本文的论述重点主要在于判断居民储蓄中可转化为消费的预防性储蓄部分空间大小，同时从超额储蓄在定期存款和活期存款形式之间的转化节奏，来判断后续居民储蓄向消费转化的时间远近。综合来看我们认为，活期存款向消费的转换或慢于预期，但疫情次年的反弹力度仍值得期待，其中服务消费支出的反弹力度更强。地产修复弹性可能有限，目前仍集中于高能级城市。有待进一步的结构性政策刺激。由于地产是居民的主要资产，如果地产难以企稳回升，居民储蓄率偏高的状况仍将在中长期持续。资产配置需求弹性相对较高，尤其是存款与理财之间的转换空间较大。财富效应或撬动部分定期存款。
　　风险资产转弱、购房需求降低、预防性储蓄导致居民储蓄超额攀升。2022年以来风险资产转弱、理财破净后回流至存款、房地产销售滑坡，三重因素是居民定期存款大幅增加的主因，其次虽然可支配收入下降，但疫情大幅压制消费使得居民增加预防性储蓄，导致居民活期存款大幅增加。本文将2022年8.4万亿元超额储蓄以影响因素划分为四个部分：储蓄自然增长量约为1.8万亿元，这部分为排除外生因素后预期的可支配收入与消费支出差额；预防性储蓄约为2800亿元，这部分为外生因素导致的消费支出超预期缩减形成的超额储蓄；房贷减少导致的存款回流约为2.8万亿元，这部分为2022年居民中长贷相比2016-2021年居民中长贷的少增值；理财资金搬家及其他风险资产投资减少约为3.5万亿元，这部分主要是2022年末理财破净潮导致的存款增长。
　　存款活期化或慢于预期。存款活期化大概需要9个月左右。经济下行阶段，货币宽松往往导致住户部门活期存款和定期存款同比增速同步上升。在经济增长预期逐渐恢复的阶段，随着定期存款的逐渐到期，居民储蓄会先由定期存款向活期存款的形式转换，因此定期存款同比增速的拐点往往出现于活期存款同比增速拐点之前，经验上来看大致领先9个月左右时间。在经济增长预期恢复中期，居民储蓄由活期存款逐渐向消费等形式转换，导致活期存款同比增速下降。房市交易热度上升和经济周期上行是驱动存款活期化的重要因素。
　　活期存款向消费的转化同样存在时滞。消费修复的转化可能相对延后。由于预防性储蓄的延后效应，在疫情影响消退后，居民仍需会预留出部分资金用以备不时之需。以2020-2021年为例，尽管2020年三季度以后疫情影响基本已经消退，但居民消费直到2021年二季度才出现明显修复。对比全国居民储蓄和消费支出，2021年全国居民人均储蓄当季两年同比增速于二季度下降到9.8%，恢复至往年水平（2014-2019年平均水平为10.31%），同期全国居民人均消费支出两年同比增速上升至7.1%，达到2020年后最高水平。另一方面，居民在财富效应的带动下也可能提升消费水平，其中风险资产回暖、房价预期上涨都对于消费有正向促进作用，但财富效应往往见效较慢。
　　修复程度值得期待。由于“棘轮效应”的存在，消费修复的程度可能领先于收入。参照2021年全国居民人均消费支出同比增速为13.6%，高于同期全国居民人均可支配收入增速9.1%，主要是由于经济复苏，预防性储蓄被重新转化为消费支出，根据前文测算2021年全国居民消费支出超预期多增1.47万亿元。随着经济复苏，1月PMI回到荣枯线以上，2022年的预防性储蓄也将被逐渐转化为消费支出。
　　风险提示：经济下行压力加大；流动性超预期收紧；地产修复不及预期。
　　
　　

研究报告全文：宏观经济证券研究报告深度报告2023年2月17日居民信贷专题超额储蓄转化的后续展望本文的论述重点主要在于判断居民储蓄中可转化为消费的预防性储蓄部分空间大小同时从超额储蓄在定期存款和活期存款形式之间的转化节奏来判断后续居民储蓄向消费转化的时间远近综合来看我们认为活期存款向消费的转换或慢于预期但疫情次年的反弹力度仍值得期待其中服务消费支出的反弹力度更强地产修复弹性可能有限目前仍集中于高能级城市有待进一步的结构性政策刺激由于地产是居民的主要资产如果地产难以企稳回升居民储蓄率偏高的状况仍将在中长期持续资产配置需求弹性相对较高尤其是存款与理财之间的转换空间较大财富效应或撬动部分定期存款风险资产转弱购房需求降低预防性储蓄导致居民储蓄超额攀升2022年以来风险资产转弱理财破净后回流至存款房地产销售滑坡三重因素是居民定期存款大幅增加的主因其次虽然可支配收入下降但疫情大幅压制消费使得居民增加预防性储蓄导致居民活期存款大幅增加本文将2022年84万亿元超额储蓄以影响因素划分为四个部分储蓄自然增长量约为18万亿元这部分为排除外生因素后预期的可支配收入与消费支出差额预防性储蓄约为2800亿元这部分为外生因素导致的消费支出超预期缩减形成的超额储蓄房贷减少导致的存款回流约为28万亿元这部分为2022年居民中长贷相比2016-2021年居民中长贷的少增值理财资金搬家及其他风险资产投资减少约为35万亿元这部分主要是2022年末理财破净潮导致的存款增长存款活期化或慢于预期存款活期化大概需要9个月左右经济下行阶段货币宽松往往导致住户部门活期存款和定期存款同比增速同步上升在经济增长预期逐渐恢复的阶段随着定期存款的逐渐到期居民储蓄会先由定期存款向活期存款的形式转换因此定期存款同比增速的拐点往往出现于活期存款同比增速拐点之前经验上来看大致领先9个相关研究报告月左右时间在经济增长预期恢复中期居民储蓄由活期存款逐渐向消1月美国CPI点评同比增速再超预期通费等形式转换导致活期存款同比增速下降房市交易热度上升和经济胀下行并非坦途20230215周期上行是驱动存款活期化的重要因素1月金融数据点评企业中长贷形成强支撑活期存款向消费的转化同样存在时滞消费修复的转化可能相对延后20230211由于预防性储蓄的延后效应在疫情影响消退后居民仍需会预留出部1月通胀点评通胀压力减轻打开货币政策放分资金用以备不时之需以2020-2021年为例尽管2020年三季度以后松空间20230210疫情影响基本已经消退但居民消费直到2021年二季度才出现明显修中银国际证券股份有限公司复对比全国居民储蓄和消费支出2021年全国居民人均储蓄当季两年具备证券投资咨询业务资格同比增速于二季度下降到98恢复至往年水平2014-2019年平均水平为1031同期全国居民人均消费支出两年同比增速上升至71宏观经济达到2020年后最高水平另一方面居民在财富效应的带动下也可能提证券分析师孙德基升消费水平其中风险资产回暖房价预期上涨都对于消费有正向促进861066229363作用但财富效应往往见效较慢dejisunbocichinacom修复程度值得期待由于棘轮效应的存在消费修复的程度可能领证券投资咨询业务证书编号S1300522030002先于收入参照2021年全国居民人均消费支出同比增速为136高于同期全国居民人均可支配收入增速91主要是由于经济复苏预防性证券分析师朱启兵储蓄被重新转化为消费支出根据前文测算2021年全国居民消费支出超861066229359预期多增万亿元随着经济复苏月回到荣枯线以上qibingzhubocichinacom1471PMI2022证券投资咨询业务证书编号S1300516090001年的预防性储蓄也将被逐渐转化为消费支出风险提示经济下行压力加大流动性超预期收紧地产修复不及预期目录居民超额储蓄的主要来源4超额储蓄的定义4住户部门新增存款的两轮攀升52018年以来住户存款攀升的原因52022年以来住户存款攀升的原因6超额储蓄的转化或慢于预期9居民存款活期化的节奏9活期存款向消费的转化11储蓄转化的后续展望13消费回升可能偏晚但力度值得期待13房地产升温的预期判断不明朗13资本市场或将承接增量资金142023年2月17日居民信贷专题2图表目录图表1两轮疫情导致可支配收入下降4图表2两轮疫情导致消费支出减少4图表3住户部门新增存款的两轮攀升5图表4降准成为定期流动性投放手段6图表5资管新规下可投金融资产减少6图表6宽松周期下理财收益率持续下降6图表72019年后抵押补充贷款下降6图表82022年再次出现预防性储蓄现象7图表9预防性储蓄增长根本原因在于信心不足7图表10居民风险偏好持续下降7图表11理财破净潮影响居民投资意愿7图表12房价预期下降影响居民购房意愿8图表13居民更倾向于提前还款8图表14存款活期化大概需要9个月左右9图表15过去定期存款往往转换为住房支出10图表16预防性储蓄增加的活期存款难以转换为住房支出10图表17贷款利率下降驱动居民持币观望10图表18住房价格环比增速与住户存款同比增速背离10图表19经济活化程度提升带动M1同比增速增长11图表20经济回暖同样影响居民活期存款11图表212021年居民储蓄两年同比下降至往年平均水平11图表222021年二季度居民消费加速修复11图表23金融危机后居民消费支出受损12图表242010年服务消费快速反弹12图表25消费者信心指数已基本触底13图表26城镇储户储蓄占比已基本触顶13图表272023年开年地产修复缓慢14图表28财产及经营净收入反弹迅速142023年2月17日居民信贷专题3本文的论述重点主要在于厘清居民储蓄的形式以判断其中可转化为消费的预防性储蓄部分空间大小同时从超额储蓄在定期存款和活期存款形式之间的转化节奏来判断后续居民储蓄向消费转化的时间远近居民超额储蓄的主要来源超额储蓄的定义广义上的超额储蓄实际上不高从定义来看居民储蓄为居民可支配收入中非即期消费的部分即居民储蓄居民可支配收入-居民消费支出超额储蓄则为实际居民储蓄与预期居民储蓄的差值该差值是可支配收入和消费支出导致的储蓄被动多增我们可将这个概念定义为广义超额储蓄由于疫情等因素2020年来我国可支配收入和人均消费支出实际值与趋势线均有所偏离以2020年为例在新冠疫情冲击影响下全国居民人均消费支出同比下降16回落102个百分点同期全国居民人均可支配收入同比增长47回落仅41个百分点消费减少程度大于可支配收入导致居民储蓄被动多增117万亿元按照趋势线水平图1图2假设2021年2022年全国居民人均可支配收入和消费支出增速分别为89和84计算得出2020-2022年超额储蓄分别为117万亿元-147万亿元028万亿元由此我们可得出三个结论12022年广义超额储蓄并不高居民消费支出减少程度大于可支配收入所形成的预防性储蓄仅为约2800亿元不及2020年这是由于高基数下2022年消费支出仍呈现正增长18居民消费支出实际与趋势值偏差不远22021年疫情后消费复苏较为强劲不仅消耗了2020年形成的117万亿元预防性储蓄还带动了3000亿元存量储蓄转化为消费支出3尽管广义超额储蓄不高但以存款形式存在的储蓄大幅增加形成了2022年住户部门新增存款大幅增加的情况消费支出下降程度低于可支配收入导致2022年形成预防性储蓄广义超额储蓄的形成存在以下三种情况第一是可支配收入增长超过消费支出增长程度由于我国居民人均可支配收入增速多数年份超过全国居民人均消费支出因此如2014-2015年2017-2019年间我国均处于第一种情况第二是消费支出下降程度超过可支配收入下降程度如2020年及2022年中国遭遇疫情后出现的情况期间被动增加的储蓄可看作预防性储蓄和消费场景减少造成支出下降的合计第三是可支配收入增长同时消费支出下降如美国遭遇疫情后通过援助计划提升居民收入同时居民消费场景受限导致消费支出增加图表1两轮疫情导致可支配收入下降图表2两轮疫情导致消费支出减少资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券注趋势线为2013-2019年数据指数拟合形成注趋势线为2013-2019年数据指数拟合形成2023年2月17日居民信贷专题4住户部门新增存款的两轮攀升目前讨论较多的超额储蓄是住户部门新增存款值超出往年平均值的概念该值实际上是以存款形式存在的居民储蓄主要涉及到存款搬家为了与上文有所区别我们可将其定义为狭义超额储蓄后简称为超额储蓄2013年以来住户部门新增存款的上升趋势大致可分为两个阶段第一阶段住户新增存款从2013-2017年年均48万亿元左右攀升至2018-2021年年均95万亿元左右第二阶段住户新增存款从2018-2021年年均95万亿元左右攀升至2022年179万亿元2022年全年超额储蓄达到约84万亿元2022年全年新增居民存款累计为179万亿元其中定期及其他存款为138万亿元活期存款为41万亿元取2018-2021年新增居民存款平均水平95万亿元可得2022年全年超额储蓄达到约84万亿元其中定期及其他存款贡献约67万亿元超额储蓄活期存款贡献约17万亿元超额储蓄风险资产转弱购房需求降低预防性储蓄导致居民储蓄超额攀升2022年以来风险资产转弱理财破净后回流至存款房地产销售滑坡三重因素是居民定期存款大幅增加的主因其次虽然可支配收入下降但疫情大幅压制消费使得居民增加预防性储蓄导致居民活期存款大幅增加将2022年84万亿元超额储蓄以影响因素划分为四个部分图3储蓄自然增长量约为18万亿元这部分为排除外生因素后预期的可支配收入与消费支出差额预防性储蓄约为2800亿元这部分为外生因素导致的消费支出超预期缩减形成的超额储蓄房贷减少导致的存款回流约为28万亿元这部分为2022年居民中长贷相比2016-2021年居民中长贷的少增值理财资金搬家及其他风险资产投资减少约为35万亿元这部分主要是2022年末理财破净潮导致的存款增长图表3住户部门新增存款的两轮攀升资料来源Wind中银证券2018年以来住户存款攀升的原因2013年以来住户部门新增存款的上升趋势大致可分为两个阶段第一阶段住户新增存款从2013-2017年年均48万亿元左右攀升至2018-2021年年均95万亿元左右在此期间新增存款大幅上升主要有三大原因第一经济增长和货币宽松周期因素2017年和2018年住户部门可支配收入短暂抬升同比超过10高出2014年后平均水平收入增长提升了居民储蓄水平其次2018年后货币政策长期处于宽松周期结构性流动性短缺的框架下央行通过法定存款准备金制度调控商业银行准备金供求关系制造银行体系流动性短缺导致降准成为定期流动性投放手段图4形成长期流动性合理充裕的局面第二金融去杠杆使得居民可投金融投资减少资管新规下可投金融资产减少金融部门杠杆率持续下行图5其中2012-2017年居民证券投资基金份额平均同比增长3682018年下降至40同时由于2018年后货币政策长期处于宽松周期理财收益率大幅下降其中全市场半年期理财预期年收益率由2018年峰值498下降至2021年末284图62023年2月17日居民信贷专题5第三居民地产支出下滑随着棚改货币化降温2019年3月后抵押补充贷款呈现趋势性缩减2019年净投放仅有1579亿元图72019年后商品房销售额同比增速下降至个位数除此之外2020年上半年疫情导致居民预防性储蓄增加也是当年住户新增存款高增的原因之一2021年疫情影响降低居民风险偏好上升预防性储蓄减少住户年新增存款同比下降图表4降准成为定期流动性投放手段图表5资管新规下可投金融资产减少资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券图表6宽松周期下理财收益率持续下降图表72019年后抵押补充贷款下降资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券2022年以来住户存款攀升的原因收入信心不足导致预防性储蓄大幅增长经济下行严重影响居民未来收入信心与2020年相似2022年疫情的再次冲击叠加经济下行因素导致居民对于未来收入增长的信心大幅下降从而选择主动增加预防性储蓄图8从央行城镇储户调查来看城镇储户未来收入信心指数跌入历史最低值图9综合反映了居民对于经济增长率下行的不安就业预期指数跌入历史次低值主要反应在16-24岁青年失业率攀升2022年7月最高上升至1990此外疫情期间封城频发消费场景缺失也导致储蓄被动增加其中预防性储蓄约为2800亿元这部分为外生因素导致的消费支出超预期缩减形成的超额储蓄2023年2月17日居民信贷专题6图表82022年再次出现预防性储蓄现象图表9预防性储蓄增长根本原因在于信心不足资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券风险资产转弱负财富效应抑制消费增长风险资产转弱叠加理财破净导致大面积资金回流至存款2022年风险资产整体表现不佳其中上证指数创业板指全年收益率分别录得-1513-293710年期国债利率全年上行6bp股债双弱导致居民风险偏好下降一方面体现在资产管理业务总规模大幅下降图10另一方面体现在城镇储户股票理财投资意愿全年整体走低图11年末理财净值波动则是最后一根稻草居民部门大量赎回理财理财资金转化为居民部门存款11-12月居民新增存款分别为225万亿元289万亿元这在年末推高了居民存款规模图表10居民风险偏好持续下降图表11理财破净潮影响居民投资意愿资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券房价预期下降居民还款意愿高于贷款意愿未来房价预期下降拖累居民中长贷房贷减少导致的存款回流约为28万亿元这部分为2022年居民中长贷相比2016-2021年居民中长贷的少增值居民中长贷减少购房支出逐渐回流至存款主要在于房价预期下降城镇储户调查中未来房价预期上涨占比下行至历史最低水平图12依照历史规律来看未来房价预期上涨占比领先居民中长贷同比多增值两年左右图13即居民购房反应时间大幅慢于房价预期房价预期下降大幅影响了居民购房意愿提前还贷倾向仍未止步银行理财等资产收益率下降负财富效应导致居民加杠杆动力不足因此在房地产周期上行期间贷款房贷利率较高的居民倾向于提前还贷提前还贷成为2022年一个绕不开的话题从2023年1月居民中长贷数据来看同比少增为5193亿元接近2022年4月水平目前提前还贷倾向仍在持续2023年2月17日居民信贷专题7图表12房价预期下降影响居民购房意愿图表13居民更倾向于提前还款资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券2023年2月17日居民信贷专题8超额储蓄的转化或慢于预期居民存款活期化的节奏存款活期化大概需要9个月左右经济下行阶段货币宽松往往导致住户部门活期存款和定期存款同比增速同步上升在经济增长预期逐渐恢复的阶段随着定期存款的逐渐到期居民储蓄会先由定期存款向活期存款的形式转换因此定期存款同比增速的拐点往往出现于活期存款同比增速拐点之前经验上来看大致领先9个月左右时间图14在经济增长预期恢复中期居民储蓄由活期存款逐渐向消费等形式转换导致活期存款同比增速下降图表14存款活期化大概需要9个月左右资料来源Wind中银证券存款活期化的要素之一房市交易热度上升房市交易热度上升是驱动存款活期化的重要因素从2008年以来的四轮地产周期可以发现住户存款和居民中长贷相关性较强定期存款同比增速与居民中长贷同比多增值呈反比图15反映出定期存款增速的趋势性下行往往伴随着住房支出的增加这种趋势在2015-2016年2020-2021年较为显著活期存款同比增速与居民中长贷同比多增值呈正比图16反映出居民在观察到房市交易热度上升时愿意牺牲定期存款的机会成本倾向于将部分定期存款转化为活期存款并采取持币观望的态度2023年2月17日居民信贷专题9图表15过去定期存款往往转换为住房支出图表16预防性储蓄增加的活期存款难以转换为住房支出资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券房地产修复慢于预期延后了存款活期化现象存款活期化受阻本轮经济复苏与以往的重要差异在于房地产修复慢于预期尽管房贷利率已经下降至历史最低水平但居民中长贷仍出现超水平滑坡其一可能在于房贷利率仍然较高尤其体现在二套房贷利率目前全国二套房贷平均利率为495图17其二在于住宅价格走平导致住宅价格与住户存款出现背离图18由于上述因素的出现导致存款活期化迟迟没有出现后续的修复程度也仍存在不确定性图表17贷款利率下降驱动居民持币观望图表18住房价格环比增速与住户存款同比增速背离资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券存款活期化的要素之二经济周期上行导致的资金转化居民活期存款增速跟随经济回暖经济周期上行期间企业现金流更为稳定且由于生产经营活动需要企业活期存款较多图19与此相同的是活期存款同比增速与制造业PMI走势趋同反映出居民在观察到经济周期上行时倾向于将定期存款转化为活期存款以便保持资金的灵活性图202023年2月17日居民信贷专题10图表19经济活化程度提升带动M1同比增速增长图表20经济回暖同样影响居民活期存款资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券活期存款向消费的转化活期存款向消费的转化同样存在时滞在经济增长预期恢复期间活期存款向消费等形式的转化往往受到两方面因素制约一方面是居民风险偏好仍在缓慢修复对于股票等风险资产投资和房产汽车等大额消费支出虽然有所增长但仍然较为谨慎另一方面居民仍需要预留出一部分资金用以备不时之需消费修复的转化可能相对延后由于预防性储蓄的延后效应在疫情影响消退后居民仍需会预留出部分资金用以备不时之需以2020-2021年为例尽管2020年三季度以后疫情影响基本已经消退但居民消费直到2021年二季度才出现明显修复对比全国居民储蓄和消费支出2021年全国居民人均储蓄当季两年同比增速于二季度下降到98图21恢复至往年水平2014-2019年平均水平为1031同期全国居民人均消费支出两年同比增速上升至71图22达到2020年后最高水平另一方面居民在财富效应的带动下也可能提升消费水平其中风险资产回暖房价预期上涨都对于消费有正向促进作用但财富效应往往见效较慢修复程度值得期待由于棘轮效应的存在消费修复的程度可能领先于收入参照2021年全国居民人均消费支出同比增速为136高于同期全国居民人均可支配收入增速91主要是由于经济复苏预防性储蓄被重新转化为消费支出根据前文测算2021年全国居民消费支出超预期多增147万亿元随着经济复苏1月PMI回到荣枯线以上2022年的预防性储蓄也将被逐渐转化为消费支出图表212021年居民储蓄两年同比下降至往年平均水平图表222021年二季度居民消费加速修复资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券注2021年黄线为两年同比增速注2021年黄线为两年同比增速2023年2月17日居民信贷专题11经济上行周期服务消费支出增速较高参照2008-2009年金融危机时期在经济下行周期消费者的防患意识增强基本生活以外的支出将减少由于消费者收入预期未大幅受损消费良好基础未改增速未大幅回落图232009年3月消费者信心指数触底回升同年6月城镇储户更多消费占比由151触底回升2010年服务消费支出快速反弹图24其中金融服务消费支出大幅增长图表23金融危机后居民消费支出受损图表242010年服务消费快速反弹资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券2023年2月17日居民信贷专题12储蓄转化的后续展望消费回升可能偏晚但力度值得期待收入预期和就业预期反转是消费回暖的信号从央行的城镇储户调查问卷来看疫情对于居民消费信心的不利冲击需要一定的时间来修复图25假设以2020年三季度作为新冠疫情阶段性得到控制的时间点来看消费意愿恢复至疫情前的状态大致需要三至四个季度图26与之类似的居民定期存款活期化的时间也大致相同即定期存款同比增速的拐点领先于活期存款同比增速拐点9个月左右此后在经济增长预期恢复中期居民储蓄由活期存款逐渐向消费等形式转换导致活期存款同比增速下降由于棘轮效应的存在消费修复的程度可能领先于收入随着经济复苏1月PMI回到荣枯线以上2022年预防性储蓄将被逐渐转化为消费支出财产净收入和经营净收入的快速反弹有望带动服务消费支出率先反弹图表25消费者信心指数已基本触底图表26城镇储户储蓄占比已基本触顶资料来源Wind中银证券资料来源Wind中银证券房地产升温的预期判断不明朗居民贸然加杠杆的动力不足超额储蓄能否顺利向地产行业释放带动居民中长贷回升关键在于居民对于房价上涨预期带来的财富效应的判断从目前的情况来看落地的政策已有很多如融资三支箭政策保交楼政策首套住房贷款利率政策动态调整机制等但效果不明显主要的原因在于经济预期和收入预期改善仍处于前期居民风险偏好仍然偏低居民贸然加杠杆的动力显然不足住房减支形成的储蓄可能仍将回流存款房地产财富效应是一个中长期变量预计地产销售相对去年会呈现边际改善但超额储蓄向房地产行业释放的规模仍需参考居民的预期修复节奏在房地产回暖不及预期的情况下2023年由于购房支出减少的储蓄仍将大量回流至居民存款端以2023年1月为例开年地产修复较为缓慢图27同时居民存款新增再次出现超预期攀升达到62万亿元同比多增7900亿元此外这部分储蓄也可能受到风险资产收益率上升的影响投向资本市场2023年2月17日居民信贷专题13图表272023年开年地产修复缓慢资料来源Wind中银证券资本市场或将承接增量资金居民金融资产配置需求有望反弹考虑到目前金融资产在经历了调整后具备了一定的配置价值后一部分超额储蓄后续很可能流入资本市场随着居民收入水平恢复理财收益降低但需求增加居民的金融资产配置意愿有望触底反弹2022年资本市场最为震荡的阶段已经过去理财赎回潮的余波逐渐消散股市和债市的配置价值都在提升预计随着一季度后居民风险偏好逐渐修复资本市场将迎来居民资产配置带来的增量资金图表28财产及经营净收入反弹迅速资料来源Wind中银证券2023年2月17日居民信贷专题14总结来看活期存款向消费的转换或慢于预期但疫情次年的反弹力度仍值得期待其中服务消费支出的反弹力度更强其次地产修复弹性可能有限目前仍集中于高能级城市有待进一步的结构性政策刺激由于地产是居民的主要资产如果地产难以企稳回升居民储蓄率偏高的状况仍将在中长期持续再次资产配置需求弹性相对较高尤其是存款与理财之间的转换空间较大财富效应或撬动部分定期存款风险提示1经济下行压力加大国内需求收缩供给冲击预期转弱压力持续加大对经济复苏形成长期制约2流动性超预期收紧央行收紧银行间流动性影响银行资产负债行为扭转社会公众的宽松预期3地产修复不及预期房地产政策未见起效商品房销售难以企稳居民还贷意愿高企资产负债表衰退2023年2月17日居民信贷专题15披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年2月17日居民信贷专题16风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证券邮编200121投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供给接电话862168604866受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等相关关联机构本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施追中银国际研究有限公司究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际证券香港花园道一号股份有限公司或其附属及关联公司统称中银国际集团的商标服务标记注册商标中银大厦二十楼或注册服务标记电话85239886333本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用并未考虑到任何特别的致电香港免费电话投资目的财务状况或特殊需要不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据中国网通10省市客户请拨打108008521065的要约或邀请亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建议阁下中国电信21省市客户请拨打108001521065不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何新加坡客户请拨打8008523392报告中所指之投资产品之前就该投资产品的适合性包括阁下的特殊投资目的财务状况传真85221479513及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信中银国际证券有限公司可靠的来源取得或达到但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事香港花园道一号高管员工或其他任何个人包括其关联方都不能保证它们的准确性或完整性除非法律中银大厦二十楼或规则规定必须承担的责任外中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性完整性或公平性不作任电话85239886333何明示或暗示的声明或保证阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告仅反传真85221479513映证券分析师在撰写本报告时的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略为中银国际控股有限公司北京代表处免生疑问本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场中国北京市西城区本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站西单北大街110号8层以外的资料中银国际集团未有参阅有关网站也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接的目的纯粹为了阁下的方便及邮编100032参考连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险电话861083262000本报告所载的资料意见及推测仅基于现状不构成任何保证可随时更改毋须提前通知传真861083262291本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议中银国际英国有限公司过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗2F1Lothbury示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断LondonEC2R7DB可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入可能出现上升或下跌UnitedKingdom部分投资可能不会轻易变现可能在出售或变现投资时存在难度同样阁下获得有关投资电话442036518888的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下传真442036518877如上所述阁下须在做出任何投资决策之前包括买卖本报告涉及的任何证券寻求阁下相关投资顾问的意见中银国际美国有限公司中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利美国纽约市美国大道1045号7BryantPark15楼NY10018电话12122590888传真12122590889中银国际新加坡有限公司注册编号199303046Z新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼049908电话656692682965345587传真656534399665323371