在本系列第一篇中，我们基于行业比较层面，从分子端盈利视角对两大交易因子△g和g做了详细辨析：在【强预期】走向【强现实】下优先选择【环比改善△g】品种，在【强预期】走向【弱现实】下优先选择【景气g】。在本篇报告中我们更进深一步，不仅从分母端层面更进一步探究行业比较层面的△g VS g，还更进一步下沉，从个股选取策略方面针对性研究△g和g的选股因子效应。
　　行业比较层面：如何从分母端估值理解和展望g和△g因子的比较？我们从分母端估值要素分析，发现4大指标对g和△g因子的比较有所指引：①美元指数、②新成立基金份额、③DR007、④信用利差。展望未来，从分子端来看，当下市场关于中国经济复苏力度的分歧未能统一，决断期在4月；从分母端来看，当前分母端4大指引指标有3大指向△g占优、1大指标中性，从分母端指引来看未来建议以△g作为配置思路。当前强预期叠加估值分化阶段，继续推荐低估值△g。
　　选股策略层面：景气g因子和环比△g因子的有效性和影响因素如何？我们基于“历史数据”和“预测数据”两个视角研究景气g和环比△g因子的选股有效性，发现两个视角下的g和△g因子均能够持续跑赢wind全A。从年化收益率、相对wind全A的胜率、最大回撤、夏普比率对比来看，基于历史数据构建的g和△g因子组合均优于基于预测数据构建的g和△g因子组合。另一方面，长期来看单纯对比g与Δg因子两者并没有单方面占优的碾压情况，而是不同时期内互有优劣，g与Δg的相对占优时期具备周期性。我们发现5大指标对于个股层面买g或是买△g有所指引，较为明显的结论是，当分母端改善显著的时候，景气g更为占优；而分母端估值受损的时候，环比△g更为占优。
　　景气g和环比△g：是否可以相互组合？前期分析我们基于一个很强的假设，即景气g和环比△g这两个因子是互斥的，实际上，两者完全可以实现各种不同情形的组合。我们将g因子划分为5档，△g因子划分为6档，发现两个因子都能够有效地实现收益区分。我们进一步将景气g因子与环比Δg因子相结合，构建6*5共30种双因子组合策略，发现：1.对于Δg来说，除了单纯的Δg方向对于收益有影响外，盈利增速的符号变化也能够对股票的收益产生显著的影响；2. 【业绩反转*前20%盈利增速的双因子交叉组合】能够明显改善收益能力，而【盈利增速在后60-80%*增速转负组合】则实现了最突出的负超额收益。
　　风险提示：疫情控制反复，全球经济下行超预期，全球通胀超预期。本策略结论不代表相关行业结论。策略回溯结果不能代表未来。

研究报告全文：TablePage投资策略专题报告2023年2月15日证券研究报告TableTitle筛行业选股票买g还是g思辩系列二TableSummary报告摘要在本系列第一篇中我们基于行业比较层面从分子端盈利视角对两大交易因子g和g做了详细辨析在强预期走向强现实下优先选择环比改善g品种在强预期走向弱现实下优先选择景气g在本篇报告中我们更进深一步不仅从分母端层面更进一步探究行业比较层面的gVSg还更进一步下沉从个股选取策略方面针对性研究g和g的选股因子效应分析师TableAuthor韦冀星SAC执证号S0260520080004行业比较层面如何从分母端估值理解和展望g和g因子的比较我们从分母端估值要素分析发现4大指标对g和g因子的比较有021-38003557所指引美元指数新成立基金份额DR007信用利差展weijixinggfcomcn望未来从分子端来看当下市场关于中国经济复苏力度的分歧未能统分析师戴康一决断期在4月从分母端来看当前分母端4大指引指标有3大SAC执证号S0260517120004指向g占优1大指标中性从分母端指引来看未来建议以g作为SFCCENoBOA313配置思路当前强预期叠加估值分化阶段继续推荐低估值g021-38003560选股策略层面景气g因子和环比g因子的有效性和影响因素如何daikanggfcomcn我们基于历史数据和预测数据两个视角研究景气g和环比g因子请注意韦冀星并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动的选股有效性发现两个视角下的g和g因子均能够持续跑赢wind全A从年化收益率相对wind全A的胜率最大回撤夏普比率对比来看基于历史数据构建的g和g因子组合均优于基于预测数据构建的g和g因子组合另一方面长期来看单纯对比g与g因子两者并没有单方面占优的碾压情况而是不同时期内互有优劣g与g的相对占优时期具备周期性我们发现5大指标对于个股层面买g或是买g有所指引较为明显的结论是当分母端改善显著的时候景气g更为占优而分母端估值受损的时候环比g更为占优景气g和环比g是否可以相互组合前期分析我们基于一个很强的假设即景气g和环比g这两个因子是互斥的实际上两者完全可以实现各种不同情形的组合我们将g因子划分为5档g因子划分为6档发现两个因子都能够有效地实现收益区分我们进一步将景气g因子与环比g因子相结合构建65共30种双因子组合策略发现1对于g来说除了单纯的g方向对于收益有影响外盈利增速的符号变化也能够对股票的收益产生显著的影响2业绩反转前20盈利增速的双因子交叉组合能够明显改善收益能力而盈利增速在后60-80增速转负组合则实现了最突出的负超额收益风险提示疫情控制反复全球经济下行超预期全球通胀超预期本策略结论不代表相关行业结论策略回溯结果不能代表未来识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明117TablePageText投资策略专题报告目录索引一引言行业和选股两大层面该选G还是G4二行业比较层面分母端的影响和指引5一G因子相对G因子占优区间5二4大指标与G因子相对G因子走势相关6三分母端4大指标对当下的指引是什么7三选股策略层面景气G和环比G的因子分析8一景气G和环比G因子选股有效性历史数据VS预测数据8二景气G和环比G是某一因子单方面更优还是互有优劣10四景气G和环比G是否可以相互组合13一单独看因子景气G和环比G因子是否能够实现收益区分度13二景气G和环比G因子多重组合下的业绩表现14五风险提示15识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明217TablePageText投资策略专题报告图表索引图1行业层面g因子相对g因子占优区间5图2行业层面g因子相对g因子走势与4大分母端要素相关性6图3行业前五gg与美元指数正相关6图4行业前五gg与新成立基金份额正相关6图5行业前五gg与DR007负相关7图6行业前五gg与信用利差负相关7图7前10历史g个股组合净值8图8前10历史g个股组合净值8图9前10预测g个股组合净值9图10前10预测g个股组合净值9图11预测角度下的gg走势波动看起来更为随机10图12历史角度下的gg走势具备较稳定的周期性10图13个股层面gg与与5大分母端要素相关性11图14个股前10gg与美债实际收益里负相关11图15个股前10gg与超额利差负相关11图16个股前10gg与美债实际收益里负相关11图17个股前10gg与存量社融同比增速正相关11图18个股前10gg与5年期主权CDS正相关11表1预测与历史g组合收益对比9表25类g因子个股组合收益对比13表36类环比g因子个股组合收益对比14表45类G与6类G交叉组合收益对比15识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明317TablePageText投资策略专题报告一引言行业和选股两大层面该选g还是g22年景气投资失效经历22年11月政策放松以来的买变化g后市场非常关注经历一轮内需修复行情后未来应该继续买变化g还是买景气g因此我们在115春季躁动继续推荐低估值g及11823年买景气g还是买环比g中基于行业比较层面从分子端盈利视角对两大交易因子g和g做了详细辨析在强预期走向强现实下优先选择环比改善g品种在强预期走向弱现实下优先选择景气g我们持续推出专题报告后有关买变化g还是买景气g的讨论获得了投资者的广泛关注和持续讨论在本篇报告中我们更进深一步不仅从分母端层面更进一步探究gVSg另外更加下沉从个股选取策略方面针对性研究g和g的选股因子效应1行业比较层面从策略分析框架DDM模型来看影响股价的要素除了分子端盈利还有分母估值那么分母端是否也对景气g和环比g有影响对当下的指引是什么2个股选取策略层面回顾历史作为选股因子景气g和环比g独立来看是否是有效选股的因子景气g和环比g相互对比下是某一因子单方面更优还是互有优劣哪些指标对因子占优的指向有指引3前面的讨论都有一个极强的假设景气g和环比g不可得兼但实际上g和g并非完全互斥的两个因子那么两个大因子是否可以结合带来更好的效果怎样的组合会更好识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明417TablePageText投资策略专题报告二行业比较层面分母端的影响和指引从策略分析框架DDM模型来看影响股价的因素除了分子端的盈利还有分母端的估值在115春季躁动继续推荐低估值g及11823年买景气g还是买环比g中我们已经从分子端对景气g和环比g进行了辨析强预期强现实买盈利的环比变化g强预期弱现实买绝对高景气g然而近期交易因子的紊乱显示市场在强预期之后对经济复苏前景分歧明显基于分子端的研判进入了纠结期当下市场关于中国经济复苏力度的分歧未能统一从时间点上我们判断4月将加速市场预期统一2月下旬至3月将陆续见到高频数据如开工率耗煤量地产销售等持续验证以及两会带来的财政货币产业政策也会更为清晰分母端的变化趋势确定性更为明显同时在年报与一季报的披露验证下基本面将摆脱春季躁动期间的雾里看花在分子端结论尚处纠结时期我们聚焦分母端从估值角度探究在行业比较层面当前应该选择高景气g还是环比改善g一g因子相对g因子占优区间从行业比较层面来看历史上g和g两大行业比较因子总体呈现交替占优交替占优区间可分为5段其中g占优的区间为12年2月-16年6月18年11月-21年8月g占优的区间为10年4月-12年1月16年7月-18年10月以及21年9月至今回溯方法以每年1月1日为调仓日分别选取当年盈利预测增速g和盈利预测增速变化g占优的前五申万一级行业构建g组合和g组合进行回溯图1行业层面g因子相对g因子占优区间数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明517TablePageText投资策略专题报告二4大指标与g因子相对g因子走势相关回溯历史我们发现总共有4大分母端指标能够指引gg走势综合考量超过30个中宏观指标后我们发现自2010年以来有4大分母端指标与gg走势相关性较高分别为美元指数美元指数下行往往对应g占优新成立基金份额基金发行规模低迷行期间往往对应g占优DR007银行间流动性收缩期间往往对应g占优信用利差信用利差5年AA信用债-5年国债上行期间往往对应g占优总体来看当分母端改善显著的时候景气g更为占优而分母端估值受损的时候环比g更为占优这也和我们在分子端的分析结论相符强预期弱现实对估值支撑更为显著此时景气g占优强预期强现实下股价的主要驱动力则是分子端盈利而此时分母端估值的驱动力相对弱因此环比g更为占优图2行业层面g因子相对g因子走势与4大分母端要素相关性数据来源Wind广发证券发展研究中心图3行业前五gg与美元指数正相关图4行业前五gg与新成立基金份额正相关数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明617TablePageText投资策略专题报告图5行业前五gg与DR007负相关图6行业前五gg与信用利差负相关数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心三分母端4大指标对当下的指引是什么当前分母端4大指引指标中3大指标指向g占优1大指标中性从分母端指引来看当前建议以g作为配置思路122年10月以来美元指数持续下行指向g占优随着2月美联储加息幅度回调至25bp本轮美联储加息周期接近尾声预计今年一季度末二季度初美联储完成最后一次加息美债利率相对于其他货币的利差扩张周期也接近结束而美国经济与非美经济的剪刀差预计将继续回落带来美元指数的回落g占优2新成立基金份额维持低位指向g占优新成立基金份额持续上行往往需要同时具备两大要素显著持续的赚钱效应居民其他可配置资产收益率趋势性下行当前新成立基金份额大幅上行的重要条件显著持续的赚钱效应尚未完全满足基金份额的大幅回暖尚需时日将继续占优g3DR007中枢抬升指向g占优DR007中枢在2023年迎来显著抬升从2022年底的17抬升至1月末的20附近主要原因有二首先融资需求修复疫情达峰后居民生活半径开始修复信贷需求边际回升存款机构的流动性向实体传导使存款机构对基础货币需求抬升其次存款机构流动性预期偏谨慎当前DR007中枢经历1月末的较高位回落至19基于税期和银行间资金缺口未来DR007中枢或将在19-21之间指向g占优4信用利差中期指引中性长期指向g占优22年11月中旬以来信用利差5年AA信用债-5年国债从07快速抬升至12附近企业债券在经历了超调后近期发行持续低迷在宽信用的政策指引下预计短期企业债券流动性缓慢改善信用利差中长期将迎来修复式压缩行情即中期对gg指引中性长期指向g占优识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明717TablePageText投资策略专题报告三选股策略层面景气g和环比g的因子分析前文我们从行业层面分析发现分子端盈利和分母端估值均对g和g因子的相对占优有指引能力而投资者的具体投资标的往往需要落地到个股层面因此我们进一步下沉研究从个股层面出发探究景气g因子和环比g因子在选股方面的作用以及特性一景气g和环比g因子选股有效性历史数据VS预测数据2010年以来以历史数据作为g和g因子的选取标准相较以预测数据作为标准更加有效收益率胜率更佳具体因子选取标准方面预测数据选取每期预测当年归母净利润同比增速作为预测视角下景气g的观测指标并以此滚动相减得到预测数据视角下的环比g历史数据选取每期一季报半年报三季报归母净利润同比增速作为历史视角下景气g的观测指标滚动相减得到历史数据视角下的环比g具体组合构建的方法以每期景气g和环比g排名前10的个股分别构建投资组合以2010-2022年为回溯区间进行等权配置并于每年4月30日8月31日10月31日收盘为时间点换仓避免出现回测中的先知假设对比来看2010年以来使用历史数据视角下的景气g和环比g因子作为选股策略效果更好从年化收益率相对wind全A的胜率最大回撤夏普比率来看基于历史数据构建的g和g因子组合均优于基于预测数据构建的g和g因子组合1历史数据基于g和g因子构建的策略均能够持续跑赢市场且胜率回撤表现较为突出2010年以来基于g和g因子构建的两大策略分别实现152与158的年化收益率显著高出wind全A的39和偏股混合基金指数的71从胜率来看两大策略相对wind全A的年度胜率非常显著分别达到769和846与此同时两大策略的最大回撤率相对较低分别为347和386较wind全A的484有明显的改善和偏股混合基金指数的361几乎一致风险收益比来看两大策略分别实现054和056的夏普比率比之wind全A的016和偏股混合基金指数的035有显著的提升图7前10历史g个股组合净值图8前10历史g个股组合净值数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明817TablePageText投资策略专题报告2预测数据基于g和g因子构建的选股策略也同样能够在长周期中跑赢市场但收益率胜率回撤表现均逊色于历史数据回测结果2010年以来基于预测数据构建的g和g因子两大策略分别实现102与10的年化收益率高出wind全A的39和偏股混合基金指数的71但显著低于基于历史数据构建的策略的收益率胜率方面两大策略相对wind全A的年度胜率分别达到615和692相对wind全A是优胜策略但同样逊色于基于历史数据构建的策略最大回撤率方面基于预测数据构建的2大策略回撤较大最大回撤分别达到了50和498显著高于基于历史数据构建的策略以及偏股混合基金指数的361甚至高于wind全A的484风险收益比来看两大策略分别实现035和037的夏普比率比之wind全A的016有所提升与偏股混合基金指数的035基本一致但也逊色于历史数据回测的结果图9前10预测g个股组合净值图10前10预测g个股组合净值数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心表1预测与历史g组合收益对比策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数前10预测g352102188161550003513年187前10预测g346100182569249803713年174前10历史g630152465776934705413年272前10历史g674158510284638605613年273数据来源Wind广发证券发展研究中心注所有策略回溯区间均为2010年1月1日至2022年12月31日识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明917TablePageText投资策略专题报告二景气g和环比g是某一因子单方面更优还是互有优劣长期来看单纯对比g与g选股因子来看两者并没有单方面占优的碾压情况而是不同时期内互有优劣g与g的相对占优时期具备周期性回顾历史我们发现景气g和环比g并没有一个因子单方面显著更优无论是在预测数据视角下还是历史数据视角下2010年以来前10g个股组合与前10g个股组合的净值比值均在1附近上下波动年化收益率基本接近最大回撤胜率夏普比率也互有优劣且差距较小因此我们认为长期来看市场并没有明确偏好g或g从稳定性来看历史数据视角下g与g相对优劣转换具备较为稳定的周期性从而更易于分析而预测数据视角下g与g的相对优劣变化过于快速看起来更为随机周期性规律更难捕捉不便于分析考虑到历史数据视角下前10g个股组合和前10g个股组合在收益率胜率组合相对优劣的周期性等方面的表现均优于预测数据视角下的组合我们在分析两大因子相互优劣的维度上选择历史数据视角下前10g个股组合和前10g个股组合展开进一步分析图11预测角度下的gg走势波动看起来更为随机图12历史角度下的gg走势具备较稳定的周期性数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心我们发现选股层面上决定g与g因子相互优劣的指引指标主要集中在分母端的估值方面总共有5大流动性和风险偏好指标能够作为个股层面g和g相对优劣的指引因子1流动性存量社融同比增速社融增速上行国内广义流动性改善景气g占优美国10年期实际利率美国实际利率下行全球流动性和风险偏好改善景气g占优新成立基金份额新成立基金份额上行股市微观流动性改善景气g占优信用债的超额利差5年期AA对AAA下行实体企业流动性改善景气g占优2风险偏好中国主权CDSCDS价格下行人们对中国资产风险偏好上行景气g占优识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1017TablePageText投资策略专题报告图13个股层面gg与与5大分母端要素相关性图14个股前10gg与美债实际收益里负相关数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心图15个股前10gg与超额利差负相关图16个股前10gg与美债实际收益里负相关数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心图17个股前10gg与存量社融同比增速正相关图18个股前10gg与5年期主权CDS正相关数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1117TablePageText投资策略专题报告从5大流动性和风险偏好指标来看较为明显的结论是当分母端改善显著的时候景气g更为占优而分母端估值受损的时候环比g更为占优实际上此结论的逻辑与行业比较上的逻辑有站在当前5大指标对于占优指向比较不明确当前5大流动性和风险偏好指标指向有所分歧2大指标指向g占优2大指标中性1大指标指向g占优1存量社融同比增速已触底未来或将持续改善指向g占优23年开年的信贷回升具备重要的结构性特征企业信贷规模与居民信贷规模显著劈叉历史上来看类似当前商品房销售增速下行的底部区域企业信贷规模与居民信贷规模显著劈叉并存出现后广义流动性往往得到显著的改善历史上类似组合期间共有4个08年12月12年2月15年2月2020年2月其中08年12月和12年2月前后基建政策出现显著的改善基建增速的快速提升带来广义流动性的改善而15年2月2020年2月前后则是房地产等部门的信用环境出现了显著的改善鉴古知今我们预计在2023年1月再次出现商品房销售增速下行的底部区域企业信贷规模与居民信贷规模显著劈叉的情况后广义流动性有望出现持续的改善指向g占优2未来十年期美债实际收益率或趋势性下行指向g占优随着美国通胀逐步回落美联储加息步伐接近尾声214美国的通胀数据显示美国CPI和核心PCE虽仍有一定韧性但仍在继续回落且幅度基本符合预期纳斯达克指数在数据发布后收涨印证预期相符展望未来美债实际利率的上行压力得到缓解指向景气g占优3新成立基金份额偏股型低迷指向g占优当前新成立基金份额大幅上行的重要条件显著持续的赚钱效应尚未完全满足基金份额的大幅回暖尚需时日指向g占优4信用债的超额利差5年期AA对AAA短期内快速上行预计中长期回落短期指向g占优中期指引中性长期指向g占优22年11月中旬以来受债市调整影响信用债的超额利差5年AA信用债-5年AAA信用债从02快速抬升至04附近但中期来看信用债的超额利差趋势与信用利差较为一致企业债券在经历了超调后近期发行持续低迷在宽信用的政策指引下预计短期企业债券流动性缓慢改善信用利差中长期将迎来修复式压缩行情即中期对gg指引中性长期指向g占优5此消彼长下CDS价格或难以回升但中国主权CDS价格已处于较低位未来进一步下行空间有限指引中性自22年11月以来随着国内疫情防控措施优化地产以及互联网监管等重大政策优化调整叠加宽松政策持续加码中国主权CDS自去年10月高位显著回落当前已经处在2008年以来的20分位数低位在此消彼长之下中国主权CDS重新回升的概率不高但是从历史位置来看下行空间也或有限因此该指标指引中性识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1217TablePageText投资策略专题报告四景气g和环比g是否可以相互组合在前文的分析当中我们基于一个很强的假设即景气g和环比g这两个因子是互斥的高景气g和高环比g不可得兼但是实际投资过程当中我们会发现这两个要素其实是存在于两个不同维度g是g的导数因此两者完全可以实现各种不同情形的组合这就进一步引发了下一个问题这两个因子在不同情形下的组合能否进一步改善因子的有效性和收益能力呢一单独看因子景气g和环比g因子是否能够实现收益区分度1景气g因子随着景气g的减弱投资组合的综合表现也在下降景气g因子能够有效地实现收益区分用基于历史数据的个股盈利增速作为景气g因子的衡量根据盈利增速不同将A股所有个股划分为五档构造投资组合分别构建盈利增速排名前20组合20-40组合40-60组合60-80组合及80-100组合以2010-2022年为回溯区间进行等权配置考虑季报发布时间于每年4月30日8月31日10月31日换仓从业绩表现来看随着股票景气程度减弱个股组合在收益率胜率最大回撤等方面的表现也在下降这与我们的直觉是相符的但与直觉略有不同的是个股盈利增速排名处于区间20-40的个股组合在保持收益率与前20组合相差无几的情况下在胜率和最大回撤等方面略有优势表25类g因子个股组合收益对比策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数前20g731165567376933706013年54520-40g731165567284634606013年54240-60g468126303761542104613年55360-80g2356871653845802513年55280-100g1864922646257601713年561数据来源Wind广发证券发展研究中心注所有策略回溯区间均为2010年1月1日至2022年12月31日2环比g因子环比g为正的投资组合综合表现优于环比g为负的组合环比g同样能够实现区分度以本期盈利增速与上期盈利增速的差计算环比g根据本期盈利增速上期盈利增速环比g的正负号方向以排列组合的方式构造6类投资组合以2010-2022年为回溯区间等权配置于每年4月30日8月31日10月31日换仓各组合分别为业绩加速g0本期g0上期g0业绩反转g0本期g0上期g0底部改善g0本期g0上期g0顶部反转g0本期g0上期g0增速转负g0本期g0上期g0持续恶化g0本期g0上期g0识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1317TablePageText投资策略专题报告从组合的综合业绩表现来看环比g为正的投资组合整体表现优于环比g为负的组合说明环比g因子有效买环比g确实能带来更高收益更高胜率和更低回撤需要特别提出的是从组合收益率和最大回撤的角度来看上期业绩增速为负本期业绩增速转正的业绩反转组合表现最好甚至优于本期业绩和上期业绩均为正且业绩增速仍在改善的业绩加速组合2010年以来业绩反转组合能够实现153的年化收益率和384的最大回撤是6类环比g因子个股组合中表现最为突出的组合另一方面增速转负组合表现最差仅录得22的年化收益率和612的最大回撤业绩反转表现最好和增速转负表现最次的现象证明了对于g因子来说除了单纯的g方向对于收益有影响外盈利增速的符号变化也能够对股票的收益产生显著的影响表36类环比g因子个股组合收益对比策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数业绩加速620151455776940405613年635业绩反转633153469269238405513年245底部改善30590141453851203213年397顶部反转2427077853852702713年718增速转负13322-31046261200813年249持续恶化15635-8253860601213年381数据来源Wind广发证券发展研究中心注所有策略回溯区间均为2010年1月1日至2022年12月31日二景气g和环比g因子多重组合下的业绩表现我们通过上文印证了单独来看景气g因子和环比g因子均有效且能够实现明显的收益区分度接下来我们进一步将5类盈利增速策略与6类环比g策略两两组合以期找出业绩优于单因子策略的双因子交叉组合策略具体步骤上我们首先将5类盈利增速策略与6类环比g策略两两组合得到30个交叉组合策略其次我们删除组合中包含个股数量为0的策略以及组合包含个股数量中位数为0或者1的策略即该类策略在超过至少一半的时间基本不持有股票最终共计删除13个交叉组合策略有效的双因子交叉组合策略数量为17个以2010-2022年为回溯区间对剩下组合策略进行等权配置于每年4月30日8月31日10月31日换仓我们发现大多数组合并不能超越最优的单因子策略前20景气g策略或者业绩反转环比g策略的业绩表现仅有一个组合能够明显改善收益能力业绩反转前20盈利增速该组合能实现177的年化收益高于景气g因子组合最高年化收益165和环比g因子组合最高年化收益153另一方面盈利增速处于后60-80区间的增速转负组合则实现了最突出的负超额收益因此我们建议在投资组合的配置上当用DDM分子分母端的指引也难以判断未来景气g和环比g哪个因子更占优时我们建议可以关注业绩反转前20盈利增速的双因子交叉组合识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1417TablePageText投资策略专题报告表45类G与6类G交叉组合收益对比业绩加速策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数个股数量平均数前20g702162537784640205913年27226820-40g684159520284638106013年23121540-60g30189137469245403413年123125业绩反转策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数个股数量平均数前20g833177669469239206313年5910420-40g666157502369242005413年588840-60g378108214361541903913年8997底部改善策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数个股数量平均数40-60g492130328346229706013年23960-80g2366871961551102413年17817180-100g30790143353849703213年188176顶部反转策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数个股数量平均数前20g29286128761546303213年17718820-40g31291147846250103513年24325040-60g15936-5046253701413年242242增速转负策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数个股数量平均数40-60g28784122846245103313年104060-80g10907-54446259800213年14616380-100g14931-14546260901113年78137持续恶化策略净值年化收益率期间超额收益率年度胜率最大回撤率夏普比率回溯区间个股数量中位数个股数量平均数60-80g15333-11146259801113年10812880-100g15032-13853861001113年264275数据来源Wind广发证券发展研究中心注所有策略回溯区间均为2010年1月1日至2022年12月31日五风险提示疫情控制反复国内局部封锁疫情管控政策变化全球经济下行超预期需求衰退过快全球通胀超预期导致全球货币政策持续收紧本策略结论基于景气g和环比g因子分析框架不代表广发证券发展研究中心相关行业研究团队结论本策略回溯结果仅基于历史数据不能代表未来识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1517TablePageText投资策略专题报告广发投资策略研究小组TableResearchTeam戴康CFA首席分析师中国人民大学经济学硕士12年A股策略研究经验郑恺联席首席分析师行业比较华东师范大学金融学硕士8年A股策略研究经验曹柳龙CPA资深分析师行业比较华东师范大学管理学硕士7年A股策略研究经验韦冀星资深分析师大势研判行业比较美国杜兰大学金融学硕士4年A股策略研究经验倪赓资深分析师主题策略中山大学经济学硕士4年A股策略研究经验吴迪资深分析师海外及港股策略复旦大学经济学硕士2023年加入广发证券发展研究中心李学伟高级分析师主题策略专题研究复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心杨泽蓁研究员行业比较上海财经大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心侯蕾研究员主题策略复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心徐嘉奇研究员行业比较伦敦国王学院硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3035楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体声明TableLegalDisclaimer本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1617TablePageText投资策略专题报告重要声明TableImportantNotices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1717