用168215245461预付账款6893102117研发费用113436591643存货1737160620042247财务费用-135-98-53-60其他84777880资产减值损失-29000非流动资产6284617662496359公允价值变动收益57000长期投资21-45-129-233投资收益-163-66-83-104固定资产5460542255725779营业利润865139417992312无形资产193188195203营业外收入2000其他610610610610营业外支出14000资产总计11116128051486817274利润总额852139417992312流动负债1435180021332389所得税527069162短期借款0000净利润801132517302150应付账款70885410301144少数股东损益0000其他72894611031245归属母公司净利润801132517302150非流动负债2056205620562056EBITDA1239188623822954长期借款0000EPS元123204266331其他2056205620562056负债合计3492385641894446主要财务比率20222023E2024E2025E少数股东权益0000成长能力股本650650650650营业总收入2153248124841822资本公积2340234023402340营业利润1873612329032851留存收益4066539171219271归属母公司净利润630654030612428归属母公司股东权762489481067812828获利能力益负债和股东权益11116128051486817274毛利率2050287529893381净利率1273168717651855现金流量表20222023E2024E2025EROE1050148016201676经营活动现金流1017237920482632ROIC1046181723162729净利润801132517302150偿债能力折旧摊销399538567611资产负债率3141301228182574财务费用92000净负债比率2538216318121509投资损失1636683104流动比率337368404457营运资金变动-383450-332-233速动比率216279310363其他-56000营运能力投资活动现金流-961-496-724-826总资产周转率059066071072资本支出-1052-496-724-826应收账款周转率83389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