1月社融新增5.98万亿元，高于市场平均预期的5.68万亿（WIND口径）。同比较上年同期减少1959亿，主要源于理财赎回余波影响下的企业债拖累，以及春节错位影响下的政府债券影响。实体信贷表现强势，非标（委托贷款+信托贷款）有所改善。
　　根据央行的初步统计，2023年1月社会融资规模增量为5.98万亿元，比上年同期少1959亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加4.93万亿元，同比多增7308亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少131亿元，同比多减1162亿元；委托贷款增加584亿元，同比多增156亿元；信托贷款减少62亿元，同比少减618亿元；未贴现的银行承兑汇票增加2963亿元，同比少增1770亿元；企业债券净融资1486亿元，同比少4352亿元；政府债券净融资4140亿元，同比少1886亿元；非金融企业境内股票融资964亿元，同比少475亿元。
　　实体信贷新增4.93万亿元，同比多增7308亿元，创历史同期新高。2021-2022年1月实体信贷同比增速在9%-10%之间，今年若按9%-10%推算则对应4.6万亿元左右。4.93万亿元要高于这一估算值，表现超预期。我们理解其背后驱动是各方诉求较为一致：一是政策鼓励，1月10日央行与银保监会在主要银行信贷工作座谈会上强调“合理把握信贷投放节奏，适度靠前发力”；二是地方政府“起跑即冲刺”，发力增长动力较强；三是企业在疫情达峰后预期边际改善；四是在降低实体融资成本的政策预期下，银行本身也会更倾向于将信贷节奏前倾。
　　1月10日央行与银保监会召开主要银行信贷工作座谈会1。会议指出，各主要银行要合理把握信贷投放节奏，适度靠前发力，进一步优化信贷结构，精准有力支持国民经济和社会发展重点领域、薄弱环节。要加强跟踪监测，及时跟进政策性开发性金融工具配套融资，延续发挥好设备更新改造专项再贷款和财政贴息政策合力，力争形成更多实物工作量。要继续用好碳减排支持工具、支持煤炭清洁高效利用专项再贷款、科技创新再贷款、交通物流专项再贷款等结构性货币政策工具，不断完善对重点领域和薄弱环节的常态化支持机制。用好普惠小微贷款支持工具等优惠政策，加力支持小微市场主体恢复发展。当前还要全力支持重点医疗物资生产保供企业的合理资金需求。
　　实体信贷结构没有明显变化，企业部门中长期贷款达3.5万亿元，亦创历史同期新高；居民部门则表现偏弱，这意味着同期基建和制造业的融资需求偏强，可能和开年以来地方重大项目的融资较为集中有关。值得关注的数据是票据融资，它在1月减少了4127亿元，是有数据统计以来的次低，且票据利率在春节后（1月28-日1月30日）有所回落，这可能表明：（1）春节前银行的信贷投放可能就已经达到央行的合意水平，银行信贷额度在1月末是偏紧的，所以在春节后选择压降占用信贷额度且低利率的票据资产；（2）由于信贷额度的管控，可能有部分信贷储备项目延后到了2月份，给2月份信贷提供支持。
　　1月份人民币贷款增加4.9万亿元，同比多增9227亿元；投向实体信贷增加4.93万亿元，同比多增7308亿元。
　　分部门看，住户贷款增加2572亿元，其中，短期贷款增加341亿元，中长期贷款增加2231亿元；企（事）业单位贷款增加4.68万亿元，其中，短期贷款增加1.51万亿元，中长期贷款增加3.5万亿元，票据融资减少4127亿元；非银行业金融机构贷款减少585亿元。
　　央行对社融统计口径再次进行了调整，将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围，由此对“实体贷款”与“贷款核销”进行了调整。整体影响有限，1月上述三类机构贷款新增57亿元，贷款核销新增30亿元。
　　央行指出，自2023年1月起，将消费金融公司、理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围。由此，对社会融资规模中“实体经济发放的人民币贷款”和“贷款核销”数据进行调整。2023年1月末，上述三类机构对实体经济发放的人民币贷款余额8410亿元，当月增加57亿元；贷款核销余额1706亿元，当月增加30亿元。
　　信托贷款减少62亿元，同比少减618亿元，延续了2022年同比改善的趋势。从用益信托网披露的集合信托数据看，基础设施信托是主要支撑，工商业信托由于企业预期的边际改善有所回升，房地产信托成立规模仅有38.09亿元，再创新低，信托机构对房地产仍偏谨慎。委托贷款新增584亿元，小幅多增156亿元，变化有限；未贴现银行承兑汇票新增2963亿元，同比少增1770亿元，可能与春节假期错位，今年1月企业交结活跃度受到影响有关。
　　根据用益信托网2披露的数据，截至2023年2月6日，1月房地产类信托产品的成立规模为38.09亿元，环比减少55.68%；基础产业信托成立规模228.30亿元，环比减少30.33%；投向金融领域的产品成立规模232.03亿元，环比减少62.85%；工商企业类信托成立规模69.89亿元，环比增加9.68%。
　　企业债新增1486亿元，同比少增4352亿元，是社融的主要拖累之一，主要是三个原因：一是2022年1月本身企业债券融资是历史同期最高，有着较高的

研究报告全文：TablePage宏观经济研究报告2023年2月10日证券研究报告广发宏观TableTitle信贷强势开局分析师Tabl郭磊分析师钟林楠eAuthorSAC执证号S0260516070002SAC执证号S0260520110001SFCCEnoBNY419021-38003572010-59136677guoleigfcomcnzhonglinnangfcomcn请注意钟林楠并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动TableSummary报告摘要1月社融新增598万亿元高于市场平均预期的568万亿WIND口径同比较上年同期减少1959亿主要源于理财赎回余波影响下的企业债拖累以及春节错位影响下的政府债券影响实体信贷表现强势非标委托贷款信托贷款有所改善根据央行的初步统计2023年1月社会融资规模增量为598万亿元比上年同期少5111959亿元其中对实体经济发放的人民币贷款增加493万亿元同比多增7308亿元对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少131亿元同比多减1162亿元委托贷款增加584亿元同比多增156亿元信托贷款减少62亿元同比少减618亿元未贴现的银行承兑汇票增加2963亿元同比少增1770亿元企业债券净融资1486亿元同比少4352亿元政府债券净融资4140亿元同比少1886亿元非金融企业境内股票融资964亿元同比少475亿元实体信贷新增493万亿元同比多增7308亿元创历史同期新高2021-2022年1月实体信贷同比增速在9-10之间今年若按9-10推算则对应46万亿元左右493万亿元要高于这一估算值表现超预期我们理解其背后驱动是各方诉求较为一致一是政策鼓励1月10日央行与银保监会在主要银行信贷工作座谈会上强调合理把握信贷投放节奏适度靠前发力二是地方政府起跑即冲刺发力增长动力较强三是企业在疫情达峰后预期边际改善四是在降低实体融资成本的政策预期下银行本身也会更倾向于将信贷节奏前倾1月10日央行与银保监会召开主要银行信贷工作座谈会1会议指出各主要银行要合理把握信贷投放节奏适度靠前发力进一步优化信贷结构精准有力支持国民经济和社会发展重点领域薄弱环节要加强跟踪监测及时跟进政策性开发性金融工具配套融资延续发挥好设备更新改造专项再贷款和财政贴息政策合力力争形成更多实物工作量要继续用好碳减排支持工具支持煤炭清洁高效利用专项再贷款科技创新再贷款交通物流专项再贷款等结构性货币政策工具不断完善对重点领域和薄弱环节的常态化支持机制用好普惠小微贷款支持工具等优惠政策加力支持小微市场主体恢复发展当前还要全力支持重点医疗物资生产保供企业的合理资金需求1httpwwwpbcgovcngoutongjiaoliu1134561134694761280indexhtml识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText宏观经济研究报告实体信贷结构没有明显变化企业部门中长期贷款达35万亿元亦创历史同期新高居民部门则表现偏弱这意味着同期基建和制造业的融资需求偏强可能和开年以来地方重大项目的融资较为集中有关值得关注的数据是票据融资它在1月减少了4127亿元是有数据统计以来的次低且票据利率在春节后1月28-日1月30日有所回落这可能表明1春节前银行的信贷投放可能就已经达到央行的合意水平银行信贷额度在1月末是偏紧的所以在春节后选择压降占用信贷额度且低利率的票据资产2由于信贷额度的管控可能有部分信贷储备项目延后到了2月份给2月份信贷提供支持1月份人民币贷款增加49万亿元同比多增9227亿元投向实体信贷增加493万亿元同比多增7308亿元分部门看住户贷款增加2572亿元其中短期贷款增加341亿元中长期贷款增加2231亿元企事业单位贷款增加468万亿元其中短期贷款增加151万亿元中长期贷款增加35万亿元票据融资减少4127亿元非银行业金融机构贷款减少585亿元央行对社融统计口径再次进行了调整将消费金融公司理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围由此对实体贷款与贷款核销进行了调整整体影响有限1月上述三类机构贷款新增57亿元贷款核销新增30亿元央行指出自2023年1月起将消费金融公司理财公司和金融资产投资公司等三类银行业非存款类金融机构纳入金融统计范围由此对社会融资规模中实体经济发放的人民币贷款和贷款核销数据进行调整2023年1月末上述三类机构对实体经济发放的人民币贷款余额8410亿元当月增加57亿元贷款核销余额1706亿元当月增加30亿元信托贷款减少62亿元同比少减618亿元延续了2022年同比改善的趋势从用益信托网披露的集合信托数据看基础设施信托是主要支撑工商业信托由于企业预期的边际改善有所回升房地产信托成立规模仅有3809亿元再创新低信托机构对房地产仍偏谨慎委托贷款新增584亿元小幅多增156亿元变化有限未贴现银行承兑汇票新增2963亿元同比少增1770亿元可能与春节假期错位今年1月企业交结活跃度受到影响有关根据用益信托网2披露的数据截至2023年2月6日1月房地产类信托产品的成立规模为3809亿元环比减少5568基础产业信托成立规模22830亿元环比减少3033投向金融领域的产品成立规模23203亿元环比减少6285工商企业类信托成立规模6989亿元环比增加968企业债新增1486亿元同比少增4352亿元是社融的主要拖累之一主要是三个原因一是2022年1月本身企业债券融资是历史同期最高有着较高的基数二是信用债一级融资功能仍部分受理财赎回余波影响未完全修复1月信用债取消发行规模仍有469亿元虽较上月明显回落但仍高于常态水平三是春节假期错位政府债新增4140亿元同比少增1886亿元同样有部分受高基数春节假期错位影响以企业债中票短融公司债定向工具作为信用债口径2022年7-10月信用债取消发行规模分别为142亿元285亿元191亿元与190亿元2022年11月起理财被大量赎回信用债市场大幅调整信用债取消发行规模明显上升2022年11-12月信用债取消发行规模为831亿元与1172亿元今年1月信用债融资有所修复但仍部分受理财赎回的余波影响信用债取消发行规模仍有469亿元高于2022年7-10月2httpswwwyangleecomStudioDetailsaspxi116989识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText宏观经济研究报告M2同比增长126较上月提升08个点一方面是信贷偏强银行对非金融部门债权扩张速度加快另一方面可能因为人民币汇率明显升值微观主体加快结汇叠加外资大量流入带来较多增量人民币通常而言M2增速主要受货币政策基调影响只要宽松的货币政策基调未发生变化M2增速通常不会出现明显的下降如2014-2016年M2年末增速基本保持在11-13之间从这一点来看M2增速在今年仍有可能保持在10以上M1同比增长67较上月提升3个百分点主要受低基数影响2022年春节在2月初企业部门在1月集中发工资年终等会使大量企业活期存款转为居民存款造成2022年1月企业活期存款低增基数偏低根据央行的统计1月份人民币存款增加687万亿元同比多增305万亿元其中住户存款增加62万亿元非金融企业存款减少7155亿元财政性存款增加6828亿元非银行业金融机构存款增加101万亿元居民存款增加62万亿元同样创历史同期新高主要有三个原因一是今年1月信贷开门红派生的存款总量偏高二是春节前企业发放工资奖金会带来大量企业存款向居民存款转移放大了居民存款的增量2017年以来只要1月存在信贷开门红春节发放奖金两个因素居民存款增量至少有3万亿元三是居民购房意愿以及耐用品消费意愿未明显修复影响了居民部门向企业部门存款的回流2017-2022年1月居民存款分别增加了313万亿元8676亿元386万亿元424万亿元148万亿元与541万亿元其中2018年与2021年偏低分别只有8676亿元与148万亿元都是春节在2月中旬企业发放奖金落在了2月初主要影响2月份的居民存款1月金融数据是年初经济数据真空期推测经济表现的重要指标信贷强势开局一则映射出政策稳定微观预期的意愿中央经济工作会议明确指出2023年的经济工作要从改善社会心理预期提振发展信心入手二则映射出地方重点项目开工融资需求实体制造业融资需求尚可融资领先于经济高融资对于后续经济来说总归是正向作用三则无论是经济数据还是信贷社融数据目前相似的缺口就是地产3月是一个重要的观测窗口稳增长主线确定如果3月旺季地产需求启动不及预期则宏观面可能会先反映对经济斜率的下修再反映对政策继续加码的预期核心假设风险宏观环境变化超预期政府债发行较多以及财政支出偏慢导致财政对流动性形成拖累资金利率在央行大额投放作用下仍然偏紧地产政策变化超预期海外央行政策与流动性变化超预期疫情演变超预期信贷需求变化超预期识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText宏观经济研究报告广发宏观研究小组郭磊广发证券首席经济学家首席分析师2016年加入广发证券发展研究中心吴棋滢资深分析师经济学硕士2017年加入广发证券发展研究中心贺骁束资深分析师经济学硕士2017年加入广发证券发展研究中心钟林楠资深分析师经济学硕士2020年加入广发证券发展研究中心王丹资深分析师经济学硕士2021年加入广发证券发展研究中心陈嘉荔高级研究员理学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3035楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明TablePageText宏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