研究报告全文：2023年02月19日固定收益专题报告信用债市场回暖煤炭钢铁债表现有何特征证券研究报告2022年12月下半月以来信用债利差快速修复池光胜分析师11月中旬起地产政策防疫政策集中出台债市大幅调整3YAAA中短期票SAC执业证书编号S1450518100003据信用利差大幅走阔491BP12月中旬起央行持续加大流动性投放力度chigsessencecomcn叠加部分摊余成本产品发行理财赎回压力减小以及2023年以来部分机构高文君分析师增配意愿加强而信用债供给缩减信用债收益率快速下行3YAAA信用利差收SAC执业证书编号S1450521080001窄332BP并且逐渐出现拉久期下沉的特征12月下半月以高等级和短gaowjessencecomcn久期中等评级的利差修复为主2023年初至春节前以中短久期中低评级的利相关报告差修复为主春节后短久期低评级信用利差则快速收窄公募基金可转债持仓历史行2023-02-01煤炭钢铁债市场表现有哪些特征为解析聚焦可转债系列特征一相较于城投债而言煤炭债钢铁债受冲击较小但修复速度也较慢四经济开启复苏进程债市维2023-01-3111月起至12月末煤炭债钢铁债的信用利差上行873BP787BP明显小于持短久期城投债的103BP受冲击力度较小主要源于城投债同时还受到贵州山东等各省市新春第一会都讲了2023-01-30负面舆情的影响2023年以来信用债利差迅速收窄春节前以城投债煤炭什么债的快速修复为主春节后钢铁债修复加速整体来看煤炭债钢铁债相对较城投地图系列32022年2023-01-27慢修复程度分别为304382城投债则为536当前利差仍处于历史城投承接专项债全景高位煤炭债钢铁债城投债分别位于近三年的775729669分位1分钟掌握春节期间海内外2023-01-27特征二煤炭债钢铁债修复以中短久期中高评级为主长久期修复程度仍全动态弱于城投债煤炭债钢铁债修复主要集中在中短久期中高评级1Y期AAAAA的钢铁债和煤炭债信用利差修复程度在90左右3Y期AAAAA则约为6550但长久期信用利差修复速度仍相对较慢弱于同久期同评级的城投债5Y期钢铁债煤炭债中AAA修复程度约为50-60AA则在30左右同期5Y期AAAAA城投债修复程度均为76特征三煤炭债钢铁债的修复均以中长久期央企和中短久期地方国企为主钢铁债中2Y央企和1Y地方国企修复程度均在80左右而3Y民企利差仍在走阔其余期限企业性质的钢铁债利差修复多在40上下企业来看1Y山钢集团信用利差大幅收窄787BP已明显超过前期不到30BP的上行幅度太钢集团杭钢集团新兴际华包头钢铁等部分钢企中短久期信用利差恢复80以上多数企业1-2Y期修复程度在40-70间而山钢集团柳钢集团新钢集团鞍钢集团等信用利差仅小幅收窄10-20BP修复程度仅在20左右煤炭债中2Y3Y央企修复程度均在80左右1Y2Y地方国企均在60左右煤炭企业多数利差均快速修复部分企业已经回到冲击前水平如1Y期国家能源淮矿集团平煤股份徐矿集团多数煤炭企业1-2Y期的修复程度在50-70左右3Y期的修复程度普遍在50左右兰花科技晋控煤业各久期均在50以下修复明显较慢风险提示流动性超预期收紧经济修复超预期等本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1固定收益专题报告内容目录12022年12月下半月以来信用债利差快速修复32煤炭钢铁债市场表现有哪些特征3图表目录图112月下半月起信用债利差快速收窄BP3图22022年12月下半月以来信用债表现逐渐出现拉久期下沉的特征BP3图3城投债煤炭债钢铁债信用利差走势BP4图4相较于城投债煤炭债钢铁债信用利差受冲击力度较小但修复速度也相对较慢BP4图5煤炭债钢铁债修复仍以中短久期中高评级为主长久期修复程度仍弱于城投债BP5图6煤炭债钢铁债的修复均以中长久期央企和中短久期地方国企为主BP6本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2固定收益专题报告12022年12月下半月以来信用债利差快速修复2022年12月下半月以来信用债收益率快速下行11月中旬起地产政策防疫政策集中出台债市大幅调整大量理财产品债基净值明显下降赎回压力进一步形成负反馈利率债快速上行带动信用债到期收益率持续攀升3年期AAA中短期票据到期收益率大幅上行868BP信用利差大幅走阔491BP12月中旬起央行超额续作MLF并持续加大流动性投放力度叠加部分摊余成本的发行理财赎回压力逐渐减小以及23年以来银行保险等机构增配意愿加强而债市大幅波动下信用债发行压力加大发行成本明显抬升信用债供给缩减信用债收益率快速下行截至2023年2月17日3年期AAA中短期票据到期收益率较2022年12月中大幅下行489BP下行幅度明显大于同期国开债信用利差快速收窄332BP图112月下半月起信用债利差快速收窄BP40AAA中短期票据到期收益率3y中债国开债到期收益率3年9038AAA信用利差3Y右8036703460325030402830262420221020020211202142021720211020221202242022720221020231资料来源WIND安信证券研究中心2022年12月下半月以来信用债市场逐渐出现拉久期下沉的特征自2022年12月下半月以来不同久期不同等级的信用债到期收益率均明显下行12月下半月以高等级和短久期中等评级的利差修复为主1Y3Y5Y期AAA中短期票据信用利差分别下行93BP76BP35BP1Y期AA信用利差下行83BP其余期限评级信用利差仍以上升为主1Y3Y5Y期AA信用利差走阔幅度均在10BP以上2023年初至春节前以中短久期中低评级的利差修复为主1Y3Y期AA和AA信用利差收窄幅度均在22BP左右3Y期AAA级信用利差收窄17BP其余期限评级信用利差收窄幅度基本在2-6BP之间春节后短久期低评级信用利差快速收窄春节后至今信用利差集体收窄但短久期低评级信用利差快速下行1Y期AA级中短期票据信用利差大幅收窄403BP其余信用利差收窄幅度则多在10-20BP之间图22022年12月下半月以来信用债表现逐渐出现拉久期下沉的特征BP信用利差利差波动评级期限202211112022121320221231202312020232171213较1111变化1231较1213变化120较1231变化217较120变化1Y284571478416313288-93-62-103AAA3Y218709632462377491-76-170-865Y373705669645485332-35-24-1601Y411859776574421448-83-202-153AA3Y4361027103181168559104-220-1265Y59610281083102985943255-54-1701Y50110891206974571588117-232-403AA3Y5861277146112211085691184-240-1365Y10261348151314991309322165-14-190资料来源WIND安信证券研究中心2煤炭钢铁债市场表现有哪些特征特征一相较于城投债而言煤炭债钢铁债受冲击较小但修复速度也较慢本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3固定收益专题报告从信用利差角度来看2022年12月下半月仍在走阔阶段截至12月末煤炭债钢铁债的信用利差分别上行873BP787BP上行幅度明显小于城投债的103BP受冲击力度较小主要源于城投债这一时期同时还受到贵州山东等地区城投负面舆情冲击的影响2023年以来信用债利差迅速收窄春节前以城投债煤炭债的快速修复为主分别收窄299BP25BP同期钢铁债仅小幅下行104BP春节后钢铁债修复加速截至2月13日收窄197BP同期城投债煤炭债分别为253BP181BP修复节奏相对弱于春节前但从整体的修复程度来看煤炭债钢铁债相对较慢利差收窄幅度占上行幅度的304382城投债则为536当前信用利差仍处于历史相对高位煤炭债钢铁债城投债分别位于2020年以来的775729669分位图4相较于城投债煤炭债钢铁债信用利差受冲击力度图3城投债煤炭债钢铁债信用利差走势BP较小但修复速度也相对较慢BP12月30日较11月11日变化城投债信用利差钢铁债信用利差1月20日至12月30日变化250煤炭债信用利差1502月13日至1月20日变化200100150501000500-5020211202152021920221202252022920231城投债钢铁债煤炭债资料来源WIND安信证券研究中心资料来源WIND安信证券研究中心特征二煤炭债钢铁债修复仍以中短久期中高评级为主长久期修复程度仍弱于城投债2023年以来煤炭债钢铁债不同久期不同评级的信用利差均以收窄为主但主要集中在中短久期中高评级其中1Y期AAAAA的钢铁债和煤炭债信用利差收窄幅度均在20BP以上修复程度基本在90左右3Y期AAA钢铁债煤炭债修复程度基本在65左右同期同行业AA则均在50左右但长久期信用利差修复速度仍相对较慢弱于同久期同评级的城投债5Y期钢铁债煤炭债中AAA级信用利差均收窄20BP左右修复程度在50-60之间AA信用利差收窄15-20BP左右修复程度在30左右同期5Y期AAAAA城投债修复程度均为76本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4固定收益专题报告图5煤炭债钢铁债修复仍以中短久期中高评级为主长久期修复程度仍弱于城投债BP信用利差利差波动分类评级期限1213较1231较217较修复程度20221111202212132022123120232171111变化1213变化1213变化1Y34116892616237103481-730-3182914AAA3Y28598271810845525412-163-37196875Y44608278862562853818347-19935221Y4984109661064051945982-326-5772965钢铁债AA3Y4359115061189681417147390-33654715Y596011545125651000555851020-15402761Y114462128518533132249839-2752-8061819AA3Y196692426723594205034598-673-37648195Y26983254472487723741-1536-570-1706-11111Y28355714478331322879-931-2582897AAA3Y21757085632337684910-762-33176765Y37267045669248523319-353-21936611Y439710474970547046077-769-5770949煤炭债AA3Y5295121861273483016891548-38855645Y701312242134821018252291240-20603941Y55211329014501771877691211-5572717AA3Y999217306192771442473141971-28823945Y1526518200201911702929351991-11713991Y29156970628534174055-685-3553876AAA3Y21317107736438304976257-32776595Y34046912684742313508-065-26817641Y407510032874743775957-1285-5655949城投债AA3Y3824104991145666246675957-38755815Y5605112121094769315607-265-42817641Y5175150321444757779857-585-9255939AA3Y547414349166061187488752257-24752795Y845514562160971308161071535-1481243资料来源WIND安信证券研究中心特征三煤炭债钢铁债的修复均以中长久期央企和中短久期地方国企为主从企业性质来看煤炭债钢铁债央企地方国企和民企的信用利差均有所收窄但以中长久期央企和中短久期的地方国企为主钢铁债中央企地方国企民企信用利差分别收窄214BP433BP155BP修复程度分别为4085821892Y央企和1Y地方国企修复程度均在80左右而3Y民企利差仍在走阔其余期限企业性质的钢铁债利差修复多在40上下煤炭债中央企地方国企民企信用利差分别收窄24BP413BP446BP修复程度分别在6045676462Y3Y央企修复程度均在80左右1Y2Y地方国企均在60左右本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5固定收益专题报告图6煤炭债钢铁债的修复均以中长久期央企和中短久期地方国企为主1BP信用利差利差波动分类评级期限1213较1231较217较修复程度20221111202212132022123020232171111变化1213变化1213变化1Y4830118201088586406990-935-31804552Y35427298682043523756-478-2946784央企3Y4096111011085582877005-247-2815402整体45239764969076275241-074-21364081Y7107145841324983207477-1335-62648382Y123222125020553174638929-697-3788424钢铁债地方国企3Y124571875218747161116295-005-2641420整体94221669216368124637270-324-42295821Y141292239621911197418267-486-26563212Y1787226239286232479883672385-1441172民企3Y23737316333516233311789535291678-213整体1786226081286002453182192519-15501891Y318756957406519525081711-5001992Y19156529512731674614-1402-3362729央企3Y30329517849442346485-1023-5282815整体29536925789945273973973-2398604煤炭债1Y53941174514088769263512342-40536382Y5972138941472992077923835-4687592地方国企3Y654616041179261439394961885-1648174整体58101308114797895672711716-4125567民企整体330243992638939354666902-987-4460646资料来源WIND安信证券研究中心煤炭企业多数利差均快速修复部分企业已经回到冲击前水平从企业来看不同煤企的不同期限存续债信用利差均快速修复部分企业已经基本回到冲击前水平如国家能源投资集团淮矿集团平煤股份徐矿集团1Y信用利差2022年12月下半月以来的下行幅度已经超过了11月中至12月中的上行幅度多数煤炭企业1-2Y期的修复程度在50-70左右多数煤炭企业3Y期的修复程度普遍在50左右兰花科技晋控煤业各久期均在50以下修复明显较慢钢铁企业修复程度差异较大少数企业回到冲击前水平多数仍较慢从企业来看不同钢企的不同期限存续债信用利差修复程度差异较大少数企业已经基本回到冲击前水平如山钢集团1Y期信用利差自2022年12月下半月以来大幅收窄787BP已明显超过11月中至12月中不到30BP的上行幅度部分钢企中短久期信用利差恢复80以上如太钢集团杭钢集团新兴际华包头钢铁等多数钢铁企业1-2Y期在40-70间而山钢集团柳钢集团新钢集团鞍钢集团等信用利差仅小幅收窄10-20BP修复程度仅在20左右1民营煤企存续债较少不再按期限分类本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6固定收益专题报告分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7固定收益专题报告免责声明何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为安信证券股份有限公司研究中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设估值方法和模型均存在一定的局限性估值结果和分析结论也存在局限性请谨慎使用安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权安信证券研究中心深圳市地址深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编518026上海市地址上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编200080北京市地址北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编100034本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8